مبانی نظری و پیشینه حاکمیت شرکتی

مبانی نظری و پیشینه حاکمیت شرکتی (docx) 43 صفحه

دسته بندی : تحقیق

نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )

تعداد صفحات: 43 صفحه

قسمتی از متن Word (.docx) :

2-1- مقدمه.......................................................................................................................................11 2-2- حاکمیت شرکتی.......................................................................................................................11 2-3- نظامهای حاکمیت شرکتیPAGEREF _Toc373212938 \h13 2-4- حاکمیت شرکتی ونمایندگی15 2-5- کارایی پیش‏بینی‏شده وکارایی واقعی‏16 2-6- دلایل نیازبه قوانین حاکمیت شرکتی17 2-7- مالکیت پراکنده وحاکمیت شرکتی17 2-8- اصول حاکمیت شرکتی20 2-9- حاکمیت شرکتی وقوانین ومقررات کشورها23 2-10- بازارسرمایه درایران ..............................................................................................................24 2-11- شیوه های تأمین مالی وعوامل مؤثربرارزیابی آن25 2-12- پیشینه تحقیقاتPAGEREF _Toc373212947 \h39 2-1- مقدمه بررسی مطالعات موجودنشان می‏دهدکه هیچ تعریف موردتوافقی درموردحاکمیت شرکتی‏وجودندارد. تفاوتهای چشم‏گیری درتعریف براساس کشورموردنظروجوددارد.حتی درآمریکایاانگلستان نیزرسیدن به تعریف واحدکارچندان آسانی نیست.تعریفهای موجودازحاکمیت شرکتی دریک طیف وسیع قرارمی‏گیرندکه دیدگاههای محدوددریکسوودیدگاههای گسترده درسوی دیگرطیف قراردارند.دردیدگاههای محدود، حاکمیت شرکتی به‏رابطه شرکت وسهامداران محدودمی‏شود.این دیدگاه،الگویی قدیمی است که درقالب نظریه‏ نمایندگی بیان می‏شود.درآنسوی طیف،حاکمیت شرکتی رامی‏توان به صورت شبکه‏ای ازروابط درنظر گرفت که نه‏تنهامیان شرکت ومالکان آنها(سهامداران)بلکه میان شرکت وتعدادزیادی ازذینفعان نظیر کارکنان، مشتریان،فروشندگان ودارندگان اوراق قرضه وجوددارد.چنین‏دیدگاهی درقالب نظریه ذینفعان مطرح می‏شود. تعریفهای مختلف ازحاکمیت شرکتی وجوددارد،ازتعریفهای محدود ومتمرکز برشرکتها و سهامداران آنها گرفته تاتعریفهای جامع،ودربرگیرنده پاسخگویی شرکتهادربرابرگروه بی‏شماری از سهامداران، افرادیا ذینفعان.شواهدموجودحکایت ازآن داردکه حاکمیت شرکتی یکی ازرایج‏ترین عبارتها در مطالعات تجارت‏ جهانی درشروع هزاره جدیدشده است.فروپاشی شرکتهای بزرگی مانندانرون و ورلدکام درآمریکادرسالهای اخیر،توجه همه رابه نقش برجسته حاکمیت شرکتی وتوجه جدی به اصول ‏یاد شده درموردپیشگیری ازاین فروپاشی جلب کرده است وانجمن‏های حرفه‏ای ودانشگاهها در سراسر جهان توجه گسترده‏ای به این موضوع نشان می‏دهندبه نحوی که موضوع حاکمیت شرکتی‏به‏عنوان سرفصل درسی اصلی ومستقلی دردوره کارشناسی ارشدودکتری تدریس می‏شود. 2-2- حاکمیت شرکتی 25990551906905110011حاکمیت شرکتی به مجموعه روابط میان مدیریت اجرایی،هیئت مدیره،سهامداران و سایر طرفهای‏ مربوط در یک شرکت گفته می‏شودودوهدف اساسی کاهش ریسک بنگاه اقتصادی وبهبود کارایی درازمدت آنرا ،دنبال می‏کند.اعمال حاکمیت شرکتی صحیح از طریق اعضای مستقل‏ هیئت مدیره و کمیته‏های تحت نظر آنها عینیت یافته و در نهایت با ارتقای شفافیت و پاسخ‏دهی‏ مدیریت اجرایی،به اهداف خود نایل می‏شود.این جریان به‏عنوان بخش مهمی از مقررات احتیاطی‏ ناظر بر شرکتها،جایگاه ویژه‏ای داشته و مباحث مربوط به نحوه اعمال حاکمیت و نظارت بر روند امور،هم از نظر مقام ناظر و هم از نظر سهامداران باید مهم تلقی شود.(احمدپور،1388) سؤال اساسی آنکه چرا حاکمیت شرکتی طی دو دهه گذشته موضوع مهمی بوده ولی پیش از آن اهمیت خاصی نداشته است؟دلایل آن را می‏توان به این صورت مطرح کرد: 1- موج جهانی خصوصی‏سازی در دو دهه گذشته 2- تجدید سازمان صندوقهای بازنشستگی و رشد پس‏اندازهای شخصی 3- موج اعمال کنترل و فعالیتهای تلفیقی شرکتها از سال 1980 4- خارج شدن شرکتها از کنترل دولتها و یکپارچه کردن بازارهای سرمایه 5- بحرانهای سال 1998 آسیای شرقی که اهمیت حاکمیت شرکتی دربازارهای نوظهوررامشخص‏کرد 6- یکسری رسوایی‏هاوورشکستگی‏های اخیرشرکتهادرآمریکا باتوجه به بزرگ وپیچیده‌ترشدن معاملات واحدهای تجاری وتخصصی شدن مدیریت دردنیای کنونی، از کنترل‌ سهامداران برفعالیت‌های شرکت کاسته شده،بنابراین قسمت عمده‌ای ازمسئولیت‌هابردوش مدیران شرکت‌هاگذارده می‌شود. طبق قوانین موجود،سهامداران مالک شرکت‌هاومدیران،به نمایندگی ازآنان بایدمنابع شرکت رابه صورتی تخصیص دهندکه بالاترین عایدی نصیب سهامداران شود. حال باتوجه به شکست‌های تجاری وافشاشدن فساد‌های مالی اخیر،حقایق حاکی ازآن است که درشرکت‌ها،برخی ازمدیران بیشتردنبال منافع خودبوده‌اندتامنافع سهامداران وذی‌نفعان،برای حل این مشکل،قدرتمندسازی نظارت‌هاوکنترل‌هاروی عملکردسهامداران وهیات مدیره وبازتعریف روابط منطقی فی‌مابین مالکان،مدیران وناظران بهترین روش کنترلی خواهدبود. این نظارتهاباعث خواهدشدمقررات دست‌وپاگیرواضافی که به دلیل نبوداطمینان میان سهامداران ومدیران مطرح شده کاهش یابد. هدف اصلی حاکمیت شرکتی،تعیین کنترل‌هاونظارت‌های صحیح فی‌مابین سهامداران،هیات مدیره ومدیران اجرایی است. بنابراین،چنانچه درشرکت‌هابه موضوع اصول حاکمیت شرکتی توجه مناسب نشودچارچوبی منطقی برای ایجاداعتمادبلندمدت میان تصمیم‌گیران شرکت وذی‌نفعان فراهم نخواهدشد.( استكي،1380) 25539701169035120012همان‌طورکه پیش ازاین مطرح شدحاکمیت شرکتی ساختارها،فرآیندهاوسیستم‌هایی راشامل می‌شودکه عملیات موفق سازمان راراهبری کنند. بنابراین درصورت استقرارچنین ساختاری درسازمان،تقسیم وظایف ومسئولیت‌هابین سهامداران،هیات مدیره ومدیران اجرایی که شامل استقرارنقش‌های نظارتی (شامل کمیته حسابرسی داخلی، ‌کمیته حقوق وکمیته انتصابات و….) خواهدبود،اطمینان ازعملکردمدیران نزدسهامداران ایجادمی‌شود. علاوه براین،ایجادکنترل‌های داخلی مناسب ازجمله استقرارکنترل‌های مالی،حقوقی و ‌مدیریت ریسک ازشالوده‌های حاکمیت شرکتی هستند. دراین حالت است که درازای تقسیم وظایف نظارتی،مسئولیت وپاسخگویی پررنگ‌ترشده وتضادمنافع باعث شکل‌گیری روابط سالم وپایدارخواهدشد. هرچندبه اعتقاداینجانب اجرای حاکمیت شرکتی به معنای واقعی نیازمندشرایط وفرهنگ‌ سازی خاصی است وبه صورت کامل قابلیت اجرایی نخواهدداشت. زیراعامل کلیه کنترل‌هاونظارت‌هاونقش‌های اجرایی انسان است وکنترل انسان درقالب پست‌های متفاوت نظارتی واجرایی همواره دارای ریسک خطاخواهدبود. (مشايخ،1385) 2-3- نظامهای حاکمیت شرکتی بررسیهانشان می‏دهندکه هرکشوری،نظام حاکمیت شرکتی منحصربه‏خودرادارد.به اندازه‏کشورهای دنیا،نظام حاکمیت شرکتی وجوددارد.این نظام دریک کشورباتعدادی عوامل داخلی‏نظیرساختارمالکیت شرکتها،وضع اقتصادی،نظام قانونی،سیاستهای دولتی وفرهنگ،معین می‏شود. ساختارمالکیت وچارچوبهای قانونی از اصلی‏ترین وتعیین‏کننده‏ترین عوامل نظام حاکمیت شرکتی‏هستند.همچنین عوامل خارجی مانندمیزان جریان سرمایه ازخارج به داخل،وضع اقتصادجهانی،عرضه سهام دربازارسایرکشورهاوسرمایه‏گذاری نهادی فرامرزی، برنظام حاکمیت شرکتی‏موجوددریک کشورتأثیرگذارند.(عبدالخليق،1379) 2599055321627513001341910257810000تلاشهایی برای طبقه‏بندی نظامهای حاکمیت شرکتی صورت گرفته که بامشکلاتی همراه بوده‏است.بااین‏حال یکی ازبهترین تلاشهاکه ازپذیرش بیشتری نزدصاحب‏نظران برخورداراست،طبقه‏بندی معروف به نظامهای درون‏سازمانی وبرون‏سازمانی است.عبارت درون‏سازمانی وبرون‏سازمانی تلاشهایی رابرای توصیف دونوع نظام حاکمیت شرکتی نشان می‏دهد.درواقع،بیشترنظامهای حاکمیت شرکتی،بین این دوگروه قرارمی‏گیرند ودربعضی ازویژگیهای آنهامشترکند. این دوگانگی،حاصل تفاوتهایی است که بین فرهنگهاونظامهای قانونی وجوددارد.بااین‏همه،کشورهاتلاش دارندتااین تفاوتهاراکاهش دهندوامکان داردکه نظامهای حاکمیت شرکتی درسطح جهانی به‏هم نزدیک شوند (هاون، 2008). حاکمیت شرکتی درون‏سازمانی،نظامی است که درآن شرکتهای فهرست‏بندی شده یک‏کشورتحت مالکیت وکنترل تعدادکمی ازسهامداران اصلی هستند.این سهامداران ممکن است‏اعضای خانواده مؤسس (بنیانگذار) یاگروه کوچکی ازسهامداران مانندبانکهای اعتباردهنده،شرکتهای دیگریادولت باشند.به نظامهای درون‏ سازمانی به دلیل روابط نزدیک رایج میان شرکتهاوسهامداران عمده آنها،نظامهای رابطه‏ای نیزگفته می‏شود (جاسپربلم، 2006) درمدل حاکمیت شرکتی درون‏سازمانی به واسطه روابط نزدیک میان مالکان ومدیران،مشکل‏نمایندگی کمتری وجودداردولی مشکلات جدی دیگری پیش می‏آید.به واسطه سطح تفکیک‏ناچیزمالکیت وکنترل(مدیریت) در بسیاری ازکشورها(به‏عنوان مثال به دلیل مالکیت خانواده‏هامؤسس)ازقدرت سوءاستفاده می‏شود.سهامداران اقلیت نمی‏توانندازعملیات شرکت آگاه شوند.( نوروش،1388) شفافیت کمی وجودداردووقوع سوءاستفاده محتمل به نظرمی‏رسد.معاملات مالی،مبهم وغیرشفاف است وافزایش سوءاستفاده ازمنابع مالی،نمونه‏هایی ازسوءجریانهادراین نظامهاشمرده‏می‏شود.درواقع،دربسیاری ازکشورهای آسیای شرقی،ساختارهای تمرکزافراطی مالکیت ونقاط ضعف مربوط به حاکمیت شرکتی به خاطرشدت بحران آسیایی درسال 1997 موردانتقال قرارگرفته‏اند.درزمان بحران آسیایی،نظامهای حاکمیت شرکتی درکشورهای آسیایی شرقی به جای‏مدل برون‏سازمانی،بیشتردرگروه درون‏سازمانی قرارداشتند.حمایت قانونی ضعیف‏ترازسهامداران‏اقلیت دربسیاری ازکشورهای آسیای شرقی به سهامداران اکثریت امکان داد تا هنگام بحران به‏اختلاس وسوءاستفاده ازثروت سهامداران اقلیت بپردازند.بررسیهای بعدی نشان می‏دهدکه چگونه‏چندکشورازآسیای شرقی،تلاش کرده‏اندتانظامهای حاکمیت شرکتی خودراازطریق تغییردرقانون شرکتها اززمان بحران آسیایی اصلاح کنند (جنسن، 1976) 1397020504150025590503151505140014عبارت برون سازمانی به نظامهای تأمین مالی وحاکمیت شرکتی اشاره دارد.دراین نظامها،شرکتهای بزرگ توسط مدیران کنترل می‏شوندوتحت مالکیت سهامداران برون‏سازمانی یاسهامداران خصوصی قراردارند.این وضع به جدایی مالکیت ازکنترل(مدیریت)منتهی می‏شودکه‏توسط برلومینز درسال 1932 مطرح شد. همان‏طورکه بعدهاجنسن ومکلینگ‏2درسال 1976 درنظریه نمایندگی مطرح کردند،مشکل نمایندگی مرتبط باهزینه‏های سنگینی است که به سهامدارومدیرتحمیل می‏شود.درنظامها ی برون‏سازمانی،شرکتهابه‏طورمستقیم توسط مدیران کنترل‏می‏شوند،امابه‏طورغیرمستقیم نیزتحت کنترل اعضای برون‏سازمانی قراردارند.اعضای یادشده،نهادهای مالی وسهامداران خصوصی هستند.درآمریکاوبریتانیا،سرمایه‏گذاران نهادی بزرگ که‏مشخصه نظام برون‏سازمانی هستند،تأثیرچشمگیری برمدیران شرکتهادارند.(جنسن، 1986) بررسی تعریفهاومفاهیم حاکمیت شرکتی ومروردیدگاههای صاحب‏نظران،حکایت ازآن‏داردکه این نظام یک مفهوم چندرشته‏ای است وهدف نهایی حاکمیت شرکتی دستیابی به چهارموردزیردرشرکتهاست: پاسخگویی، شفافیت، عدالت رعایت حقوق ذینفعان 2-4- حاکمیت شرکتی و نمایندگی به‏طورکلی حاکمیت شرکتی می‏تواند به‏عنوان مسئله‏ای که یک نماینده(مدیرعامل شرکت)و سایر طرفهای اصلی(سهامداران،بستانکاران،عرضه‏کنندگان مواد اولیه،مشتریان،کارکنان و سایر گروههایی که مدیرعامل به نیابت از شرکت نسبت به آنها متعهد می‏شود)را درگیر می‏کند، توصیف شود.هیئت مدیره و حسابرسان مستقل نقش واسطه‏ها یا نماینده‏های ذی نفعان مختلف را ایفا می‏کنند.بنابراین مسئله حاکمیت شرکتی می‏تواند به‏عنوان یک مسئله نمایندگی که یک نماینده و چند ذینفع را دربر می‏گیرد،توصیف شود (خورانا، 2004). 2463165309499015001524765198691500قوانین حاکمیت شرکتی می‏تواند به‏عنوان خروجی فرآیند انعقاد قرارداد بین ذی نفعان مختلف‏ و مدیرعامل در نظر گرفته شود،بنابراین شاید موضوع اصلی حاکمیت شرکتی،فهم این مطلب باشد که نتیجه این انعقاد قرارداد چیست و حاکمیت شرکتی چگونه از معیارهای کارای خود منحرف‏ می‏شود.یکی از مسائلی که در سالهای اخیر به واسطه وقوع سلسله رسواییهای مالی در سطح‏ شرکتهای بزرگ اهمیت یافته است،نحوه اداره شرکتهایی است که مالکیت آنها گسترده و پراکنده‏ بوده و پدیده تفکیک کامل مدیریت از مالکیت در آنها به چشم می‏خورد.بررسی علل و شرایط پدیدآورنده و رسواییها نشان داده‏اند که در بیشتر موارد،نبود نظارت بر مدیریت و حاکمیت ناقص‏ سهامداران شرکتها بر نحوه اداره امور به همواره سپردن اختیار تام به مدیریت اجرایی،زمینه مساعدی‏ را برای سوءاستفاده و سوء مدیریت فراهم می‏کند.جلوگیری از بروز چنین شرایطی نیازمند اعمال‏ حاکمیت صحیح سهامداران از طریق نظارت دقیق بر مدیریت اجرایی و حسابرسی منظم شرکتهاست‏ که در مجموع با عنوان فرآیند حاکمیت سهامی شناخته می‏شود (کراوس، 2001). ترتیبات سازمانی ناشی از انتخابات شرکت و نقش و وظایف متعهدان هیئت مدیره،موضوعات‏ اصلی در مطالعات حاکمیت شرکتی است.مسئله برقراری توازن بین آزادی عمل مدیریت و حمایت‏ از سرمایه‏گذاران کوچک همواره از اهمیت خاصی برخوردار بوده است.آیا باید با نفوذ افراد مقتدر در شرکت،سهامداران بزرگ را محدود کرد یا از اثر رأی‏گیری متمرکز به‏عنوان راهی برای‏ محدود کردن آزادی عمل مدیریت استفاده کرد؟نگرانی صادرکنندگان قبلی پروانه شرکتها، استقرار رأی‏گیری در شرکتها بوده است به‏گونه‏ای که هر عضو(سهامدار)یک حق رأی داشته‏ باشد.هدف،برقراری دموکراسی از طریق حذف امتیازهای خاص برخی اعضاء و محدود کردن‏ تعداد رأیی بود که هر سهامدار می‏توانست به هنگام رأی‏گیری ارائه دهد(صرف‏نظر از تعداد سهمی‏ که نگهداری می‏کرد)اما به محض ایجاد دموکراسی شرکتی حرکت به سمت«یک سهم-یک‏ رأی»آن را به حاکمیت دولتمندان تبدیل کرد و این امر موجب پیدایش مالکیت و کنترل متمرکز شد2.بحث درموررد اینکه آیا مدیریت باید شرکت را در جهت منافع سهامداران یا در جهت منافع‏؟ (حمید، 2003). 2-5- کارایی پیش‏بینی‏شده و کارایی واقعی‏ 2406650311785016001616510231267000اقتصاددانان کارایی را با دو معیار تعیین می‏کنند.اولی،کارایی پیش‏بینی شده‏5و دومی کارایی پارتو است.اگر اساسنامه شرکت بیشترین امکان را برای ایجاد کارایی کلی برای تمامی گروههای سهامداران، بستانکاران، کارکنان،مشتریان،سازمانهای مالیاتی و سایر گروههای متأثر از عملکرد شرکت فراهم آورد،آنگاه کارایی «پیش‏بینی‏شده»یا«برنامه‏ریزی‏شده»محسوب می‏شود.معیار دوم،کارایی پارتو6است.آیین‏نامه‏های دیگر که برای ایجاد کارایی وجود دارند،کارایی پارتو را دنبال می‏کنند.اگر آیین‏نامه دیگری توسط گروههای مختلف برای پرداختهای شرکت تنظیم نشود، اساسنامه شرکت،کارایی پارتو محسوب می‏شود.دو معیار هنگامی که گروههای مختلف می‏توانند پرداختهای جبرانی‏7بین خودشان را قبول داشته باشند رابطه نزدیکی با یکدیگر دارند.آیین‏نامه‏ کارایی پارتو هنگامی که گروههای مختلف می‏توانند پرداختهای جنبی نامحدودی داشته باشند، یک آیین‏نامه بیشینه‏سازی اضافی محسوب می‏شود.با اینکه این دو مفهوم کارایی رابطه نزدیکی با یکدیگر دارند،تمایز بین آنها از اهمیت زیادی برخوردار است زیرا در عمل انتقالات جنبی، محدودیتهایی در ثروت ایجاد کرده و در ضمن باعث محدودیتهای استقراضی می‏شوند (میر، 1977). 2-6- دلایل نیازبه قوانین حاکمیت شرکتی یک پرسش بدیهی این است که چرامقررات،قوانین حاکمیتی خاصی(نظیرالزامات بورسهای‏سهام، مجلس، دادگاههایادیگرسازمانهای نظارتی)راالزامی می‏کند؟اگرمصالح شرکت درانجام‏پشتیبانی کافی ازسهامداران است،پس چراشرکتهاقوانینی راالزامی می‏کنندکه ممکن است برضدتولیدباشد؟حتی باگزینش بهترین اهداف،ممکن است تمامی اطلاعات موجودبرای تنظیم‏قوانین کاراتوسط قانونگذاران،دردسترس نباشد.ممکن است قانونگذاران توسط گروه خاصی ازذینفعان برای تنظیم قوانین به نفع آن گروه خاص اجیرشوند.حداقل دودلیل برای برقراری قوانین‏وجوددارد.اولین ومهم‏ترین درحمایت ازبرقراری قوانین این است که اگرمؤسسان یا سهامداران شرکت بتوانندهرگونه منشورسازمانی که می‏خواهندطراحی واجراکنند،به سمت‏تنظیم قوانینی ناکاراخواهندرفت،درنتیجه نمی‏توانندمنافع تمامی گروههارادریک معامله کامل‏پوشش دهند.مبحث دوم این است که حتی اگرشرکتهادروهله اول انگیزه درستی برای تنظیم‏قوانین کاراداشته باشند،ممکن است بعدهابخواهندآن قوانین رامنسوخ کنندیاتغییردهند.این‏مسئله زمانی تشدیدمی‏شودکه شرکتهاالزامی درعدم تغییرقوانین نداشته باشند.زمانیکه سهامداران پراکنده باشندومنافع گروه خاصی درشرکت دنبال نشود،این امکان وجودداردکه‏مدیران قوانین رابه نفع خویش تغییردهند.( غلامحسين زاده،1388) 2-7- مالکیت پراکنده و حاکمیت شرکتی 1651011163300024860251670050170017مالکیت پراکنده منشأ مهمی از مسائل مطرح در مورد حاکمیت شرکتی است،به‏همین‏دلیل ابتدا به‏ پاسخ این پرسش می‏پردازیم که چه عواملی باعث پراکندگی مالکیت می‏شوند؟حداقل سه دلیل‏ برای به وجود آمدن پراکندگی مالکیت مطرح است.اولین و شاید مهم‏ترین دلیل این است که ثروت‏ سرمایه‏گذاران انفرادی ممکن است به میزان کمتری به اندازه برخی سرمایه‏گذاریها بستگی داشته‏ باشد.دوم اینکه حتی اگر یک سهامدار بتواند سهم بزرگی از شرکت را در اختیار بگیرد به دلیل‏ تمایل به تنوع بخشی ریسک،ممکن است سرمایه‏گذاری کمتری در شرکت انجام دهد.دلیل سوم، نگرانی سرمایه‏گذاران در مورد نقدینگی است.هرچه تعداد سهام در دست یک سهامدار خاص‏ بیشتر باشد نگرانی او برای نقد کردن آنها در بازار ثانویه بیشتر خواهد بود.مالکیت پراکنده ممکن‏ است باعث شود که منافع تمامی اشخاص پوشش داده نشود (پیتمن، 2004). در شرکتهای سهامی بزرگ که سهام آنها در اختیار افراد متعددی است،به علت تضاد منافع‏ بالقوه بین مالکان و مدیران،اهداف مدیریت سازمان از اهداف سهامداران جداست،در نتیجه‏ سهامداران کنترل ناچیزی بر مدیریت شرکت دارند.دراین‏صورت زمینه‏ای فراهم می‏آید تا مدیران‏ رأسا به نحوی عمل نمایند که از نظر آنها بهترین است.هرچه شرکت وسیع‏تر و تعداد سهامداران‏ بیشتر باشد،قدرت نفوذ و دسترسی به منابع اطلاعاتی شرکت کمتر است.سهامداران به‏عنوان مالک‏ نیاز دارند از عملکرد نمایندگان خود مطلع باشند تا به مقایسه پرداخته و در زمینه تداوم یا قطع‏ سرمایه‏گذاری در آن واحد تصمیم‏گیری کنند (اسکات، 1976). 25082504809490180018-5715404368000مدیران برای ارائه عملکرد خود،گزارشهای مالی دوره‏ای ارائه می‏کنند.سهامداران می‏توانند با اطلاعاتی که از این طریق در اختیارشان قرار می‏گیرد به ارزیابی سرمایه‏گذاریهایشان بپردازند. معیارهایی که در این ارزیابی مورد توجه قرار می‏گیرد از دید سرمایه‏گذاران و مدیران حائز اهمیت‏است.سرمایه‏گذاران همواره ارزیابی عملکرد شرکتها را به منظور شناسایی فرصتهای مطلوب‏ سرمایه‏گذاری مدنظر قرار می‏دهند.آنچه سهامداران را به سرمایه‏گذاری پس‏اندازهایشان در فعالیت‏ خاصی سوق می‏دهد،عملکرد مطلوب آن صنعت است که در نتیجه افزایش ارزش شرکت و در نهایت افزایش ثروت سهامداران را دربر خواهد داشت.مدیران به سازوکارهایی که از طریق آنها عملکردشان مورد قضاوت قرار می‏گیرد،توجه دارند.آنها به دنبال اطلاعاتی درباره حساسیت‏ مستقیم پاداش نسبت به عملکرد هستند.وقتی که نظام پاداش نسبت به عملکرد حساس نباشد،این‏ شرکت،مدیران خود را از دست خواهد داد و آنان شرکت را ترک خواهند کرد.بازار نیروی کار مدیریتی نیز فشارهای مستقیم زیادی به شرکت وارد می‏کند تا مدیران را براساس عملکردشان‏ طبقه‏بندی کرده و پاداش آنها را تعیین کند.اعمال این فشارها حاصل از این حقیقت انکارناپذیر است که شرکت در حال فعالیت،همواره در بازار رقابتی کار به دنبال مدیران جدید است.مدیران‏ هم این امر را تشخیص می‏دهند که در بازار کار مدیریتی برای تعیین دستمزد،عملکرد آنها مورد بررسی قرار می‏گیرد و اینکه مدیران تا چه حدی توانسته‏اند در افزایش ثروت سهامداران نقش داشته‏ باشند.از طرفی ممکن است مدیریت برای تثبیت هرچه بیشتر شرایط حاضر و نجات خود،در حدی‏ تلاش کند تا آن را به صورت مطلوب حفظ کند.بااین‏حال چنین تلاشی الزاما در راستای دستیابی‏ به بهترین حالت ممکن نیست.دراین‏راه ممکن است حتی از تحمل ریسکهای قابل‏قبول اجتناب‏ ورزد و در راستای حداکثر کردن منافع سهامداران حرکت نکند (ژین چانگ، 2008). از سوی دیگر مالکیت با تمرکز بالا نیز مشکلات خاص خود را به همراه دارد و باعث ایجاد ضعف در سازوکارهای حاکمیت شرکتی می‏شود.چنانچه مالکیت فقط در دست افراد خاصی باشد و آنها مطابق با اهداف خود،شرکت را کنترل کنند،آنگاه منافع سهامداران اقلیت و دیگر افراد بیرونی در نظر گرفته نخواهد شد.( غلامپور،1389) 6159551060350027006555738495190019کلاسنس و دیگران در سال 2000 نشان دادند که تمرکز بالای مالکیت افراد داخلی می‏تواند به‏ تصمیمات مالی و سرمایه‏گذاری ضعیف منتهی شود.بنابراین به نظر می‏رسد مالکیت افراد داخلی‏ عامل مهمی است که می‏تواند تأثیر با اهمیتی بر تصمیمات مالی شرکت داشته باشد.آنها نشان دادند که ساختار مالکیت بسیاری از شرکتهای آسیای شرقی مانند بسیاری از شرکتهای تایلندی از تمرکز بالایی برخوردار است.بسیاری از این شرکتها نیز شرکتهایی هستند که کنترل خانوادگی بر آنها اعمال می‏شود.آنها به این نکته اشاره می‏کنند که استفاده از ساختارهای مالکیت هرمی در آسیای‏ شرقی بسیار متداول است.به‏علاوه گروه مدیریت به همراه اعضای خانواده در رأس مالکیت هرمی‏ معمولا بزرگترین دارنده بلوک سهام هستند.همچنین شواهد پشتیبانی برای این موضوع فراهم‏ آوردند که خانواده‏هایی که مدیریت شرکت در دست آنهاست به جای دادوستد سهام،سهام خودرا نگه می‏دارند.آنها نشان دادند که باوجود اینکه تجزیه سهام،تعداد سهام موجود برای‏ سرمایه‏گذاران خرده‏فروش یا افراد بیرونی را افزایش می‏دهد،نسبت بالای سهام نگهداری‏شده‏ توسط افراد داخلی مانع از اثر مثبت تجزیه سهام بر نقدینگی سهام می‏شود.بنابراین نقدینگی سهام‏ باید بعد از تجزیه سهام برای شرکتهایی که مالکیت افراد داخلی در آنها بالاست،بدون تغییر باقی‏ بماند.سهامی که توسط افراد داخلی و مالکان خانوادگی نگهداری می‏شود معمولا به‏طور فعال‏ دادوستد نمی‏شود.اگر درصد سهامی که توسط افراد داخلی نگهداری می‏شود بالا باشد،در پی آن‏ تعداد سهام باقیمانده برای دادوستد در بازار پایین خواهدماند.بنابراین افزایش نقدینگی سهام برای‏ سهم‏هایی که تمرکز مالکیت افراد داخلی در آنها بالاست، باید پایین باشد زیرا این‏گونه سهم‏ها دیگر برای سرمایه‏گذاران بیرونی جذاب نخواهند بود.( شجاعي،1389) لمون و لینس‏در سال 2003 رابطه بین ساختار مالکیت،حاکمیت شرکت و ارزش شرکت را در کشورهای آسیای شرقی بررسی کرده و می‏گویند برعکس اقتصاد آمریکا و دیگر اقتصادهای‏ پیشرفته،استفاده وسیع از ساختارهای مالکیت هرمی در اقتصادهای آسیای شرقی به افراد داخلی‏ شرکتها این امکان را می‏دهد که کنترل مؤثری را بر شرکت اعمال کنند.علاوه بر این نبود مراقبتهای قانونی قوی و دیگر سازوکارهای حاکم بیرونی در بسیاری از اقتصادهای نوظهور مشکل‏ بین افراد داخلی کنترل‏کننده و سرمایه‏گذاران خارجی را تشدید می‏کند.( مولودي،1388) جلوگیری از تمرکز مالکیت شدید و درعین‏حال جایگزینی تمرکز جزئی مالکیت و ارزیابی‏ صحیح عملکرد مدیران توسط مالکان می‏تواند سبب تقویت سازوکارهای حاکمیت شرکتی شود. دراین‏صورت سهامداران می‏توانند مطمئن باشند که نمایندگان(مدیران)درصورتی‏که محرکهای‏ لازم به آنها داده شود و کنترل شوند، تصمیمات مطلوب و در راستای حداکثر کردن ثروت‏ سهامداران اتخاذ خواهند کرد.اما در نهایت توجه به این نکته ضروری است که سهامداران با انتخاب معیار مناسب ارزیابی عملکرد که در نهایت،مبنای تعیین پاداش مدیران قرار می‏گیرد،علاوه‏ بر اتخاذ تصمیمات سرمایه‏گذاری بهتر،می‏توانند با جهت‏بخشی به منافع مدیران درراستای منافع‏ خود،بهتر و سریع‏تر به اهدافشان دست یابند.امروزه یکی ازمهم‏ترین مسائل شرکتها ، اندازه‏گیری‏ عملکردآنهاست.اینکه شرکتها تا چه اندازه در بالا بردن منافع سهامداران خود کوشیده‏اند، بانکها و مؤسسه‏های اعتباری در اعطای تسهیلات به شرکتها چه شاخصهایی را در نظر می‏گیرند،مالکان‏ شرکتها در پرداخت پاداش به مدیران چه ابعادی را در نظر می‏گیرند و در نهایت اینکه مراجع دولتی‏ باتوجه به الزامات قانونی در ارتباط با شرکتها به چه نکاتی توجه می‏کنند می‏توان با روشهای‏ ارزیابی عملکرد شرکتها،به صورتی مناسب پاسخ داد3.در این راستا سازوکارهای حاکمیت‏شرکتی از اهمیت خاصی برخوردار می‏شود. این سازوکارها باید به‏گونه‏ای طراحی شود که تا حد امکان مشکل تمامی سهامداران شرکتهای بزرگ را برطرف کند (تیوه، 1993). 2-8- اصول حاکمیت شرکتی 2677795167005020002016510104902000اصول حاکمیت شرکتی سازمان همکاری و توسعه اقتصادی در سال 1999 به تأیید وزرای‏ کشورهای عضورسید و همچنان آزمونی بین‏المللی برای سیاستگذاران،سرمایه‏گذاران،شرکتها در عرصه جهانی محسوب می‏شود.آنها حاکمیت شرکتی را توسعه داده و رهنمود خاصی برای قانونگذاران و پیشگامان مقررات،هم در کشورهای عضو سازمان همکاری و توسعه اقتصادی و هم‏ در کشورهای دیگر فراهم کرده‏اند.در سال 2002 اصول حاکمیت شرکتی توسط دست‏اندرکاران‏ سازمان همکاری و توسعه اقتصادی مورد بازبینی قرار گرفت.این بازبینی دربرگیرنده بررسی جامعی‏ از چالشهای فراروی حاکمیت شرکتی بود و کمک شایانی به گروههای مختلف کرد.پس از آن نیز این سازمان،توسعه اصول حاکمیت شرکتی را دنبال کرد.هدف از برقراری این اصول کمک به‏ کشورهای عضو سازمان همکاری و توسعه اقتصادی و سایر کشورها در بهبود و ارزیابی چارچوب‏ قانونی و سازمانی حاکمیت شرکتی و فراهم کردن رهنمودها و پیشنهادهایی برای بورسهای اوراق‏ بهادار،سرمایه‏گذاران،شرکتها و سایر گروههاست که نقشی در فرآیند توسعه حاکمیت شرکتی‏ مناسب دارند.اصول حاکمیت شرکتی،الزام‏آور نیستند و تناقضی با قوانین داخلی کشورها ندارند و فقط روشهایی برای رسیدن به هدفهای تعریف ‏شده را پیشنهاد می‏کنند.این اصول می‏تواند به منظور توسعه قالبهای قانونی مورد استفاده سیاستگذاران قرار بگیرد.شرکتها نیز به منظور باقی ماندن در عرصه رقابت،باید با ابتکار و تطبیق خود با شرایط اجرای اصول حاکمیت شرکتی از فرصتهای‏ جدید استفاده کنند.همچنین دولتها نقش مهمی در شکل‏گیری قالبهای قانونی و اجرایی دارند به‏ نحوی که بتواند انعطاف لازم را در جهت عملکرد کارآمد بازار و پاسخگویی به انتظارات‏ سهامداران داشته باشد و برعهده دولتها و فعالان بازار است که در رابطه با چگونگی اجرای این‏ اصول تصمیم‏گیری کنند و هزینه و فرصتهای موجود را ارزیابی کنند.( زارعي،1389) در 22 آوریل سال 2004،سازمان همکاری و توسعه اقتصادی نسخه بازبینی‏شده اصول‏ حاکمیت شرکتی را با تأیید 30 کشور عضو منتشر کرد.در این نسخه،پاسخگویی در سطح ملی به‏ عنوان راهی برای جلب اطمینان عمومی در نظر گرفته شده است.اصول بازبینی‏شده سال 2004 سازمان همکاری و توسعه اقتصادی نظیر ویرایشهای قبلی آن،خاص کشورهای عضو این سازمان‏ نیست،بلکه برای تمامی اقتصادهای نوظهور و در حال پیشرفت نیز سودمند است‏.( جالبي،1388) اصول حاکمیت شرکتی به این شرح است: اصل اول- ایجاد زیربنای لازم برای اجرای کارآمد اصول حاکمیت شرکتی:اصول حاکمیت‏ شرکتی باید در راستای افزایش شفافیت و کارایی بازارها اجرا شود.همچنین باید با قوانین داخلی‏ سازگار باشند و مسئولیتهای قانونگذار،مدیران و دستگاههای اجرایی نیز از یکدیگر تفکیک شود. 26663651005205210021اصل دوم- حقوق سهامداران عمده و جزء:اصول حاکمیت شرکتی باید از حقوق تمامی‏ سهامداران،حمایت کند.برای دستیابی به این هدف،توجه به یکسری نکات ضروری است: حقوق اولیه سهامدار عبارت است از وجود نظام ثابت مالکیت،امکان نقل و انتقال سهام، دریافت اطلاعات دوره‏ای شرکت سرمایه‏پذیر،امکان اظهارنظر و حق رأی در مجامع عمومی، امکان انتخاب و تغییر اعضای هیئت مدیره و سهیم بودن در سود شرکت.( چالاکي،1389) سهامداران حق دارند به‏طورکامل از اطلاعات و تصمیماتی که تأثیر بنیادی در شرایط و سودآوری شرکت دارند.مطلع شوند.این اطلاعات دربرگیرنده اصلاحات در اساسنامه شرکت، افزایش سرمایه و معاملات سهام و تغییرات اساسی در داراییهای شرکت است که می‏تواند در فروش‏ و سودآوری شرکت مؤثر باشد. ( باقري،1389) سهامداران باید امکان شرکت و رأی دادن در مجامع عمومی را داشته باشند که در این رابطه‏ باید زمان و مکان و دستورات جلسه مجامع پیش از مجمع به اطلاع سهامداران برسد،به سهامداران‏ باید فرصت سؤال از هیئت مدیره در رابطه با گزارش حسابرس و عملکرد هیئت مدیره داده شود، تصمیم‏گیری در موردپاداش و حق حضور هیئت مدیره باید به تصویب اکثریت سهامداران برسد و حق رأی سهامداران به صورت حضوری یا واگذاری حق رأی باید محفوظ باشد.( خسرونژاد،1388) اصل سوم- رفتار یکسان با سهامداران:حاکمیت شرکتی باید به نحوی باشد که با تمامی‏ سهامداران نظیر سهامداران جزء و خارجی،مانند سهامداران عمده برخورد شود.همچنین تمامی‏ سهامداران می‏توانند در صورت تجاوز به حقوق آنها نسبت به جبران خسارت خود اقدام کنند.در این ارتباط،معاملات براساس اطلاعات نهانی و معاملات شخصی که می‏تواند حقوق سهامداران‏ دیگر را تضییع کند،ممنوع است.همچنین معاملات با اشخاص و شرکتهای وابسته باید افشا شود. اصل چهارم- نقش کارمندان در حاکمیت شرکتی:اصول حاکمیت شرکتی باید حقوق قانونی‏ کارمندان را براساس قراردادهای متقابل به رسمیت بشناسد و همکاری پویا بین شرکت و کارمندان‏ را به منظور ایجاد ثروت،شغل و بهبود وضع مالی شرکت ترویج کند.در این ارتباط کارمندان باید بتوانند به عملکرد غیرقانونی هیئت مدیره اعتراض کنند و این موضوع نباید موقعیت آنها را تهدید کند. 25196801907540220022اصل پنجم- شفافیت در افشای اطلاعات:شرکتها باید اطلاعات مالی و عملکرد هیئت مدیره را به صورت دوره‏ای در اختیار سهامداران قرار دهند.این افشای اطلاعات باید دربرگیرنده صورتهای‏ مالی،فعالیت شرکت و تغییرات ترکیب سهامداران باشد.این اطلاعات باید براساس استانداردهای‏ حسابداری و مالی تهیه شود.همچنین حسابرسی سالیانه باید توسط حسابرس مستقل تهیه و در اختیار سهامداران و ذی نفعان قرار داده شود.حسابرسان مستقل باید توسط سهامداران انتخاب شوند. اصل ششم- مسئولیتهای هیئت مدیره:اصول حاکمیت شرکتی باید نحوه مدیریت شرکت، نظارت بر فعالیت اعضا و مسئولیت‏پذیری اعضای هیئت مدیره را تبیین کند.هیئت مدیره باید تمام‏ تلاش خود را در راستای تعالی شرکت انجام دهد.تصمیم‏های آنها نیز باید به‏گونه‏ای باشد که‏ حقوق همه سهامداران حفظ شود.همچنین هیئت مدیره باید راهبردهای شرکتها را مدنظر داشته ونسبت به بازبینی آنها اقدام کنند.این اصول برنامه‏های آتی ریسک‏پذیری،تهیه بودجه سنواتی، سازوکارهای نظارتی و نحوه اداره سرمایه‏های شرکت را دربر می‏گیرد.همچنین پس از ابلاغ‏ اعضای هیئت مدیره و ابلاغ حکم،باید اطلاعات مربوط به اعضا به‏طورکامل افشاء شود و این افراد باید به منظور انجام مسئولیتهای خود،به اطلاعات میان‏دوره‏ای و دقیق دسترسی داشته باشند.(جنسن، 1976) 2-9- حاکمیت شرکتی و قوانین و مقررات کشورها 2519680525843523002316510457009500مسائل قانونی با نظریه نئوکلاسیک تأمین مالی شرکت‏آمیختگی زیادی دارد.یک نظریه اثباتی‏ بدون آمیختگی با مسائل حقوقی و توضیح عوامل قانونی،ناقص می‏باشد.تحقیقات اخیر در مورد حاکمیت شرکتی در بین کشورها،اختلافات زیادی را در مواردی همچون تمرکز مالکیت،توسعه‏ بازار سرمایه،ارزش حق رأی و استفاده از تأمین مالی خارجی نشان می‏دهد.از آن مهم‏تر اینکه به‏ نظر می‏رسد این اختلافها به شدت به مراقبتهای قانونی تعیین‏شده برای سرمایه‏گذاران جزء بستگی‏ داشته باشد.از این نظر،سطح مراقبت می‏تواند به ماهیت و منطقه جغرافیایی نظام حقوقی یک کشور بستگی داشته باشد.همچنین به نظر می‏رسد نظامهای قانونی متداول در مراقبتهای قانونی از سرمایه‏گذار و ایجاد انگیزه برای رشد بازار سرمایه و پراکندگی مالکیت تأثیر به‏سزایی داشته باشند. اندازه،عمق و نقدینگی بازارهای سهام با کیفیت مراقبتهای قانونی تعیین‏شده برای سهامداران رابطه‏ مستقیمی دارد.علاوه بر این از آنجا که ماهیت و کیفیت این مراقبتهای قانون در بین کشورهای‏ مختلف،اختلافات زیادی دارد،نظامهای مشابه با مالکیت متمرکز یا مالکیت پراکنده و با ساختارهای حاکمیتی متفاوت،همه به‏عنوان شرکت در نظر گرفته می‏شود.آنچه در این‏مورد، اهمیت پیدا می‏کند چگونگی برخورد با این مسئله است که چگونه قوانین و مقررات،هم به‏ مراقبتهای قانونی خود از سهامداران اقلیت و هم به حمایت از خصوصی‏سازی بپردازند (هاون، 2008). بخش مهمی از مطالعات موجود درباره حاکمیت شرکتی،فقط شرکتهای بخش عمومی را به‏ صورت تلویحی مورد تجزیه و تحلیل قرار می‏دهند.این مسئله موضوع را به تعداد اندکی شرکت و در واقع فقط بخشی از فعالیتهای اقتصادی محدود می‏کند.محدود کردن مطالعه حاکمیت شرکتی به‏ شرکتهای بخش عمومی، تحقیقات را از دستیابی به مؤثرترین راهکارهای سازمانی برای به کارگیری‏ فعالیتهای سودمند بازمی‏دارد. بدون توجه به موج خصوصی‏سازی اخیر،شرکتهای خصوصی‏ کاراترین شکل واحدهای تجاری محسوب می‏شوند.این مسئله سبب گسترش موضوع حاکمیت‏ شرکتی به شرکتهای خصوصی نیز شده است.اگر شرکتها دربرگیرنده مؤسسه‏ها و نهادهای اجتماعی‏ درگیر تولید و فروش کالا و ارائه خدمات باشند،هردو بخش خصوصی و عمومی نظیر بیمارستانها،کلوپها و انجمنها نیز باید شامل شوند.بنابراین مسئله حاکمیت شرکتی تقریبا شامل‏ تمامی فعالیتهای اقتصادی یک کشور می‏شود.( حقیقی،1385) باتوجه به موج جهانی خصوصی‏سازی و ضرورت اجرای اصل 44 قانون اساسی،به منظور رشد و توسعه اقتصادی کشور براساس عدالت اجتماعی و فقرزدایی باید در تهیه و تدوین و بازنگری‏ قوانین و مقررات کشور،کارشناسی‏های لازم صورت گیرد.به کارگیری اصول حاکمیت شرکتی در کشور ما نیز برای توسعه بازار سرمایه امری مهم و اجتناب‏ناپذیر است.در ایران نیز در مورد حاکمیت شرکتی اقداماتی صورت گرفته است اما بسط و گسترش فعالیتهای مربوط به برقراری‏ حاکمیت شرکتی مناسب،ضروری است.مرکز تحقیقات و توسعه بازار سرمایه سازمان بورس و اوراق بهادار در سال 1383 ویرایش اول آیین‏نامه حاکمیت شرکتی را منتشر کرد.این آیین‏نامه در 22 ماده و دو تبصره تنظیم شده و شامل تعریفها،وظایف هیئت مدیره و سهامداران،افشای اطلاعات‏ و پاسخگویی و حسابرسی است.تشکیل شرکت سهامی بورس از دیگر اقدامات در این‏زمینه است‏ که امکان مشارکت اقشار مختلف جامعه در بازار مالی را فراهم می‏آورد.سهامداران در چنین‏ ساختاری براساس میزان سهام خود رفتار کرده و شرکت در شرایطی که بیشترین آرا بر آن حاکم‏ است،اداره می‏شود.(دريائي،1388) 2-10- بازار سرمایه در ایران بازار سرمایه در ایران از سابقه ای در حدود 36 سال برخوردار است . فعالیت اصلی این بازار ، عمدتاً در بورس اوراق بهادار تهران و بر معاملات سهام ، متمرکز بوده است . ابزارهای موجود در بازار اولیه ، بر اساس قوانین موجود عبارتند ازADDIN EN.CITE ولی زاده139044417ولی زاده, کتایونمحمدی کهورین, مهدیتازه های جهان بیمهتازه های جهان بیمه40-491631390http://www.noormags.com/view/fa/articlepage/884736fa(ولی زاده, 1390) : 25539707397752400241- اوراق قرضه 2- اوراق مشارکت 3- سهام به موجب قانون تجارت ، شرکت های سهامی عام تحت شرایطی که در قانون تجارت تعیین شده مجاز به انتشار و عرضۀ عمومی سهام و همچنین انتشار سهام جدید به منظور افزایش سرمایه شرکت ، در بازار اولیه می باشند . بر اساس « قانون انتشار اسناد خزانه و اوراق قرضه دولتی » و «قانون تجارت» ، تنها دولت یا مؤسسات دولتی و شرکت های سهامی عام ، مجاز به انتشار اوراق قرضه می باشند . پس از پیروزی انقلاب اسلامی ، تمایل افراد و مؤسسات بخش خصوصی به خریداران اوراق قرضه به دلایل گوناگون ، از جمله ربوی بودن این اوراق ، به تدریج کاسته شد و از سال 1363 با اجرای « قانون عملیات بانکی بدون ربا » اوراق قرضه جدیدی برای عرضه به مردم منتشر شد. بنابراین معرفی اوراق جانشین اوراق قرضه ، بیش از پیش ضروری می نمود . به این منظور در سال 1373 اوراق مشارکت ، با هدف افزایش مشارکت مردم در فعالیت های اقتصادی و ایجاد تنوع در ابزارهای مالی طراحی گردید و در سال 1376 برای قانونمند نمودن انتشار اوراق مشارکت ، «قانون نحوۀ انتشار اوراق مشارکت» به تصویب رسید . بازار ثانویه ایران ، شامل بازار بورس اوراق بهادار و بازار خارج از بورس است . به موجب قانون تأسیس بورس اوراق بهادار مصوب 1345 ، بورس اوراق بهادارتهران، فعالیت خود را در سال 1346 آغاز نمود . فعالیت اصلی این بازار از بدو تأسیس تاکنون عمدتاً بر روی معاملات سهام متمرکز بوده است (ولی زاده, 1390). بازار خارج از بورس در معنای خاص ، بازاری متشکل از دلالان و کارگزاران اوراق بهادار است که غالباً مذاکرات مربوط به معاملات ، به صورت تلفنی انجام می شود. شایان ذکر است که در مفهوم اخیر ، بازار خارج از بورس در ایران وجود ندارد. لیکن در مفهوم عام آن ، شرکت ها و سازمان های منتشر کنندۀ اوراق بهادار(سهام و اوراق مشارکت) که در بورس پذیرفته نشده اند ، به منظور ایجاد نقد شوندگی برای ابزارهای خود بازارهای ثانویه ایجاد کرده اند . قابل ذکر است که به دلیل پراکندگی و فقدان اطلاعات در مورد این شرکت ها و نبود سازمان ناظر بر این بازار ، اطلاعات قابل اتکایی در مورد این بازار وجود ندارد . 2-11- شیوه های تأمین مالی و عوامل مؤثر بر ارزیابی آن 24974552035175250025مؤسسات اقتصادی به منظور افزایش سرمایه در گردش ، بازپرداخت بدهی ها ، خرید دارایی های ثابت و سرمایه گذاری در طرح های سود آور نیاز دارند که همیشه به دنبال کسب منابع مالی مناسب و کم هزینه باشند یا در پی نوآوری انواع ابزارها ی مالی متنوع و انعطاف پذیر باشند . شاهد عینی این ادعا کشورهای توسعه یافته می باشند به گونه ای که در بازارهای مالی آن ها صدها نوع دارایی مالی و اوراق مشتقه مورد مبادله قرار می گیرد. شیوه های عمده تأمین مالی به سه دسته منابع داخلی و منابع خارجی و منابع بدون هزینه تقسیم می شوند : منابع داخلی : بنگاه های اقتصادی برای رسیدن به اهداف و اجرای برنامه های مد نظر خود در بلند مدت در هر دوره مالی ، مقداری از سود هر دوره را تحت عنوان اندوخته ها ، استهلاک ، سود انباشته و... کنار می گذارند تا در مواقع مقتضی و نیاز به وجه نقد ، آن را به مصرف برسانند به این دسته از منابع مالی اصطلاحاً «منابع مالی داخلی » می گویند . به عبارت دیگر چون این منابع از داخل بنگاه اقتصادی تأمین می شوند به منابع مالی داخلی معروف اند (اسدی, 1390). از جمله منابع مالی داخلی می توان به موارد زیر اشاره کرد : کاهش دارایی های جاری : مشکل اصلی بعضی از شرکت های تأمین مالی به خاطر سرمایه در گردش و به ویژه خرید مواد اولیه است . برای رفع این مشکل به جای خرید شش ماهه یایک ساله مواد اولیه ، سفارشهای خرید را به سفارشهای کوچکتر تقسیم کرده تا مواد اولیه به هنگام مصرف خریداری شود. به دلیل اهمیت این موضوع روشهایی برای افزودن بر کارایی و بازده شرکت ها ابداع شده است که موجودی مواد اولیه تنها برای چند ساعت مصرف، نگهداری می شود. همچنین می توان از انباشت غیر حضوری و زیاد وجوه نقد در حسابهای شرکت جلوگیری کرد و برای مصارف سرمایه گذاری کوتاه مدت از آنها استفاده کرد.(خورانا، 2004). فروش دارایی های ثابت : دارایی های بلا استفاده ، ماشین آلات و ساختمان های راکد و بدون استفاده می تواند منابع مناسبی برای تأمین مالی باشد به گونه ای که با فروش این دارایی ها و در صورت به صرفه بودن اجاره ، از اجاره به عنوان روشی جایگزین برای خرید دارایی های مناسب ثابت استفاده کرد که این شیوه مستلزم بررسی های امکان سنجی و توجیه پذیری اقتصادی است . ذخایر استهلاک : شرکت ها به منظور تأمین منابع لازم برای استهلاک دارایی های ثابت هر ساله مبالغی را کنار می گذارند تا در پایان عمر دارایی های ثابت بتوانند آنها را با دارایی های جدید معاوضه نمایند . به جای منظور کردن ذخایر استهلاک بیشتر برای خرید ماشین آلات جدید ، از طریق تعمیر می توان بر ظرفیت تأسیسات موجود افزود . 26663651414780260026190574866500سود انباشته : شرکت های سهامی هر ساله در صورت برخورداری از سود درصدی از آن را به جای پرداخت به سهامداران ، با اهداف مختلف در شرکت نگهداری می کنند که مجموعه این سودهای نگهداری شده طی سالهای مختلف سود انباشته گفته می شود.در دسترس بودن آن نه تنها به سودهای تحصیل شده واحد انتفاعی وابسته بوده بلکه به سیاست مستقیم سود سهام آن نیز بستگی دارد(اسدی, 1390). از جمله مزایای سود انباشته در ساختار سرمایه می توان به موارد زیر اشاره کرد : 1- واحدهای انتفاعی به منابع خارجی که تعهدات سنگین تری را در پی دارد، کمتر محتاج می شوند . 2- بهره(اوراق قرضه یا وام) یا سود(سهام ممتاز) از این بابت پرداخت نمی شود. 3- وجوه در دسترس برای پرداخت سود سهام به سهامداران فعلی در آینده افزایش می یابد . 4- سهامداران حق مالکیت خود را حفظ می کنند. 5- هزینه ای مثل انتشار اوراق بهادار ندارند . معایب استفاده از روش سود انباشته هم عبارتند از : 1- سود انباشته به مبلغ موجود آن محدود می شود و اگر نیاز شرکت بیشتر از آن باشد باید بقیه وجوه از راههای دیگر تأمین مالی گردد. 2- عدم تقسیم سود یا تقسیم سود اندک به احتمال زیاد موجب تنزل قیمت سهام در بازار می شود، چون که برخی از سرمایه گذاران به امید دریافت سود سهام بیشتر در شرکت ها سرمایه گذاری می کنند (اسدی, 1390). منابع بدون هزینه : منابع مالی که ظاهراً هزینه ای ندارد، استفاده از این گونه منابع بسیار به نفع شرکت است چرا که منابع بدون هزینه سبب می شوند تا هزینه سرمایه کاهش یابد و سود سهامداران و ارزش سهام افزایش یابد. این گونه منابع عبارتند از : 24631651675130270027بستانکاران تجاری: که در اثر خرید نسیه کالا از عرضه کنندگان مواد اولیه و تجهیزات و ماشین آلات ایجاد می شود . اما اینکه تا چه میزان می توان از این منبع استفاده کرد به شرایط رقابتی حاکم بر بازار کالای مورد نیاز شرکت بستگی دارد اگر بازار کالای مورد مصرف شرکت ، بازاری رقابتی باشد و فروشندگان آن به فروش محصولات آنها به شرکت علاقمند باشند امکان خرید نسیه برای شرکت وجود دارد و جذب موافقت فروشنده برای پرداخت بهای کالا در مدتی طولانی امکان پذیر است . به این ترتیب شرکت از منبع مالی ظاهراً بدون هزینه ای بهره مند می شود . پیش دریافت از مشتریان : موفقیت این روش به موقعیت محصولات شرکت و میزان برتری آن در بازار بستگی دارد. آشکار است که هر چه قدرت انحصاری شرکت در بازار بیشتر باشد این شیوه تأمین مالی امکان پذیرتر خواهد بود.تجربه تأمین مالی به این شیوه به ویژه در سال های اخیر در شرکت های خودروسازی رواج داشته است و این گونه شرکت ها بخش قابل توجهی از نیازهای مالی خود را از این راه برطرف کرده اند . هزینه های پرداختی : در این شیوه شرکت ها پرداخت هزینه های تحقق یافته خود را به بعد موکول می کنند(دسینه, 1388) منابع خارجی : منابع مالی خارج از شرکت است که دریافت وام از مؤسسات مالی و یا انتشار اوراق قرضه و فروش آن به عموم ، انتشار سهام ممتاز و بالاخره انتشار سهام عادی را در برمی گیرد. سهام عادی : سهام عادی وضعیت مالکیت در یک مؤسسه را نشان می دهد دارندگان سهام عادی ، صاحبان سهام یا سهامداران شرکت نامیده می شوند و قانوناً صاحبان شرکت می باشند . سهام عادی یک منبع تأمین مالی دائمی (ثابت) برای شرکت می باشد که دارای تاریخ سر رسید نمی باشد و سود متعلق به آن ثابت نمی باشد و نرخ سود تقسیمی بستگی به تقسیمات مجمع عمومی عادی و هیئت مدیره دارد، بنابراین سهام عادی به عنوان یک ورقه بهاداری که دارای درآمد متغیر می باشد شناخته شده است و شخصیت مالکین آن در شکل مؤسسه ظاهر می شود و دارندگان آن ریسک مالکیت شرکت را تحمل می نمایند . صاحبان سهام عادی حق دارند آنچه که از درآمد ، بعد از پرداخت به سایر گروهها باقی می ماند بین خود تقسیم نمایند به همین ترتیب در موقع ورشکستگی بعد از پرداخت حقوق سایر گروهها می توانند ادعای دارایی های شرکت را بنمایند.(اسدی, 1390). 2531110806450280028 ویژگیهای سهام عادی : سهام عادی یک نوع دارایی مالی است که نشان دهنده مالکیت در یک شرکت است از ویژگیهای سهام عادی می توان حق مالکیت ، مسئولیت محدود سهامداران ، حق رأی و کنترل شرکت و حق تقدم در خرید سهام جدید را نام برد . مالکیت شرکت : دارندگان هر نوع سهم (عادی و ممتاز) مالک شرکت به حساب می آیند ولی از آنجا که دارندگان سهام ممتاز (در مقایسه با سهام عادی) نسبت به دریافت سود و اصل سرمایه شرکت حق تقدم دارند می توان گفت که دارندگان سهام عادی به اصطلاح مالک نهایی شرکت هستند. این نوع مالکیت بدان مفهوم هست که صاحبان سهام عادی باید پذیرای بیشترین ریسک سرمایه گذاری در شرکت باشند. اگر ریسک های مالی و تجاری باعث افت شدید سود هر سهم گردند یا اگر شرکت با زیان مواجه شود . قیمت و ارزش ذاتی سهام عادی به شدت کاهش خواهد یافت . اگر شرکت منحل گردد یا کل دارایی های آن به فروش رسد پس از تسویه کل بدهی ها و باز پرداخت حقوق صاحبان سهام ممتاز آنچه باقی می ماند به صاحبان سهام عادی تعلق خواهد گرفت . زمانی مالکیت سهام گسترده می شود که سهام آن به عموم مردم عرضه گردد. برخی از شرکت های خصوصی سود آور پس از چندین سال فعالیت دریابند که می توانند سهام خود را به عموم مردم عرضه و بدین وسیله مبلغ قابل توجهی سرمایه تهیه کنند در نتیجه آن شرکت به صورت سهامی عام در خواهد آمد فراتر اینکه علاوه به فروش سهام جدید، برخی از سهامداران و مدیران شرکت نیز به عموم عرضه می شود و آنها نیز بابت فروش قسمتی از سهام خود پول نقد بدست می آورند (رهنمای رود پشتی, 1384). مسئولیت محدود : یکی از مهم ترین سهام عادی این است که صاحبان سهام عادی این شرکت دارای مسئولیت محدود هستند . برای مثال : فرض کنید تمام دارایی های یک شرکت بر اثر ورشکستگی فروخته شده است و پول حاصل به اندازه ای نیست که جوابگوی همه طلبکارهای شرکت باشد . در چنین موقعیتی بستانکاران شرکت نمی توانند صاحبان سهام عادی را تحت پیگرد قانونی قرار دهند بنابراین دارندگان سهام عادی دارای مسئولیت محدود هستند و آن هم منحصر به سرمایه ای است که در شرکت گذاشته اند . 2599055638175290029 کنترل شرکت : یکی از ویژگیهای مهم شرکت های سهامی این است که سهام آن در دست افراد نسبتاً زیادی است و هیچ شخص بخصوصی نمی تواند کنترل فردی بر آن اعمال کند در نتیجه امور و فعالیت های شرکت در دست مدیران است و دامنه اعمال نفوذ صاحبان سهم عادی فقط تا آنجا کشیده می شود که می توانند در مورد مسائل خاص رأی دهند . حق رأی : دارندگان سهام عادی علاوه بر اینکه حق انتخاب هیأت مدیره شرکت را دارند می توانند با اکثریت آرای خود اقدامات پیشنهادی مدیریت شرکت را تأئید کنند . هر سهم یک حق رأی دارد مثلاً پیشنهاد ادغام شرکت در یک شرکت دیگریا پیشنهاد مربوط به تغییر نمودار شرکت با اکثریت آرای صاحبان سهام شرکت صورت می گیرد . مزایای انتشار سهام عادی : 1- انتشار سهام عادی یکی از روش های تأمین مالی است و چون سهام عادی دارای سر رسید نیست لذا سهام عادی از منابع دائمی تأمین مالی است . 2- میزان سود سهام عادی مقدار مشخص و ثابتی نیست لذا مدیران می توانند با بدست آوردن سرمایه جدید بدهی های کوتاه مدت را پرداخت کنند و یا به تعبیری که بدین وسیله در نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام ایجاد می کنند می توانند اوراق قرضه جدید منتشر کنند. 3- چون انتشار سهام جدید ملزم به پرداخت سود ثابتی نیست لذا انتشار سهام عادی ریسک ورشکستگی و ریسک مالی را افزایش نمی دهند(رهنمای رود پشتی, 1384) . 4- شرکت هایی که عضو بورس هستند به راحتی می توانند افزایش سرمایه دهند ( با ارائه گواهی نامه حق تقدم، هر سهام داری که تمایل به افزایش سرمایه نداشته باشد می تواند حق تقدم خود را بفروشد ) هر چه فاصله بین قیمت پذیره نویسی سهام جدید از قیمت سهام بیشتر باشد استقبال سهامداران در افزایش سرمایه بیشتر است . 2745740495935300030 معایب انتشار سهام عادی : 1- هزینه سرمایه سهام عادی از سایر منابع تأمین مالی بیشتر است . یعنی سهام عادی یک منبع تأمین مالی گران قیمت است . 2- پرداخت هزینه بهره یک هزینه قابل قبول مالیاتی است و ایجاد صرفه جویی مالی می کند در حالیکه در مورد سود سهام عادی چنین صرفه جویی ایجاد نمی شود . 3- در صورتیکه سهامداران تمایل به استفاده از حق تقدم نداشته باشد ، درصد مالکیت او کاهش یافته و موجب تغییر درکنترل شرکت خواهد شد. 4- در صورتی که شرکت نتواند از وجوه حاصل از افزایش سرمایه ، در سرمایه گذاری های جدید سودی معادل نسبت بازده بدست آورد ، این کار باعث کاهش سود هر سهم خواهد شد و آثار منفی بر قیمت سهام خواهد داشت . وام های بلند مدت : بدهی سرمایه ای یک شرکت ممکن است هم شامل اوراق قرضه صادر شده به عموم برای پذیره نویسی و یا وام هایی که به طور مستقیم از بانک ها و شرکت های مالی دریافت می گردند باشد. وام های بلند مدت منابع بلند مدت تامین مالی هستند که برای توسعه شرکت ، مدرنیزه نمودن ماشین آلات و پروژه های متنوع دیگر دریافت می گردند و بر این دلیل گاهی اوقات به این روش تأمین مالی پروژه ای می گویند .(رهنمای رود پشتی, 1384) عوامل زیر بر قراردادهای بدهی تأثیر دارند : نخست تئوری های تأمین مالی به این اشاره دارند که بعضی ویژگیهای شرکت ها بر ساختار قراردادهای بدهی تأثیردارد. بحران های مالی در زمان بحران اقتصادی در کشور موجب محدودیت شرکت و وضعیت ثبات اقتصادی شرکت در توانایی شرکت در انتشار بدهی اضافی جهت تأمین مالی مؤثر است . این تئوری ها در انتشار بدهی توجه به اهرم مالی شرکت ، اهرم اقتصادی و اهرم پروژه به عنوان فاکتورهای مهم توجه خاصی دارند (قاسمی،1390). بدهی بلند مدت از چند جنبه خائز اهمیت است که در این قسمت ویژگی های اصلی این وام ها بیان می گردد. 2584450668020310031 ویژگی های وام های بلند مدت : وام های بلند مدت یک نوع بدهی بلند مدت می باشند که دارای سر رسید بیش از یک سال می باشند و به طور عهادی از بانک ها و مؤسسات عالی دریافت می گردند و مهمترین ویژگی های آن ها به شرح زیر است : سر رسید : بانک ها و مؤسسات مالی اعتبار دهنده منابع اصلی تأمین وام های دوره ای می باشند . وام های دوره ای معمولاً دارای سر رسید 6 تا 10 سال می باشند و در یکی دو سال اول بازپرداخت نمی گردند و در این دوره شرکت هیچ بازپرداختی را انجام نمی دهد و گاهی بعضی از بانک ها این زمان را 3 تا 5 سال توسعه می دهند . مذاکره مستقیم : یک شرکت برای تأمین مالی پروژه خود به طور مستقیم با بانک یا مؤسسه اعتبار دهنده مذاکره می نماید این نوع وام ها بر خلاف اوراق قرضه که برای پذیره نویسی به عموم مردم صادر می گردند از محل های خاص تأمین می گردند و این نوع تهیه کردن خاص ، خود یک نوع مزیت برای شرکت می باشد زیرا احتیاج به پذیره نویسی کردن توسط یک مؤسسه ندارد.بنابراین هزینه های فروش بازار و حق کمیسیون پذیره نویسی در این وام ها وجود ندارد . وثیقه : تقریباً نیمی از وام های میان مدتی که بانک ها ی تجارتی می دهند با وثیقه است ، غالباً اقلامی از دارایی های سرمایه ای یا دارایی های ثابت به عنوان وثیقه وام در گرو بانک گذارده می شود . اگر شرکتی برای خریدن اقلامی از دارایی های ثابت وام بگیرد ، معمولاً بانک وام دهنده از آن شرکت می خواهند که آن اقلام را در گرو بانک بگذارد . (رهنمای رود پشتی, 1384) قراردادهای محدود کننده : 27539951320165320032علاوه بر وثیقه دارایی، وام دهندگان می خواهند که به وسیله قرار دادهای محدود کننده حمایت بیشتری از وام خود به عمل آورند بنابراین شرکت هایی که با مشکلات مالی روبرو هستند به راحتی نمی توانند وام بگیرند و بانک ها و شرکت های وام دهنده یک سری محدودیت ها برای آن شرکت به وجود می آورند که یک سری از این محدودیت ها به شرح زیر می باشد : 1- محدودیت های مربوط به داراییها : محدودیت هایی که در این زمینه برای شرکت وام گیرنده وجود دارد عبارتند از : تعیین میزان حداقل دارایی ها ، تعیین حداقل سرمایه در گردش ، تعیین نرخ داراییهای جاری و عدم فروش داراییهای ثابت بدون اجازه وام دهنده و حتی گاهی اوقات شرکت را از هزینه نمودن اضافی بر روی دارایی ها فسخ می نماید. 2- محدودیت های مربوط به جریان های نقدی : وام دهندگان در مورد جریان های نقدی خروجی یک سری موانع مانند محدودیت در پرداخت سود تقسیمی نقدی، هزینه های سرمایه و... به وجود می آورد. 3- محدودیت های مربوط به کنترل : وام دهندگان انتظار دارند که مدیریت شرکت وام گیرنده به نحو احسن عملیات آن را اداره نماید و گاهی برای اطمینان از نحوه ادارۀ شرکت بعضی از بانک ها دادن وام را منوط به تعیین بعضی از اعضای هیئت مدیره توسط خود می کنند(قاسمی،1390) . مزایای وام : 1- هزینه پایین تر : از آنجا که وام دهنده بازپرداخت داده شده است وی ریسک کمتری نسبت به سهامداران خواهد داشت . بنابراین بهره پرداخت شده به وام پایین تر از بازدهی است که می بایست به سهام داران عرضه شود . 2- معافیت های مالیاتی : در همه ی شرکتها وقتی موضوع محاسبه مالیات بر درآمد مطرح باشد هزینه ی بهره از سود کسر می شود که این خود باعث کاهش هزینه های استقراض می شود چرا که اغلب نرخ های مالیاتی شرکت ها بالای 30 درصد می باشد . 273431012382503300333-هدف از وام گرفتن نیاز مالی است که یا فصلی هستند یا کوتاه مدت و یا بلند مدت . هر وامی به محض آن که دیگر نیازی به آن نباشد بازپرداخت می شود و بعد از آن دیگر نیازی به پرداخت بهره ی اضافی نیست . 4- هزینه ی پایین تر مالی از طریق بدهی متوسط هزینه ی سرمایه را کاهش می دهد و به شرکت امکان می دهد سرمایه ای سودآور تر را پذیرا شود و بدین ترتیب سود را افزایش می دهد و ارزش آن را حداکثر می کند . 5- مؤسسه ای که بر بدهی اتکا کند، مقدار سهام کمتری منتشرمی کند لذا سود هر سهم در این شرکت افزایش می یابد . 6- اگر سود هر سهم افزایش یابد و ریسک تحصیل شده به سهامداران کمتر از میزان افزایش سود سهم باشد ثروت سهام داران افزایش خواهد یافت(قاسمی, 1390) . برنامه زمانی بازپرداخت وام : برنامه زمانی بازپرداخت یا استهلاک وام یک برنامه زمانی خاص برای پرداخت بهره واصل آن می باشد زیرا که بهره الزام قانونی دارد و هزینه بهره از نظر شرکت قرض گیرنده یک هزینه قابل قبول مالیاتی می باشد و نرخ بهره این وام ها در حدود 20 درصد می باشد . معمولاً بازپرداخت این وام ها به دو روش زیر صورت می گیرد: در روش اول اصل وام در چندین قسط مساوی به صورت سالیانه بازپرداخت می گردد و بهره تنها بر روی مبالغ باقیمانده پرداخت می گردد بنابراین میزان بهره در پایان هر سال کاهش می یابد و بنابراین اقساط در هر دوره مساوی نخواهد بود . در روش دوم شرکت اصل و فرع را در اقساط مساوی پرداخت می نماید ، در این روش با استفاده از مفهوم ارزش فعلی میزان اقساط را بدست می آوریم . اوراق قرضه : اوراق قرضه ، اوراقی است که صادرکننده تعهد می کند در هر سال(تا سررسید) سودی معادل قیمت اسمی ضربدر نرخ سود به دارنده پرداخت کند و در سر رسید نیز قیمت اسمی به دارنده برگه پرداخت می شود.اوراق قرضه دارای سر رسید است و دارنده آن یک بستانکار می باشد و با شرکت رابطه مالکانه ندارد.اوراق قرضه برای دارنده آن نسبت به سهام ممتاز و سهام عادی دارای ریسک کمتری است . اوراق قرضه ممکن است با نام یا بی نام باشد (قاسمی, 1390). 2463165509905340034 انواع اوراق قرضه : 1) اوراق قرضه کوپن دار: این نوع اوراق قرضه، اوراق قرضه ای است که سود آن هر سال یک بار یا هر 6 ماه یکبار و یا ... پرداخت می شود. 2) اوراق قرضه بدون سر رسید(کانسول) : این نوع اوراق ، سر رسید ندارد و هر سال معادل قیمت اسمی ضربدر نرخ سود، سود پرداخت می کند. 3) اوراق قرضه با نرخ بهره صفر(بدون بهره) : صادر کننده این نوع اوراق هیچ گونه بهره ای پرداخت نمی کند . در سر رسید قیمت اسمی پرداخت می شود ، در زمان فروش به قیمتی کمتر از قیمت اسمی فروخته می شود و خریدار از این طریق سود می برد . مزایای اوراق قرضه : 1- هزینه سرمایه اوراق قرضه کمتر از سایر منابع تأمین مالی است. یعنی ارزان ترین منبع تأمین مالی اوراق قرضه است، به دو دلیل : الف) نرخ بازده مورد انتظار دارنده اوراق قرضه کمتر از بازده مورد انتظار سهامدار است زیرا ریسک اوراق قرضه کمتر از ریسک سهام است . ب) هزینه بهره اوراق قرضه هزینه قابل قبول مالیاتی است و ایجاد صرفه جویی مالیاتی می کند . 2- انتشار اوراق قرضه نسبت به وامهای کوتاه مدت بهتر است زیرا نیاز به تمدید وام های کوتاه مدت ندارد 3- اوراق قرضه های قابل بازخرید را در شرایطی که نرخ هزینه بهره کاهش می یابد می توان بازخرید نمود و اوراق قرضه با نرخ بهره کمتر را جایگزین آن نمود. 4- انتشار اوراق قرضه ایجاد اهرم مالی می کند و زمانی انتشار آن مطلوب است که نرخ بازده سرمایه گذاری شرکت بیشتر از نرخ بهره اوراق قرضه باشد . 5- دارنده اوراق قرضه با شرکت رابطه مالکانه ندارد و لذا در مجامع عمومی حق رأی ندارد و کنترل شرکت را تحت تأثیر قرار نمی دهد. (رهنمای رود پشتی, 1384) 2700655672465350035 معایب اوراق قرضه : 1- شرکت ها موظف به پرداخت بهره واصل آن می باشند . در صورت محدودیت در پرداخت ، مواجه با ریسک ورشکستگی خواهند شد. 2- اگر نرخ بازده سرمایه گذاری کمتر از نرخ بهره اوراق قرضه باشد سود هر سهم را کاهش می دهد . 3- با انتشار اوراق قرضه، چون نسبت بدهی افزایش می یابد اولاً ظرفیت استقراض شرکت کاهش یافته و ثانیاً با افزایش نسبت بدهی نرخ بهره اوراق جدید بیشتر خواهد شد (قاسمی، 1390). سهام ممتاز : سهام ممتاز نوعی از سهام است که دارنده آن نسبت به درآمد ها و دارایی های شرکت حق یا ادعای محدود و معینی دارد. از چهار منبع مالی بلند مدت که شرکت می تواند از آنها استفاده کند (اوراق قرضه، سهام ممتاز، سهام عادی و سود انباشته یا سود سنواتی) سهام ممتاز کمتر به عنوان یک منبع مالی مورد استفاده شرکتها قرار می گیرد . در مواردی که دو شرکت در هم ادغام می شوند و این کار با مبادله اوراق بهادار صورت می گیرد (و نه در مقابل وجه نقد) سهام ممتاز به عنوان یکی از ابزار تأمین مالی نقش بسیار مهمی ایفامی کند(علامه حائری،1391) . ویژگیهای سهام ممتاز : سهام ممتاز را اوراق بهادار دو رگه می نامند زیرا هم ویژگی اوراق قرضه و هم خصوصیت سهام عادی را دارد. این ویژگی ها به شرح زیر است : 1- سهام ممتاز در بردارنده نوعی حق مالکیت (برای دارنده آن) در شرکت است . 2- سهام ممتاز سر رسید ندارد و عمر آن به عمر شرکت بستگی دارد . 3- شرکت انتشار دهنده نباید دارایی های خود را وثیقه این اوراق قرار دهد ،زیرا سهامداران ممتاز دارای حق مالکانه هستند . 263271018453103600364- به دارندگان سهام ممتاز سود پرداخت می شود پرداخت سود منوط به این است که شرکت سود کند لذا شرکت نمی تواند پرداخت سود را تعیین کند معمولاً سهام ممتاز سود از پیش تعیین شده و ثابتی دارند . 5- دارندگان سهام ممتاز از نظر دریافت سود سهام بر دارندگان سهام عادی حق تقدم دارند اگر شرکتی در یک سال به خصوص نتواند پولی بابت سود سهام به صاحبان سهام ممتاز بپردازد حق ندارد چیزی بابت سود سهام به دارندگان سهام عادی پرداخت کند . 6- اگر یک شرکت منحل شود دارندگان سهام ممتاز (نسبت به سهامداران عادی) از نظر دریافت ادعای خود حق تقدم دارند تا زمانی که حق و حقوق سهامداران ممتاز پرداخت نگردد صاحبان سهام عادی حق دریافت هیچ گونه پولی از شرکت ندارند. 7- دارندگان سهام ممتاز فقط در موارد بسیار خاصی دارای حق رأی در مجمع عمومی صاحبان سهام هستند اگر شرکتی در موعد مقرر سهام ممتاز پرداخت نکند احیاناً سهامداران ممتاز حق انتخاب تعداد معینی از اعضای هیئت مدیره برخوردار خواهند شد . فراتر اینکه در مواردی صاحبان این سهام نسبت به فروش سهام ممتاز اضافی یا اوراق قرضه قابل تبدیل به سهام ممتاز نیز دارای حق رأی می شوند. 8- شرکتی که سهام ممتاز شرکت دیگری را خریداری کند از تخفیف مالیاتی خاصی بابت سود سهام دریافتی برخوردار خواهد شد (رهنمای رود پشتی, 1384) مزایای سهام ممتاز : 1- اگر شرکتی بخواهد نرخ بازدهی خود را به رقمی بیش از هزینه خاص سهام ممتاز برساند استفاده از سهام ممتاز به نفع شرکت است . در چنین شرایطی اهرم مالی حاصل از انتشار سهام ممتاز باعث افزایش سود سهم خواهد شد. بنابراین شرکتهایی که قصد دارند از طریق افزایش اهرم مالی نرخ بازدهی سهامداران عادی خود را افزایش دهند سهام ممتاز می تواند وسیله خوبی برای شرکتهایی باشد که نمی توانند یا نمی خواهند وام بیشتری بگیرند. در شرایط تورمی نیز انتشار سهام ممتاز به نفع شرکت است زیرا میزان سود آن رقم ثابتی است که از محل سودهای آتی به راحتی قابل پرداخت است . 2- هزینه خاص سرمایه متعلق به سهام ممتاز از هزینه خاص سرمایه سهام عادی کمتر است و این به آن علت است که دارندگان سهام ممتاز از نظر دریافت سود و اصل مبلغ سرمایه گذاری شده (در صورت انحلال شرکت) بر صاحبان سهام عادی حق تقدم دارند. 255397012877803700373- اگر چه سهام ممتاز بخشی از حقوق صاحبان سهام تلقی می شود تعداد کسانی که در این نوع سهام حق رأی دارند محدود است بنابراین تا زمانی که شرکت سود این نوع سهام را به موقع پرداخت می کند صاحبان سهام ممتاز حق دخالت در امور مربوط به اداره شرکت را نخواهند داشت . 4- سهام ممتاز بدون سر رسید هستند ولی در مواردی ، با توجه به نوع قرار داد شرکت می تواند آنها را باز خرید کند.اگر چنین شرطی قید نگردد ، این سهام بازخرید نخواهد شد ولی اگر شرط مربوط به حق بازخرید تعیین و مورد تصویب طرفین قرار گیرد این نوع سهام قابل بازخریدیا قابل تبدیل می گردد . این امر باعث می شود که سرمایه گذاران این نوع سهام را (بر سهام عادی) ترجیح دهند. شرکتها می توانند با انتشارسهام ممتاز قابل تبدیل ،هزینه سرمایه این نوع سهام را کاهش دهند . 5- شرکتها نسبت به پرداخت سود سهام ممتاز الزام قانونی ندارد و این بدان معنی است که اگر شرکتی پرداخت سود سهام ممتاز را به تأخیر بیندازد مجبور نخواهد شد که اعلام ورشکستگی کند یا تحت پیگرد قانونی قرار گیرد . در مواردی که شرکت از نظر قدرت نقدینگی با مسائل و مشکلاتی مواجه می شود ، می تواند پرداخت سود این سهام را به تأخیر بیندازد بدون اینکه با مشکل یا مسأله ای مواجه گردد(علامه حائری, 1391) . معایب سهام ممتاز : 1- اگر شرکتی نتواند به میزانی برابر با هزینه سرمایه متعلق به سهام ممتاز بازده داشته باشد سود هر سهم عادی آن کاهش خواهد یافت . 2- هزینه سرمایه متعلق به سهام ممتاز از هزینه سرمایه اوراق قرضه است زیرا ریسکی که متوجه صاحبان سهام ممتاز می گردد از ریسک دارندگان اوراق قرضه بیشتر است همچنین سود سهام ممتاز ، یک هزینه قابل قبول مالیاتی تلقی نمی شود . 3- اگر چه شرکت نسبت به پرداخت سود سهام ممتاز هیچ التزام قانونی ندارد نپرداختن آن بر ثروت صاحبان سهام عادی و ممتاز اثر منفی خواهد گذاشت به تعویق انداختن سود این سهام باعث خواهد شد که ارزش سهام ممتاز و عادی شرکت به شدت کاهش یابد (البته اگر سرمایه گذاران چنین بپندارند که شرکت نمی تواند در آینده ای نزدیک ، سودهای انباشته را بپردازد) فراتر اینکه اگر سود سهام برای مدت مدیدی به تأخیر بیفتد ممکن است به دارندگان سهام ممتاز چنین حقی داده شود که تعدادی از اعضای هیئت مدیره را انتخاب کنند . 242951013131803800384- بازخرید سهام ممتاز باعث می شود که شرکت در سالهای بعد با مشکل نقدینگی روبرو شود حتی اگر شرکت ملزم به بازخرید سهام ممتاز نباشد ممکن است پرداخت منظم سود سالانه ، برای بعضی از شرکتها کار ساده ای نباشد (علامه حائری, 1391). 5- گاهی انجام برخی از کارها منوط به تصویب سهامداران ممتاز است در بسیاری از موارد انتشار سهام ممتاز اضافی یا اوراق قرضه قابل تبدیل شده به سهام ممتاز مستلزم موافقت صاحبان سهام ممتاز شرکت است . 6- اگر شرایط حاکم بر بازار به گونه ای باشد که سرمایه گذاران ، سهام ممتاز را جانشین خوبی برای اوراق قرضه بدانند شرکت می تواند برای تأمین مالی خود از این نوع سهام منتشر کند . شاید وضع به گونه ای باشد که شرکت مجبور گردد مبلغی از پول مورد نیاز خود را از محل سود انباشته یا انتشار سهام عادی تأمین کند وسپس اوراق قرضه یا سهام ممتاز منتشر کند (رهنمای رود پشتی, 1384) 2-12- پیشینه تحقیقات خسرو نژاد (1388) در تحقیقی با عنوان رابطه سازوکارهاي حاکميت شرکتي نسبت بدهي ها و اندازه شرکت با مديريت سود بیان داشت که در اين تحقيق برخي سازوکارهاي حاکميت شرکتي در بازار سرمايه ايران بررسي شده و وجود رابطه احتمالي ميان اين سازوکارها، نسبت بدهي‌ها و اندازه شرکت با مديريت سود مورد مطالعه قرار گرفته است. بدين منظور از مدل تعديل شده جونز( اقلام تعهدي اختياري) براي محاسبه مديريت سود استفاده گرديده است. نتايج اين تحقيق نشان داد که بين سازوکارهاي مختلف حاکميت شرکتي شامل تعداد اعضاي هيات مديره، تعداد و کفايت مديران غيرموظف، تفکيک وظايف مديرعامل از رئيس هيات مديره يا عضويت وي در هيات مديره، ساختار مالکيت و وجود حسابرسي داخلي با مديريت سود رابطه معناداري وجود ندارد. همچنين نسبت بدهي‌ها و اندازه شرکت نيز رابطه‌ي معناداري با مديريت سود از خود نشان ندادند (خسرونژاد،1388). 27114502746375390039داداشی (1388) در تحقیقی با عنوان تاثير حاكميت شركتي بر تصميمات حسابرسان درباره ريسك و برنامه ريزي بیان داشت که دراين پژوهش، تاثير برخي از مکانيزم‌هاي حاكميت شركتي را بر تصميمات حسابرسان مستقل، مورد بررسي قرار داده است. هدف از انجام اين تحقيق، تعيين تاثير مکانيزم‌هاي حاکميتي هم‌چون ساختار هيات‌مديره شرکت، حسابرسي داخلي(مکانيزم‌هاي نظارتي درون‌سازماني حاکميت شرکتي)، سهامدارعمده و سرمايه‌گذاران نهادي(مکانيزم‌هاي نظارتي برون‌سازماني حاکميت شرکتي) بر روي تصميمات و برنامه‌ريزي‌هاي حسابرسان مستقل هم‌چون ارزيابي ريسک ذاتي، ريسک کنترل، ميزان و زمان‌بندي آزمون‌هاي محتوا بوده است (داداشی، 1388). دريائي(1388) در تحقیقی با عنوان بررسي تاثير حاكميت شركتي بر نسبت ارزش بازار سهام به ارزش دفتری شركت هاي پذيرفته شده در سازمان بورس اوراق بهادار تهران بیان داشت که در اين تحقيق ضمن تعيين نرخ حاكميت شركتي در نمونه مورد بررسي كه بر اساس چك ليستي به شش طبقه افشاء، اخلاق تجاري، آموزش، رعايت الزامات قانوني، حسابرسي و مالكيت تقسيم شده است، عوامل موثر بر نرخ حاكميت شركتي و رابطه آن با عملكرد شركت بررسي شد. در اين راستا، تعداد 125 شركت پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در طي دوره زماني 86-1383 به طور نمونه اي انتخاب گرديدند. نتايج حاصله بيانگر وجود رابطه اي مستقيم، بين نرخ حاكميت شركتي با عملكرد شركت در سطح اطمينان 95 درصد است (دريائي، 1388). وثوقي کيا(1388) در تحقیقی با عنوان اثر حاکميت شرکتي بر عملکرد با تاکيد بر مديريت ريسک جامع در شرکتهاي بيمه بیان داشت که در ايران, خصوصي سازي صنعت بيمه منجر به خارج شدن آن از شرکتهاي با مالکيت صرفا" «دولتي» و تاسيس شرکتهاي بيمه خصوصي با سهامداران گوناگون گرديد. شرکتهاي بيمه به عنوان موسسات بزرگ مالي علاوه بر سهامداران خود, ذينفعان بسياري نيز دارند. حاکميت شرکتي مناسب در شرکتهاي بيمه مستلزم استفاده و اعمال شيوه هايي است که سنجش، تحليل و کنترل ريسکهاي شرکت از جمله آن بوده و اعتبار شرکتهاي بيمه را تحت تاثير قرار مي دهند. لذا به نظر مي رسد که موفقيت فرآيند خصوصي سازي و تداوم عملکرد شرکتهاي بيمه در گرو راهبري شرکتي مناسب و استفاده از مکانيسمهاي مديريت ريسک جامع است (وثوقي کيا، 1388). 26555703585845400040چالاکي (1389) ارائه مدلي براي رابطه بين ويژگيهاي حاكميت شركتي، مديريت سود و محتواي اطلاعاتي سود در شركتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران،وجه اشتراک مطالعات رابطه ارزشي در اين است که در تمام مطالعات مذکور يک اندازه حسابداري در صورتي از نظر ارزشي مربوط به حساب مي آيد كه رابطه معني داري با بازده سهام داشته باشد. از آنجایيکه سهامداران از سود حسابداري براي برآورد بازده هاي آتي استفاده مي کنند، بنابراين بين سودهاي حسابداري و بازده هاي سهام رابطه وجود دارد. رابطه سود- بازده به واكنش سهامداران به سودهاي حسابداري و درك آنها از قابليت اتكاي سودها بستگي دارد. در صورتيكه سودهاي قابل اتكا براي سهامداران مفيد باشد از نظر ارزشي نسبت به سودهايي كه قابليت اتكاي كمتري دارند مربوط تر به حساب مي آيند. بنابراين،عوامل موثربرقابليت اتكاي سودبه دليل مفيدبودن آنهابراي سهامداران، از نظر ارزشي مربوط مي باشند. نتايج تحقيقات تجربي نشان مي دهد که سودها در توضيح تغيير در بازده هاي سهام محتواي اطلاعاتي نسبتا کمي دارند. زماني كه مديران با اهداف فرصت طلبانه سودها را مديريت مي كنند،سودهاي حسابداري قابليت اتكاي كمتري دارندوهر چه سودها قابليت اتكاي کمتري داشته باشند، داراي محتواي اطلاعاتي كمتري مي باشند. ازطرف ديگر،اگرمديريت سودفرصت طلبانه بااستفاده ازويژگيهاي حاکميت شرکتي كنترل شود، قابليت اتکا و محتواي اطلاعاتي سودهاي حسابداري افزايش مي يابد. بنابراين،ويژگيهاي حاكميت شركتي و مديريت سود را مي توان به عنوان عوامل موثربرقابليت اتكاي سوددرمدل سود- بازده به كاربرد. تاكيدمدل تحقيق حاضربرآزمون رابطه بين ويژگيهاي حاكميت شركتي و محتواي اطلاعاتي سود در صورت وجود مديريت سود در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طي سالهاي 1386-1380مي باشد (چالاکي،1390). باقري نوير(1389) بررسي رابطه بين سازوکارهاي حاکميت شرکتي با ميزان ثروت ايجاد شده براي سهامداران تحقيق حاضر براي فراهم آوردن شواهدي در ارتباط با تاثير سازوکارهاي حاکميت شرکتي بر ميزان ثروت ايجاد شده براي سهامداران، صورت پذيرفته است. متغيرهاي مستقل تحقيق سازوکارهاي حاکميت شرکتي مي باشند که از چهار بعد تعداد سرمايه گذاران نهادي، نسبت سرمايه گذاري سرمايه گذاران نهادي،استقلال اعضاي هيات مديره و نسبت مديران غيرموظف هيات مديره، مورد بررسي قرار مي گيرند. متغير وابسته تحقيق ثروت ايجاد شده براي سهامداران مي باشد که براي محاسبه آن از مدل پابلو فرناندز استفاده شده است. پابلو فرناندز معتقد است از آنجاييکه در محاسبه ارزش افزوده اقتصادي(EVA) از ارزش هاي دفتري استفاده مي شود ، بنابراين محاسبات از قابليت اطمينان کافي برخوردار نبوده و ممکن است تصميم گيرندگان را به اشتباه بياندازد. او مدلي را پيشنهاد نمود که در آن بجاي ارزش هاي دفتري از ارزش بازار سهام استفاده مي شود. متغير کنترلي تحقيق اندازه شرکت مي باشد. دراين تحقيق متغير وابسته با يک وقفه زماني يک ساله نسبت به متغيرهاي مستقل مورد آزمون قرار مي گيرد. انتخاب نمونه آماري به روش حذف سيستماتيک و با اعمال محدوديت هايي انجام شد که طي آن 98 شرکت پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در دوره زماني1387-1383 انتخاب گرديد. براي آزمون ارتباط بين متغيرهاي مستقل و وابسته تحقيق از روش هاي رگرسيون خطي ساده و چند گانه استفاده شده است. به طور کلي نتايج تحقيق بيانگر آن است که بين هيچکدام از سازوکارهاي حاکميت شرکتي با ميزان ثروت ايجاد شده براي سهامداران طبق اين مدل رابطه معني داري وجود ندارد (باقري نوير ،1388). 25196801663065410041جالبي(1388) تاثير حاکميت شرکتي از ديدگاه ساختار مالکيت بر عملکرد شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران،هدف اين پژوهش بررسي تاثير حاکميت شرکتي از ديدگاه ساختار مالكيت بر عملكرد شركت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. فرضيه اصلي تحقيق اين است كه رابطه معني داري بين ساختار مالكيت شركت ها و عملكرد آنها وجود دارد. فرضيه هاي فرعي مبتني بر رابطه بين ساختار مالكيت و انواع شاخص هاي عملكرد شركت ها است. يافته هاي تحقيق حاکي از وجود رابطه بين ساختار مالکيت و عملکرد آن ها مي باشد (جالبي، 1388). زارعي (1389) بررسي ارتباط بين خطاهاي سود پيش بيني شده توسط مديريت وساختارحاکميت شرکتي درشرکتهاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران در اين مطالعه رابطه بين خطاهاي سود پيش بيني شده توسط مديريت با ساختار حاکميت شرکتي در شرکت هاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران،بررسي شده است. لازم به ذکراست که ساختارحاکميت شرکتي موردمطالعه دراين تحقيق عبارتنداز: درصدمالکيت اعضاي هيئت مديره، تعداد اعضاي هيئت مديره،تعداداعضاي غيرموظف هيئت مديره وبهره ريسک هيئت مديره. حجم جامعه آماري شامل 363 شرکت عضوبورس اوراق بهادارتهران مي باشدکه باتوجه به محدوديت هاي تحقيق،تعداد 146 شرکت درطي دوره زماني 1383 الي 1387 انتخاب شده است. براي تدوين ادبيات و پيشينه تحقيق از اطلاعات مندرج در صورت هاي مالي شرکت ها،نرم افزار تدبيرپرداز ، کتابخانه سازمان بورس،وهمچنين آرشيوسايت هاي بورس اوراق بهادار،بهره گرفته شده است. براي آزمون فرضيه هاازروش ضريب همبستگي پيرسن ومدل رگرسيون چندمتغيره استفاده کرده ايم. نتايج تحقيق نشان مي دهندکه بين درصدمالکيت اعضاي هيئت مديره،تعداداعضاي هيئت مديره وتعداداعضاي غيرموظف هيئت مديره باصحت پيش بيني سودمديريت رابطه مثبت وجوددارد؛درحاليکه بهره ريسک هيئت مديره باصحت پيش بيني سودمديريت داراي رابطه منفي مي باشد. آزمون فرضيه هانشان مي دهدکه تمام فرضيه هاي تحقيق، تأييد شده اند (زارعي،1389). غلامحسين زاده (1388) بررسي رابطه بين حاكميت شركتي با عملکرد شرکتها در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران،در ادبيات مالي اينكه اجراي حاكميت شركتي مي تواندارزش بيشتري براي شركت و ذي نفعان فراهم آوردموضوعي است كه تحقيقات زيادي راموجب شده است. دراين تحقيق،نيزرابطه بين حاکميت شرکتي وعملکردشرکت مورد بررسي قرارمي‌گيرد. درواقع اين تحقيق به دنبال بررسي اين موضوع است که آيا بين مکانيزم هاي حاکميت شرکتي(تناسب هيات مديره،نقشهاي دوگانه مديريت ودرصدمالکيت دولت) وعملکردشرکت رابطه وجوددارد؟جامعه آماري تحقيق حاضركليه شرکت‌هاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران مي‌باشندکه تعداد 60 شرکت به روش نمونه‌گيري تصادفي انتخاب شده‌اند. در بررسي هاي انجام شده رابطه مستقيم ومعناداري بين حاکميت شرکتي وعملکردشرکت بدست آمد (غلامحسين زاده،1388). 2779395879475420042غلامحسين زاده (1388) بررسي رابطه بين حاكميت شركتي با عملکرد شرکتها در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران،در اين تحقيق به رابطه درصد مالکيت سهامداران نهادي، تمرکز سهامداران نهادي، پاداش هيات مديره، مديران غيرموظف، و تفکيک وظايف مديرعامل و رئيس يا نايب رئيس هيات مديره به عنوان مکانيزم هاي حاکميت شرکتي باارزش ايجاد شده براي سهامداران به عنوان معيار اندازه گيري عملکرد پرداخته مي شود. براي اين منظوراطلاعات 63 شرکت ازشرکتهاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران طي دوره1387-1381 مورداستفاده قرارگرفت. نتايج درنمونه اصلي حاکي ازرد فرضيه هاي تحقيق ودرسطح زيرنمونه ها حاکي از وجود رابطه معني دار بين تمرکز سهامداران نهادي و پاداش هيات مديره و نسبت مديران غيرموظف با ارزش ايجاد شده براي سهامداران مي باشد (مولودي،1388). غلامپور (1389) حاکميت شرکتي و ساختار مالکيت در بازار بورس تهران،ورشکستگي و رسوايي هاي شرکت هايي چون انرون و ورلد کام نياز به ايجاد سيستم هاي راهبري مناسب شرکت ها را به عنوان يکي از مهمترين مسائل در همه کشورها مطرح کرد، دليل اصلي حاکميت شرکتي ضرورت بازگرداندن اعتماد سرمايه گذاران به فعاليت هاي تجاري از طريق شفافيت، پاسخگويي، انصاف و مسئوليت پذيري است. هر کشور متناسب با عواملي چون نظام هاي مالي و قانوني، ساختار مالکيت شرکت، فرهنگ و وضعيت اقتصادي سرمايه گذاران رويه هاي حاکميت شرکتي منحصر به خود را دارد. از اين رو در اين مقاله حاکميت شرکت و ساختار مالکيت (مالکيت نهادي و غير نهادي) و همچنين عملکرد شرکت ها در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسي قرار گرفته است. يکي از عوامل موثر بر ميزان موفقيت عملکرد اقتصادي شرکتهاي خصوصي شده، شکل مالکيت يا رابطه ميان مالک و مدير است. از همين رو ايران و هر کشوري که قصد دارد مالکيت خصوصي را توسعه دهد، بايد به اين نکته توجه داشته باشد که چه شکل از مالکيت خصوصي به عملکرد بهتري مي انجامد. از آنجا که در ايران هم چون بسياري از کشورهاي در حال توسعه، فرآيند خصوصي سازي جهت ساماندهي و بهبود عملکرد شرکتها در جريان است، نوشتار حاضر مي تواند به تسريع روند خصوصي سازي کمک کند. در اين تحقيق از بين جامعه شرکتهاي پذيرفته شده در بورس تعداد 138 شرکت طي دوره زماني 1383 تا 1387 انتخاب شده و براي رابطه ساختار مالکيت با عملکرد شرکتها سه فرضيه زير مورد بررسي و آزمون قرار گرفته است : 1: بين عملکرد شرکت هاي داراي مالکيت نهادي و مالکيت غيرنهادي تفاوت معني داري وجود دارد. 2: بين مالکيت نهادي و عملکرد شرکت ارتباط مثبت معني دار وجود دارد. 25196801303020430043 3: بين نسبت بدهي به دارايي و عملکرد شرکت ارتباط معني دار وجود دارد. جهت آزمون فرضيه ها از آزمون مقايسه ميانگين ها (آنووا) و از آزمون همبستگي پيرسون استفاده شده است. همچنين در اين پژوهش از نسبت کيوتوبين، نرخ بازده دارايي ها و نسبت بازده حقوق صاحبان سهام براي اندازه گيري عملکرد استفاده گرديده است. نتايج آزمون فرضيه هاي تحقيق بيانگر اين امر است که بين عملکرد مديريت و مالکيت نهادي و غير نهادي ارتباط مثبت معني داري در شرکتهاي مورد مطالعه وجود دارد و نيز بين نسبت بدهي به کل داراييها و عملکرد شرکت رابطه معني دار مورد تأييد واقع شده است (غلامپور،1389). شجاعي (1389) بررسي تاثير حاکميت شرکتي و کيفيت حسابرسي بر هزينه تامين مالي از طريق بدهي (استقراض)، اين مقاله به طور تجربي وتحقيقي تاثير حاکميت شرکتي وکيفيت حسابرسي بر هزينه اعتبارگيري شرکتهاي بورس اوراق بهادارتهران اشاره دارد. در ايران سيستم تامين مالي بيشتر به سمت دريافت اعتبار از بانکها متمايل است، با اين حال بانکها وساير موسسات مالي سهم کمي در ساختار حاکميت شرکتي شرکتها دارند. بنابراين آنها ممکن است به شيوه هاي کنترلي وکيفي اعمال شده درداخل شرکت ونيز کيفيت گزارشگري مالي توجه‌کنند. ازاين‌ رو انتظار مي‌روديک رابطه معکوس بين هزينه تامين بدهي وکيفيت حاکميت شرکتي که از طريق نظارت کاراي هيات مديره و سهامداران نهادي عمده حاصل مي‌شود، وکيفيت حسابرسي شرکتها وجود داشته باشد. يافته هاي تجربي ما با استفاده از اطلاعات 119شرکت از شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بين سالهاي 1382 تا 1387 وتحليل رگرسيوني ‌داده‌هاي‌ ترکيبي ‌با استفاده‌ از نرم‌افزار 3Eviews،‌ نشان‌ مي‌دهد که ‌وجود سهامداران نهادي عمده در ترکيب سهامداران و نظارت کاراي آنها تاثير کاهشي معني دار بر هزينه بدهي شرکتهاي عضو نمونه دارد در حاليکه کيفيت حسابرسي اينگونه تاثيررا ندارد (شجاعي،1389). احمدپور(1388) بررسي تأثيرمديران غيرموظف وسرمايه گذاران نهادي دررفتار مديريت سودمبتني برمدل آستانه،مديران غيرموظف وسرمايه گذاران نهادي به عنوان ابزارهاي نظارتي حاكميت شركتي برمديريت سودرابررسي كردند. آنهابه دنبال اين بودندكه آيا اين ابزارهامي تواندرفتارفرصت طلبانه مديريت سود را محدود نمايدياخير؟نتايج بررسي آنهانشان داد،وقتي انگيزه براي دستكاري سودبالاست مديران غيرموظف وسرمايه گذاران نهادي عمده،نقش ضعيفي دركاهش ناهنجاري اقلام تعهدي غيرعادي دارند.(احمدپور، 1388) 27114501912620440044نوروش(1388) رابطه سازوكارهاي نظام حاكميت شركت وهزينه نمايندگي شركتهاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران رابررسي كردند. دراين پژوهش هزينه هاي نمايندگي تابعي ازتعامل بين فرصتهاي رشدشركت وجريان نقدآزادتعريف توبين به عنوان معياري براي اندازه گيري فرصتهاي رشداستفاده شده وازشاخصQاست. نتايج اين پژوهش نشان دهنده اعمال نفوذمؤثروفعال سرمايه گذاران نهادي بر تصميم گيري هاي مديريت شركت وكاهش تضادمنافع بين مديران ومالكان است. (نوروش، 1388) استكي (1380) رابطه بين كيفيت افشاءشركت وهزينه بدهي رابررسي كردند. فرضيه اول پژوهش رابطه معكوس بين هزينه بدهي وكيفيت افشاءشركت وفرضيه دوم رابطه قوي بين كيفيت افشاءوهزينه بدهي شركت رادرمواقعي كه بازاربسياربي ثبات بود، بررسي مي كرد. باتجزيه وتحليل داده هاوآزمون فرضيه ها،باسطح اطمينان 95 % فرضيه اول تأييدوفرضيه دوم نيزبااطمينان 95 % ردشد. (استكي، 1380) مشايخ(1385) رابطه بين كيفيت سودوبرخي ازجنبه هاي اصول راهبري شامل درصد مالكيت اعضاي هيئت مديره وتعدادمديران غيرموظف درشركتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادارباتوجه به آيين نامه اصول راهبري (درحال تصويب) رابررسي كردند. دراين پژوهش براي آزمون فرضيه هاازداده هاي تلفيقي وروش رگرسيون حداقل مربعات ادغام شده،استفاده شده است. همچنين كيفيت سودبااستفاده ازمعياراقلام تعهدي مورد آزمون شده است. به طوركلي آزمون فرضيه هاي پژوهش نشان داد،تعدادمديران غير موظف ودرصدمالكيت اعضاي هيئت مديره كه ازسازوكارهاي اصول راهبري شركت محسوب مي شوند،درارتقاي كيفيت سودشركتهاي پذيرفته شده دربورس نقش مهمي ندارند. (مشايخ، 1385) 25647655097780450045168910452564500بويان وديگران (2003)مسايل نمايندگي ونقش حاكميت شركتي رابررسي كردند. آنهابه دنبال تعيين روابط مختلف نمايندگي وتعيين نقش مكانيسم هاي متعددحاكميت شركتي همچون ساختارسهامداران وتركيب هيئت مديره وهمچنين مسئوليت ووظيفه مديران اجرايي وغيراجرايي ونيزچگونگي افشاءاطلاعات موردلزوم براي تصميم گيري ذي نفعان،دركاهش مشكلات ومسائل نمايندگي بودند. آنهادريافتند،هريك از مكانيسم هاي گفته شده محدوديتهاي خاص خودرادارند. همچنين آنهابه اين نتيجه رسيدندكه مكانيسم ها دركنار يكديگرتأثيردارند نه به تنهايي. ضمن اين كه باوجود مكانيسم هاي حاكميت شركتي آنهابه وجودمسائل نمايندگي درشركتها پي بردند(بهوج راج، 2003). گارسياومورابامقايسه ي محافظه كاري ناشي ازارائه كمترازواقع خالص دارایيهامحافظه كاري ترازنامه اي ياغيرشرطي ومحافظه كاري ناشي ازشناسايي سريعترزيانهانسبت به سودها،معرفي شده توسط باسومحافظه كاري سودوزياني ياشرطي درانگلستان باپنج كشوراروپايي به اين نتيجه رسيدندكه هردونوع محافظه كاري درتمام كشورهاي موردبررسي وجوددارد.ليوووانگ 2006 به اين نتيجه رسيدندكه بدهي وساختارمالكيت برمحافظه كاري حسابداري اثردارد. نتايج ازپژوهش آستاميوتاورنشان داد،اهرم مالي پايينتر،تمركزمالكيت كمترپراكندگي مالكيت بيشترومجموعه فرصتهاي سرمايه گذاري بيشتر،به اعمال ميزان بيشتري ازمحافظه كاري درصورتهاي مالي منجرمي شود . سوولوبه اين نتيجه رسيدند،درسطح بازار،عوامل قانوني و سازماني، محافظه كاري راتوصيف مي كننددرحالي كه درسطح شركت،عوامل قراردادي،محرك گزارشهاي محافظه كارانه است . رابطه بين ساختارمالكيت وعملكردشركت موضوعي مهم ومستمردرمتون مديريت مالي است. اين بحث به رساله برلومينز (1932) برمي گرددكه طبق آن بايدبين پراكندگي سهامداران وعملكردبنگاه يك رابطه معكوس مدنظرقرارگيرد.درواقع باافزايش اندازه شركتهاساختارمالكيت پراكنده ترمي گرددوحضورمديران درعرصه مالكيت افزايش وبه تبع آن مسئله نمايندگي ازاهميت يبيشتربرخوردارمي شود. امروزه اين ايده كه مالكيت مديران هماننديك عامل انگيزشي باعث مي شودكه مديران منافع خودراباسهامداران دريك راستا قراردهند،تبديل به يك فرض استانداردشده كه دربسیاري ازتحقيقات نظري به طورضمني وجوددارد.امروزه برخي ازساختارهاي حاكميتي نسبت به بقيه ساختارهاي حاكميتي ارجح هستندوبرخي بنگاههاداراي اين ساختارهاي بهينه هستند . درحالي كه مورك وهمكارانش (1988) معتقدندفقط يك ساختارحاكميتي بهينه وجودداردوبنگاههايي باساختارهاي متفاوت عملكردي ضعيفترازحالت بهينه خوددارند.استالز )1988) به نقش سهامداران عمده دراستحكام موقعيت مديران درشركتهااشاره مي كند. وي براهميت تصاحب سهام براي منضبط كردن مديران تأكيدكرد.دراين مسيرصرف قيمتي كه خريداردرخريدسهام گران كه عليرغم مخالفت مديران صورت گيردتابتواندكنترل شركت رابه دست آورد،به موازات افزايش مالكيت مديران افزايش مي يابد،امااحتمال انجام اين تصاحب كاهش مي يابد. وقتي افراددروني سازمان سهم كمتری ازشركت رادر اختيارداشته باشند،احتمال انجام خريدخصمانه باقيمت پايينتر،بيشتراست. هرچقدرمالكيت مديران افزايش يابداحتمال انجام خريدخصمانه باهرصرف قيمتي كاهش مي يابد. زماني كه مديران مالک 50 درصدشركت باشنداحتمال انجام خريدخصمانه صفراست.اين نوع استدلال پديدآورنده يك رابطه بين مالكيت مديران و عملكردشركت است . دراين رابطه،به موازات افزايش مالكيت مديران،عملكردشركت ابتداافزايش وسپس كاهش مي يابد(ژین ، 2008). منابع و ماخذ: منابع فارسی 1. احمدپوراحمد.(1388). بررسي تأثيرمديران غيرموظف وسرمايه گذاران نهادي دررفتار مديريت سودمبتني برمدل آستانه. پژوهشهاي حسابداري 56 . صفحه 1-20 2. استكي احمد. بررسي رابطه بين كيفيت افشاي شركت وهزينه بدهي. پايان نامه كارشناسي ارشددانشگاه علامه طباطبائي؛ 1380. 3. اسدی, غ., پورباقریان, ع. (1390). رابطه رویکردهای تامین مالی با بازده آتی سهام. مطالعات تجربی حسابداری مالی(29), 139-154. 4. باقري نوير،مجتبي. (1389).بررسي رابطه بين سازوکارهاي حاکميت شرکتي با ميزان ثروت ايجاد شده براي سهامداران.موسسه آموزش عالي غيرانتفاعي و غيردولتي رجاء قزوين، دانشکده حسابداري و مديريت. پایان نامه كارشناسي 5. ثقفي علي،فدائي حميدرضا.(1378).گزينش مدلي كارآمدبراي پيش بيني جريانهاي نقدي بر اساس مقايسه مدل‌هایی مربوط درشرکت‌های پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران 1386 – 1384. فصلنامه بررسي هاي حسابداري وحسابرسي .3 -25 :50 ؛ 6. جالبي،آرش. (1388). تاثير حاکميت شرکتي از ديدگاه ساختار مالکيت بر عملکرد شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. موسسه آموزش عالي غيرانتفاعي و غيردولتي رجاء قزوين، پژوهشکده فني و مهندسي. پایان نامه كارشناسي ارشد 7. چالاکي،پري. (1389). ارائه مدلي براي رابطه بين ويژگيهاي حاكميت شركتي، مديريت سود و محتواي اطلاعاتي سود در شركتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران .دانشگاه تربيت مدرس، دانشکده مديريت و اقتصاد، پایان نامه دكتراي تخصصي 8. حقیقی، ایمان.( 1385). تحلیلی برطرح واگذاری سهام عدالت. مجله راهبردیاس. تابستان 1385 - شماره 6 .ازصفحه 149 تا 186. 9. خاکی، غلامرضا،(1382)، « روش تحقیق با رویکردی به پایان نامه نویسی »، انتشارات بازتاب. 273748595631071007110. خسرونژاد،سيد حسين.( 1388). رابطه سازوکارهاي حاکميت شرکتي نسبت بدهي ها و اندازه شرکت با مديريت سود. دانشگاه علامه طباطبايي، دانشکده مديريت و حسابداري، كارشناسي ارشد 11. داداشي،ايمان.( 1388). تاثير حاكميت شركتي بر تصميمات حسابرسان درباره ريسك و برنامه ريزي. دانشگاه علامه طباطبايي، دانشکده حسابداري و مديريت، پایان نامه كارشناسي ارشد 12. دريائي،عباسعلي. (1388). بررسي تاثير حاكميت شركتي بر نسبت ارزش بازار سهام به ارزش دفتری شركت هاي پذيرفته شده در سازمان بورس اوراق بهادار تهران. دانشگاه مازندران، دانشکده اقتصاد و علوم اداري، پایان نامه كارشناسي ارشد 13. دسینه, م., احدی سرکنی, س. ی., نوری فرد, ی. (1388). ارزیابی ارتباط بین ساختار تامین مالی و تصمیمات مربوط به سرمایه گذاری منابع در دارایی های شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. پژوهشگر, 6(1), 18-29. 14. رهنمای رود پشتی, ف., گل کاریان, س. (1384). ارزیابی آثار شیوه های افزایش سرمایه بر بازده سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. مدیرساز, 8(4), 79-88. 15. زارعي،حميد. (1389).بررسي ارتباط بين خطاهاي سود پيش بيني شده توسط مديريت وساختارحاکميت شرکتي درشرکتهاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران . دانشگاه آزاداسلامي ‌واحد مرودشت. دانشکده مديريت و حسابداري. پایان نامه كارشناسي ارشد 16. زهره سرمد، الهه حجازی، عباس بازرگان(1380). روش های تحقیق در علوم رفتاری، آگاه تهران. 17. شجاعي،محمدرضا. (1389).بررسي تاثير حاکميت شرکتي و کيفيت حسابرسي بر هزينه تامين مالي از طريق بدهي (استقراض). دانشگاه مازندران، پژوهشکده علوم اجتماعي و اقتصادي، پایان نامه كارشناسي ارشد 18. عبدالخليق رشاد-ب،آجينكيابيبين.مترجم نمازی محمد.(1379). پژوهشهاي تجربي درحسابداري: ديدگاه روش- شناختي. چاپاول. انتشارات دانشگاه شيراز. 19. علامه حائری, ف., عزیزی, م. (1391). مبانی نظری روش های تامین مالی، هزینه سرمایه و ساختار سرمایه. حسابداری و مدیریت مالی, 3(1), 107-129. 2508885142748072007220. غلامپور،حامد. (1389).حاکميت شرکتي و ساختار مالکيت در بازار بورس تهران ،دانشگاه آزاد اسلامي ‌واحد مرودشت، دانشکده علوم انساني، پایان نامه كارشناسي ارشد 21. غلامحسين زاده،حسين.(1388). بررسي رابطه بين حاكميت شركتي با عملکرد شرکتها در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. دانشكده علوم اقتصادي، دانشکده مديريت، پایان نامه كارشناسي ارشد 22. قاسمی, ع., ستاری فر, م., مرتضوی فر, ز. (1390). ارزیابی تحلیلی و تجربی تاثیر تامین مالی خرد بر درآمد و مصرف خانوار. تحقیقات اقتصادی(96), 210-234. 23. مشايخ مهناز.(1385)بررسي رابطه بين كيفيت سودوبرخي ازجنبه هاي اصول راهبري در شركتهاي پذيرفته شده دربورس تهران. فصلنامه بررسي هاي حسابداري وحسابرسي= 45 . 24. مولودي،عبدالله. (1388). رابطه حاکميت شرکتي و ارزش ايجاد شده براي سهامداران. دانشكده علوم اقتصادي ، پایان نامه كارشناسي ارشد 25. م‍وم‍ن‍ی‌م‍ن‍ص‍ور،س‍ع‍ی‍دج‍ع‍ف‍ری،ع‍ادل‌آذر (1381) ‌آم‍ارواح‍ت‍م‍الات‌. ته‍ران‌: س‍ن‍ج‍ش‌. 26. نوروش ايرج.(1388). بررسي رابطه سازوكارهاي نظام حاكميت شركت وهزينه نمايندگي شركتهاي پذيرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران. فصلنامه پژوهش هاي حسابداري .55 ؛ 27. نوفرستي، م (1381)، ريشه واحد و همجمعي در اقتصاد سنجي، انتشارات رسا. 28. وثوقي کيا،الهام.( 1388). اثر حاکميت شرکتي بر عملکرد با تاکيد بر مديريت ريسک جامع در شرکتهاي بيمه. دانشگاه الزهراء عليها السلام، پژوهشکده علوم اجتماعي و اقتصادي ،پایان نامه كارشناسي ارشد 29. ولی زاده, ک., محمدی کهورین, م. (1390). بازل 3 و تاثیر منفی آن بر تامین مالی تجاری بین المللی و بیمه های اعتباری. تازه های جهان بیمه(163), 40-49. 2737485526415730073 منابع غیرفارسی 1.Barth, S., Abessi, M., & Modarres, M. (2013).Fuzzy turnover rate chance constraints portfolio model. European Journal of Operational Research, 228(1). 2. Hamid, J., & Xu, J. (2003).Multi-objective portfolio selection model with fuzzy random returns and a compromise approach-based genetic algorithm. Information Sciences, 220(0), 507-521. 3. Hanwen Chen, Jeff Z.chen.(2008) Effects of Audit Quality on Cost of Equity Capital and Earnings Management Evidence from China, university of Houston and Xiamen University. 4. Jasperblom, Marc B.j.schauten.(2006) Corporate governance and the cost of debt. Erasmus university Rotterdam, faculty of economics. 5. Jensen, M. W. Meckling.(1976) Theory of the Firm: Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership Structure. Journal of Financial Economics; 3: 305-360. 6. Jensen Michael C.(1986). Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers. American Economic Review; 76: 323-339. 7. KHURANA I. K, K. K RAMAN.(2004) Litigation Risk and the Financial Reporting Credibility of Big 4 versus Non-Big 4 Audits: Evidence from Anglo-American Countries. The Accounting Review; 79: 473-495. 8. Kraus A, R. Litzenberger.(1973).A State-Preference Model of Optimal Financial Leverage.Journal of Finance. 9. Kraus, K., Sadi-Nezhad, S., Lotfi, F. H., & Tavana, M. (2001). A hybrid fuzzy rule-based multi-criteria framework for sustainable project portfolio selection. Information Sciences, 220(0), 442-462. 10. Md Hamid, Ullah Bhuiyan, Pallab Kumar Biswas.(2006) Agency Problem and the Role of Corporate Governance. Md. Hamid Ullah Bhuiyan, University of Dhaka and Pallab Kumar Biswas, Eastern University. 11. Myers S.(1977).Determinants of corporate borrowing.Journal of Financial Economics. 12. Pittman J.A, Fortin S.(2004).Auditor Choice and the Cost of Debt Capital for Newly Public Firms. Journal of Accounting and Economics; 37: 113-136. 13. ScottJ.H. (1976).A theory of optimal capital structur. Bell Journal of Economics; 7: 33-54. 14. TEOH, S.H, T.J. WONG.(1993).Perceived Auditor Quality and the Earnings Response Coefficient.The Accounting Review; 68: 346-367. 15. Xin Chang, Sudipto Dasgupta, Gilles Hilary.(2008).The Effect of Auditor Quality on Financing Decisions, Hong Kong University of Science and Technology.