مبانی نظری و پیشینه تحقیق اهداف گزارشگري مالي و تصميم گيري اقتصادي (docx) 50 صفحه
دسته بندی : تحقیق
نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )
تعداد صفحات: 50 صفحه
قسمتی از متن Word (.docx) :
مبانی نظری وپیشینه تحقیق اهداف گزارشگري مالي و تصميمگيري اقتصادي
فصل دوم: مروري بر ادبيات موضوع و پيشينه پژوهش
مقدمه......................................................................................................................................................... 9
2-1- اطلاعات وگزارشهاي مالي و نقش آنها در تصميمگيري.................................................................. 10
2-2- اهداف گزارشگري مالي................................................................................................................... 10
2-3- تصميمگيري اقتصادي.......................................................................................................................12
2-4- استفاده کنندگان از اطلاعات حسابداري............................................................................................ 13
2-5- نقش گزارشگري مالي در بازار سرمايه................................................................................................15
2-6- اثرات ارائه صورتهاي مالي بر قضاوت سرمايهگذاران در تصميمات سرمايهگذاري............................16
2-7- صورتهاي مالي اساسي....................................................................................................................15
2-8- نسبتهاي مالي...................................................................................................................................15
2-8-1- نسبتهاي نقدينگي .......................................................................................................................19
2-8-2- نسبتهاي فعاليت............................................................................................................................. 19
2-8-3- نسبتهاي اهرمي ............................................................................................................................ 20
2-8-4- نسبتهاي سودآوري....................................................................................................................... 20
2-8-5- نسبتهاي ارزش بازار........................................................................................................................20
2-9- تاريخچه استفاده از نسبتهاي مالي..........................................................................................................20
2-10- نقاط قوت نسبتهاي مالي.....................................................................................................................21
2-11-محدوديتهاي نسبتهاي مالي..............................................................................................................22
2-12- پيشبيني بازده سهام در فرايند تصميمگيري سرمايهگذاري...................................................................23
2-13- نظريه ارزشيابي و مدلهاي ارزشيابي سهام عادي................................................................................. 25
2-13-1- مدلهاي تنزيل جريانات نقدي...............................................................................................26 3-1-1- مدل والتر..............................................................................................................................................26
2-13-1-2- مدل گوردن...................................................................................................................................27
2-13-1-5- مدل كرنل......................................................................................................................................27
2-13-2- شيوههاي ارزيابي نسبي(به کمک نسبتهاي بازار)...........................................................................................27
2-13-2-1- نسبت قيمت به سود هر سهم..........................................................................................................................28
2-13-2-2- نسبت قيمت به ارزش دفتري.........................................................................................................................30
2-13-2-3- نسبت قيمت به جريان نقدي هر سهم.........................................................................................................32
2-13-2-4- نسبت قيمت به فروش هر سهم.....................................................................................................................33
2-14- روشهاي سرمايهگذاري در بورس اوراق بهادار.....................................................................................................34
2-14-1- روش نموداري...........................................................................................................................................................34
2-14-2- روش اصولي..............................................................................................................................................................35
2-14-3- روش پورتفوليو..........................................................................................................................................................35
2-14-3-1- خريد انواع سهام و کاهش ريسک....................................................................................................................35
2-14-3-2- تعداد سهام مورد نياز براي کاهش ريسک سبد سهام (پژوهشهاي تجربي).........................................37
2-15- نسبتهاي بازار و سبد سهام.......................................................................................................................................38
2-15- مروري بر پژوهشهاي انجام شده..............................................................................................................................38
2-15-1-پژوهشهاي خارجي..................................................................................................................................................38
عنوان صفحه
2-15-2-پژوهشهاي داخلي....................................................................................................................................................45
خلاصه فصل دوم..........................................................................................................................................................................47
مقدمه
هدف غايي اقتصاد آزاد، حداكثر كردن رفاه جامعه است. نيل به اين هدف مستلزم اين است كه بخش صنعت مقدار لازم از كالاهاي مناسب را توليد كرده و آنها را در زمان مناسب براي مصرفكننده ارائه كند. اين اقدام نيز مستلزم وجود سرمايه لازم جهت سرمايهگذاري در بخشهاي توليدي است كه البته منبع اصلي تأمين سرمايه مورد نياز رجوع به بازارهاي مالي و بورس اوراق بهادار ميباشد، زيرا اين بازار محلي جهت جمعآوري پس‌انداز افراد و شركتها و هدايت آنها به سمت واحدهاي توليدي ميباشد. لازمه چنين تحولي که در درازمدت پويايي، رشد و توسعه اقتصادي را در پي خواهد داشت، تخصيص بهينه منابع با بهرهگيري از روشهاي علمي و استفاده موثر از سرمايههاي ملي و مردمي است. در همين راستا آشنايي با روشهاي ارزشيابي سهام و سبد سهام که با ظهور سازمانها و نهادهاي مالي اهميت روز افزون يافتهاند براي سرمايهگذران و تحليلگران مالي ضرورت دارد.
در اين فصل با توجه به موضوع مورد پژوهش، در ابتدا ضمن اشاره به اهميت گزارشگري مالي، اهميت صورتها و نسبت هاي مالي حاصل از آن و نقش آنها در تصميمگيريهاي اقتصادي بررسي شده و به مدلهاي ارزشيابي سهام که بيشتر از اطلاعات همين صورتهاي مالي استفاده ميکنند اشاره ميشود. در ادامه تعدادي از مهمترين و پرکاربردترين نسبتهاي ارزشيابي نسبي (به عنوان يکي از رويکردهاي ارزشيابي) بررسي شده و معايب و محاسن هر يک از اين نسبتها عنوان ميشود. همچنين ضمن مروري بر استراتژيهاي سرمايهگذاري رايج در بورس اوراق بهادار، به مبحث سبد سهام و کاربرد آن به عنوان راهي براي مديريت مجموعه سهام پرداخته ميشود و در پايان اشارهاي به پژوهشهاي صورت گرفته در اين راستا خواهد شد.
2-1- اطلاعات وگزارشهاي مالي و نقش آنها در تصميمگيري
مديران واحدهاي تجاري و افراد ذينفع براي تسهيل در امر تصميمگيري ممکن است به اطلاعات مختلفي نياز داشته باشند. بخشي از اين اطلاعات به صورت ذهني و بخش ديگر به صورت عيني يا کمي است. اطلاعات حسابداري از نوع عيني يا کمي ميباشد و ميتواند کمک مؤثري به مديران و افراد تصميمگيرنده نمايد. به بيان ديگرگزارش و رويدادهاي اقتصادي و تجاري به زباني مشترک در قالب اعداد و ارقام در نقشهاي نوين و جديد حسابداري را به عنوان يک سيستم اطلاعاتي مطرح مينمايد، که حاصل اين سيستم گزارشات مالي است. سيستم اطلاعاتي حسابداري براي آنکه بتواند اطلاعات مربوط و مناسب به تصميمگيرندگان ارائه نمايد، در وهله اول ميبايستي استفادهکنندگان مختلف صورتهاي مالي و نيازهاي اطلاعاتي آنان را تشخيص دهد. گزارشات مالي به صورت کلي توسط دوگروه اساسي از افراد مورد استفاده قرار ميگيرد:
1- افراد وگروههايي که به دلايل مختلف در واحد تجاري منافع مستقيم دارند، نظير سهامداران، سرمايهگذاران، مديران، بستانکاران و... .
2- افراد وگروههايي که بدون اينکه در فعاليت مورد نظر منافع مستقيم داشته باشند. اين افراد به خاطر پرداختن به مسائل مالي و علاقمندي به کسب اطلاعات و آگاهيهاي مربوط به فعاليتهاي مختلف مالي، به طور اعم از گزارشات مالي استفاده مينمايند.
به طور کلي اطلاعات حسابداري از کنش متقابل سه گروه مختلف نتيجه ميشود. مؤسسات، استفادهکنندگان و حسابداران، که بين آنها تضاد منافع وجود دارد. اگر به تضاد منافع موجود در ميان اطلاعات حسابداري توجه گرديده و اين تضاد تا حد ممکن کاهش يابد و فرآيند ارتباطات بين اين سه گروه مورد توجه دقيق حسابداران قرار گيرد، اطلاعات حسابداري ميتواند براي تصميمگيري بسيار مفيد واقع شود(اژدري،1380).
2-2- اهداف گزارشگري مالي
اهداف صورتهاي مالي عبارتند از ارائه اطلاعاتي تلخيص و طبقهبندي شده درباره وضعيت مالي، عملکرد مالي و انعطافپذيري مالي واحد تجاري که براي طيفي گسترده از استفادهکنندگان صورتهاي مالي در اتخاذ تصميمات اقتصادي مفيد واقع گردد. از آنجا که صورتهاي مالي عمدتاً بيانگر اثرات مالي رويدادهاي گذشته است و لزوماً در برگيرنده اطلاعات غير مالي نيست، تمام اطلاعات مورد نياز استفادهکنندگان را جهت اتخاذ تصميمات اقتصادي فراهم نميآورد. با اين حال، نيازهاي اطلاعاتي مشترک اغلب استفادهکنندگان را رفع ميکند.
گزارشگري مالي بايد تأمينکننده اطلاعاتي باشد که براي تصميمگيري اقتصادي سرمايهگذاران و طلبکاران بالقوه و بالفعل و تجزيه و تحليل عوامل و پارامترهاي مختلف اقتصادي در زمينه مشارکت و تشويق سرمايهگذار مفيد بوده و همچنين نيازهاي اطلاعاتي مديريت و ساير استفادهکنندگان را فراهم آورد.
اهدافي که توسط هيأت تدوين استانداردهاي حسابداري مالي (FASB) تعيين شدهاند به شرح زير است:
1) گزارشگري مالي، ميبايستي اطلاعات مربوط به عملکرد واحد اقتصادي را براي يک دوره مالي به صورت مطلوب ارائه کند.
2) ارزيابي کارآيي و حفظ امانت و ايفاي نقش مباشرتي مديران واحدهاي اقتصادي، از جمله موارد اساسي مورد توجه دولت، کارکنان و ساير استفادهکنندگان است. لذا گزارشگري مالي بايد در بردارنده اطلاعاتي باشد که اين ارزيابي را هر چه بيشتر و بهتر ميسر سازد.
3) گزارشگري مالي ميبايست اطلاعات مربوط به منابع اقتصادي و محل تأمين اين منابع، همچينين تأثير معاملات، حوادث و شرايطي را که منجر به تغيير اين منابع ميگردد، نشان دهد.
4) ارزش افزوده در واحدهاي اقتصادي، از جمله اطلاعات با ارزش در عملکرد مالي و توليد است که بيشتر استفادهکنندگان گزارشهاي مالي براي تامين اهداف مختلف به آن نياز دارند. لذا گزارشگري مالي ميبايست دربردارنده اطلاعات کامل در زمينه ارزش افزوده در توليدات و خدمات باشند.(شامل ارزبري، صرفه جويي ارزي وارزش افزوده داخلي).
5) گزارشگري مالي بايد ارائهکننده اطلاعاتي در زمينه منافع کارکنان،کارآيي آنها وهمچنين اطلاعات مربوط به تأمين ايمني و سلامت آنها باشد.
6) گزارشگري مالي بايد در بردارنده اطلاعاتي در زمينه کوششهاي مؤسسه در جهت حفظ محيط زيست و ساير فعاليتهاي اجتماعي و فرهنگي باشد.
7)گزارشگري مالي بايد دربرگيرنده توضيحات لازم درباره اطلاعات ارائه شده باشد تا استفادهکنندگان را در درک اطلاعات ياري دهد. با توجه به اينکه مديريت واحدها به دليل حضور مستقيم در جريان فعاليت واحد اقتصادي، نسبت به ساير استفادهکنندگان از اطلاعات بيشتري بر خوردار ميباشند، اغلب مي توانند با تکيه بر موارد خاص از طريق ارائه شرح وگسترش کاملتر حوادث و شرايطي که تأثير قابل توجهي بر وضعيت مالي دارند، درجه اهميت و ارزش اطلاعات را افزايش داده ويا مورد تأثير قرار دهند(SFAC.1, 1978).
2-3- تصميمگيري اقتصادي
تصميمگيري به زبان ساده، انتخاب يک راه از ميان راهکارهاي مختلف است. عمدهترين نظريههاي موجود در زمينه تصميمگيري شامل دو نظريه کلاسيک و رفتاري ميباشد.
مهمترين مفروضات نظريه کلاسيک تصميمگيري به شرح زير است:
هدف معين و معلوم است.
کليه راههاي ممکن شناسايي ميشوند و مورد بررسي قرار ميگيرند.
کليه نتايج حاصل از هر راهحل مورد توجه قرار ميگيرد.
اطلاعات کامل به طور رايگان در دسترس تصميمگيرنده قرار دارد.
تصميمگيرنده کاملاً عقلايي عمل ميکند.
با مفروضات فوق نظريه کلاسيک تصميمگيري مورد انتقادهاي بسيار شديدي قرار گرفته است. از جمله اينکه اهداف همواره مشخص نيست و يکي از مشکلات تصميمگيري، تعيين اولويتها است؛ يعني اينکه اهميت چه هدفي از هدف ديگر بيشتر است و همچنين امکان بررسي راهحلهاي ممکن، ميسر نيست. رعايت اين ضابطه ممکن است تصميمگيري را عملاً غير ممکن سازد و از طرفي هيچ تصميمگيرندهاي هرگز نميتواند کاملاً مطمئن باشد که کليه نتايج ناشي از يک تصميم را در نظر گرفته است و حتي به ندرت ميتوان براي يک راهکار اطلاعات کاملي بهدست آورد و کسب اطلاعات نيز معمولاً همراه با هزينه است. تصميمگيران نيز با توجه به وجود محدوديتهاي انساني همواره تصميمات عقلايي اتخاذ نميکنند اما عليرغم انتقادات فوق، فرض تصميمگيري عقلايي مبتني بر دانش است، شرطي که هر چند غير ممکن است ولي بيانگر توجه به نقش اطلاعات در تصميمگيري است(طاهري، 1370).
ايده اساسي نظريه رفتاري تصميمگيري به وسيله سايمون، مارچ و ساير محققان مطرح شد. سايمون (1955) معتقد بود كه براي مردم تقريباً غير ممكن است كه هميشه تصميمهاي (اقتصادي) كاملاً منطقي و عقلاني بگيرند چون آنها نميدانند قيمت سهام در آينده دچار چه تغييراتي خواهد شد (قيمت سهام متاثر از عوامل بسياري است كه قدرت پيشبيني آن را كاهش ميدهد) و فرد به انتخاب يک راهحل از ميان راهحلهايي که از نظر فيزيکي براي وي ممکن است، ميپردازد. و در پژوهشي، كان ليسك (1996) به اين نتيجه رسيد كه مردم به تصميمگيري در حد رضايتبخش متمايل هستند و زماني كه تحت شرايط عقلانيت محدود شده هستند از احساس خودشان براي گرفتن تصميمهاي رضايتبخش استفاده ميكنند.
در نظريه کلاسيک تصميمگيري، فرض عقلايي بودن تصميمگيران مدنظر قرار ميگيرد در حالي که سايمون موضوع عقلانيت محدود را مطرح ميکند. طبق نظر سايمون، بهدليل آن که انواع محدوديتها در تصميمگيري وجود دارد، افراد نميتوانند به صورت عقلايي تصميمگيري کنند. يکي از اين محدوديتها فقدان اطلاعات اصلي در سازمانها ميباشد. بنابراين با توجه به انواع محدوديتها، تصميمگيرندگان به جاي آنکه در جستجوي بهترين تصميم در معناي اقتصادي آن باشند؛ که نظريه کلاسيک تصميمگيري تجويز ميکرد، بايد به تصميمگيري رضايتبخش کفايت کنند. در مجموع در نظريه رفتاري تصميمگيري از مفهوم« عقلانيت محدود» مفاهيم زير استنباط ميشود(طاهري، 1370):
تصميمها همواره با يکسري کاستيها و با درجاتي از عدم درک واقعي طبيعت مسأله مورد نظر همراه ميباشند.
تصميمگيرندگان هرگز در ايجاد همه راهحلهاي ممکن براي اخذ تصميم موفق نخواهند بود.
راهحلها همواره با کاستي و نقصان ارزيابي ميشوند زيرا پيشبيني تمامي نتايج مربوط به هر راهحل غير ممکن است.
تصميم نهايي متوجه انتخاب راهحلي است که بر اساس برخي معيارها از درجهاي از رضابتبخشي برخوردار است و به حداکثر رساننده نيست.
2-4- استفاده کنندگان از اطلاعات حسابداري
افراد و سازمانهايي که از اطلاعات و گزارشهاي حسابداري براي تصميمگيري استفاده ميکنند را ميتوان به دو دسته تقسيم کرد:
تصميمگيرندگان داخلي يا درون سازماني
تصميمگيرندگان خارجي يا برون سازماني
تصميمگيرندگان درون سازماني عمدتاً مديران اجرايي هستند که اطلاعات حسابداري را براي برنامهريزي، کنترل، هماهنگي و تصميمگيري بيشمار درباره عمليات روزانه سازمان مورد استفاده قرار ميدهند.
تصميمگيرندگان برون سازماني، اشخاصي خارج از واحد اقتصادي هستند که اطلاعات حسابداري را مورد استفاده قرار ميدهند و متشکل از سهامداران، سرمايهگذران ، فروشندگان کالا، بانکها و سازمانهاي اعتباري، اتحاديههاي کارگري و مراجع مالي و اقتصادي دولت ميباشند.
بديهي است که استفادهکنندگان مختلف، به اطلاعات يکساني نياز ندارند. مثلاً اطلاعاتي را که شرکت براي رفع نقايص و تأمين امنيت شغلي کارکنان جمعآوري ميکند، ممکن است براي کارکنان داراي اهميت باشد و بر تصميمات آنها تأثير گذارد اما احتمالاً تأثير کمي بر تصميمات مشتريان خواهد داشت (طاهري، 1370).
2-5- نقش گزارشگري مالي در بازار سرمايه
انسانها در تمام مشاغل جامعه به نحوي تحت تأثير گزارشگري مالي، بنيادي که جريان تخصيص سرمايه بر روي آن نهاده شده است، قرار ميگيرند. جريان تخصيص مؤثر سرمايه براي سلامتي اقتصاد و در پي آن ارتقاء بهرهوري و تشويق ابتکارات ضروري است و همچنين اين امر بازاري روان وکارا براي خريد و فروش اوراق بهادار و تبادل اعتبارات تهيه ميکند.
بدون اطلاعات کافي استفادهکنندگان گزارشهاي تجاري، فرصتها و خطرات سرمايهگذاري را به طور مناسب تشخيص نميدهند، زيرا براي تصميمگيري آگاهانه، اطلاعات متنوعي مورد نياز است. گزارشهاي مالي، اطلاعات مخصوص به شرکت را از ديدگاه مديريت دستهبندي ميکند و آن را به صورت معنيدار براي استفادهکنندگان ارائه مينمايد.
اطلاعاتي که شرکتها براي کمک به استفادهکنندگان در تخصيص سرمايه ارائه مينمايند شامل تعدادي عناصر مختلف است که صورتهاي مالي يکي از اين عناصر ميباشد. سرمايهگذاران، اعتباردهندگان بالقوه و مشاوران آنها از گزارشگري مالي به عنوان مبنا و اساسي براي تصميمگيري جهت تخصيص سرمايه استفاده ميکنند(SFAC.1, 1978).
به کارگيري سياستها وطرحهاي افشاء اطلاعات ميتواند آگاهيها و اطلاعات برتر مديران را به بازار سرمايه منتقل ساخته و در برقراري ارتباط بين مديران و سرمايهگذاران و در نتيجه تعديل تضاد منافع مؤثر واقع شود. همچنين اين امر ميتواند مشکلات ارزشيابي غلط شرکتها توسط بازار عمومي سرمايه را کاهش داده و امکان تأمين مالي آسانتر را براي مديران شرکتها فراهم سازد(ايزدي‌نيا، 1377).
2-6- اثرات ارائه صورتهاي مالي بر قضاوت سرمايهگذاران در تصميمات سرمايهگذاري
توان تجزيه وتحليل و قدرت پيشبيني، مهمترين عامل در تصميمات سرمايهگذاري ميباشد که خود به عوامل متعددي از قبيل سود آتي، قيمت سهام، بازده سهم، ريسک وغيره بستگي دارد.
از جمله عوامل ذهنيتگرايي همانا «پيشداوري» ميباشد که يک مفهوم روانشناسي است و مانعي بر قضاوت منطقي رفتارهاي افراد ميباشد. نتايج حاصله از تحقيقات حاکي از آن است که يکي از راههاي کم اثر کردن يا حذف آن «راهنمايي» و «ارائه اطلاعات» در قضاوت رخدادهاي آتي ميباشد. استفاده از اطلاعات حسابداري مالي ميتواند در فرآيند پيشبيني، تعصبات داوري را کاهش دهد(البته نه به معني حذف کامل آن). مهمترين امتياز سرمايهگذار قدرت پيشبيني است. مسائلي که غالباً مورد پيشبيني قرار ميگيرند عبارتند از سود آتي، قيمت سهام، بازده سهام و ريسک. سرمايهگذار در اين امر بايد فرآيند پيشبيني و قضاوت را به طور صحيح درک کند(خوش طينت،1377).
2-7- صورتهاي مالي اساسي
وسيله اصلي گزارشگري مالي با اهداف عمومي به اشخاص خارج از يک سازمان تجاري مجموعه گزارشات است که صورتهاي مالي ناميده ميشوند(ميگز و ميگز،1996).
هريک از صوتهاي مالي اساسي به طور جداگانه و همچنين صورتهاي مالي اساسي در مجموع، در تحقق اهداف گزارشگري مالي نقش دارند. علاوه بر اين، نقش اجزاي متشکله هر يک از صوتهاي مالي اساسي را در تأمين هدفهاي مزبور نبايد ناديده گرفت. هر يک از صورتهاي مالي اطلاعاتي خاص و متفاوتي را ارائه ميکند. مجموعه اين اطلاعات گوناگون را نميتوان در صورتهاي مالي کمتري ترکيب و به گونهاي ارائه کرد که به پيچيدگي اطلاعات ارائه شده منجر نشود.
مجموعه صورتهاي مالي شامل 4 گزارش مرتبط با هم ميباشند که منابع مالي، تعهدات، سودآوري و مبادلات پولي يک مؤسسه را در چند صفحه خلاصه مينمايند. مجموعه کاملي از صورتهاي مالي براي يک شرکت شامل موارد ذيل ميباشد(طاهري،1378):
1- ترازنامه: وضعيت مالي يک مؤسسه را در يک تاريخ مشخص نشان ميدهد. اين صورت حساب نشانگر وضعيت منابع در دسترس، بدهيها و مبلغ حقوق صاحبان سهام(سرمايهگذاران) واحد تجاري است.
2- صورت حساب گردش وجه نقد: خلاصه اي از دريافتها و پرداختهاي نقدي واحد تجاري در يک دوره زماني(استفاده شده در صورت سود و زيان) ميباشد.
3- صورت حساب سود(زيان)انباشته: تغييرات معين در مبلغ حقوق صاحبان سهام(بخش سرمايه) مؤسسه را نشان ميدهد.
4-صورت حساب سود وزيان: توانايي سودآوري تجاري را در طي يک سال مالي يا يک دوره زماني گذشته نشان ميدهد.
2-8- نسبتهاي مالي
حاصل تجزيه و تحليل گزارشهاي مالي، يک سيستم ايجاد اطلاعات است که اطلاعاتي را براي استفادهکنندگان از آن نسبتها فراهم ميآورد. اما به دليل تنوع نيازهاي اطلاعاتي که در بين گروههاي مختلف استفادهکننده از قبيل سرمايهگذاران، بانکها، اعتباردهندگان، دولتها وغيره وجود دارد، ايجاد يک سيستم اطلاعاتي يکسان و ثابت براي تمام گروهها کاري بيهوده خواهد بود. تجزيه وتحليل گزارشهاي مالي در گذشته فاقد چارچوبي براي درنظر گرفتن نوع نياز استفادهکنندگان بوده است. تفاوت روشهاي تجزيه و تحليل بر حسب نياز استفادهکننده تعيين و بر مبناي آن روش مناسب به کار گرفته شده و اطلاعات مورد نياز با استفاده از اطلاعات گزارشهاي مالي و ساير اطلاعات غير حسابداري تهيه ميگردد.
ازجمله راههاي تجزيه وتحليل گزارشهاي مالي که ميتوان از طريق آن حجم بالاي اطلاعات موجود درگزارش‌هاي مالي را خلاصه نمود و بتوان به طريق همزمان جنبه هاي مختلف فعاليت شرکت را مورد بررسي قرار داد، تهيه نسبتهاي مالي از اطلاعات گزارشهاي مالي است. نسبتهاي مالي را که ميتوان از گزارش‌ها استخراج نمود بسيار زياد ميباشند، اما همه نسبتها نميتوانند براي استفادهکنندگان مفيد و قابل استفاده باشند.
استفادهکنندگان به مرور زمان با توجه به نيازهاي اطلاعاتي که داشتند نسبتهاي مختلف و متفاوتي را ايجاد نموده‌اند تا بتوانند از اين طريق نيازهاي خود را برآورده سازند. بدين ترتيب امروزه تعداد نسبتهاي مالي موجود در متون بسيار زياد هستند(مردگي قشمي،1381).
نسبتهاي مالي بيان کنندۀ ارتباط بين دو رقم يا بيشتر از ارقام صورتهاي مالي که نتيجه سيستم حسابداري است و به صورت جزئي از کل و يا درصدي از آن بيان ميشود، ميباشد. زماني که يک نسبت محاسبه ميگردد ميتوان گفت که عدد به دست آمده يک رابطه رياضي و همبستگي آماري بين دو يا چند متغير در مقطع خاصي از زمان ميباشد. بنابراين ميتوان از مطالعه بين رفتار متغيرها با يکديگر(روند نسبتها) به واقعيت‌هاي مهمي در ارتباط با پيشبيني آتي متغيرها پي برد. بنابراين نسبتهاي محاسبه شده ميبايستي نمايانگر ارتباط مهم و معنيداري بين متغيرها باشد. همچنين نحوه طبقهبندي نسبتها و تعداد آنها که در هر يک از طبقه‌بندي‌هاي اصلي نسبتها محاسبه ميشوند نيز بستگي به مفاهيم خاصي از هر طبقه و تصميمات خاصي که با مطالعه آن طبقه گرفته خواهد شد، دارد. همچينين ميبايستي ارتباط و همبستگي بين نسبتهاي مختلف در هر طبقه را مد نظر قرار داد. نسبتهاي مالي يکي از مرسوم‌‌ترين انواع داده هاي حسابداري هستندکه مورد آزمون قرار گرفتهاند. نسبتهاي مالي ميتوانند به عنوان نماينده دادههاي خام حسابداري در مطالعات مختلف براي پيشبيني شکست، حذف، ادغام و يا سودآوري شرکتها به کار گرفته شوند.
درمتون مربوط به نسبتهاي مالي در ارتباط با نوع و تفسير آنها چارچوب و اصولي وجود دارد که ميتوان از آنها به شرح زير نام برد:
1- اهداف تجزيه و تحليل نسبتهاي مالي
2- نوع و شکل نسبتهاي مالي
درمورد اهداف نسبتهاي مالي، مهمترين هدف در استفاده از نسبتها در تجزيه و تحليل، تسهيل و تفسيرگزارش‌هاي مالي ميباشد.که اين عمل با کاهش اعداد زياد موجود در اقلام گزارشهاي مالي در قالب نسبتهاي مالي محدود انجام ميگيرد. نسبتهاي مالي معمولاً به عنوان شاخصي براي تشخيص کاستي‌هاي شرکتها مورد استفاده قرار ميگيرد. مانند وضعيت نقدينگي نامناسب، سودآوري پايين وغيره. به همين دليل همواره حالت منفي و نامساعد آن مورد توجه قرار ميگيرد وکمتر به حالت مساعد آن توجه ميشود(کلومارکن، 1989).
اما بايد توجه نمود که نسبتهاي مالي پاسخ سوالات استفادهکنندگان را به همراه خود دارند. بدين مفهوم که اگر استفادهکنندگان نياز به درک دقيق از وضعيت مالي شرکت را داشته باشند نسبتهاي مالي ميتواند حاوي اخبار خوب و بدي براي استفادهکنندگان باشد. از اين رو بايد هر دو جنبه آن مورد توجه قرار گيرد.
در ارتباط با شکل نسبتهاي مالي معمولاً در ادبيات به وجود ارتباط منطقي بين اقلام قرار گرفته در صورت و مخرج کسر توجه شده است. سه گروه از ارتباطات منطقي در اين بين وجود دارد:
1- نسبتها بايد از اجزاء مرتبط و سازگار با يکديگر تهيه شود مانند در آمد و سرمايهگذاري مربوط به آن.
2- نسبتها بايد از اقلام هم ارزش تهيه شوند مثلاً در تهيه نسبت دوره گردش موجوديها صورت و مخرج کسر هر دو بر مبناي ارزش تمام شده باشند.
3- نسبتها بايد در صورتي محاسبه شوند که از نظر توابع نيز با يکديگر مرتبط باشند. بدين معني که از برخي لحاظ با اهميت با يکديگر متفاوت نباشند. براي مثال در محاسبه نسبت سود خالص به فروش اين گونه ارتباطات نيز از نظر محاسبه سود خالص که تابعي از فروش خالص ميباشد وجود دارد.
پس از تهيه نسبتهاي مالي توسط سيستم اطلاعات حسابداري در قدم بعدي نوبت به استفاده و تفسير اين نسبتها خواهد رسيد. تفسير و استفاده از نسبتها ممکن است بين گروههاي مختلف استفادهکننده متفاوت باشد و اين نيز به دليل تفاوت در نيازهاي اطلاعاتي آنان ميباشد. سرمايهگذاران بالقوه نيز به درک صحيحي از نحوه عملکرد و سودآوري شرکت نياز دارند. حال آنکه اعتباردهندگان به قدرت باز پرداخت بدهيهاي شرکت توجه نشان ميدهند. با اين حال استفاده از يک نسبت مالي به تنهايي نميتواند کمک چنداني به استفادهکنندگان نمايد. آنها ميبايست جهت به دست آوردن چشم انداز کلي از وضعيت شرکتها، نسبتهاي مالي مختلفي را مورد بررسي قرار دهند. استفادهکنندگان پس از بررسي وضعيت مالي شرکت و استفاده از نسبتها جهت پيشبيني وضعيت آتي شرکت تصميمات مقتضي را در ارتباط با شرکت اتخاذ مينمايند. تصميمات استفادهکنندگان به طور مستقيم ميتواند بر وضعيت شرکت اثر گذارد. بدين صورت که تقاضا براي سهام شرکتها در بازار بورس توسط سرمايهگذاران بالقوه بر مبناي اطلاعات منتشره شرکت و تجزيه و تحليل آنها از وضعيت شرکت دستخوش نوسان قرار ميگيرد. با افزايش و کاهش تقاضا براي سهام، قيمت آن نيز افزايش و يا کاهش خواهد يافت و اين نوسانات قيمت سهام را ميتوان ناشي از تجزيه و تحليلهاي استفادهکنندگان دانست. نسبتهاي مالي نيز که به عنوان يکي از اطلاعات عمومي در اختيار استفادهکنندگان قرار ميگيرد، به طور مستقيم بر تصميمگيري ايشان و به طور غير مستقيم بر نوسانات قيمت سهام تأثير ميگذارد. طبق فرضيه بازار کارا، کارايي بازار سرمايه به سه شکل تعريف شده است(نمازي و شوشتريان،1374):
1- کارايي در سطح ضعيف
2- کارايي در سطح نيمه قوي
3- کارايي در سطح قوي
در سطح ضعيف کارايي بيان ميشود که قيمت اوراق بهادار شرکتها به صورت تصادفي تغيير ميکنند. بدين صورت که با توجه به روند گذشته قيمتها نميتوان قيمتهاي آينده را پيشبيني نمود.
در سطح نيمه قوي کارايي بيان ميشود که اطلاعات منتشره شرکتها بلافاصله بر روي قيمت اوراق بهادار آن شرکت تأثير ميگذارد و قيمت سهام نشان دهنده اطلاعات عمومي منتشره شرکت ميباشد.
در سطح قوي کارايي نيز نقش اطلاعات خصوصي شرکتها و تأثير آنها بر قيمت اوراق بهادار مورد بررسي قرار ميگيرد و بيان ميشود که قيمت اوراق بهادار در بازار تحت تأثير اطلاعات خصوصي شرکتها که به صورت عمومي نيز منتشر نمي‌شوند تغيير مييابد.
اما نکته‌اي که در اينجا قابل توجه ميباشد نحوه تأثيرگذاري اطلاعات بر قيمت اوراق بهادار شرکتهايي ميباشد که در بازارهايي بدون کارايي فعاليت دارند. در اين گونه بازارها قيمت اوراق بهادار تحت تأثير اطلاعات عمومي منتشره قرار ميگيرد، اما اين تأثيرگذاري به دليل عدم کارايي بازار با يک فاصله زماني صورت ميگيرد.
قيمت سهام نيز به عنوان يک نوع اوراق بهادار در بازار تحت تأثير اطلاعات منتشره قرار خواهد گرفت، که هر چه ميزان کارايي بازار به سطح قوي نزديک شود اين اثر پذيري قيمت سهام نيز سريع‌تر خواهد بود. با توجه به اينکه گزارشهاي مالي و همچنين نسبتهاي مالي استخراج شده از اين صورتها به عنوان يک نوع اطلاعات عمومي در دسترس استفادهکنندگان ميباشد، لذا انتظار ميرود که قيمت سهام در بازار تحت تأثير نسبتهاي مالي تغيير پذيرد.
به اعتقاد استون هدف از انتشار صورتهاي مالي کمک به سهامداران در فرآيند تصميمگيري براي سرمايهگذاري است. اما به نظر محققان حسابداري همچون بيور، کنلي و وس هر داده حسابداري نه تنها در فرآيند تصميم براي سرمايهگذاري، بلکه در هر فرآيند تصميمگيري بايد به وسيله قدرت پيشبيني آن مورد ارزيابي قرار گيرد. به اعتقاد آنها هيچ تصميمي را نميتوان اتخاذ نمود مگر اينکه همراه با پيشبيني باشد، خواه، به صورت ضمني وخواه صراحتاً.
در نيمه اول قرن بيستم غالباً نسبتهاي مالي به صورت انفرادي براي تجزيه وتحليل به کار برده ميشد، اما در نيمه دوم همين قرن براي تجزيه وتحليل صورتهاي مالي از نسبتهاي چندگانه استفاده گرديده است. به طور نمونه استيونس(1973)، ليبي(1975)، پينچز(1975)، نيسيم و پنمن(1999)، از نسبتهاي چندگانه در مطالعاتشان استفاده نموده‌اند.
استفادهکنندگان به مرور زمان با توجه به نيازهاي اطلاعاتي که داشتند نسبتهاي مختلف و متفاوتي را ايجاد نموده‌اند تا بتوانند از اين طريق نيازهاي خود را برآورده سازند. بدين ترتيب امروزه تعداد نسبتهاي مالي موجود در متون بسيار زياد هستند(مردگي قشمي،1381). با توجه به ماهيت نسبتها و تنوع اقلام صورتهاي مالي، نسبتهاي بي‌شماري را ميتوان محاسبه کرد، ولي تجربه نشان ميدهد که برخي از نسبتها براي بررسي و تحليل معني‌دارتر هستند، که معمولاً به پنج دسته تقسيم ميشوند(مدرس و عبداله‌زاده،1380):
2-8-1- نسبتهاي نقدينگي
نسبتهاي نقدينگي توانايي و قدرت پرداخت موسسات در قبال بدهيهاي کوتاهمدت را اندازهگيري ميکند. تحليلگر مالي با استفاده از نسبتهاي نقدينگي مشخص ميکند که آيا موسسات از عهده پرداخت بهموقع بدهيهاي کوتاهمدت خود برخواهد آمد يا نه(نوو ، 1380).
2-8-2- نسبتهاي فعاليت
اين نسبتها درجه کارايي موسسات در کاربرد منابع تحت اختيار را اندازهگيري ميکند و رابطه بين حجم فروش و سرمايهگذاري در داراييهاي مختلف مانند بدهکاران، موجوديها و داراييهاي ثابت و غيره را مورد مقايسه قرار ميدهد(نوو ، 1380).
2-8-3- نسبتهاي اهرمي
نسبتهايي که در اين بخش قرار دارند به دو دسته تقسيم ميشوند. يک دسته به بخش بدهيها و حقوق صاحبان سهام مربوط ميشود و بدان وسيله ميزان منابعي که يک شرکت از راه گرفتن وام تأمين ميکند محاسبه ميشود. دسته دوم توان شرکت در ايجاد سود کافي براي پرداخت شرکت را نشان ميدهد(نوو ، 1380).
2-8-4- نسبتهاي سودآوري
سودآوري حاصل اجراي خطمشيها و تصميمهاي مديران است. از طرف ديگر موجوديت درازمدت سازمانها بستگي مستقيم به قابليت کسب درآمد آنان براي پرداخت تعهدات و علاوه بر آن تامين سود کافي براي سهامداران دارد. نسبتهاي سودآوري مشخص ميکند که يک موسسه تا چه اندازه بطور مطلوب اداره گرديده است.
2-8-5- نسبتهاي ارزش بازار
آخرين گروه نسبتها، معيارهايي هستند که بين قيمت بازار و ارزش دفتري هر سهم و سود ارتباط برقرار ميکنند. اين گروه شامل نسبتهاي مربوط به سود سهام نيز هستند.
2-9- تاريخچه استفاده از نسبتهاي مالي
تاريخچه استفاده از نسبتهاي مالي به سالهاي 1870 بر ميگردد که تا به امروز به دليل گسترش علم و دانش و همچنين پيشرفت تکنولوژي محاسباتي و اطلاعاتي، تحولات و پيشرفتهاي زيادي در نحوه استفاده از نسبتهاي مالي بوجود آمده است. با وجود اين که بهکارگيري نسبتها به عنوان ابزاري در تجزيه وتحليلهاي مالي اخيراً توسعه پيدا کرده، اما دليل اوليه پيدايش و توسعه نسبتها را ميتوان به تجزيه وتحليلهاي موشکافانه اقليدس در حدود300 سال قبل از ميلاد در مورد ويژگي نسبتها در کتاب پنجم از ارکان وي نسبت داد.
بکارگيري نسبتهاي مالي در تجزيه وتحليل گزارشهاي مالي به مرحله آخر بلوغ صنعتي آمريکا در نيمه دوم قرن نوزدهم بر ميگردد. هنگامي که بحث تفکيک مديريت از مالکيت پيش آمد و بخش مالي در اقتصاد حالت غالب پيدا کرد و به دنبال آن نياز به تجزيه وتحليل گزارشهاي مالي فزوني يافت. در اين بين مؤسسات مالي جهت اعطاي وام و اعتبار به شرکتها، نياز به اطلاعات حسابداري وگزارشهاي مالي شرکتها داشتند. در کنار مؤسسات مالي، مديران نيز جهت ارزيابي سودآوري شرکتها، بکارگيري گزارشهاي مالي را در تجزيه و تحليلهاي خود افزايش دادند(هوريگان، 1965).
در سالهاي آخر قرن نوزدهم، مقايسه دارائيهاي جاري يک شرکت با بدهيهاي جاري آن مورد توجه قرار گرفت با وجود اين که در همان سال نسبتهاي ديگري نيز به وجود آمدند، اما نسبت جاري، در مقايسه با ساير نسبتهاي مالي در تجزيه و تحليل گزارشهاي مالي از اهميت بيشتري برخوردار بود و ميتوان اين گونه ادعا نمود که بهکارگيري نسبتهاي مالي در تجزيه وتحليل گزارشهاي مالي از نسبت جاري شروع شد(لو،1974).
اما با شروع قرن بيستم، چند توسعه مهم در استفاده از نسبتهاي مالي روي داد که از آن جمله ميتوان به موارد زير اشاره نمود(گمبولا و کتز،1983):
استفاده از چند نسبت مالي به جاي يک نسبت مالي
تعيين معيار براي نسبتهاي مالي
استفاده از نسبتهاي مالي در پيش بيني مشکلات مالي شرکتها مثل درماندگي مالي
پژوهشهاي تجربي در ارتباط با نسبتهاي مالي، مثل بررسي تغيير روش حسابداري و تأثير آن بر نسبتهاي مالي شرکت و يا بررسي رابطه روانشناختي شرکت با نسبتهاي مالي.
با ايجاد تئوريهاي جديد مالي، نظير مدل ارزشيابي داراييهاي سرمايهاي و همچنين با پيشرفت تکنولوژي و ايجاد ابزارهاي محاسباتي پيشرفته و توجه سرمايهگذاران به خصوصيات اوراق بهادار، جهت سرمايهگذاري و تصميمگيري، يک سري از نسبتهاي مالي مبتني بر اطلاعات بازار در کنار نسبتهاي مالي مبتني بر فرض تعهدي شرکت بوجود آمدند. از آن جمله ميتوان به نسبت قيمت سهام به در آمد (P/E) و يا سود هر سهم (EPS) و ساير نسبتها اشاره نمود. ايجاد نسبتهاي بازار از حدود سال1980 آغاز گرديد و مدلهاي ارزيابي بر مبناي اين نسبتها، جهت ارزشيابي اوراق بهادار بوجود آمدند(اژدري،1380).
2-10- نقاط قوت نسبتهاي مالي
کاربرد مناسب نسبتها و تجزيه و تحليل درست آنها به شناخت نقاط قوت و ضعف اين نسبتها بستگي دارد. از محاسن اين نسبتها ميتوان به موارد ذيل اشاره کرد:
محاسبه اين نسبتها نسبتاً ساده است.
با اين نسبتها معياري براي مقايسة بين فعاليت شرکت در يک دوره زماني به دست ميآيد و نيز ميتوان نسبتهاي محاسبه شده را با متوسط صنعت مقايسه کرد.
براي تعيين روند سنواتي شرکت و تغييراتي که احتمالاً در اين روند رخ داده است و نيز تعيين اعداد غيرعادي ميتوان از روش تجزيه و تحليل نسبتها استفاده کرد.
در امر شناخت مشکلات شرکتها محاسبه اين نسبتها سودمند است.
اگر روش مبتني بر تجزيه و تحليل نسبتها با روشهاي ديگر (مثل روشهاي اقتصادسنجي) ادغام شوند، اين نسبتها ميتوانند در ارزيابي و قضاوت نقش مهمي بازي کنند (نوو، 1380).
2-11-محدوديتهاي نسبتهاي مالي
با وجود مفيد بودن تجزيه و تحليل نسبتها، محدوديتهاي چندي نيز در اين تحليل‌ها وجود دارد که به برخي از آنها اشاره ميشود:
بسياري از شرکتهاي بزرگ در زمينه‌هاي متنوعي فعاليت ميکنند، لذا مشخص نمودن اينکه شرکت به چه صنعتي تعلق دارد، مشکل است. به همين جهت مقايسه نسبتهاي آن با ساير شرکتها بيمعني خواهد بود.
روشهاي عملياتي و حسابداري در همة شرکتها به طور يکسان انجام نميشود و همين موضوع باعث ميشود که مقايسه نسبتها، به ويژه طبقهبندي اطلاعات در صورتهاي مالي بيمعني شود.
آنچه که به عنوان نرخ‌هاي ميانگين صنعت منتشر ميشود، صرفاً ارقام تقريبي هستند، به همين جهت، شرکت بايد به نسبتهاي مربوط به رقباي اصلي خود توجه کند، البته اگر اين نسبتها را در اختيار داشته باشد.
صورتهاي مالي بر اساس قيمتهاي تاريخي (قيمت تمام شده) تهيه ميشوند و در اين گزارش‌ها تغيير سطح قيمتها در نظر گرفته نميشود.
بعضي از نسبتها لزوماً منعکس کنندة کيفيت اجزاي تشکيل دهندة خود نيستند. مثلاً نسبت جاري يک شرکت ممکن است بالا باشد، در حالي که در داراييهاي جاري شرکت، اقلام موجودي راکد و خارج از رده وجود داشته باشد.
نسبتها اصولاً ارقام و اطلاعاتي ايستا هستند و وقايع و روندهاي آتي را در نظر نمي‌گيرند.
توجه خاص به يک نسبت، نميتواند فايده چنداني داشته باشد.
نسبتها راهحل مشکلات نيستند و با استفاده از اين نسبتها نميتوان به علل اصلي مشکلات شرکت پي برد، نسبتها تنها نشان‌دهندة مشکلات هستند.
شخص تحليلگر در تفسير داده‌ها به سادگي دچار اشتباه ميشود و احتمال دارد به راحتي آنها را غلط تفسير کند؛ براي مثال، کاهش مقدار يک نسبت، الزاماً به معناي وقوع رخدادي نامطلوب نيست.
2-12- پيشبيني بازده سهام در فرايند تصميمگيري سرمايهگذاري
پژوهشهاي گستردهاي در زمينه تشريح رفتار بازده سهام عادي صورت گرفته است که حاصل اين پژوهشها، ارائه مدلهايي است که دستخوش انتقادها و حمايتهاي مختلفي بوده است. يکي از معروفترين اين مدلها، مدل قيمتگذاري داراييهاي سرمايهاي (CAPM) است که بعضي از سرمايهگذاران از آن براي پيشبيني بازده سهام استفاده ميکنند.
در سال 1964، اولين مدل قيمتگذاري داراييها، بهوسيله ويليام شارپ بنام مدل قيمتگذاري دارايي سرمايهاي (CAPM) مطرح شد. اين مدل براساس نظريه بازار سرمايه شكل گرفته و برخلاف مدل ماركويتز (كه يك مدل هنجاري است) مدلي اثباتي است كه نحوه رفتار سرمايهگذاران را در بازار نشان ميدهد و امكان درك و رفتار بازار را فراهم مي كند، (اسلامي بيدگلي و تلنگي،1378 ). مدل قيمتگذاري دارايي سرمايهاي براساس روابط بين ريسک و بازده بيان ميشود و صرفاً داراي يك عامل ريسک سيستماتيك يا ريسک بازار است كه ريسک نقل و انتقالات كلي در بازار ميباشد. (فابوزي و مارکوويتز، 2002).
مدل قيمتگذاري دارايي سرمايهاي، مدلي است كه براي بازارهاي سرمايه در دنياي واقعي بيان شده است. اين مدل داراي مفروضات زير است كه موجب ميشوند تا مدل قيمتگذاري دارايي سرمايهاي از لحاظ رياضي بسيار قابل رديابي باشد:
فرض اول: سرمايهگذاران، تصميمگيريهاي خود را براساس بازده مورد انتظار و ريسک آن (واريانسهاي بازده) انجام ميدهند.
فرض دوم: سرمايهگذاران افرادي منطقي و ريسکگريز هستند.
فرض سوم: سرمايهگذاران براي تنوع بخشي سبدهاي سرمايهگذاري خود از «مدل ماركوتيز» استفاده ميكنند.
فرض چهارم: سرمايهگذاران همگي براي يك دوره زماني يكسان سرمايهگذاري ميكنند.
فرض پنجم: سرمايهگذاران درمورد بازده مورد انتظار و ريسک همه داراييها، داراي انتظارات همساني هستند.
فرض ششم: يك دارايي بدون ريسک وجود دارد و سرمايهگذاران ميتوانند با نرخ بدون ريسک، هر مبلغي را كه بخواهند وام بگيرند يا قرض بدهند.
فرض هفتم: بازارهاي سرمايه كاملاً رقابتي است و اختلاف نظري بين سرمايهگذاران وجود ندارد.
در مفروضات هفت گانه مدل، پنج فرض اول با روش هاي تصميمگيري سرمايهگذاران سروكار دارد و فرضيات ششم و هفتم مربوط به ويژگيهاي بازار سرمايه است. مدل قيمتگذاري داراييهاي سرمايهاي به صورت زير است:
0-2603500(2-1)
که در آن E(Ri)بازده مورد انتظار، Rf نرخ بازده بدون ريسک، Rm نرخ بازده بازار و بتا (βi ) معيار ريسک دارايي و يا سهام نسبت به بازار سهام ميباشد. اين معادله را معادله قيمتگذاري دارايي سرمايهاي مينامند.
نتايج پژوهشهاي انجام شده نظير فاما و فرنچ(1993) و هاگن (1995) حاکي از آن است که اين مدل توانايي لازم براي پيشبيني بازده سهام را ندارد و بايد علاوه بر بتا متغيرهاي ديگر را نيز در نظر گرفت. نتايج پژوهشها نشان ميدهد که متغيرهايي مانند اندازه، نسبت سود به قيمت سهام، نسبت ارزش دفتري به ارزش بازار، نسبت جريان نقدي به قيمت سهام و غيره؛ بازده سهام را بهتر از مدل CAPM پيشبيني ميکند (سليمي، 1383).
توضيحات گوناگوني در زمينهي قدرت پيشبينيکنندگي اين متغيرها براي پيشبيني بازدهي سهام ارائه شده است. به عنوان مثال فاما و فرنچ (1993) معتقد هستند که صرف ريسکي که به کمک مدل قيمتگذاري داراييهاي سرمايهاي شارپ و لينتنر به عنوان پاداش منطقي ريسک در نظر گرفته ميشود به طور کامل قابل توضيح نيست و ارتباطي که بين متغيرهاي بنيادي و بازدهي سهام وجود دارد، نشانگر پاداش تحمل ريسک است. دومين دليل را لاکونيشوک و همکارانش (1994) و هاگن(1995) ارائه دادند. آنها گفتند که صرف ريسک، يک پاداش غير منطقي براي ريسک است چون سهامهايي که قيمت کم؛ ولي ارزش ذاتي زيادي دارند (سهامهاي ارزشي که قيمت کمي دارند؛ به عبارت ديگر سهام هايي که داراي نسبتهاي بالاي ارزش دفتري به بازار (B/M) ، سود به قيمت هر سهم (E/P)و نسبت جريان نقدي هر سهم به قيمت آن(CF/P) هستند)، توسط بازار و سرمايهگذاران به عنوان سهامهاي شرکتهاي داراي مشکل و رو به زوال شناخته ميشوند و سهامهايي که قيمت زياد؛ ولي ارزش ذاتي کمي دارند (سهامهاي رشدي که قيمت زيادي دارند؛ به عبارت ديگر سهام هايي که داراي نسبتهاي پايين B/M، E/PوCF/P هستند) توسط بازار و سرمايهگذاران به عنوان سهامهاي شرکتهاي پابرجا شناخته ميشوند و به همين دليل نسبتهاي مالي ابزاري است که سرمايهگذاران به کمک آن ميتوانند قيمتگذاريهاي نادرست را کشف کرده و فرصتي بيابند تا اقدام به تحصيل سهام ارزشي ( که قيمت کم ولي ارزش ذاتي زيادي دارند و اميد به افزايش قيمت آنها است) نموده و از اين طريق منافع قابل ملاحظهاي تحصيل نمايند.
2-13- نظريه ارزشيابي و مدلهاي ارزشيابي سهام عادي
ارزش يک دارايي مالي، معادل ارزش فعلي بازدهيهاي مورد انتظار آتي آن دارايي ميباشد. سرمايهگذار انتظار دارد که دارايي، جرياني از بازدهي را طي يک دوره زماني فراهم نمايد. بنابراين تعيين ارزش ذاتي به عنوان نظريه ارزشيابي مدنظر قرار ميگيرد. برآورد ارزش ذاتي يا به عبارت ديگر فرآيند ارزشيابي، مستلزم توجه به موارد زير است:
پيشبيني جريانات نقدي آينده (جريان بازدهي مورد انتظار)
برآورد نرخ بازده مورد انتظار حاصل از سرمايهگذاري (نرخ تنزيل براي محاسبه ارزش فعلي جريانات نقدي آينده)
برآورد بازدههاي مورد انتظار (جريانات نقد آتي) نه تنها از اندازه سرمايهگذاري، بلکه از الگوهاي زماني و عدم اطمينان از حصول بازدهي به ميزان پيشبيني شده متأثر ميگردد.
بازده يک سرمايهگذاري ميتواند مواردي نظير سود نقدي سهام، بهره دريافتي، سود سرمايه (افزايش ارزش) را در طي يک دوره شامل شود. نرخ بازده درخواستي نيز با عدماطمينان در جريان نقد آتي مرتبط است هر چقدر عدماطمينان بازدهي آتي بيشتر باشد، نرخ بازده درخواستي به عنوان صرف ريسک افزايش مييابد.
توجه به اصل راهبردي در مديريت مالي، که همانا حداکثر نمودن ارزش شرکت است، موجب ميشود که فرآيند ارزشيابي با هدف ارزشآفريني توسط مديريت مالي به شکل منطقي و اصولي انجام پذيرد. مقايسه ارزش برآوردي (ارزش ذاتي) با قيمت بازار، بستر اصلي تصميمگيري در سرمايهگذاري را فراهم ميسازد. به طور خلاصه رابطه اين دو به شرح زير تبيين ميگردد:
152844510731500ارزش برآورد > قيمت بازارسرمايهگذاري انجام ميشود
15030459398000 ارزش برآورد < قيمت بازارسرمايهگذاري انجام نميشود
15068558001000ارزش برآورد = قيمت بازاربيتفاوت نسبت به قبول يا رد سرمايهگذاري
تئوري ارزش، چارچوبي مشترک براي ارزشيابي تمام سرمايهگذاريها فراهم ميکند، کاربردهاي مختلف اين تئوري، ارزشهاي برآوردي متفاوتي را براي راهکارهاي سرمايهگذراي به دليل جريانهاي پرداخت مختلف و ويژگيهاي اوراق بهادار به وجود ميآورد که بر اساس آن سرمايهگذار اقدام به سرمايهگذاري در يک دارايي مالي مينمايد (رهنماي رودپشتي و همکاران، 1385، ص 134).
در بازار سرمايه، ارزشيابي اوراق بهادار بهخصوص سهام عادي هميشه ذهن دانشمندان و محققان مالي را به خود مشغول کرده است و به دليل پيچيدگي و اهميت ارزشيابي سهام عادي، مدلهاي متعددي براي ارزشيابي آن ارائه شده است. اين مدلها در يکي از دو رويکرد کلي «مدلهاي تنزيل جريانات نقدي» و «شيوههاي ارزشيابي نسبي» قرار ميگيرندکه ذيلاً به بررسي آنها پرداخته ميشود:
2-13-1- مدلهاي تنزيل جريانات نقدي:
در اين شيوه با محاسبه ارزش فعلي سود نقدي يا جريانات نقدي عملياتي و آزاد شرکتها، ارزش سهام شرکت تعيين ميشود. تعدادي از مدلهاي مورد استفاده را که در ادبيات مالي معرفي شده است عبارت است از:
2-13-1-1- مدل والتر
جيمز والتر از مكتب بازار ناقص پيروي کرده است. او براي ارزشيابي سهام، مدلي را پيشنهاد كرده است كه بر اساس آن خط مشي تقسيم سود بر ارزش سهام تاثير ميگذارد. طبق مدلي که او ارائه داد، قيمت هر سهم از دو جز بهدست ميآيد. جزء اول ارزش فعلي جريانهاي نامحدود سود تقسيمي است و جزء دوم ارزش فعلي جريانهاي نامحدود بازده حاصل از سرمايهگذاري سودهاي انباشته را نشان مي دهد. مدل والتر متضمن اين است كه نسبت بهينهي پرداخت سود سهام براي يك شركت روبه رشد صفر ميباشد، نسبت سود پرداختي براي يك شركت معمولي اهميتي ندارد. نسبت بهينهي سود پرداختي براي يك شركت تحليل يافته برابر يك است.
2-13-1-2- مدل گوردن
گوردن (1959) با استفاده از روش سرمايهگذاري سود انباشته مدلي را براي ارزشيابي سهام پيشنهاد كرده است. او نيز از مكتب بازار ناقص پيروي مي كرد ، مدل گوردون با منطقي ديگر عملا بكارگيري خط مشيهايي مشابه با مدل والتر را تجويز مي کرد.
2-13-1-5- مدل كرنل
اين مدل توسط لي ابداع شده است. اين محقق جريان هاي نقدي آتي براي هر سهم را محاسبه و سپس با استفاده از نرخ تنزيلي كه تلفيقي از صرف ريسك و نرخ بهره ي بدون ريسك است، ارزش فعلي (ارزش ذاتي) جريان هاي منتظره سهام را محاسبه ميكند. اين ارزش با سطح قيمت هاي جاري بازار مقايسه ميگردد. اگر ارزش جريانهاي نقدي تنزيل شده بالاتر از قيمت جاري باشد، قيمت بازار ارزان‌تر است و همين طور برعكس آن نيز صادق است. اين مدل نيز مشابه مدل هاي ديگر، براي پيشبيني آينده، به گذشته نظر دارد(وبر و لدرمن، 1999).
دراين رويکرد(مدلهاي تنزيل جريانات نقدي) اصليترين عنصر، جريان نقد است و نارسايي بالقوه اين رويکرد که مبتني بر جريان نقد است به دليل چگونگي تعيين نرخ رشد جريان نقد (ميزان رشد و مدت رشد) وتخمين نرخ تنزيل آن ميباشد.
2-13-2- شيوههاي ارزيابي نسبي(به کمک نسبتهاي بازار)
در اين رويکرد، قيمت سهام، بر اساس تغييراتي که در درآمدها، جريان نقد، ارزش دفتري سهام يا فروش برآوردي سهام ايجاد ميشود، محاسبه ميگردد(رهنماي رودپشتي و همکاران، 1385، ص 119). در اين روش از نسبتهايي همانند P/E، P/CF ،P/B وP/S استفاده ميشود اين نسبتها به نسبتهاي بازار نيز معروف هستند. در نسبتهاي مذکور P قيمت، E عايدي هر سهم، CF جريان نقدي و BV ارزش دفتري داراييها و S فروش شرکت است(باربي و همکاران، 2008). نسبتهاي بازار که گروهي از نسبتهاي مالي هستند؛ به نسبتهايي گفته ميشوند که از ارتباط بين يک قيمت بازاري (مانند قيمت يک سهم و يا ارزش کل شرکت) و يک محرک ارزشي شرکت (مانند درآمد، سود و غيره) به دست ميآيند. بنابراين نسبتهاي مذکور، يک مقياس ترکيبي هستند که اطلاعات کلي درباره ارزش شرکت را در مقايسه با شرکتهاي رقيب فراهم ميکنند (پنمن، 2005). مهمترين نسبتهاي بازار که در بازارهاي سرمايه پيشرفته دنيا کاربرد دارند عبارت است از:
2-13-2-1- نسبت قيمت به سود هر سهم (P/E)
نسبت قيمت به سود که از معروفترين نسبتهاي بازار ميباشد به صورت زير محاسبه ميگردد:
=نسبت قيمت به سودقيمت سهم در پايان سال ماليسود هر سهم ( سود خالص مربوط به صاحبان سهام تقسيم بر تعداد سهام)=نسبت قيمت به سودقيمت سهم در پايان سال ماليسود هر سهم ( سود خالص مربوط به صاحبان سهام تقسيم بر تعداد سهام)
نسبت قيمت به سود هر سهم مانند ساير نسبتهاي بازار (P/CF، P/S و P/B) توسط تحليلگران مالي براي ارزيابي سهام در بازاراهاي بورس و سرمايه کاربرد دارد (بادي و همکاران، 2005). اين نسبت بيانگر اين است که يک سرمايهگذار چند واحد پول (به عنوان مثال چند دلار) حاضر است براي بهدست آوردن يک واحد پول(به عنوان مثال يک دلار سود هر سهم) شرکت بپردازد(استرادا، 2005). دانشمندان مالي اعتقاد دارند که اين نسبت با تعدادي از متغيرهاي بنيادي مانند ريسک، سود موردانتظار و سياست تقسيم سود ارتباط دارد. هنگامي که اين نسبت زياد و يا کم (نسبت به متوسط صنعت) باشد حاکي از آن است که از متغيرهاي بنيادي مدنظر فاصله گرفتهاند و بازگشت به ميانگين مورد انتظار خواهد بود به عبارت ديگر اگر مقدار اين نسبت بسيار زياد باشد (در مقايسه با ميانگين صنعت) ميتوان انتظار داشت که مقدار آن کاهش يابد تا به ميانگين برسد و بلعکس (هوانگ و همکاران، 2007).
نسبت قيمت به درآمد (P/E) يکي از مهمترين نسبتهاي مورد استفاده در ارزشيابي سهام عادي ميباشد. از نظر مورفي و استيونسون(1967) عوامل زير بر نسبت قيمت به درآمد تاثير ميگذارند: رشد سود، ريسک، اندازه شرکت، نسبت بدهي به حقوق صاحبان سهام، رشد گذشته سودهاي تقسيمي، رشد مورد انتظار آتي سود هر سهم و رشد آتي مورد انتظار سودهاي تقسيمي(مورفي و استيونسون،1967).
کونستند و ديگران(1991)، نيز نسبت قيمت به درآمد (P/E) را شاخص رايج مورد استفاده براي نشان دادن ارزيابي بازار از عملکرد يک شرکت ميدانند. از نظر اين محققان مهمترين عوامل موثر بر نسبت قيمت به درآمد عبارتند از:
1- رشد سود: رشد سود هم روي قيمت به درآمد يک شرکت و هم روي ارزش بازار سهام تأثير ميگذارد. اگر سرمايهگذاران معتقد باشند که نرخ بالاي رشد سود پايدار و ثابت ميماند، نسبت قيمت به درآمد افزايش خواهد يافت.
2- رشد سود تقسيمي: افزايش در سودهاي تقسيمي سهام در طول دوره، با افزايش در سودهاي هر سهم و افزايش در قيمت سهام مرتبط است. اين گونه گفته ميشود که افزايش در سود تقسيمي نشان دهنده افزايش در سود هر سهم ميباشد.
3- ريسک: ريسک تابعي از جريانات سودي که با نرخ تنزيل به دست آمده و ريسک بازار ميباشد. اگر بقيه عوامل ثابت باشند، رابطه معکوسي بين ريسک و نسبت قيمت به درآمد برقرار است.
4- ساختار مالکيت داراييها: افزايش در مالکيت داراييها يا چند مالکيتي شدن در داراييها ممکن است روي قيمت سهام و نسبت قيمت به درآمد و ارزش بازار تأثير بگذارد. با افزايش ارزش داراييهاي ثابت، نسبت قيمت به درآمد نيز افزايش مييابد. البته دوره مورد بررسي ساختار مالکيت داراييها نيز روي اين عوامل تأثير ميگذارد.
5- سرمايهگذاري خارجي: سرمايهگذاري خارجي باعث ميشود که تقاضا براي سهام افزايش يابد و با توجه به نيروهاي عرضه و تقاضاي بازار، منجر به افزايش قيمت سهام و نسبت قيمت به درآمد و ارزش بازار ميشود.
6- تغيير در رويههاي حسابداري: تغيير در رويههاي حسابداري ممکن است روي سودهاي گزارش شده و در نتيجه روي نسبت قيمت به درآمد و ارزش شرکت تأثير بگذارد.
تحليلگران نيز دلايل زير را براي استفاده از ضريب P/E ذکر ميکنند(بخشايي و راعي، 1387، ص 165):
سود هر سهم (بهکار رفته در مخرج ضريب P/E) مهمترين مولد ارزش سهم است.
سرمايهگذاران با ضريب P/E آشنا هستند و به طور گستردهاي از آن استفاده ميکنند.
بر اساس مطالعات تجربي، ضريب P/E ممکن است قادر به توضيح بازده بلندمدت سهام باشد.
نقاط ضعف نسبت P/E از مشخصات سود هر سهم (EPS) ناشي شده و به اين شرح است:
EPS ممکن است مقداري منفي شود و ضريب P/E در اين شرايط، بيمعني خواهد بود.
سود شرکت شامل دو بخش است: بخش اول ناشي از فعاليتهاي مداوم شرکت بوده و ارزش شرکت به طور عمده وابسته به اين بخش است. بخش دوم ناشي از اتفاقات ويژه بوده و گذرا است. از آنجا که EPS شامل هر دو بخش است، محاسبه P/E بدون اعمال تعديل بر روي EPS و حذف بخش دوم درست نيست. اعمال تعديلهاي فوق، زمانبر و مشکل است.
از آنجا که EPS يک متغير حسابداري ميباشد، مديريت شرکت قادر است در چارچوب قواعد حسابداري (که انعطافپذير ميباشند) بر مقدار EPS تأثير بگذارد. اين اعمال نفوذ مديريت بر روي EPS، مقايسه ضرايب P/E ميان شرکتها را مشکل ميسازد.
2-13-2-2- نسبت قيمت به ارزش دفتري (P/B)
يکي ديگر از نسبتهاي بازار که در بازارهاي سرمايه مورد استفاده قرار ميگيرد نسبت قيمت به ارزش دفتري ميباشد که به صورت زير محاسبه ميشود(باربي و همکاران، 2008):
=نسبت قيمت به ارزش دفتريقيمت سهم در پايان سال ماليارزش دفتري هر سهم ( حقوق صاحبان سهام تقسيم بر تعداد سهام)=نسبت قيمت به ارزش دفتريقيمت سهم در پايان سال ماليارزش دفتري هر سهم ( حقوق صاحبان سهام تقسيم بر تعداد سهام)
برنچ و گال در سال 1983 به بررسي رفتار P/Bپرداختند. آنها مدلي بر اساس P/B ارائه دادند که در حدود 70 درصد نوسانات نمونه آنها را توضيح ميداد. از آن زمان تا کنون تلاشهاي زيادي براي بررسي معنيداري اين نسبت انجام شده است.
نسبت قيمت به ارزش دفتري معياري نسبي براي تشخيص ارزش سهم در بازار ميباشد. اين نسبت يکي از پرکاربردترين معيارهاي ارزيابي داراييهايي است که پشتوانه يک سهم است به عبارت ديگر اين نسبت معياري است که به کمک آن ميتوان ارزشي که بازار سهام با توجه به داراييهاي پشتوانه سهام براي آن سهم قائل است را تشخيص داد. بنابراين اگر اين نسبت زياد (نسبت به متوسط صنعت) باشد نشان دهنده آن است که از ديد بازار اين سهام زياد ارزشگذاري شده است و اگر اين نسبت کم (نسبت به متوسط صنعت) باشد حاکي از آن است که ارزش سهام کمتر از ارزشي است که بازار براي داراييهاي پشتوانه آن قائل است.
به همين دليل اين نسبت، در بسياري سازمانها مخصوصاً براي تحليلگري در صنعت بانکداري به عنوان مقياسي از ارزشيابي نسبي استفاده ميشود. ارزش دفتري بانک نوعاً شاخص خوبي براي تخمين ارزش ذاتي است. زيرا بيشتر داراييهاي بانک مانند اوراق قرضه و وام داراي ارزش مساوي با ارزش دفتري است. اين نسبت براي سنجش شايستگي شرکت در استفاده از اعتبار و همچنين به عنوان روشي براي ارزشيابي نسبي انواع بنگاههاي اقتصادي به کار ميرود(رهنماي رودپشتي و همکاران، 1385، ص 134).
با توجه به اين که P/E اعداد سود و زيان و P/B اعداد ترازنامه را قيمتگذاري ميکند، اين دو نسبت به هم پيوند خوردهاند؛ محقق از P/E به عنوان شاخص رشد آتي در عايدات و از P/B به عنوان يک شاخص رشد آتي در ارزش دفتري يا سود انباشته نام ميبرد. (پنمن، 1996)
تحليلگران به دلايل زير از نسبت P/B استفاده ميکنند(بخشايي و راعي، 1387، ص188):
حتي در مواقعي که EPS مقداري منفي است، ارزش دفتري هر سهم (در بسياري موارد) عددي مثبت است. بنابراين در مواردي که ضريب P/E منفي ميشود تحليلگران از ضريب P/B براي ارزشيابي استفاده ميکنند.
دربرخي از موارد، EPS بسيار متغير بوده و يا به طور غير معمولي بزرگ و يا کوچک است. در چنين مواردي، از آنجا که ارزش دفتري چندان متغير نيست، ميتوان از ضريب P/B استفاده کرد.
ارزش دفتري هر سهم برابر با تفاضل ارزش دفتري داراييهاي شرکت و ارزش بدهيهاي شرکت به ازاي هر سهم است. در مواردي که داراييهاي شرکت به سرعت قابل تبديل به وجه نقد باشند، ارزش دفتري و ارزش بازار داراييها نزديک به هم ميباشند. بنابراين ضريب P/E براي ارزشيابي شرکتهاي داراي دارايي نقد مانند بانکها و شرکتهاي بيمه، مناسب است.
ارزش دفتري شرکتهاي در شرف انحلال ميتوانند شاخص خوبي از ارزش بازار اين شرکتها باشد (به شرط که ارزش دفتري براي در نظرگرفتن اثر تورم، تعديل شود).
نقاط ضعف نسبت P/B به اين شرح است:
در بسياري از موارد، داراييهاي غير فيزيکي مانند تخصص کارمندان شرکت و يا تکنولوژي ابداع شده بهوسيله شرکت، بخش بزرگي از ارزش شرکت را تشکيل ميدهد. از آنجا که ارزش دفتري عموماً نشاندهنده ارزش داراييهاي فيزيکي شرکت است، ضريب P/B ازش شرکت را کمتر از آنچه بايد، ارزيابي ميکند.
اگر حجم داراييهاي بهکار گرفته شده براي توليد يک واحد کالا بهوسيله شرکتها متفاوت باشد، کاربرد ضريب P/B براي مقايسه ارزش شرکتها با خطا همراه خواهد بود.
ارزش دفتري سهام بر اساس قواعد حسابداري محاسبه ميشود. ارزش دفتري محاسبه شده بر اساس قواعد حسابداري، لزوماً بيانگر ارزش سرمايهگذاري سهامداران شرکت نيست. براي مثال، مخارج پژوهش و توسعه هزينه محسوب ميشود در حالي پژوهش و توسعه اثر بر سود آينده شرکت دارد.
ارزش دفتري داراييها بيانگر تفاضل قيمت خريد داراييها و استهلاک انباشته است. تورم و تغيير در تکنولوژي موجب ميشود ارزش فعلي دارايي از ارزش دفتري فاصله بگيرد. در اين موارد، مقايسه ارزش شرکتها با استفاده از ضريب P/B همراه با خطا خواهد بود. مخصوصاً در مواردي که عمر متوسط داراييهاي دو شرکت متفاوت باشد.
2-13-2-3- نسبت قيمت به جريان نقدي هر سهم (P/CF)
يکي ديگر از نسبتهاي بازار که در بازارهاي سرمايه دنيا کاربرد دارد، نسبت قيمت به جريان نقدي هرسهم ميباشد که به صورت زير محاسبه ميگردد:
=نسبت قيمت به جريان نقديقيمت سهم در پايان سال ماليجريان نقدي هر سهم (سود هر سهم + (استهلاک داراييهاي مشهود و نامشهود تقسيم بر تعداد سهام شرکت)=نسبت قيمت به جريان نقديقيمت سهم در پايان سال ماليجريان نقدي هر سهم (سود هر سهم + (استهلاک داراييهاي مشهود و نامشهود تقسيم بر تعداد سهام شرکت)
در پژوهشهايي که در امريکا صورت گرفت، اين نسبت از توان قابل ملاحظهاي براي پيشبيني بازده سهام برخوردار بوده است (باربي و همکاران، 2008). بايد توجه داشت که متغيرهاي موثر اين نسبت مشابه نسبت P/E هستند. تغيير نرخ رشد مورد نظر جريان نقد و ريسک يا نوسانهاي جريان نقد در يک دوره زماني نيز از عوامل اساسي است که بايد مدنظر قرار گيرد (رهنماي رودپشتي و همکاران، 1385، ص 134). اين نسبت بويژه توسط سرمايهگذاران نهادي مورد استفاده قرار ميگيرد. دلايل استفاده از نسبت قيمت به جريان نقدي به شرح زير است:
امکان دستکاري جريان نقدي بهوسيله مديريت شرکت، نسبت به سود کمتر است.
جريان نقدي معمولاً با ثبات تر از سود خالص است. در نتيجه ضريب قيمت به جريان نقدي با ثبات تر از ضريب P/E است.
ضريب قيمت به جريان نقدي ميتواند تفاوت در بازده بلند مدت سهام را توضيح دهد.
2-13-2-4- نسبت قيمت به فروش هر سهم (P/S)
از نسبتهاي بازار ديگري که در بازارهاي سرمايه دنيا کاربرد دارد، نسبت قيمت هر سهم به فروش مربوط به آن است که به صورت زير محاسبه ميگردد(باربي و همکاران، 2008):
=نسبت قيمت به فروشقيمت سهم در پايان سال ماليفروش مربوط به هر سهم (فروش خالص تقسيم بر تعداد سهام شرکت )=نسبت قيمت به فروشقيمت سهم در پايان سال ماليفروش مربوط به هر سهم (فروش خالص تقسيم بر تعداد سهام شرکت )
فيشر در پژوهشي که انجام داد نسبت P/S را معرفي کرد و گفت اين نسبت براي پيشبيني قدرت بازدهي سهام است در پژوهشهايي که در بازار سرمايه کشور آمريکا صورت گرفت قدرت پيشبيني اين نسبت در مقايسه با ساير نسبتهاي بازار بيشتر بود. در گذشته ضريب P/S براي ارزشيابي شرکتهاي غير سهامي عام، مانند شرکتهاي مديريت سرمايه بهکار ميرفت. در دهههاي اخير، از اين ضريب براي ارزشيابي شرکتهاي سهامي عام نيز به طور گستردهاي استفاده شده است. اين نسبت از دو جنبه معنيدار و مفيد است(رهنماي رودپشتي و همکاران، 1385، ص 135):
رشد فروش ثابت و قوي وسيلهاي براي رشد شرکت ميباشد و مفهوم آن اين است که مرحله رشد بايد از فروش شروع شود ( به عبارت ديگر رشد شرکت با استمرار رشد ميزان فروش حاصل ميشود، بنابراين بهکار بردن عامل فروش در اين نسبت و ارتباط آن با قيمت براي سرمايهگذاران مفيد است).
تمامي دادههاي اين نسبت (مخصوصاً فروش) در ترازنامه و صورتحساب سود و زيان وجود دارد.
اين نسبت به دلايل زير براي تحليلگران جذاب است(بخشايي و راعي، 1387، ص196):
مديريت شرکت قادر است با انتخاب روش حسابداري و فرضهاي بهکار رفته، تا اندازه زيادي بر سود خالص شرکت اثر بگذارد. اما امکان دستکاري فروش بهوسيله مديريت شرکت، کمتر از سود خالص است.
حتي در مواردي که شرکت زيان ده است، ضريب P/Sمثبت است. بنابراين ميتوان از آن در مواردي که نسبت P/E منفي است، استفاده کرد.
نسبت P/S بسيار پايدارتر از نسبت P/E است. در مواردي که ضريب P/E به صورت غير عادي بالا يا پايين است، ميتوان از ضريب P/S براي ارزشيابي استفاده کرد.
نقاط ضعف اين نسبت عبارت است از:
ممکن است فروش شرکت در حال افزايش بوده، در همان حال، شرکت زيانده باشد. ارزش شرکت، در نهايت به سوددهي آن بستگي دارد.
ضريبP/S منعکس کننده تفاوت در ساختار هزينهاي شرکتها نيست.
اگرچه امکان دستکاري فروش بهوسيله مديريت محدود است، اما مديريت قادر است بر فروش درج شده در صورت سود و زيان اثر بگذارد.
اما علي رغم مدلهاي ارزشيابي سهام، روشهاي سرمايهگذاري کلي نيز وجود دارد که سرمايهگذاران از طريق آنها و به کمک اين مدلهاي ارزشيابي سعي ميکنند سهامهايي که بيشترين بازدهي را دارند انتخاب کنند و بيشترين بازده را بهدست آورند.
2-14- روشهاي سرمايهگذاري در بورس اوراق بهادار
مطالعاتي که در مورد روشهاي سرمايهگذاري در بورس اوراق بهادار صورت ميگيرد را ميتوان در سه حوزه مورد بررسي قرار داد( ابزري، 1380):
2-14-1- روش نموداري
روش نموداري به عنوان يک روش سرمايهگذاري در اوراق بهادار، از اوايل قرن بيستم شکل گرفت. در اين روش فرض بر اين است که با مطالعه روند قيمتها و حجم مبادلات اوراق بهادار در گذشته، ميتوان روندي شبيه به گذشته براي آينده تصور نمود. گروهي بر اين باور هستند که ميتوان با مطالعه وضعيت گذشته، شرايط آينده را پيشبيني کرد و معتقد هستند که بررسي روند قيمتهاي گذشته، حاوي اطلاعاتي است که براي پيشبيني وضعيت آينده مفيد است. اساس کار اين گروه بر تدوين نمودارهاي ويژهاي براي مشخص کردن روند بازار ميباشد و از اين نظر آنها را چارتيستها مينامند. چارتيستها با استفاده از روشهاي خاصي مانند فيلتر و آزمون گردش به بررسي قيمتها ميپردازند و از نتايج آن جهت عرضه و تقاضاي انواع اوراق بهادار استفاده ميکنند( ابزري، 1380).
2-14-2- روش اصولي
آخرين روش سرمايهگذاري مورد بررسي، روش اصولي است. در اين روش، فرض بر اين است که سرمايهگذار بر اساس تجزيه و تحليل چهارگانه در خصوص ارزش اوراق بهادار، اقدام به سرمايهگذاري مينمايد. تجزيه و تحليلهاي چهارگانه بر اساس بررسي شرايط اقتصادي کشور، وضعيت صنعت مربوط، شرکت مورد مطالعه و اوراق بهادار آن انجام ميگيرد. بر اساس اين روش سرمايهگذار زماني اقدام به نگهداري اوراق بهادار مينمايد که بازدهي بالايي داشته باشد و موقعي اقدام به فروش مينمايد که قيمت اوراق بهادار به بيش از ارزش واقعي آن رسيده باشد. بنابراين در اين روش دوره نگهداري اوراق بهادار نسبتاً طولاني است ( ابزري، 1380).
2-14-3- روش پورتفوليو (سبد سهام)
يکي ديگر از روشهاي سرمايهگذاري، که در جهت مقابل روش نموداري و ديدگاه چارتيستها قرار دارد، روش پورتفوليو ميباشد. مبناي اصلي در روش پورتفوليو، که حدوداً از دههي 1930 شروع شد، تأکيد بر تصادفي بودن رفتار قيمتها است. پس از سالهاي 1960 ، پژوهشها از شکل آماري مطالعه رفتاري قيمتها به ويژگيهاي اقتصادي بازارسهام که موجب بروز تغييرات تصادفي ميشود سوق پيدا کرده و آن موضوع سبب پيدايش نظريه بازار کاراي سرمايه گرديد. در اين روش قيمتهاي مشخص شده اوراق بهادار بر اساس آخرين اطلاعات مطرح شده معين ميگردد و تغييرات قيمت اوراق بهادار بر اساس اطلاعات مذکور بهشکل تصادفي پيرامون ارزش واقعي آنها رخ ميدهد. به عبارت ديگر، پيشبيني قيمتهاي اوراق بهادار امري غيرممکن بوده و تغييرات قيمت در حوالي ارزش واقعي خود به طور تصادفي سير ميکند. همچنين، اطلاعات مربوط به بازار و تکتک سهام بورس در دسترس همه علاقهمندان قرار ميباشد. ضمناً، هيچکس نميتواند به طور مرتب بازده اضافي به دست آورد( ابزري، 1380).
بر همين اساس، افراد و سازمانهاي سرمايهگذار (مثل صندوقهاي بازنشستگي و صندوقهاي مشترک سرمايهگذاري) براي کاهش ريسک سرمايهگذاري خود، در سهام شرکتهاي مختلف سرمايهگذاري ميکنند. اين نوع سرمايهگذاري را سبد سهام يا پورتفوي مينامند.
2-14-3-1- خريد انواع سهام و کاهش ريسک
امروزه خريد سهام شرکتها يکي از روشهاي سرمايهگذاري براي کسب بازده قابل قبول به شمار ميرود. اما بازدهي اين سرمايهگذاري با ريسک توام است که ميتوان بخشي از اين ريسکها (ريسک غير سيستماتيک) را با تشکيل سبد سهام و تنوع بخشيدن به انواع داراييها کنترل کرد. بنابراين افرادي که قصد سرمايهگذاري دارند، ريسک و بازده را همزمان مورد توجه قرار ميدهند. به همين علت شناخت ويژگيهاي ريسک براي سرمايهگذاران اهميت ويژهاي دارد. ريسک مجموعه سهام از راه محاسبه انحراف معيار آن مجموعه تعيين ميشود نرخ بازده موردانتظار يک مجموعه سهام با منظور کردن ضريب احتمال مربوط به آن مجموعه و محاسبهي ارزش موردانتظار آنها تعيين ميشود.
درجه ريسک يک مجموعه سهام (که با محاسبه انحراف معيار آن تعيين ميشود) به چندين عامل بستگي دارد که يکي از آنها تعداد سهام آن مجموعه است. افزودن سهام مختلف به مجموعه، اصولاً باعث کاهش انحراف معيار آن ميشود. افزايش تعداد سهام يک مجموعه را به اصطلاح تنوع بخشيدن به آن مجموعه سهام ميگويند. آثار افزايش تعداد سهام يک مجموعه را در نمودار زير (شماره2-2) نشان داده شده است:
نمودار شماره2-2: تأثير افزايش تعداد سهام بر ريسک سبد سهام
منبع: نوو، 1384
وجه تسميه ريسک سيستماتيک آن است که اين ريسک نشان دهنده آن بخش از کل ريسک مجموعه سهام است که بهدليل وجود عواملي که قيمت کل سهام موجود در بازار را تحت تأثير قرار ميدهند، بهوجود آمده است. از عوامل مهم ريسک سيستماتيک تحولات سياسي و اقتصادي، چرخههاي تجاري، تورم و بيکاري است.
غالباً ريسک کاهش پذير را ريسک غير سيستماتيک مينامند. اين ريسک آن بخش از کل ريسک مجموعه سهام را که مختص يک شرکت يا صنعت خاص است، نشان ميدهد. برخي از عوامل که باعث پديد آمدن ريسک غير سيستماتيک ميشوند از اين قرارند: کالاها و خدمات توليدي شرکت يا صنعت، اقدامات رقيبان، نوع مديريت و ساختار هزينههاي شرکت.
2-14-3-2- تعداد سهام مورد نياز براي کاهش ريسک سبد سهام (پژوهشهاي تجربي)
يک پورتفوي که متشکل از تعداد زيادي سهام است فقط داراي ريسک سيستماتيک است؛ زيرا همانطور که نمودار شماره 2 نيز نشان ميدهد، ريسک غير سيستماتيک يکديگر را حذف و خنثي ميکنند. هنگامي که تعداد سهام يک پورتفوي به 40 ميرسد، افزايش سهام نميتواند انحراف معيار آن پورتفوي را کاهش دهد. بنابراين نرخ بازده مورد توقع صاحبان پورتفوي (سهامي که داراي ريسک باشد) فقط به نرخ بازده مورد انتظار و ريسک پورتفوي سيستماتيک آن مجموعه بستگي دارد و به هيچ وجه به ريسک و بازده تکتک آن سهام موجود در بازار بستگي نخواهد داشت(نوو، 1380).
گوردن (2004) معنقد است که، مديران سبد اوراق بهادار نبايد بيش از حد حساس شوند و ثروت خود را بر داراييهاي بسيار متنوع توزيع کنند. اگر سبد شامل 10 تا 15 سهم متفاوت باشد احتمالا حداکثر منافع حاصل از تنوع بخشي ساده بهدست ميآيد. تشکيل سبد با تعداد سهام بيشتر باعث تنوع بخشي بيهوده ميشود و بايد از آن اجتناب کرد. مطالعه وي نشان ميدهد که چنانچه 10 تا 15 سهم متفاوت براي سبد انتخاب شود، بدون اينکه بازدهي کاهش يابد به ترتيب 93 و 95 درصد از ريسک غير سيستماتيک از بين ميرود.
گاب (1992) معتقد است که براي تنوع بخشي مناسب و خوب لازم نيست در تعداد زيادي اوراق بهادار سرمايهگذاري شود، زيرا ريسک غيرسيستماتيک با افزايش تعداد سهام تا حدود 8 يا 9 سهم، کاهش پيدا ميکند. وقتي تعداد اوراق بهادار تا حدود 9 سهم افزايش مييابد، تقريبا تمام ريسک تنوع پذيري (غيرسيستماتيک) از بين ميرود.
جعفري صميمي و همکاران (1384) در پژوهشي با عنوان بررسي رابطه بين اندازه پورتفوي و ريسک غير سيستماتيک سهام عادي در ايران به اين نتيجه رسيدند که هر چه تنوع بخشي سبد افزايش يابد، اهميت کاهش ريسک (غير سيستماتيک) سبد در سطوح بالاتر تنوع بخشي کمتر ميشود. يافتههاي اين پژوهش نشان داد که سبد سهامي که داراي 8 سهم متفاوت است در حدود 81 درصد و سبد 16 سهمي در حدود در صد93 از ريسک غير سيستماتيک را از بين ميبرد.
2-15- نسبتهاي بازار و سبد سهام
نسبتهاي بازار و معيارهاي ارزشيابي مانند نسبت قيمت به سود، نسبت قسمت به فروش، نسبت قيمت به جريان نقدي هر سهم و نسبت قيمت به ارزش دفتري، به تحليلگر در فرآيند انتخاب سهام کمک ميکنند. از آنجا که هر يک از نسبتهاي قيمت و يا متغيرهاي بنيادي، از ديدگاهي خاص به ارزشيابي و ارزشگذاري سهام ميپردازند، تحليلگران از چندين معيار ارزشيابي براي انتخاب سهام استفاده ميکنند. فرآيند انتخاب سهام معمولاً شامل استفاده از معيارهاي ارزشيابي و نيز بررسي متغيرهاي بنيادي که تفاوت ميان معيارهاي ارزشيابي شرکتهاي مختلف را توضيح ميدهند، ميباشد(بخشايي و راعي، 1387، ص 218). و به دليل تفاوتهايي که در هر يک از اين نسبتها وجود دارد؛ براي تشکيل سبد سهام، مديريت دارايي و انتخاب سهام معمولاً از چندين نسبت بازار يا شاخصهاي ارزشيابي نسبي استفاده ميشود.
2-15- مروري بر پژوهشهاي انجام شده
2-15-1-پژوهشهاي خارجي
باربي و همکاران (2008) در پژوهشي با عنوان "ارتباط بين بازدهي سبد سهام و نسبتهاي بازار" به اين نتيجه رسيدند که نسبتهاي بازاري شامل نسبتهاي قيمت به سود(P/E) ، قيمت به فروش(P/S) ، قيمت به ارزش دفتري(P/B) و قيمت به جريان نقدي هر سهم(P/CF) ، در سبدهاي سهام با بازدهي اين سبدها ارتباط معناداري دارند و در اين ميان نسبت قيمت به فروش (P/S) با بازدهي سبد سهام ارتباط قويتري دارد. قلمروي زماني اين پژوهش، بين سالهاي 1981 تا 2000 ميلادي بود و در آن از روش رگرسيون چند متغيره و تک متغيره براي بررسي رابطه بازده سبد سهام و نسبتهاي بازار آن استفاده شد. نحوه تشکيل سبد سهام به اين صورت بود که تعداد سي سبد سهام در هر سال مالي تشکيل ميشد و بهدليل تفاوت در تعداد سهام مورد بررسي هر سال مالي، تعداد سهام موجود در سبدهاي سهام هر سال از سالهاي ديگر متفاوت بود.
دراگوس (2008) در پژوهشي تحت عنوان " نسبتهاي P/B، P/Eو ساختار مالي شرکتها" به اين نتيجه رسيد که بازده و ارزش دفتري حقوق صاحبان سهام مكمل يكديگر و با هم نشانگر ارزش هستند و بيانگر اين امر ميباشند كه نسبت قيمت به عايدات P/E و قيمت به ارزش دفتري P/B، ميتوانند اطلاعات مكملي درباره عايدات مورد انتظار آتي فراهم كنند. استفاده از تركيب مشترك P/B و P/E بطوريكه در آن P/E به عنوان تابعي از تغييرات مورد انتظار در سودآوري آتي و نيز P/B به عنوان تابعي از سطح مورد انتظار سودآوري آتي مطرح ميباشد، ميتواند انتظارات بازار از سودآوري آتي را نشان دهد. اين پژوهش همچنين نقش اوليه پيشبيني عايدات را در تعيين ارزش شركت تاييد نموده و بر اعتبار آن ميافزايد.
ورونيک و همکاران (2007) در پژوهشي با عنوان "نسبت اصلاح شده قيمت به فروش؛ ابزاري مناسب براي سرمايهگذاران" به مقايسه بين بازدهي سبدهاي سهامي که داراي نسبت کم قيمت به سود، قيمت به ارزش دفتري، قيمت به فروش و نسبت قيمت به فروش اصلاح شده (با توجه به بدهي بلندمدت و حاشيه سود) بودند، پرداختند. در اين پژوهش شرکتهاي غير مالي مدنظر قرار گرفتند و قلمروي زماني اين پژوهش بين سالهاي 1988 الي 2004 بود. نمونههاي انتخابي با توجه به ميزان سرمايه بازاري آنها به شش گروه تقسيم شدند و در هر گروه 25 سبد سهام تشکيل شد. همچنين يک سبد سهام شاخص براي هر گروه محاسبه گرديد. نتايج اين پژوهش نشان داد که بازده مازاد مورد انتظار که با توجه به بازده سبد سهام شاخص محاسبه ميشد، بر اساس عامل اندازه (که با ميزان سرمايه محاسبه ميشد) فقط در سطوحي که ميزان اندازه بسيار کم است (کمتر از 25 ميليون)، مشاهده ميشود. همچنين نتايج اين پژوهش نشان داد که سبدهاي سهامي که داراي نسبت کم قيمت به فروش و قيمت به فروش اصلاح شده هستند از سبدهاي سهامي که بر اساس ساير نسبتهاي قيمتي مورد بررسي تشکيل يافته بودند، عملکرد بهتري داشتند.
منجيت و همکاران (2004) در پژوهشي با عنوان " آيا معيارهاي ارزشي ميتوانند عملکرد سبد سهام را افزايش دهند" به بررسي عملکرد سبدهاي سهام ارزشي و رشدي پرداختند. دوره مورد مطالعه اين پژوهش در فاصله سالهاي 1980-1998 بود. متغيرهاي مستقل مورد استفاده در اين پژوهش عبارت بود از:
MVE: تعداد سهام ضرب در قيمت سهام
P/S: نسبت قيمت به فروش
M/B: نسبت ارزش بازاري به ارزش دفتري سهام
P/CF نسبت قيمت به جريان نقدي
در اين پژوهش بازده ماهانه محاسبه گرديد و نتايج آزمونهاي دو دامنه طي 19 سال مورد مطالعه نشان داد که شرکتهاي کوچک، بازده مازاد با اهميتي را از لحاظ آماري در 5 سال به دست آوردند در حالي که شرکتهاي بزرگتر بازدههاي بالاتري را در4 سال بهدست آوردند که تفاوت زيادي بين اين دو سبد سهام در 10 سال ديگر وجود نداشت. نتايج سبدهايي که بر اساس معيارP/S تشکيل يافته بودند نشان داد که سهام ارزشي بازده بالايي را براي 11 سال در مقايسه با 3 سال براي سهام رشدي بهدست آوردند و در سبدهاي P/CF، سهام ارزشي بازدههاي مازاد را در 8 سال در مقايسه با 3 سال براي سهام رشدي بهدست آوردند. نتايج در مورد نسبتهاي M/B و P/E محدودتر است. به طورکلي ميتوان نتيجه گرفت که اثر اندازه در نمونه وجود ندارد و سهامهاي ارزشي داراي بازده بالاتر با اهميت و با ريسک کمتر نسبت به سهام رشدي هستند. سهام با P/S پايين، از لحاظ آماري بالاترين و با اهميتترين بازده مازاد را ايجاد کردند. سهام با P/CF پايين، بالاترين بازده مازاد را در درجه دوم و با پايينترين ريسک ارائه کردند. بنابراينP/S و P/CF به نظر ميرسد که به صورت انفرادي کاراترين معيارهاي ارزش هستند. نسبت P/E که مشهور است و نسبت M/B که بوسيله مجامع دانشگاهي پيشنهاد ميشود، نسبتاً معيارهاي ناکارايي از ارزش هستند. نتايج اين پژوهش همچنين نشان داد که سبدهاي سهام ارزشي همواره از سبدهاي سهام رشدي بهتر عمل کردهاند که با بازده بالاتر و ريسک کمتر همراه بودهاند.
ليولن ( 2004) پژوهشي با عنوان "پيشبيني بازده با استفاده از نسبتهاي مالي" انجام داد. متغيرهاي مستقل اين پژوهش؛ ارزش دفتري به بازار (B/M)، عايدي به قيمت(E/P) و بازده سود تقسيمي(DY) بودند. نتايج اين پژوهش نشان داد که بازده سود تقسيمي، بازده بازار را در دوره بلندمدتتر( 1946-2000) و همچنين زير مجموعهاي از دورههاي مختلف پيشبيني ميکند و نسبتهاي B/M و E/Pبازده را در دورههاي کوتاهمدتر(2000-1963) پيشبيني ميکند. بنابراين نتايج اين پژوهش نشان داد که E/P وB/M، توانايي محدودي براي پيشبيني بازده سهام داشتند در حالي که DY داراي قدرت بيشتري براي جهت پيشبيني بازده سهام بود.
لم(2002)، در پژوهش خود تحت عنوان "رابطه بين اندازه، نرخ بازده حقوق صاحبان سهام، نسبت سود به قيمت(E/P) و بازده در بازار سهام هنگ کنگ" به بررسي ارتباط بين اين متغيرها در بورس هنگ کنگ طي سالهاي 1997-1984 پرداخت. نتيجه پژوهش وي نشان داد که بين اندازه، نرخ بازده حقوق صاحبان سهام و نسبت E/P با بازده سهام رابطه معنيداري وجود دارد.
تروينو و رابرتسون (2002) در پژوهشي با عنوان " نسبت P/E و بازدهي بازار سهام" به بررسي ارتباط بين P/E جاري شرکت و بازده آتي آن سهام پرداختند و به اين نتيجه رسيدند که بين نسبت P/E جاري و ميانگين بازده کوتاهمدت ارتباط وجود ندارد. آنها همچنين گفتند که سهامهايي که نسبت P/E بالايي دارند باعث بازدهي کمتري در بلند مدت به عنوان مثال در 5 سال و يا بيشتر ايجاد ميکند.
رزوک(2001)، در پژوهشي با عنوان "ارزيابي نسبتهاي مالي به عنوان پيشبينيکنندههاي رفتار سهام" رابطه بين نسبتهاي مالي و نسبت درآمد به قيمت(E/P) و ارزش بازار را با استفاده ازتجزيه و تحليل رگرسيون مورد بررسي قرار داد. فرضيههاي اين پژوهش عبارتند از:
- بين درصد تغيير در نسبت جاري و درصد تغيير در نسبت درآمد به قيمت سهام(E/P) رابطه معنيداري وجود دارد.
- بين درصد تغيير در نسبت گردش کل داراييها و درصد تغيير در نسبت درآمد به قيمت سهام(E/P) رابطه معنيداري وجود دارد.
- بين درصد تغيير در حاشيه سود خالص و درصد تغيير در نسبت درآمد به قيمت سهام(E/P) رابطه معنيداري وجود دارد.
- بين درصد تغيير در سود هر سهم و درصد تغيير در نسبت درآمد به قيمت سهام(E/P) رابطه معنيداري وجود دارد.
- بين درصد تغيير در نسبت بدهي به حقوق صاحبان سهام و درصد تغيير در نسبت درآمد به قيمت سهام(E/P) رابطه معنيداري وجود دارد.
نتيجه اين پژوهش نشان داد که بين نسبت جاري و نسبت درآمد به قيمت(E/P) رابطه منفي وجود دارد. همچنين بين نسبت بدهي به حقوق صاحبان سهام و نسبت درآمد به قيمت نيز رابطه منفي وجود دارد. بين حاشيه سود خالص و نسبت درآمد به قيمت سهام نيز رابطه مثبتي وجود دارد.
للديکس و ديويدسون (2001) پژوهشي با عنوان " آيا دو عامل کافي است؟" انجام رساندند. اين دو پژوهشگر بيان کردند چندين مطالعهاي که در دهه 1990 انجام شده است؛ اشاره کردهاند که ارزش دفتري حقوق صاحبان سهام به ارزش بازار حقوق صاحبان سهام (BV/MV) و ارزش بازار حقوق صاحبان سهام (MVE) بر تغييرات مقطعي در بازدهي سهام در بازار سرمايه ايالات متحده در دوره 1963 – 1990 اثر گذار بودهاند. با اين وجود محققان ديگري ذکر کردهاند که دو متغير ديگر يعني نسبتهاي S/P و نسبت بدهي به حقوق صاحبان سهام (D/E) قدرت توضيحي بيشتري براي بازدهي سهام نسبت به BV/MV و MVE داشتهاند. نتايج اين پژوهش که از دادههاي بورس اوراق بهادار لندن استفاده ميکرد بيانگر اين مطلب است که S/P و D/E به طور کلي نقش نسبتهاي BV/MV و MVE را در توضيح ميانگين بازده عرضي سهام در بازار انگلستان جذب نميکند. نتايج نشان داد که S/P قدرت توضيحي با اهميتي، مافوق ترکيب BV/MV و MVE دارد، اما قدرت توضيحي D/E بهوسيله S/P تسخير ميشود.
فيشر و استاتمن (2000) در پژوهشي با عنوان " سوگيري شناختي در پيشبينيهاي بازار" به بررسي ارتباط بين نسبت P/E و بازدهي آينده پرداختند. آنها به اين نتيجه رسيدند که نسبت P/E پيشبيني کننده قدرتمندي براي بازدهي آينده سهام نيست (بويژه در کوتاه مدت مانند يک سال و يا دو سال)، اما اين نسبت پيشبينيکننده بهتري براي بازدهي سهام در بلندمدت ميباشد (به عنوان مثال 10 سال). قلمروي زماني اين پژوهش بين سالهاي 1872 الي 1999 بود.
باربي و همکارانش (1996) پژوهشي با عنوان " آيا نسبت فروش به قيمت هر سهم و بدهي به حقوق صاحبان سهام بهتر از نسبت ارزش دفتري به بازار و متغير اندازه ميتوانند بازدهي سهام را پيشبيني کنند " انجام دادند. متغيرهاي مستقل اين پژوهش؛ MVE (تعداد سهام ضرب در قيمت سهام) ، BV/MV(مجموع ارزش دفتري حقوق صاحبان سهام و ماليات معوقه تقسيم بر ارزش بازار حقوق صاحبان سهام) ، D/E و S/P بودند.
با استفاده از آزمون رگرسيون، ارتباط بين بازده ماهانه سهام و متغيرهاي مستقل آزمون گرديد و نتايج زير حاصل شد: طي دوره 1971- 1991، نسبت S/P و D/E قدرت توضيحي بيشتري براي بازده سهام در مقايسه با نسبت BV/MV و يا ارزش بازار حقوق صاحبان سهام داشتند. علاوه بر اين نسبت S/P نقش نسبت D/E را در توضيح بازده سهام ايفا ميکند. نسبت BV/MV و ارزش بازار حقوق صاحبان سهام قدرت با ثباتي براي بازدهي سهام نداشتند و نسبت S/P و عامل توضيح قابل اتکاتري ميباشد، زيرا اين نسبت، تحت تأثير روشهاي متفاوت حسابداري که بر سود و ارزش دفتري اثر ميگذارند، قرار نميگيرد.
لاکونيشوک و همکاران(1994) در پژوهشي تحت عنوان " برونيابي، سرمايهگذاري معکوس و ريسک" به اين نتيجه رسيدند که سهامهايي که داراي نسبت بالاي جريان نقدي به قيمت (CF/P) بودهاند نسبت به سهامهايي که داراي ميزان بالاي ارزش دفتري به ارزش بازاري(B/M ) و E/P بودند بازدهي بالاتري داشتهاند. همچنين در پژوهشهايي که انجام شده است ارتباط بين متغيرهاي بازار و بازدهي آيندهي سهام در چندين بازار بينالمللي بررسي شده است.
فاما و فرنچ (1992) در پژوهشي تحت عنوان "بازدهي مورد انتظار سهام به روش برش مقطعي" دريافتند که رابطه قوي بين بازده بازار و بتا وجود ندارد. اين دو دانشمند ميانگين بازده ماهانه بازار را روي بتا، اندازه شرکت، نسبت B/M، E/P و D/E بر اساس روش رگرسيون آزمودند. آنها در يافتند که رابطه بين بتا و ميانگين بازده بازار در دوره 1963-1990 قوي نيست و دو توجيه نيز براي اين رابطه ضعيف بيان کردند:
اشتباه در برآورد بتا
همبستگي بتا با متغيرهاي مستقل ديگر
اما نتايج اين پژوهش نشان داد که اين دو توجيه پذيرفتني نيست. پس از آن رابطه بين ميانگين بازده بازار و اندازه، B/M، E/P و D/E آزمون شد. نتايج آزمون رگرسيون نشان داد که قدرت توضيحي اندازه و B/M در بين متغيرهاي مستقل ديگر بيشتر است. آنها همچنين بيان کردند که اندازه و B/M ميتوند کاملاً جايگزين E/P و D/E گردند و نهايتا نتيجه گرفتند که قدرت توضيحي اندازه و B/M در دوره 1963 تا 1990 با اهميت است. بنابراين نتايج پژوهش آنها اين ديدگاه را که مدل CAPM، روشي است که توسط آن اوراق بهادار بهصورت واقعي قيمتگذاري ميشود را خدشهدار ساخت.
چان و همکاران (1991) پژوهشي با عنوان "متغيرهاي بنيادي و بازده سهام در ژاپن" انجام دادند. متغيرهاي مستق اين پژوهش عامل اندازه، E/P ، B/M و CF/P بود. بازه زماني اين پژوهش از سال 1971 تا 1988 بود. اين پژوهش هم شامل شرکتهاي توليدي و هم غيرتوليدي بود و بازده اوراق بهادار انفرادي و همچنين بازده سبدهاي سهام نيز محاسبه گرديد. يافتههاي پژوهش آشکار کردند که رابطه مهمي بين متغيرهاي بنيادي و بازده مورد انتظار در بازار ژاپن وجود دارد. عملکرد نسبت B/M در بين چهار متغير ديگر از لحاظ آماري و اقتصادي قابل ملاحظه بود. متغير ديگرCF/P نيز داراي رابطه مثبت و مهمي با بازده مورد انتظار است. همچنين يافتههاي پژوهش، وجود عامل اندازه شرکت را تأييد کردند، بدين معني که شرکتهاي کوچک در نمونه، بهتر از شرکتهاي بزرگ عمل ميکنند. در اين پژوهش نشان داده شد که اگر E/P به تنهايي يا بههمراه اندازه شرکت در نظر گرفته شود، داراي اثر مثبت و مهمي روي بازده است. با اين وجود در صورتي که نسبت B/M به مدل اضافه شود، ضريب E/P دراي تفاوت کمي با صفر است. در کل مدل، E/P حتي اثر منفي روي بازده سهام دارد و در برخي موارد از لحاظ آماري با اهميت است. بهطورکلي در بين چهار متغير، دو متغير B/M و CF/P مهمترين اثر را روي بازده مورد انتظار داشتهاند. اين موضوع جالب توجه است زيرا اين دو متغير، اگرچه در جامعه مالي مشهورند، اما در ادبيات مالي در مقايسه با اندازه و E/P توجه خيلي کمي را به خود جلب کردهاند. در نمونه سبدهاي سهامي که داراي بالاترين ارزشهاي B/M و CF/P داشتند، 1.58% در هر ماه بازده بيشتر از سبدهاي سهام با پايينترين نسبتهاي B/M و CF/P بهدست آوردند.
فيشر (1984) در پژوهشي با عنوان "سهامهاي برتر" نسبتي را به جامعهي مالي معرفي کرد که امروزه توسط سرمايهگذاران براي انتخاب سهامهاي پربازده مورد استفاده قرار ميگيرد. فيشر نسبت P/S را معرفي کرد و گفت اين نسبت داراي براي قدرت پيشبيني بازدهي سهام است. او به اين نتيجه رسيد که سهام شرکتهايي که داراي نسبت بالاتر P/S هستند به احتمال زياد در بلند مدت بازدهي بالاتري را بدست خواهند آورد و سهام شرکتهايي که داراي نسبت پايينتر P/S هستند به احتمال قوي در بلند مدت بازدهي کمتري نسبت به ميانگين بدست خواهند آورد.
بازو (1977) در پژوهشي تحت عنوان "عملکرد سرمايهگذاري سهام عادي در ارتباط با نسبت قيمت به سود" گزارش داد که علاوه بر اندازه شرکت و بتاي سهام، نسبت P/E در توضيح ميانگين بازده سهام نقش زيادي دارد. نتايج اين پژوهش طي دوره زماني 1957-1971 نشان داد؛ سهامي که نسبت سود به قيمت بالايي داشتهاند (يا نسبت P/E پاييني دارند) به صورت معنيداري بازدهي بيشتري از سهام با نسبت سود به قيمت پايين تحصيل نمودند.
نتايج اين پژوهش همچنين نشان داد که تغييرات بتا نميتواند اين تغييرات در بازده را توضيح دهد و گزارش کرد که حتي پس از کنترل عامل بتا، سهام با P/E پايين بازده بالاتري نسبت به سهام با P/E بالا دارند.
نيکلسون(1968) در پژوهشي با عنوان "نسبت قيمت در ارتباط با نتايج سرمايهگذاري" به برسي رابطه بين بازده سرمايهگذاري و ضريب P/E، قيمت به استهلاک، قيمت به فروش و قيمت به ارزش دفتري پرداخت و به نتايج زير دست يافت:
سبدسهامي که ضريب P/E پايينتري داشت، داراي درصد افزايش قيمت بيشتري است.
سبدسهامي که ضريب قيمت به استهلاک پايينتري داشت، داراي درصد افزايش قيمت بيشتري است.
سبدسهامي که ضريب قيمت به فروش پايينتري داشت، داراي درصد افزايش قيمت بيشتري است.
سبدسهامي که ضريب قيمت به ارزش دفتري پايينتري داشت، داراي درصد افزايش قيمت بيشتري است.
محاسبه تعداد 4000 تغيير قيمت در دوره 25 ساله نشان داد که سبد سهامي که بيشترين ضريب P/E را داشت، 32% افزايش قيمت داشته در حالي که سبد سهامي که کمترين مقدار ضريب P/E را داشت،90% درصد افزايش قيمت داشته است. بنابراين نتيجه ميگيرد که سبدسهام با ضريب P/E کمتر داراي درصد افزايش قيمت بيشتري است.
2-15-2-پژوهشهاي داخلي
فاطمي(1385)، در پژوهشي با عنوان " پيش بيني بازده سهام با استفاده از نسبتهاي مالي" به بررسي ارتباط بين نسبتهاي سود به قيمت (E/P)، ارزش دفتري به قيمت (B/P)، فروش به قيمت (S/P)، سود تقسيمي به قيمت(D/P) و بازده آتي سهام عادي پرداخت. در اين پژوهش از روش آماري (PLS) براي آزمون فرضيات پژوهش استفاده شد و هدف پژوهش؛ بررسي ارتباط بين متغيرهاي مالي مربوط به هر سهم و بازدهي سهام مربوطه بود. نمونه آماري اين پژوهش شامل 78 شرکت پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بود که با استفاده از اين روش آماري (PLS)، ارتباط تک تک سهام را با بازدهي آن؛ طي سالهاي 78 تا 83 مورد بررسي قرار گرفت. نتايج اين پژوهش نشان داد كه بين نسبتE/P و بازده آتي سهام رابطه معنيداري وجود ندارد و بين نسبت B/P، S/P، D/P و بازده آتي سهام رابطه معنيداري وجود دارد.
عباسي(1384)، در پژوهش خود تحت عنوان "بررسي رابطه نسبتهاي نقدينگي و ارزشيابي با بازده سهام در بورس اوراق بهادار تهران" ارتباط بين نرخ بازده سهام و نسبتهاي نقدينگي را مورد آزمون قرار داد. نتايج پژوهش وي نشان داد که نرخ بازده سهام با نسبت قيمت به سود هر سهم(P/E)، نسبت گردش نقدي، سود هر سهم(EPS) و نسبت کفايت نقدينگي رابطه دارد.
مردگي قشمي(1381)، در پژوهش خود تحت عنوان "بررسي رابطه بين تغييرات قيمت سهام و نسبتهاي مالي در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" به بررسي رابطه بين ده نسبت مالي و تغييرات قيمت سهام پرداخت. نسبتهايي که او براي بررسي روابط بالا منطبق بر پژوهشهاي قبلي انتخاب کرده است عبارتند از: نسبت جاري، نسبت آني، نسبت بازده داراييها، نسبت بازده حقوق صاحبان سهام، نسبت گردش موجودي کالا، نسبت گردش داراييهاي ثابت، نسبت سود ناخالص به فروش، نسبت سود به فروش، نسبت سود هر سهم و نسبت قيمت به درآمد. نتايج اين پژوهش نشان داد که بين نسبتهاي مالي و تغييرات قيمت سهام رابطه معنيداري وجود دارد. اين پژوهش نشان داد که بين نسبت جاري، نسبت حقوق صاحبان سهام، سود هر سهم و قيمت هر سهم رابطه قويتري وجود دارد.
عبادزاده(1378)، در پژوهش خود تحت عنوان "بررسي تحليل رابطه بازده سرمايهگذاري در سهام عادي و ضريب قيمت به درآمد در بورس اوراق بهادار تهران" به بررسي رابطه بين بازده سهم و ضريب P/E پرداخت. نتيجه پژوهش وي نشان داد که رابطه معکوسي بين سطح ضريب P/E و بازدهي سهام عادي وجود دارد.
رحيمي(1374)، در پژوهش خود تحت عنوان " رابطه بين بازده سهام عادي و ضريب قيمت به سود شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران" به بررسي ارتباط بين بازده سهام و ضريب P/E پرداخت. جامعه آماري اين اين پژوهش شامل شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در سالهاي 69 تا 74 بود که در نهايت 67 شرکت انتخاب شد. ابتدا ضريب P/E هر شرکت محاسبه و سپس بر اساس مقدار ضريب، چهار سبد سهام تشکيل شد. به طوري سبد اول شامل 17 شرکت با پايينترين ضريب P/E و سبد چهارم شامل 16 شرکت با بيشترين مقدار ضريب P/E بود. با اين ترتيب ضريب P/E از سبد سهام اول به سبد سهام چهارم، يک روند صعودي داشت. در گام بعدي متوسط بازده هر سبد سبد محاسبه و با بازده سبدهاي ديگر مقايسه شد. نتايج به شرح زير بود:
در دوره 70-74 و 71-74 بازده سبد اول بيشترين مقدار بود اما بازده سبد چهارم کمترين نبود. اين نتيجه بهدليل وجود طرح بازسازي و توسعه برخي شرکتها بود. لذا با حذف سبد چهارم کار دنبال شد. نتايج با فرضيه بيشتر بودن بازده سهام با ضريب P/E پايين همسو بود.
خلاصه فصل دوم
در اين فصل با توجه به موضوع مورد پژوهش، در ابتدا ضمن اشاره به اهميت گزارشگري مالي در امر سرمايهگذاري، اهميت صورتها و نسبتهاي مالي حاصل از آن و نقش آنها در تصميمگيريهاي اقتصادي به مدلهاي ارزشگذاري سهام که بيشتر از اطلاعات همين صورتهاي مالي استفاده ميکنند پرداخته شد. در ادامه مروري بر تعدادي از مهمترين و پرکاربردترين نسبتهاي ارزشيابي نسبي (به عنوان يکي از رويکردهاي ارزشيابي) شده و معايب و محاسن هر يک از اين نسبتها عنوان شد. همچنين ضمن بيان استراتژيهاي سرمايهگذاري رايج در بورس اوراق بهادار، مروري بر مبحث سبد سهام و کاربرد آن به عنوان راهي براي مديريت مجموعه سهام شده و در پايان اشارهاي بر پژوهشهاي مرتبط داخلي و خارجي شد.
فهرست منابع
ابزري، م،و محمدرضا پور ابراهيمي،. 1380." استراتژيهاي مختلف سرمايهگذاري در بورس اوراق بهادار". مجله پژوهشي دانشگاه اصفهان. شماره 1 و 2، صص3 -8
اژدري، ا، 138"0. پيش بيني قابليت سودآوري شرکتها با استفاده از نسبت هاي مالي"، پاياننامه کارشناسي ارشد، دانشگاه شيراز.
باتاچاريا، ك، گوري و جانسون، ا، ريچارد. (1379). مفاهيم و روش هاي آماري، ترجمه مرتضي ابن شهر آشوب و فتاح ميگائيلي، تهران: مركز نشر دانشگاهي.
بخشايي، عباس و رضا راعي، (1387)، ارزشگذاري سهام و تحليل بازار، انتشارات سازمان مديريت صنعتي، چاپ نخست
بريگام، يوجين، گاپنسکي، لويي سي. مديريت مالي ميانه.(1382) . مترجم علي پارسائيان. نشر ترمه
بست،جان(1372). روش هاي تحقيق در علوم تربيتي، ترجمه حسن پاشا شريفي و نرگس طالقاني، چاپ سوم، تهران: انتشارات رشد.
بيدرام، رسول. (1381). E-viewsهمگام با اقتصادسنجي. نشر منشور بهرهوري
جعفري صميمي، احمد. محمود يحييزاده فر و رحيم امين زاده، (1384)، بررسي رابطه بين اندازه پورتفوي و ريسک غير سيستماتيک سهام عادي در ايران، مجله تحقيقات اقتصادي، شماره 69، صص239-260
حافظ نيا، محمد رضا.(1382). مقدمه اي بر روش تحقيق در علوم انساني، چاپ هشتم، تهران: انتشارات سمت.
خوش طينت، محسن (1377). اثرات ارائه صورتهاي مالي بر قضاوت سرمايهگذاران در تصميمات سرمايهگذاري، بررسيهاي حسابداري و حسابرسي، سال ششم، شماره 24 و 25.
داناييفرد، حسن. الواني، مهدي. آذر، عادل. (1386). روششناسي پژوهش کمي در مديريت: رويکردي جامع، چاپ دوم، انتشارات اشراقي.
دي. اي.د.واس(1383). پيمايش در تحقيقات علوم اجتماعي،(نايبي، هوشنگ، مترجم)، چاپ پنجم، تهران: انتشارات آگاه.
رايان، باب و اسکينز، رابرت و تئوبالد، مايکل(1384). روش تحقيق وفلسفه آن در حسابداري و مالي، (دستگير، محسن، ميرتوني، سيد محمد و آزاد، حسين، مترجمان)، چاپ اول، قم: انتشارات دارالطلب.
رحيمي، علي (1374). رابطه بين بازده سهام عادي و ضريب قيمت به سود شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، پاياننامه كارشناسي ارشد، دانشگاه شهيد بهشتي، دانشكده حسابداري و مديريت.
سليمي، محمد جواد. (1383)، شناسايي متغيرهاي حسابداري تأثيرگذار بر بازده سهام، پاياننامه کارشناسي ارشد، دانشگاه علامه طباطبايي
عباسي، سعيد (1384). بررسي رابطه نسبتهاي نقدينگي و ارزشيابي با بازده سهام در بورس اوراق بهادار تهران، پايان نامه کارشناسي ارشد، دانشگاه تهران.
علا، عين اله. (1379). مباني مديريت مالي (1). انتشارات دانشکده امور اقتصادي
فاطمي، محبوبه (1385). پيش بيني بازده سهام با استفاده از نسبتهاي مالي، پاياننامه كارشناسي ارشد، دانشگاه الزهرا.
گجراتي،دامودار(1383). مباني اقتصاد سنجي. (ابريشمي، حميد،مترجم)، چاپ چهارم، جلد اول، تهران: دانشگاه تهران.
مومني، منصور و فعال قيومي، علي. تحليل آماري با استفاده از SPSS. انتشارت کتاب نو.
نادري،عزت الله و سيف نراقي، مريم(1373). روش هاي تحقيق و چگونگي ارزشيابي آن در علوم انساني با تاکيد بر علوم تربيتي، چاپ ششم، تهران :دفتر تحقيقات و انتشارات بدر.
نوو، ريموند پي (1380). مديريت مالي، (ترجمه: علي جهانخاني و علي پارسائيان)، جلد دوم، انتشارات سمت.
Barbee, William. Jeong, Jin – Gil. Mukherji. ,2008,. A Relation between Portfolio Returns and Market Multiples, Global finance Journal, Vol.19, pp.1-10
Basu, Sanjoy, 1977,. The Investment Performance of Common Stocks In Relation To Their Price–Earnings Ratios: A Test of the Efficient Market Hypothesis. Journal of Finance, Vol.32, pp. 663−682.
Basu, Sanjoy, 1977,. The Investment Performance of Common Stocks In Relation To Their Price–Earnings Ratios: A Test of the Efficient Market Hypothesis. Journal of Finance, Vol.32, pp. 663−682.
Bodie, Z., A. Kane, and A. J. Marcus, 2005, investments, New York: McGraw-Hill
Bodie, Z., A. Kane, and A. J. Marcus, 2005, investments, New York: McGraw-Hill
Branch B. and Bradley Gale, 1983, Linking Corporate Price Performance to Strategy Formulations, Journal of Business Strategy, pp.44-60.
Branch B. and Bradley Gale, 1983, Linking Corporate Price Performance to Strategy Formulations, Journal of Business Strategy, pp.44-60.
Conlisk, J., 1996,. Why Bounded Rationality? Journal of Economic Literature, 34(2), 669–700
Damodaran, A., 2008, Damodaran on Valuation”, Wiley, Hoboken, NJ, 2006 on http://pages.stern.nyu.edu/ adamodar ~ /, accessed on October
Dragos, MINJINA ,2008, P/E and P/B Multiples and Company’s Financial Structure. Anale Stinifice Ale University, Alexandru Ioan Cuza” Diniasi
Elton, Edwin J., Gruber, Martin J., and Blake, Christopher R. (1995). Fundamental Variables, APT, and Bond Fund Performance, The Journal of Finance, 50, No. 4 , pp. 1229-1256.
Estrada, Javier,2005, Adjusting P/E ratios by growth and risk: the PERG ratio. International Journal of Managerial Finance, Vol. 1 No. 3. p. 187
Fabozzi F. J. and H. M. Markowitz،2002, the Theory and Practice of Investment Management، john Willy & sons. PP. 367 – 383.
FamaE, F. And French, K. R. ,1993,. Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds, Journal of Finance Economics, pp. 3-56.
Fisher, K. L., and M. Statman. ,2000, Cognitive Biases in Market Forecasts. The Journal of Portfolio Management, 27 pp. 72-81.
Fisher, Kenneth L. ,1984,. Super Stocks. Homewood, Illinois: Dow Jones-Irwin
Gombola, M.J. & Ketz, E. (1983). A Note on Cash Flow and classification patterns of Financial Ratios, The Accounting Review, June, pp: 105-114.
Gordon Y. N. Tang, Wai chong shum, (2004), the Risk – Return Relations In the Singapore Stock Market, Pacific – Basian Finance Journal, 12, pp. 179-195
Gub B. E., 1992, The Basics of Investing, Second Edition, New York, John Willy, p. 120
Haugen, Robert, 1995, the New Finance: The Case against Efficient Markets (Prentice Hall, Englewood Cliffs, N.J).
Huang, Ying. Tsai, Chia-Hui, Chen, Carl R, 2007, Expected P/E, Residual P/E, and Stock Return Reversal: Time – Varying Fundamentals Investor Overreaction? International Journal of Business and Economics, VOL. 6, NO.1, pp. 11-28
Lakonishok, Josef, Shleifer, Andrei, & Vishny, Robert W. (1994). Contrarian Investment, Extrapolation, and Risk. Journal of Finance, 49, pp.1541−1578.
Lam, k.s. ,2002, The Relationship between Size, Book-To-Market Equity Ratio, Earning Price Ratio and Return for the Hong Kong Stock Market. Global Finance Journal, vol.13, pp: 18-32
Leleakis, George & Davidson, Ian, 2001, Are Two Factors Enough, The Financial Analysts Journal, vol.57, No.6
Lev, B. ,1974, Financial Statement Analysis: A New Approach, Led, And New Jersey, Engelwood cliffs: Prenticehall.
Lewellen, Jonathan, 2004, predicting Return with Financial Ratio, Journal of Financial Economics 74, pp.209-235
Lintner, J. ,1965,. The Valuation of Risky Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets. Review of Economics and Statistics, vol. 47, no. 1,
Loewenstein, George F., 2000, Emotions in Economic Theory and economic behavior, American Economic Review, 90, 426-432.
Manjeet s.Dhat, Yong H.kim, Sandip Mukherji, 2004, Can Composite Value Measures Enhance Portfolio Performance? Journal Of Investing, Vol.13, issue 4, 42-48
Meigs & Meigs,1996, Financial Accounting, Eight editions, Mc Grow Hill, pp: 35-52.
Murphy, E. & Stevenson, W. ,1967, Price/Earnings Ratios and Future Growth of Earnings and Dividends, Financial Analysts Journal, November-December, p. 835.
Nicholson, Francis,1968, Price Ratio in Relation to Investment Results, Financial Analysts Journal
Penman, S.H,2005, Financial Statement Analysis and Security Valuation. McGraw-Hill, New York, NY
Penman, S.H. ,2005, Financial Statement Analysis and Security Valuation. McGraw-Hill, New York, NY
Razuk, F. G. ,2001, An Assessment of Financial Ratios as Predictors of Casino Stocks Behavior, Master Thesis, University of Nevada.
Sharpe, William F. ,1964, Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk, Journal of Finance, 19 (3), pp.425-442
Simon, H.A. ,1955, A Behavioral Model of Rational Choice. Quarterly Journal of Economics, 69, 99–118.
Statements of Financial Accounting Concepts. ,1978, Objectives of Financial Reporting by Business Enterprises, FASB, No. 1.
Trevino, R., and F. Robertson. ,2002, P/E Ratios and Stock Market Returns. Journal of Financial Planning, 15, pp. 76-85
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان