مبانی نظری وپیشینه تحقیق ساختا ر سرمایه و هزینه تأمین مالی ،عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه

مبانی نظری وپیشینه تحقیق ساختا ر سرمایه و هزینه تأمین مالی ،عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه (docx) 34 صفحه

دسته بندی : تحقیق

نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )

تعداد صفحات: 34 صفحه

قسمتی از متن Word (.docx) :

مبانی نظری وپیشینه تحقیق ساختا ر سرمایه و هزینه تأمین مالی ،عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه فصل دوم: مروری بر ادبيات تحقيق 1-2 مقدمه PAGEREF _Toc263537062 \h 12 2-2 ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537063 \h 12 3-2 استراتژی تأمین مالی PAGEREF _Toc263537064 \h 13 4-2روش های تأمین مالی PAGEREF _Toc263537065 \h 14 1-4-2 تأمین مالی کوتاه مدت PAGEREF _Toc263537066 \h 14 2-4-2 تأمین مالی میان مدت PAGEREF _Toc263537067 \h 14 3-4-2 تأمین مالی بلند مدت PAGEREF _Toc263537068 \h 15 5-2 تأمین مالی و ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537069 \h 16 6-2 هزینه تأمین مالی PAGEREF _Toc263537070 \h 17 7-2 روش تعیین ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537071 \h 18 8-2 تئوری های ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537072 \h 19 1-8-2 دیدگاه سود خالص PAGEREF _Toc263537073 \h 19 2-8-2 دیدگاه سود خالص عملیاتی PAGEREF _Toc263537074 \h 20 3-8-2 دیدگاه سنتی PAGEREF _Toc263537075 \h 21 4-8-2 دیدگاه مود یلیانی و میلر PAGEREF _Toc263537076 \h 22 5-8-2دیدگاه ایستا (تئوری توازی) یا (نظریه مصالحه) PAGEREF _Toc263537077 \h 25 6-8-2 دیدگاه ترجیحی PAGEREF _Toc263537078 \h 26 9-2 عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537079 \h 29 1-9-2 گروه صنعت PAGEREF _Toc263537080 \h 29 2-9-2 اندازه شرکت PAGEREF _Toc263537081 \h 29 3-9-2 نرخ رشد شرکت PAGEREF _Toc263537082 \h 30 4-9-2 سود آوری PAGEREF _Toc263537083 \h 30 5-9-2 تطبیق نوسان پذیری احتیاجات در مقابل منابع کوتاه مدت PAGEREF _Toc263537084 \h 31 6-9-2 دارایی های وثیقه ای PAGEREF _Toc263537085 \h 31 7-9-2 اهرم عملیاتی PAGEREF _Toc263537086 \h 32 8-9-2 سایر عوامل درونی اثر گذار بر ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537087 \h 33 9-9-2 عوامل خارجی موثر بر ساختار سرمایه PAGEREF _Toc263537088 \h 33 10-2 تحقیقات داخلی PAGEREF _Toc263537089 \h 35 11-2 تحقیقات خارجی PAGEREF _Toc263537090 \h 37 -2 مقدمه هدف شرکتهای سهامی و مدیران آنها حداکثر نمودن ارزش حقوق صاحبان سهام به عبارت دیگر حداکثر نمودن ارزش شرکت و سهام آن می باشد حداکثر نمودن ارزش شرکت مستلزم بکارگیری بهینه منابع مالی و کسب بازده و ریسک متناسب است (جهانخانی، 1374، ص 20)1. قدرت تصمیم گیری ساختار سرمایه برای هر سازمان تجاری بسیار سخت است. این تصمیم گیری به دلیل نیاز به افزایش نرخ بازگشت بخش های مختلف سازمانی و نیز به دلیل اثر چنین تصمیمی به روی توانایی مؤسسات در محیط رقابتی بسیار مهم است. بنابراین موضوع ساختار سرمایه و ترکیب بهینه آن و به عبارت دیگر نحوه تأمین مالی شرکت از منابع مختلف، مبحثی است که نخستین بار توسط مودیلیانی و میلر در سال 1958 مطرح شد و از آن زمان تاکنون مبنای بسیاری از تحقیقات مالی قرار گرفته و تحقیقات مذکور گاهاً منتج به مطرح شدن تئوری های جدید نیز شده اند. با وجود اینکه تحقیقات زیادی در مورد ساختار سرمایه انجام شده است. اما هنوز موضوع ساختار سرمایه از جمله مباحث مدیریت مالی است که تاکنون هیچ راه حلی قطعی و روشنی برای آن ارائه نشده است. 2-2 ساختار سرمایه منظور از اصطلاح ساختار سرمایه، نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است. ساختار سرمایه مطلوب نیز مجموعه ای از اوراق بهادار است که موجب حداکثر شدن ارزش کلی واحد انتفاعی بشود و اما چگونه می توان محدوده حداکثر ارزش واحد انتفاعی را تعیین کرد؟ مدیران مالی در مواجه با مسئله بسیار مشکل مذبور ناگزیر از تدوین سیاست مناسب خود می باشند. چنانچه پس از اعلام یک برنامه مالی جدید، قیمت سهام شرکت کاهش یابد می تواند نتیجه گرفت که اجرای برنامه مالی جدید موجب خارج شدن ارزش شرکت از محدوده بهینه خواهد شد. ضمناً مؤسسات مالی تأمین کننده اعتبار و تسهیلات مالی نیز می توانند دیدگاههای خود را درباره برنامه مالی واحد انتفاعی در اختیار مدیران مالی بگذارد. چنانچه واحد انتفاعی ناگزیر از پرداخت بهره بالا (غیر متعارف) باشد، می توان آن را نشانه ای از استقراض زیاد قبلی تلقی کرد منبع دیگر اطلاعات می تواند تجدید نظر در رده بندی اوراق ترخیص واحد انتفاعی و پایین آوردن آن توسط نوسان تحلیل گر مالی می باشد (شباهنگ، 1384، ص 239) 1. یک ساختار سرمایه بهینه باید دارای ویژگی های زیر باشد: بازده: ساختار سرمایه شرکت باید بیشترین صرفه را داشته باشد. همچنین در ارتباط با سایر ملاحظات، باید بدون اینکه هزینه ای مازاد را به شرکت تحمیل نماید، بازده سهامداران را حداکثر نماید. ریسک: استفاده بیش از حد از بدهی، شرکت را با احتمال خطر عدم ایفای تعهدات و افزایش احتمال ور شکستگی مواجه می سازد. در صورتی که بدهی ها، شرکت را با ریسک قابل ملاحظه ای رو به رو نکند باید از آنها استفاده شود، در غیر این صورت باید از آنها صرف نظر کرد. انعطاف پذیری: ساختار سرمایه باید انعطاف پذیر باشد. شرکت باید بتواند در صورت تغییر شرایط، در زمان مناسب ساختار سرمایه خود را با حداقل هزینه با شرایط جدید هماهنگ سازد. و توانایی تأمین مالی وجوه مورد نیاز جهت سرمایه گذاری در فعالیت های سودآور را داشته باشد. ظرفیت استقراضی: ساختار سرمایه باید متناسب با ظرفیت استقراضی شرکت تدوین شده و از آن تجاوز نکند. ظرفیت استقراضی یک شرکت به توان بدست آوردن جریانات نقدی آتی بستگی دارد. این وجه نقد باید به اندازه ای باشد که بتوان از طریق آن، مبالغ ثابت پرداختی به اعتبار دهندگان و صاحبان اصلی شرکت را پوشش داد. 5.کنترل: ساختار سرمایه باید از حداقل ریسک از دست دادن کنترل شرکت، برخوردار باشد. بخصوص اینکه مالکان اصلی شرکت های سهامی، نگران کاهش میزان کنترل خود به شرکت هستند (وکیلی فرد، 1388،ص174)2. 3-2 استراتژی تأمین مالی وظیفه مدیران مالی بهینه سازی ساختار دارایی ها، بدهی ها، و حقوق صاحبان سهام به منظور حداکثر ساختن ثروت سهامداران است. در این زمینه مدیر مالی سه تصمیم اخذ می کند: الف) تجزیه و تحلیل و برنامه ریزی مالی: شامل ایجاد تناسب در ساختار دارایی ها، بدهی ها و حقوق صاحبان سهام جهت بهبود و عملکرد واحد اقتصادی و برنامه ریزی آینده. ب) تصمیمات سرمایه گذاری: شامل تصمیمات مربوط به کاربرد و تخصیص و تأمین شده بین دارایی های فیزیکی و مشهود (مانند ساختمان و ماشین آلات) و مالی (انواع اوراق بهادار) به نحوه مطلوب و برای تحصیل بازده بیشتر. ج)تصمیمات تأمین مالی: شامل تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه و همچنین تعیین و انتخاب بهترین شیوه تأمین مالی و ترکیب آن که در زیر به شرح روش های تأمین مال می پردازیم. 4-2روش های تأمین مالی هدف اصلی، انتخاب ترکیبی از منابع مالی است که هزینه سرمایه شرکت را حداقل و ارزش شرکت را برای سرمایه گذاران حداکثر نماید. شرکت راه حل های مختلفی برای تأمین مالی در اختیار دارد که از نظر زمان رسیدن به تأمین مالی کوتاه مدت، میان مدت و بلند مدت تقسیم می گردد. 1-4-2 تأمین مالی کوتاه مدت منظور از تأمین مالی کوتاه مدت، تأمین مالی از منابعی است که حداکثر ظرف یک سال و یا کمتر بازپرداخت می گردند. منابع مالی کوتاه مدت به دو دسته تقسیم می شوند که شامل منابع مالی تضمین شده و منابع مالی تضمین نشده می باشد. منابع تأمین مالی کوتاه مدت تضمین نشده عمدتاً شامل اعتبارات تجاری (خرید نسیه کالا)، پیش دریافت از مشتریان، هزینه های پرداختی، وام های بانکی و اسناد تجاری می گردند. منابع مالی تضمین شده نیز عمدتاً توسط بانکها، مؤسسات مالی و خریداران حسابهای دریافتی تأمین می گردند. اعطا کنندگان تسهیلات مالی کوتاه مدت تضمین شده بخشی از دارایی های واحد تجاری را به منظور تضمین وام های اعطایی می گیرند (شیخ الملوکی، 1386، ص11)1. 2-4-2 تأمین مالی میان مدت تأمین مالی میان مدت، تأمین مالی از منابعی است که سررسید آنها بیش را از یک سال و کمتر از 7 سال است در ارتباط با سر رسید کمتر از 7 سال اتفاق نظر بین تحلیل گران مالی وجود ندارد و پاره ای از آنان سررسید کمتر از 5 یا 10 سال را جزء بدهی های میان مدت تلقی نموده اند. با این وجود بسیاری از تحلیل گران مالی و حسابداران تفکیک میان بدهی های میان مدت و بلند رمدت را نادیده گرفته و منابع تأمین مالی به دو گروه عمده تقسیم نموده اند بدین ترتیب که بدهی ها با سررسید کمتر از یک سال را بدهی کوتاه مدت و سررسید های بیش از یک سال را به عنوان بدهی های بلند مدت طبقه بندی نموده اند. بدهی های میان مدت شامل مواردی همچون اعتبار در گرفتن وام های مدت دار و قرار دادهای اجاره می گردند (شباهنگ، 1384، ص 41)1. 3-4-2 تأمین مالی بلند مدت یکی دیگر از راههای تأمین مالی از لحاظ زمان سررسید تأمین مالی بلند مدت است. این روش عمدتاً به منظور سرمایه گذاری های بلند مدت همچون خرید دارایی جدید، احداث کارخانه و یا مدرنیزه کردن امکانات موجود مورد استفاده قرار می گیرد. منابع تأمین مالی بلند مدت شامل استقراض (بدهی های بلند مدت)، سهام عادی و سهام ممتاز و سود انباشته می گردد (شیخ الملوکی،1386،ص12)2. تأمین مالی از طریق استقراض سرمایة استقراضی عمدتاً شامل وام های رهنی، تسهیلات بانکی، اوراق قرضه و سایر بدهی های بلند مدتی می گردد که توسط بانکها، موسسات مالی و سایر اشخاص حقیقی و حقوقی تأمین و اعطا می شوند. در مجموع تأمین مالی بواسطه استقراض مزایایی را برای شرکت به دنبال دارد از جمله اینکه بهره بدهی ها جزء هزینه قابل قبول مالیاتی بوده و در نتیجه صرفه جویی مالیاتی به همراه خواهد داشت. از طرف دیگر تأمین مالی بدین طریق سهم سهامداران در کنترل شرکت را کاهش نداده و در دوره تورمی باز پرداخت آن ارزانتر تمام خواهد شد. تأمین مالی از طریق بدهی صرفه نظر از مزایای ذکر شده در فوق معایبی هم دارد. تضمین پرداخت بدهی ولزوم باز پرداخت اصل آن در سر رسید و محدودیت های اجتماعی که شرایط وام های اخذ شده به شرکت تحمیل می نمایند از جمله این موارد می باشند همچنین استفاده بیش از حد بدهی، ریسک ساختار سرمایه و در نتیجه هزینه سرمایه شرکت را افزایش می دهد (عبدا.. زاده، 1373، ص 196)3. تأمین مالی از طریق سهام عادی شرکت ها می توانند از طریق صدور و فروش سهام عادی به سرمایه گذارانی که قبلاً سهامدار بوده اند و یا با خرید سهام جدید سهامدار شده اند وجوه مورد نیاز خود را تأمین نمایند. اگر شرکتی قصد افزایش سرمایه داشته باشد سهام جدید را باید نخست به سهامداران فعلی خود عرضه نماید و بدین ترتیب هر سهامدار به نسبت سهام خود در پذیره نویسی سهام عادی جدید مشارکت نموده و از این طریق سهم مالکانه خود را در شرکت حفظ نماید. با توجه به اینکه میزان ریسک و هزینه سهام عادی در مقایسه با سایر راههای تأمین مالی بیشتر است لذا بدیهی است که نرخ بازده مورد انتظار سهامداران عادی نیز بیش از نرخ بازده مورد توقع در بدهی ها می باشد در نتیجه تأمین مالی از طریق سهام عادی یکی از گرانترین راه های تأمین مالی برای شرکت به شمار می رود (شیخ الملوکی، 1386، ص 12)1. تأمین مالی از طریق سهام ممتاز سهام ممتاز سهامی است که دارای سود ثابت، معین و از پیش تعیین شده است، و از این نظر شبیه اوراق قرضه می باشد با این تفاوت که پرداخت سود به سهامداران ممتاز الزام آور نمی باشد. و چنانچه شرکت سود نداشته باشد می تواند سودی به سهامداران ممتاز پرداخت ننماید. تأمین مالی از طریق سهام ممتاز بدلیل عدم الزام شرکت در پرداخت سود به سهامداران دارای ریسک کمتری در مقایسه با بدهی ها می باشد. و در مقایسه با سهام عادی بدلیل برخورداری از نرخ سود ثابت شرکت ریسک کمتری را متحمل می شود. همچنین مانند سهام عادی و برخلاف بدهی فاقد صرفه جویی مالیاتی می باشد. بنابراین هزینه سرمایه بعد از بدهی و قبل از سهام عادی طبقه بندی می گردد (جهانخانی، 1373، ص 26)2. تأمین مالی از طریق سود انباشته سود انباشته از سودهای باقی مانده در واحد تجاری پس از پرداخت سود سهام تشکیل می شود. تأمین مالی از این روش موجب کاهش وجوه قابل پرداخت به شکل سود سهام می شود.اما در مقابل توان سودهی شرکت به سهامداران فعلی را در آینده افزایش می دهد. دلیل این افزایش نیز آن است که چنانچه واحد تجاری به جای سود انباشته از منابع تأمین مالی خارج از واحد تجاری استفاده نماید، لازم است نوعی بازده برای این منابع فراهم نماید که پرداخت چنین بازده ای در قالب بهره بدهی ها، سود سهام ممتاز یا عادی، وجوه در دسترس جهت پرداخت سود سهام در آینده را کاهش خواهد داد. تحقیقات در کشورهای مختلف نشان داده است که منابع مالی داخلی یکی از عمده ترین منابع مالی شرکت ها است. که نزدیک به 60 تا 70 درصد نیاز مالی آنها را مرتفع می نماید. این شیوه به ویژه در بازارهای سرمایه تکامل نیافته مانند بازار سرمایه ایران رایج تر می باشد چرا که مدیران شرکت ها می دانند چنانچه سود تقسیم شود برای تأمین مالی از منابع دیگر با دشواری های بسیار روبرو خواهند شد (همان منبع، ص 23)3. 5-2 تأمین مالی و ساختار سرمایه مدیران برای تأمین مالی ابتدا از طریق وجوه عملیاتی سازمان اقدام می کنند. آنگاه به بازاهای خارجی روی می آورند و در این راه بدهی را بر ارزش ویژه ترجیح می دهند. براساس این منطق، عموم مدیران مالی ابتدا به ارزیابی ظرفیت استقراض خود اقدام کرده و پس از اعمال ملاحظات خاص تا سطح ظرفیت بدست آمده بدهی ایجاد می کند. عمده ترین خطر افزایش بدهی، عدم توانایی پراخت اصل و فرع در سررسید مقرر است. لذا اینگونه پرداخت های ثابت بدون توجه توانایی سودآوری واحد اقتصادی باید تسویه شود. هر گونه عدم پرداخت به موقع منجر به ورشکستگی یا اقدامات حقوقی علیه واحد اقتصادی می شود. علاوه بر این، حفظ انسجام مالی و موقعیت رقابتی واحد اقتصادی نیز از اهمیت زیادی برخوردار است. واحد اقتصادی باید به گونه ای عمل کند که وجوه کافی برای سرمایه گذاری های راهبردی، پرداخت سود سهام، هزینه های تحقیق و توسعه و نظایر آن در دسترس باشد. عدم توانایی در فراهم آوردن این وجوه سلامت مالی واحد اقتصادی را تهدید خواهد کرد. در تعیین ظرفیت استقراض، مدیر مالی باید توازن بین جریانهای نقدی داخلی و جریان های نقدی خارجی لازم را همواره مد نظر داشته باشد. برای این منظور باید آن مقدار جریان های نقدی که می تواند در پرداخت تعهدات مالی مورد استفاده قرار گیرد، شناسایی شود. تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه واحد اقتصادی دارای دو جنبه میزان سرمایه مورد نیاز و ترکیب تأمین سرمایه است و فرآیندی را که منجر به تصمیم گیری نهایی می گردد روش تعیین ساختار سرمایه می نامند. مطالب در مورد تعیین ساختار سرمایه حول محور روشهایی می چرخد که واحد اقتصادی بوسیله آن میزان ریسک و بازده هر یک از ساختارهای مختلف سرمایه را تعیین می کند. هدف از تعیین ساختار سرمایه، مشخص کردن ترکیب منابع مالی به منظور به حداکثر رساندن ثروت سهامداران است اگر چه چار چوب نظری ارائه شده در مباحث مدیریت مالی مأخذ خوبی برای این کار است، اما تردیدی نیست که در عمل ما را با مشکلات و مسائل زیادی مواجه خواهد کرد، زیرا ثروت سهامداران تحت تأثیر عوامل متعددی قرار می گیرد که ساختار سرمایه یکی از آنهاست. ساختار سرمایه یک واحد اقتصادی، رابطه نزدیکی با هزینه سرمایه دارد. ساختار سرمایه، ترکیب منابع نقدی بلند مدت مورد استفاده واحد اقتصادی است و تغییر در آن موجب تغییر هزینه سرمایه واحد اقتصادی می شود. هدف اصلی از تصمیمات ساختار سرمایه، ایجاد ترکیبی مناسب از منابع نقدی بلند مدت، به منظور حداقل سازی هزینه سرمایه واحد اقتصادی و از آن طریق حداکثر کردن ارزش بازار واحد اقتصادی می باشد. که این ترکیب را ساختار سرمایه بهینه می نامند. 6-2 هزینه تأمین مالی هزینه سرمایه شرکت شامل هزینه تأمین مالی اجزای تشکیل دهنده سرمایه می باشد که مجموع ساختار سرمایه شرکت را تشکیل می دهند. همانطور که اشاره شد اجزای عمده ساختار سرمایه هر شرکت عبارت است از بدهی با بهره، سهام عادی، سود انباشته با توجه به اینکه هر کدام از صاحبان منابع دارای نرخ بازده مورد انتظار متفاوتی هستند، لذا هزینه هر یک از آنها متفاوت خواهد بود و با توجه به ماهیت متفاوت هر یک از این منابع روش محاسبه هزینه سرمایه آنها نیز با هم متفاوت است. چنانچه واحد اقتصادی n روش مختلف تأمین مالی را مورد استفاده قرار دهد که در هر روش هزینه مربوط به آن kj و نسبت به درصد pj باشد، هزینه تأمین مالی واحد اقتصادی (ka) به شرح زیر محاسبه می شود. Ka =∑ k j pj = k 1 p 1 + … + k n p n برخلاف شکل ظاهر فرمول، برآورد دقیق هزینه تأمین مالی هر واحد اقتصادی در اغلب موارد مشکل است زیرا نسبت درصد روشهای مختلف تأمین مالی و همچنین هزینه آن به شکل های متفاوتی انجام می شود (رحیمیان، 1380، ص 33)1. 7-2 روش تعیین ساختار سرمایه در تصمیم گیری درباره ساختار سرمایه شرکت ها اغلب باید دو مورد در نظر گرفته شود. الف) میزان سرمایه مورد نیاز ب) ترکیب منابع تأمین سرمایه، فرآیندی را که منجر به تصمیم گیری نهایی در خصوص موارد فوق می گردد، روش تعیین ساختار سرمایه می نامند. در تعیین ساختار سرمایه محاسبه ریسک و بازده از اهمیت بالایی برخوردارند که برای سنجش آنها می توان از روش های زیر استفاده نمود: الف: سود قبل از بهره و مالیات و سود هر سهم : برای ساختار مالی، در اختیار داشتن EPS , بهره و مالیات ضروری است که در سنجش ریسک از جمله ریسک تجاری و ریسک مالی مفید خواهد بود. ب: نقطه سر به سر مالی: سطحی از سود قبل از بهره و مالیات2 است که به سهامدران عادی سود تعلق نمی گیرد یعنی سود هر سهم برابر صفر است. ج: محاسبه ریسک: برای اندازه گیری میزان ریسک مالی از درجه اهرم مالی استفاده می شود. بنابراین با توجه به هزینه های تأمین مالی و به کمک درجه اهرم مالی، ریسک مالی اندازه گیری می شود. د: تجربه و تحلیل نقطه بی تفاوتی: در این روش که در آن سود قبل از بهره و مالیات یک متغیر مستقل و سود هر سهم یک متغیر وابسته به حساب می آید، روش تجزیه و تحلیل نقطه بی تفاوت براساس EPS , بهره و مالیات می نامند. اگر شرکتی راههای مختلف تأمین مالی در پیش رو داشته باشد، هر یک از این راهها منجر به این خواهد شد که شرکت دارای ساختار مالی مشخص گردد. 8-2 تئوری های ساختار سرمایه شش نظریه مختلف پیرامون ساختار سرمایه ارائه شده است: نظریه سود خالص، نظریه سود خالص عملیاتی، نظریه سنتی، نظریه مودیلیانی و میلر، نظریه ترجیحی، نظریه توازی (مصالحه) که در این بخش بطور مختصر و کوتاه هر یک از نظریات فوق را بیان نموده و تحلیل می کنیم. 1-8-2 دیدگاه سود خالص برطبق این نظریه که اولین بار توسط دیوید دوراند پیشنهاد گردیده تصمیمات ساختار سرمایه با ارزش شرکت ارتباط دارد از طرف دیگر تغییر در ساختار سرمایه (اهرم مالی) منجر به تغییر در هزینه سرمایه کل شرکت و ارزش شرکت خواهد شد. بنابراین اهرم مالی یک متغیر مهم در تصمیمات ساختار سرمایه یک شرکت می باشد (دیوید دوراند ، 1959، ص 101). برطبق نظریه سود خالص فرض می شود که بهره بدهی (kd) و هزینه سرمایه صاحبان سرمایه (k s) از اهرم شرکت مستقل هستند یعنی بهره بدهی و هزینه سرمایه صاحبان آن صرف نظر از اینکه شرکت از چه حجم بدهی استفاده می کند، ثابت است. اگر هزینه بدهی کمتر از هزینه حقوق صاحبان سهام باشد در صورتیکه (k s)و (kd) هر دو ثابت باشند هزینه متوسط سرمایه (k a) شرکت مرتباً با استفاده بیشتر از بدهی کاهش می یابد که این کاهش هزینه سرمایه، موجب افزایش ارزش شرکت می شود. بنابراین نظریه سود خالص می گوید که با استفاده بیشتر بدهی در ساختار سرمایه، (ka) کاهش و ارزش شرکت (v) افزایش می یابد نمودار زیر بیانگر نظریه سود خالص می باشد (تبریزی، 1382،ص 120)3. نمودار 1-2 هزينه سهام عادي ، بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سود خالص 2-8-2 دیدگاه سود خالص عملیاتی تئوری دیگر ساختار سرمایه که توسط دیوید دوراند پیشنهاد گردیده نظریه سود خالص عملیاتی می باشد. وی در حمایت از روش سود خالص عملیاتی اظهار می دارد که ارزش بازار شرکت بر سود خالص عملیاتی و ریسک تجاری آن متکی بوده و تغییر درجه اهرم بکار گرفته شده توسط شرکت نمی تواند این دو فاکتور غالب را تغییر دهد. توزیع سود و ریسک بین بدهی و حقوق صاحبان سهام بدون تأثیر گذاشتن برکل درآمد و سود که ارزش بازار را تحت تأثیر قرار می دهند به ندرت تغییر می کند و از اینرو درجه اهرم به تنهایی نمی تواند بر ارزش بازار شرکت یا به متوسط هزینه سرمایه اثر بگذارد. از آنجایی که فرض این روش برآن است که بدون توجه به تغییر اهرم ثابت باقی می ماند پس از طریق اهرم نمی توان هزینه سرمایه را تغییر داد و این روش مدعی است که ساختار سرمایه بهینه وجود ندارد (خشنود، 1384، ص 26)2. نمودار 2-2 هزينه سهام عادي ، و بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سود خالص عملياتي 3-8-2 دیدگاه سنتی در سال 1974 جیمز سی ون هورن یکسری از معیارها و فرضیات تئوری سنتی را به صورت زیر عنوان کرد: الف) هیچگونه مالیات بردرآمد شرکت ها و هزینه های تصفیه و ورشکستگی وجود ندارد. ب) شرکت براساس سیاست تقسیم سود خود صد در صد درآمدهای خود را به عنوان سود سهام تقسیم می کند و بدین ترتیب تأثیر سیاست تقسیم سود را خنثی می کند. ج) درآمدهای عملیاتی شرکت فاقد رشد می باشند و بنابراین ارزش های توزیع احتمالات درآمدهای مورد انتظار در تمامی دوره های آتی برابر با درآمدهای عملیاتی فعلی شرکت است. د) تمامی سرمایه گذاران دارای انتظارات مشابه در رابطه با توزیع احتمالات بازده و سودهای آتی می باشند. اساس نظریه فوق براین است که ساختار مطلوب سرمایه وجود دارد و می توان با استفاده از اهرم ارزش شرکت را افزایش داد. در واقع این نظریه پیشنهاد می کند که شرکت می تواند هزینه سرمایه خود را از طریق افزایش میزان بدهی کاهش دهد. اگر چه سرمایه گذاران هزینه سهام عادی را افزایش می دهند اما این افزایش توسط منافع حاصل از کاربرد بدهی ارزان تر خنثی می شود در حالیکه اهرم بیشتری بکار گرفته می شود. سرمایه گذاران هزینه سهام عادی را افزایش می دهند تا جایی که این افزایش دیگر کاملاً با منافع بدهی ارزانتر خنثی نمی شود (شیخ الملوکی،1386،ص21)1. نمودار 3-2 هزينه سهام عادي ، و بدهي و ميانگين هزينه سرمايه بر اساس روش سنتي 4-8-2 دیدگاه مود یلیانی و میلر تا سال 1958 تئوری های ساختار سرمایه کمتر در مورد رفتار سرمایه گذاران اظهار نظر کرده بودند. فرانکو مودیلیانی و مرتن میلر که بعدها به MM معروف گشتند ساختار سرمایه را در یک اسلوب علمی عنوان نموده و یک سلسله تحقیقاتی را بنا نهاده اند که تا به امروز ادامه دارد. آنها ثابت کردند که تحت مجموعه ای محدود کننده از مفروضات، به علت قابل جبران بودن هزینه مربوط به بدهی، ارزش شرکت بطور دائمی با استفاده بیشتر، افزایش می یابد و در نتیجه اگر کل تأمین مالی از طریق بدهی انجام گیرد ارزش شرکت به حداکثر می رسد از آن زمان به بعد اقتصاد دانان بسیاری تئوری ارائه شده از سوی آنان را بطور تجربی آزموده اند و تئوری های جدید نیز مطرح کرده اند. برخی از این تئوری ها حدس زده اند که ساختار بهینه سرمایه شرکت ها به ویژگی ها و عوامل متفاوتی وابسته هستند. این ویژگی ها شامل نوع صنعت، اندازه شرکت، سودآوری، نوسان پذیری سود، ساختار دارایی های شرکت، معافیت مالیاتی غیر از بدهی، فرصت های رشد، هزینه های تحقیق و توسعه، هزینه های تبلیغات و هزینه های ورشکستگی می باشند. برخی دیگر از تئوری های مطرح شده نیز ساختار سرمایه انتخاب شده شرکت را وابسته به ویژگی های تعیین کننده هزینه ها و منافع مختلف تأمین مالی از طریق بدهی و سهام می دانند (شیخ الملوکی،1386،ص22)2. مفروضات مدل های MM MM در بدو امر مفروضات زیر را بنا نهادند که برخی از آنها بعداً تعدیل یا حذف شدند. عدم وجود مالیات بر درآمد شرکت های سهامی (این فرض بعدها کنار گذاشته شد) سرمایه گذاران می توانند اهرم شخصی را جایگزین اهرم شرکت کنند. بازار سرمایه کامل است و اطلاعات بدون هیچ گونه هزینه در اختیار سرمایه گذاران قرار می گیرد و هیچ گونه هزینه داد و ستد وجود ندارد و سرمایه گذاران منطقی بوده و بر این اساس عمل می کنند. ریسک تجاری را می توان بوسیله سود عملیاتی اندازه گیری و به عبارت دیگر همه شرکتهایی که دارای یک سطح بازده می باشند در یک گروه طبقه بندی می شوند. همه جریانات نقدی دائمی هستند یعنی شرکت دارای نرخ رشد صفر است و درآمد قبل از بهره و مالیات قابل پیش بینی ثابت دارد. براساس مفروضات فوق، MM دو فرضیه را اثبات کردند. فرضیه اول: ارزش شرکت از طریق تنزیل با تبدیل به سرمایه کردن سود خلاص عملیاتی به نرخ متناسب با سطح ریسک شرکت تعیین می شود. به عبارتی کل ارزش بازار شرکت سود خالص عملیاتی مورد انتظار آن شرکت تقسیم بر نرخ تنزیل مناسب سطح ریسک شرکت و این ارزش مستقل از درجه اهرم آن شرکت است. فرضیه دوم: هزینه حقوق صاحبان سهام برابر است با متوسط هزینه سرمایه ثابت بعلاوه صرف ریسک که به درجه اهرم مالی شرکت بستگی دارد. این فرض بیان می کند که هر چه حجم بدهی شرکت افزایش یابد، هزینه حقوق صاحبان سهام نیز افزایش می یابد. براساس دو فرضیه بالا: حجم بدهی بیشتر در ساختار سرمایه، ارزش شرکت را افزایش نمی دهد. چرا که مزایای بدهی ارزان تر دقیقاً با افزایش هزینه حقوق صاحبان سهام از بین می رود بنابراین فرضیه اساسی MM آن است که در دنیای بدون مالیات، ارزش شرکت و هزینه سرمایه ای آن به هیچ وجه متأثر از ساختار سرمایه نیست و ارزش شرکت تحت ساختارهای سرمایه متفاوت و یکسان است یعنی برای شرکت یک ساختار سرمایه بهتر یا بدتر وجود ندارد (تبریزی، 1382، ص 135)1. انتقادات وارد بر نظریه مودیلیانی ومیلر نتایجی که MM به آن رسیده اند زمانی است که بازار سرمایه کامل باشد. اما در عالم واقعیت بازار سرمایه دارای نواقصی می باشد که موجب می شود همان نتایج بدست نیاید. بنابراین اشخاص که با نظریه آنها مخالف هستند، انتقادات خود را به غیر واقعی بودن فرضیات آنها تمرکز کرده اند که اهم آنها به شرح زیر است: مودیلیانی و میلر فرض می کنند که هزینه بدهی با افزایش حجم بدهی افزایش نمی یابد. بی شک این فرض نگران کننده است و اگر آن را کنار بگذاریم تفاوت های عمده ای در نتایج آنها حاصل می شود. آنها بافرض نرخ مالیاتی صفر برای اشخاص، مالیات بردرآمد آنها در نظر نمی گیرند. در تحلیل MM، هزینه های کار گزاری و انجام معاملات، صفر در نظر گرفته می شود که موجب می شود حرکت سرمایه گذار بدون هزینه باشد. در حالی که هزینه های کار گزاری و سایر معاملاتی قطعاً وجود دارد. MM فرض می کنند که اهرم شخصی و اهرم شرکت کاملاً جانشین یک دیگر هستند و به عبارتی شرکت ها و سرمایه گذران می توانند هر دو در یک نرخ وام بگیرند. اما باید این موارد را نیز در نظر گرفت که : الف: یک فرد نمی تواند به حساب شخصی اش با همان نرخ بهره ای استقراض کند که یک شرکت می تواند و معمولاً متوسط نرخ بهره استقراض شخصی از متوسط نرخ بهره استقراضی شرکت بالاتر است. ب: یک فرد نمی تواند تا حد یک شرکت نسبت اهرمی بالایی را برقرار سازد. ج: وقتی افراد به اعتبار شخص وام می گیرند، تعهدات آنها نسبت به استقراض نامحدود است در حالی که سهامداران عادی یک شرکت، بدون توجه به سطح استقراض شرکت، دارای مسئولیت محدودی هستند. با توجه به اینکه مفروضات در نظر گرفته شده توسط MM واقعی نیستند، باید این مفروضات را تعدیل کرده و آنها را کنار گذاشت تا در شرایط نظریه آنها را بررسی کرد (خشنود، 1384،ص 35)1. نواقص بازار سرمایه در عالم واقعیت بازار سرمایه کامل نیست و دارای نقص هایی می باشد که سبب می شود بعضی اوقات نظریه های MM درست از آب درنیاید، اهم این نواقض به شرح زیر می باشد: مالیات شرکتها بعلاوه مالیات شخصی وجود مالیات بردرآمد شخصی ممکن است مزیت مالیاتی مربوط به بدهی را کاهش داده یا به طور کلی آن را ناچیز کند. اگر بازده بدهی و بازده سهام مالیاتی برابر و با نرخ های مالیاتی شخص دفع شود، مزیت مالیاتی مربوط به استفاده از بدهی ممکن است تغییر کند (شیخ الملوکی،1386،ص27)2. اگر مالیات بر درآمد شخصی مربوط به بدهی کمتر از مالیات بر درآمد شخصی مربوط به عایدات سهام عادی باشد شرکت از طریق بدهی نیازهای خود را تأمین می کند زیرا درآمد دارندگان بدهی اینجا بیشتر خواهد بود. و اگر چنانچه مالیات بردرآمد شخصی مربوط به بدهی و مالیات بر درآمد شخصی مربوط به عایدات سهام عادی برابر باشند شرکت تأمین مالی از طریق سهام و یا بدهی تفاوتی نمی کند. بستانکاران و اعتبار دهندگان بستانکاران و اعتبار دهندگان مایلند راههایی برای به کنترل درآوردن سهامداران به منظور جلوگیری از ضایع شدن حقوق خود در شرکت اعمال کنند. اعمال چنین شیوه هایی مستلزم هزینه است که یکی از اشکال آن، هزینه نمایندگی است. جنسن و کلینگ نظریه ی پیشرفته ای راجع به هزینه های نمایندگی ارائه داده اند. در میان سایر مسائل آنها نشان دادند که صرف نظر از اینکه چه کسی هزینه های نمایندگی را انجام می دهد. اینگونه هزینه ها توسط سهامداران تحمل می شود. صاحبان بدهی که هزینه های کنترل را پیش بینی می کنند، هزینة بهره بالاتر طلب می کنند هر چه هزینه احتمال نظارت بیشتر باشد، با فرض ثبات سایر عوامل هزینه بهره ی بالاتر طلب می کنند و ارزش شرکت کمتر خواهد بود (شیخ الملوکی، 1386، ص 29)2. هزینه های ورشکستگی یکی از نواقص مهم و اثر گذار بر ساختار سرمایه هزینه ورشکستگی است. هزینه های ورشکستگی چیزی بیش از هزینه های اداری و قانونی ورشکستگی است. در بازار سرمایه کامل، هیچ هزینه وابسته به ورشکستگی وجود ندارد، اگر شرکتی ورشکسته شود می تواند دارایی هایش را با ارزش اقتصادیشان بفروشد و هیچ هزینه حقوق و اداری وجود نخواهد داشت. اما در دنیای واقعی در رابطه با بازنشستگی هزینه های قابل ملاحظه ای وجود دارد (افشاری ، 1378،ص 773)3. هزینه های بسیار سنگین حسابرسی و حقوقی، آموزش مجدد کارکنان، ایجاد روابط و بستن قرار دادهای جدید با عرضه کنندگان مواد اولیه و کارکنان، فروش دارایی های ثابت پایین تر از نرخ واقعی آنها و همچنین عدم کارایی عملیات هنگام ورشکستگی سبب کاهش ارزش تصفیه شرکت می شود (جهانخانی، 1376،ص 513)4. 5-8-2دیدگاه ایستا (تئوری توازی) یا (نظریه مصالحه) نظریه ای که اخیراً مطرح شده است، نظریه توازی (مصالحه) است که تقریباً اطلاعات خوبی در مورد ساختار مطلوب سرمایه ارائه داده است. این مدل ها قادر نیستند ساختار سرمایة مطلوب را دقیقاً مشخص کنند. اما می گوید نسبت بدهی مطلوب از شرکت به شرکت دیگر فرق می کند و اظهار نظر آنها به صورت زیر است، یک بنگاه نسبت بهینه ی بدهی را معمولاً براساس توازی میان منافع و هزینه های استقراض، با ثابت نگهداشتن طرح های سرمایه گذاری و دارایی بنگاه تعیین می کند. اما برقراری این توازن مستلزم شناخت دقیق منافع و هزینه های تأمین مالی از طریق بدهی است، عمده ترین عوامل شناخته شده در برقراری این توازن عبارتند از: مالیات، آشفتگی مالی و مشکلات نمایندگی بطور کلی، در تئوری mm، هر شرکتی که مالیات می پردازد از استقراض بهره مند می شود. هر چه نرخ نهایی مالیات زیادتر باشد، نفع حاصله بیشتر خواهد شد (مایرز، 1984، ص 592). جنسن و مکلینگ دو نوع تضاد منافع را شناسایی کرده اند: الف) تضاد منافع میان مالکان و مدیران ب) تضاد منافع میان مالکان و بستانکاران، تضاد منافع بین سهامداران و مدیران از آن جائی ناشی می شود که مدیران کمتر از صد در صد حقوق باقی مانده را در اختیار دارند. در نتیجه، آنها تمامی سود حاصل از فعالیت های افزایش سود خویش را بدست نمی آورند، این در حالی است که آنها تمامی هزینه های فعالیت ها را متحمل می شوند. تضاد منافع میان سهامداران و بستانکاران از آنجایی ناشی می شود که قرار دادهای بدهی، انگیزه ی سرمایه گذاری غیر بهینه را در سرمایه گذران ایجاد می کند. انگیزه های سهامداران برای حداکثر کردن ارزش سهام خود، ضرورتاً مطابق با انگیزه ی افزایش مجموع ارزش بدهی و سهام شرکت نمی باشد. در واقع، سهامداران بنگاه های دارای اهرم، اغلب انگیزه ای برای به کارگیری استراتژی های سرمایه گذاری دارند که ارزش بدهی در جریان بنگاه را کاهش می دهد (نمازی،1386،ص142)2. 6-8-2 دیدگاه ترجیحی تئوری جایگزین و رقیب برای مدل توازی، مدل ترجیحی می باشد. این مدل زمانی بوجود می آید که هزینه های انتشار اوراق بهادار ریسک دار (هزینه های معاملات و بویژه هزینه هایی که بوسیله ی اطلاعات برتر مدیریت در مورد ارزش اوراق بهادار ریسک دار بنگاه ایجاد می شود) هزینه ها و منافع پیشنهادی مدل توازی را مستأصل می کند. مایرز تئوری ترجیحی را چنین بیان می کند. شرکت ها تأمین مالی درونی را ترجیح می دهند. شرکت ها نسبت های هدف پرداخت سود سهام را بر مبنای فرصت های سرمایه گذاری آتی مورد انتظار و جریانات وجوه نقد آتی مورد انتظار تنظیم می کنند. خط مشی های با ثبات تقسیم سود سهام، بعلاوه ی نوسانات غیر قابل پیش بینی در سود آوری و فرصت های سرمایه گذاری به این معناست که جریانات نقدی ایجاد شده از درون ممکن است کمتر یا بیشتر از هزینه های سرمایه گذاری باشد. اگر این جریانات نقدی از میزان هزینه های سرمایه گذاری کمتر باشد، شرکت ابتدا از موجودی نقد و یا فروش اوراق بهادار کوتاه مدت استفاده می کند. اگر نیاز به تأمین مالی از خارج شرکت احساس شود، شرکت ها ایمن ترین اوراق بهادار را منتشر می کنند. یعنی، اول با بدهی شروع می کنند، بعد احتمالاً اوراق بهادار دارای ماهیت ترکیبی و در نهایت سهام به عنوان آخرین ابزار مالی مورد استفاده قرار می گیرد. به عبارت دیگر، هزینه های انتشار اوراق بهادار ریسک دار ترتیبی برای تأمین مالی ایجاد می کند که طبق آن بنگاه ها سرمایه گذاری های جدید خود را ابتدا با سود انباشته، که هیچ مشکل اطلاعات نامتقارنی ندارد، سپس با بدهی کم ریسک، که مشکل ناچیز است، سپس با بدهی ریسک دارد نهایتاً با اوراق مالکان خارجی تأمین مالی می کنند. این نظریه همچنین می گوید که مدیریت ممکن است از تغییرات ساختار سرمایه برای انتقال اطلاعات مربوط به سود آوری و ریسک شرکت استفاده کنند، طرز عمل به این شکل است که افراد داخل شرکت چیزهایی از شرکت می دانند که افراد خارج از شرکت نمی دانند و مدیریت برای پوشاندن مشکلات داخلی شرکت سیاستهای تأمین مالی مختلفی را بر می گزینند، تا علایم مثبت در بازار منتشر کند (نمازی،1386،ص143-142)1. در جدول (1-2) خلاصه ای از کاربرد تئوریهای ترجیحی و مصالحه شواهد تجربی موجود، در تعیین ساختار سرمایه نشان داده شده است. جدول 1-2 نتایج برخی تحقیقات پیرامون تئوری ترجیحی و مصالحه ( چن، 2004، ص 84) عوامل تعیین کنندهتئوریعلامت پیش بینینمونه ای از شواهد تجربیسود آوریترجیحی-کستر (1986)، فرند و لانگ (1989)باسکین (1989)، گرینر و گوردن (1995)، شیام ساندر و میرز (1999)بوون و دیگران (1982)؛ دامون و ستبر (1988)؛ گیولی و دیگران (1992)مصالحه+اندازهترجیحی-کستر (1986)؛ تیتمن و وسلز (1988) مارش (1982)؛ راجان و زینگالس (1995)؛ چیتدن و دیگران (1996)مصالحه+فرصت های رشدترجیحی+لانگ و مالینز (1985)تیتمن و وسلز (1988)، لانگ و دیگران (1996)مصالحه-ساختار دارایی هاترجیحی+لانگ و مالینز(1985)؛ چونگ (1993)؛ والش و ریان (1997)مصالحه+ 9-2 عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه در این بخش برخی از ویژگی هایی که تئوریهای مختلف ساختار سرمایه (خصوصاً تئوری مصالحه و تئوری ترجیحی) حدس زده اند و ممکن است بر انتخاب ساختار سرمایه شرکت اثر بگذارد به طور مختصر بیان خواهیم کرد. 1-9-2 گروه صنعت تحقیقات مختلف نشان داده است که هر صنعت دارای اهرم خاص خود می باشد. دلیل اینکه هر صنعت دارای اهرم مالی خاصی می باشد آن است که هر صنعت دارای ریسک تجاری خاص خود می باشد و از آنجایی که ریسک تجاری هر صنعت فرق می کندبنابراین اهرم مالی هر صنعت نیز با صنعت دیگر متفاوت می باشد. تحقیقات زیادی پیرامون صنعت و تأثیر آن برساختار سرمایه صورت گرفته است. بعنوان نمونه تحقیقاتی که از سوی برادلی و همکاران 1984، و کسترک، 1986، صورت گرفته نشان داده که صنایع دارو و ابزار، الکترونیک و چوب غالباً دارای اهرم پایین هستند. از سوی دیگر صنایع کاغذ و فولاد خطوط هواپیمایی و سیمان غالباً دارای اهرم بالا می باشند. بنابراین با توجه به تحقیقات انجام گرفته می توان گفت که هر صنعت دارای اهرم خاصی می باشد. همچنین ،تیتمن 1986، حدس زده شرکتهایی که تولیدات مشابه دارند نیازمند خدمات مشابه هستند. بنابراین این شرکتها باید دارای اهرم مشابه باشند. از سوی دیگر در تحقیقاتی که از سوی پرفسور اسکات ،1972، صورت گرفت نشان داد که اولاً بین صنعت و ساختار سرمایه شرکت ارتباط وجود دارد. یعنی اینکه هر صنعت دارای یک اهرم خاص می باشد و ثانیاً اهرم در بین گروههای صنعت دارای انحراف بزرگتر از درون گروههای صنعت می باشد. هنچنین او ثابت کرد که شرکت های باریسک تجاری مشابه دارای ساختار سرمایه مشابه می باشند (شیخ الملوکی،1386،ص34)1. 2-9-2 اندازه شرکت تعدادی از محققان حدس زده اند که نسبت های اهرمی ممکن است به اندازه شرکت وابسته باشد. وارند 1972، و انگ، چاولک کانل، 1972، شواهدی ارائه کردند مبنی بر اینکه هزینه های مستقیم ورشکستگی به اندازه شرکت ارتباط دارند. همچنین باید توجه کرد که شرکتهای بزرگ که دارای تنوع فعالیت بیشتر هستند کمتر مستعد ورشکستگی می باشند و در نتیجه شرکتهای بزرگتر دارای اهرم بزرگتری نیز باشد. هزینه انتشار بدهی و اوراق بهادار (سهام) به اندازه شرکت وابسته است. شرکتهای کوچک، برای انتشار سهام جدید و بدهی های بلند مدت باید هزینه بیشتری را نسبت به شرکتهای بزرگتر متقبل شوند . دلیل اینکه اعتبار دهندگان تمایل بیشتری برای پرداخت وام و اعتبار به شرکتهای بزرگ دارند آن است که اعتبار دهندگان عقیده دارند که شرکتهای بزرگ توانایی بیشتری در پرداخت دیون خود نسبت به شرکتهای کوچک دارند. محققان در تحقیقات خود شاخص های مختلفی را برای اندازه شرکت بکار برده اند، مثلاً اسکات و مارتین ،1977، ارزش دفتری مجموع دارایی ها را به عنوان شاخص اندازه شرکت بکار برده اند. فری و جونز ،1979، دو شاخص یکی میانگین مجموع دارایی ها و دیگری میانگین فروش را بعنوان شاخص اندازه شرکت بکار برده اند. و تیتمن و وسلز ،1988، نیز لگاریتم طبیعی مجموع فروش و لگاریتم طبیعی مجموع دارایی ها را به عنوان شاخص اندازه شرکت استفاده کرده اند (شیخ الملوکی،1386،ص34)1. 3-9-2 نرخ رشد شرکت شرکتهایی که نرخ رشد بالایی دارند، اتکاء بیشتری روی بدهی دارند. زیرا احتیاجات مالی این قبیل شرکت ها بالاست و این احتیاجات نمی تواند از طریق منابع داخلی در حد کافی تأمین گردد بنابراین آنها باید اتکاء بیشتری روی تأمین مالی خارجی نمایند زمانی که هزینه تأمین مالی از طریق سهام بعنوان یک روش تأمین مالی خارجی به علت پایین بودن قیمت بازار سهام و هزینه های انتشار بالا، نسبت به سایر روش ها بالا باشد، بنابراین شرکت ها ترجیح می دهند که نیاز مالی خود را از طریق بدهی تأمین مالی نمایند. 4-9-2 سود آوری میرز حدس زده که شرکتها ترجیح می دهند که سرمایه مورد نیاز خود را ابتدا از محل سود انباشته و سایر منابع داخلی شرکت و در درجه دوم از محل بدهی و در نهایت از طریق انتشار سهم تأمین مالی نمایند. (تئوری ترجیحی) او حدس زده است که این رفتار ممکن است بواسطه هزینه انتشار سهام جدید باشد که هزینه های فوق هزینه هایی هستند که از اطلاعات چندگانه ناشی می شوند و پیرامون آنها میرز و ماژلوف بررسی گسترده ای انجام داده اند یا می توانند هزینه های معاملاتی باشند (میرز، 1997، ص 579)2. بعبارت دیگر سودآوری گذشته یک شرکت و مقدار سود در دسترس که انباشته می شود می تواند یک عامل تعیین کننده در تعیین ساختار سرمایه شرکت باشد. در تحقیقات قبلی شاخص هایی برای سودآوری استفاده شده است. برخی از این شاخص ها مانند نسبت سود عملیاتی به فروش و سود عملیاتی به مجموع دارایی ها بوده است. که این دو شاخص از سوی تیتمن و وسلز ارائه گردیده است و این دو محقق به این نتیجه رسیدند که بین سودآوری و ساختار سرمایه ارتباط وجود دارد (شیخ الملوکی،1386،ص35)1. 5-9-2 تطبیق نوسان پذیری احتیاجات در مقابل منابع کوتاه مدت با توجه به اینکه یک شرکت احتیاجات مالی اش برای چه مدت زمانی باشد، یک ماه، سه ماه، یکسال و یا بیشتر می بایست نحوه تأمین مالی آن متناسب با زمان مورد استفاده باشد. برای مثال اگر یک شرکت نیاز به نقدینگی اضافی برای مدت سه ماه داشته باشد، منبع تأمین مالی آن می بایست یک وام بانکی کوتاه مدت باشد، نه اینکه وام بلند مدت یا انتشار سهام. بنابراین بسته به اینکه نیاز مالی برای چه مدت زمانی است، منبع و نحوه تأمین مالی آن نیز می بایست با آن تطبیق گردد تا در مجموع هزینه تأمین مالی شرکت را به حداقل برساند (یزدانی، 1373، ص 65)2. 6-9-2 دارایی های وثیقه ای بیشتر تئوری ساختار سرمایه استدالال کرده اند که نوع دارایی هایی که در مالکیت شرکت است. بر انتخاب ساختار سرمایه شرکت تأثیر دارد. میرز و ماژلوف بیان کردند که پرداخت وام و اعتبار تضمین شده دارای مزایایی می باشد مدل آنها ثابت کرده است که با توجه به اینکه مدیران شرکتها اطلاعات بهتری نسبت به اشخاص خارج از شرکت نسبت به وضعیت شرکت دارند. لذا پرداخت بدهی و اعتبار وثیقه شده. بوسیله اموال و دارایی های شرکت از سوخت بدهی و اعتبار جلوگیری می کند به این دلیل شرکتها با دارایی هایی که می توانند به عنوان وثیقه استفاده شود و یا تضمین برای پرداخت بدهی های کوتاه مدت باشد، وام و اعتبار بیشتری را تحصیل و از فرصت های سرمایه گذاری که در آینده به وجود می آید به خوبی می تواند استفاده کند. جنسن و مکلینگ،1976، نیز حدس زده اند که اگر بدهی وثیقه شود و وجوه برای یک پروژه محدود شود اعتبار دهندگان امنیت بیشتری را برای وصول طلب خود خواهند داشت زمانی که چنین تضمینی نباشد بستانکاران ممکن است شرایط مساعد بیشتری را از شرکت طلب نمایند. تیتمن و وسلز ،1988، دو شاخص برای ویژگی ارزش وثیقه ای دارایی ها بکار برده اند. شاخص اول دارایی های نامشهود به مجموع دارایی های شرکت بوده است و شاخص دوم نسبت موجودی کالا بعلاوه اموال و ماشین آلات و تجهیزات به مجموع دارایی ها بوده است اولین شاخص به طور منفی با ساختار سرمایه شرکت ارتباط دارد و شاخص دوم به طور مثبت با ساختار سرمایه شرکت ها ارتباط دارند. همچنین چانگ ،1993، نسبت دارایی های ثابت را به عنوان شاخص ارزش وثیقه ای دارایی ها بکار برده است و اثبات کرد که بین نسبت دارایی های ثابت و ساختار سرمایه شرکتها ارتباط مثبت وجود دارد (شیخ الملوکی، 1386، ص 36)1. بنابراین می توان گفت که هر چه دارایی های شرکت که قابل وثیقه شدن است بیشتر باشد شرکت قادر به تحصیل وام و اعتبار بیشتری خواهد بوده لازم به یاد آوری است که دارایی هایی مانند دارایی های نامشهود، مخارج انتقالی به دوره های آتی و سایر دارایی ها مجموعاً قابل وثیقه شدن نیستند. 7-9-2 اهرم عملیاتی دریک تعریف ساده اهرم عملیاتی عبارت است از :«نسبت تغییرات در سود عملیاتی به تغییرات در فروش» یعنی این نسبت حساسیت و تغییرات سود عملیاتی را در مقابل تغییرات فروش نشان می دهد. و بیان می نماید که به ازاء یک واحد تغییر در فروش چه میزان تغییر در سود عملیاتی شرکت حاصل خواهد شد. لذا هر چقدر اهرم عملیاتی شرکت بالاتر باشد. نشان دهنده حساسیت و تغییرات بیشتری در سود عملیاتی شرکت به ازاء تغییر در فروش آن خواهد بود و برعکس اما در همه جا این اهرم به عنوان معیار اندازه گیری درجه اهرم عملیاتی صادق نخواهد بود. منجمله در ایران و همچنین بورس ایران زیرا تأثیر عوامل مختلفی چون تورم، تغییرات نرخ ارز، تغییرات قیمت مواد اولیه و عوامل غیر قابل کنترل دیگر موجب شده اند که بکارگیری فروش و سود عملیاتی شرکتها، مطابق با فرمول غیر مطمئن و غیر قابل اتکاء سازد. بنابراین لازم است ما به دنبال معیار دیگری برای اندازه گیری اهرم عملیاتی شرکت ها باشیم. معیار دیگر استفاده از «نسبت دارایی های ثابت به کل دارایی ها» به عنوان شاخص تعیین کننده اهرم عملیاتی شرکت ها می باشد. استفاده از دارایی ها ثابت در شرکت با توجه به هزینه های ثابت آن، نوسانی در عایدات آتی شرکت را افزایش می دهد. یعنی هر چه قدر دارایی های ثابت بیشتری در شرکت استفاده شود، هزینه های ثابت بالاتر خواهد بود (شرکت از اهرم عملیاتی بالاتری استفاده خواهد کرد). در نتیجه میزان نوسان در عایدات آتی شرکت را افزایش می دهد. بنابراین رابطه بین درجه اهرم عملیاتی و میزان استفاده از بدهی در شرکت یک رابطه منفی است. به عبارتی هر چه درجه اهرم عملیاتی شرکت بالاتر باشد، یعنی از دارایی های ثابت بیشتری ( و به تبع آن هزینه های ثابت بالاتری ) برخوردار باشد. میزان نوسان در عایدات آتی شرکت را بیشتر می کند و ریسک تجاری را افزایش می دهد و این امر موجب خواهد شد که شرکت از نسبت بدهی پایین تری استفاده نماید. و بر عکس بنابراین ارتباط بین ساختار مالی شرکت و درجه اهرم عملیاتی یک رابطه منفی است. بنابر توضیحات فوق در واقع اهرم عملیاتی یکی از عوامل و فاکتورهای تعیین کننده میزان ریسک تجاری شرکت است بنابراین هرگاه درجه اهرم عملیاتی افزایش یابد (سرمایه گذاری روی دارایی های ثابت)، خطر تجاری افزایش می یابد (خشنود، 1384، ص 62)1. 8-9-2 سایر عوامل درونی اثر گذار بر ساختار سرمایه علاوه بر عوامل ذکر شده در برخی تحقیقات از عوامل زیر بعنوان عوامل درونی اثر گذار نام برده شده که فقط به ذکر نام آنها اکتفا می شود. در آمد و افزایش سود صاحبان شرکت . 2 ریسک 3. کنترل 4. قابلیت انعطاف 5. زمان بندی 6 . فرصتهای رشد. 9-9-2 عوامل خارجی موثر بر ساختار سرمایه عوامل خارجی عبارتند از: ملاحظات خارج از شرکت که ترکیب بدهی و حقوق صاحبان سهام را تحت تأثیر قرار می دهند از قبیل موارد زیر: سطح عمومی فعالیت های تجاری اگر سطح عمومی فعالیت های تجاری رونق یابد، اکثر شرکت ها برای بسط و گسترش عملیات خود نیاز به پول دارند. لذا نیاز به منابع بلند مدت اضافی موجب می گردد که شرکت ها به بازار پول و مالی برای بدهی یا سهام روی آروند. اما کاهش و رکود در فعالیت های تجاری موجب می گردد که شرکت ها عملیات خود را محدود نمایند و نقدینگی خود را صرف بازپرداخت و باز خرید بدهی و سهام نمایند. سطح نرخ بهره نرخ بهره اوراق قرضه یا بدهی ها در بازار در پاسخ به عوامل عرضه تقاضا نوسان می نماید. اگر نرخ بهره افزایش یابد. شرکت هایی که به تأمین مالی از طریق بدهی متکی هستند، به تأمین مالی کوتاه مدت روی می آورند. تا وقتی که بدهی بلند مدت بتواند در نرخ های پایین تر عرضه شود یا اینکه به سهام روی می آورند. سطح قیمت سهام هنگامی که شرکت ها سهام عادی جدید منتشر می کنند آنها سعی دارند تا آنجایی که ممکن است پول زیادتری از هر سهم دریافت نمایند. هنگامی که قیمت سهام کاهش یافته است شرکت سهام عادی عرضه نمی کند. اگر قیمت سهام بالا باشد، شرکت می تواند مقدار نسبتاً بیشتری پول از طریق انتشار سهام نسبتاً کمتری ایجاد نماید. قابلیت دسترسی به وجوه در بازارها بازارهای پول و سرمایه دائماً در حال تغییر و تحول هستند، رفتار آنها پدیده ی پیچیده ای است. در زمانی که پول فراوان است، شرکت می تواند راحت تر اقدام به انتشار اوراق قرضه یا سهام نماید که به فروش خواهد رفت. اما زمانی که پول کمیاب است انتشار و فروش اوراق قرضه و سهام با شکست مواجه می شود. لذا قابلیت دسترسی به وجوه، توانایی شرکت را برای انتشار و فروش اوراق قرضه، سهام و سایر اوراق بهادار تحت تأثیر قرار می دهد. خط مشی های مالیاتی بر روی بهره و سود سهام با توجه به اینکه هزینه بهره به عنوان هزینه قابل قبول مالیاتی است. لذا شرکت قبل از آنکه مالیات را پرداخت نماید، ابتدا هزینه بهره را پرداخت نماید، بدین جهت هزینه بهره برای شرکت صرفه جوئی های مالیاتی را در بردارد. اما پرداخت سود سهام چه سهام عادی و چه سهام ممتاز بعد از پرداخت مالیات شرکت صورت می گیرد. بنابراین از نقطه نظر هزینه سرمایه، تأمین مالی از طریق بدهی ارزان تر از تأمین مالی از طریق سهام است. بدین لحاظ این امر موجب گشته است که در سال های اخیر حجم انتشار سهام (تأمین مالی از طریق سهام ) در مقایسه با بدهی تا حد زیادی کاهش یابد. دیدگاه و نظر وام دهندگان مادامی که قابلیت دسترسی به وام و اعتبار به تمایل وام دهندگان بستگی دارد. بنابراین دیدگاه و نظر آنها یکی از ملاحظات مهم در تصمیمات ساختار مالی است. میزان تمایل وام دهندگان در اعطای وام به شرکت، چه مؤسسات وام دهنده دولتی و چه خصوصی ضروری و مهم است. هنگامی که ما تأمین مالی از طریق بدهی را جستجو می کنیم. نظر و موافقت سرمایه گذاران دولتی باید حاصل گردد. خصوصاً هنگامی که جایگزینی مؤسسات خصوصی را به جای مؤسسات دولتی جستجو می نماییم. این امر بسیار مهمتر و حساستر خواهد بود. الگوهای رایج ساختار مالی تحت تأثیر قوانینی است که بدین منظور مقرر گردیده است. که براساس آن یک شرکت در افزایش سرمایه خود می بایست نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام را رعایت نماید.حد تعیین شده بعنوان الگو یا هنجار تلقی شده که شرکت ها برای حفظ اعتبار خود سعی می نمایند آن را رعایت نمایند مثلاً رعایت نسبت بدهی متوسط صنعت به عنوان یک الگو تلقی شده که شرکت ها برای حفط اعتبار خود سعی می نمایند در حد متوسط صنعت از بدهی در ساختار مالی خود استفاده نمایند بنابراین الگوهای هر کشوری به عنوان یکی از عوامل برونی مؤثر برساختار مالی شرکتها تلقی می شود. لازم به توضیح است که از بین عوامل داخلی و خارجی شرکت در این تحقیق از چهار عامل سودآوری، نسبت M/B، اندازه، شرکت و نسبت دارایی های وثیقه ای استفاده شده است. 10-2 تحقیقات داخلی در تحقیق آقای امید پورحیدری در دانشگاه تهران در سال 1374 تأثیر متغیرهای اندازه شرکت، نوع صنعت، سودآوری و دارایی های وثیقه ای شرکت را بر ساختار مالی شرکت که عبارتند از نسبت بدهی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بها درا تهران در مقابل نسبت سرمایه شرکتهای مذکور، مورد آزمون قرار داده و به این نتیجه رسید که تصمیم گیرندگان در انتخاب ساختار مالی، به ریسک تجاری و نوع صنعت هیچ گونه توجهی ندارند، اما اعتبار دهندگان و مدیران مالی در انتخاب ساختار مالی، اندازه شرکت را مورد توجه قرار می دهند. در تحقیق دیگری که در سال 1384 توسط سرکار خانم سمیرا خشنود انجام گرفته است. در این تحقیق سعی شده است تا به بررسی برخی از عوامل موثر درونی مانند نوع صنعت، اندازه شرکت، ساختار دارایی، سودآوری، اهرم عملیاتی و رشد مورد انتظار در تعیین ساختار مالی شرکت ها پرداخته شده به هیمن منظور تعداد 145 شرکت از فهرست شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در 11 صنعت مختلف بعنوان نمونه انتخابی جهت بررسی تأثیر عوامل مذکور برساختار مالی شرکت انتخاب گردیده است و میزان تأثیر هر یک از عوامل بر اهرم مالی شرکت ها ابتدا در کل صنعت با هم و سپس هر یک از صنایع بطور جداگانه مورد بررسی قرار گرفته است. براساس نتایج بدست آمده از تحقیق عامل صنعت یکی از عوامل مؤثر بر ساختار شرکتها بوده و به شدت ساختار مالی را تحت تأثیر قرار می دهد بطوریکه ساختار مالی از صنعتی به صنعت دیگر متفاوت بوده و قابل تعمیم به صنایع دیگر نمی باشد. در سال 1373 در دانشگاه اصفهان آقای ناصر یزدانی بررسی عوامل تعیین کننده و مؤثر بر ساختار مالی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را بررسی نمود. در این تحقیق اثر متغیرهای اندازه شرکت و ریسک تجاری و اهرم عملیاتی بر اهرم ساختار سرمایه به اثبات نرسیده و متغیر نوع مرتبط با ساختار سرمایه به دست آمده است لازم به توضیح می باشد این نتایج با برسی در صنایع مواد شیمیایی و دآوریی، مواد غذایی، تولیدات چوبی و کاغذی، ماشین آلات، سیمان و مصالح ساختمانی به دست آمده است. در تحقیق دیگری که با عنوان تبیین الگوی ساختار سرمایه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران توسط آقای سعید باقرزاده در سال 1382 صورت گرفته است تعداد 158 شرکت تولیدی از 252 شرکت جامعه آماری در قلمرو زمانی سال های 77-81 مورد بررسی قرار گرفته اند که یافته های این تحقیق با رد نظریه سلسله مراتب گزینه تأمین مالی، تئوری توازی ایستا ساختار سرمایه را تأیید می کند به این معنی که شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران نسبت بدهی از قبل تعیین شده ای را دنبال می کنند. نمازی و شیرزاده تأثیر ساختار سرمایه را بر سودآوری شرکت های پذیرفته شده در بورس ارواق بهادار تهران مورد بررسی قرار دادند. نتایج حاصل از این تحقیق حاکی از آن است که رابطه ی قوی و معنی داری بین ساختار سرمایه و سود آوری شرکت ها وجود ندارد. همچنین استفاده از بدهی و تأثیر آن بر سود و عملکرد شرکت ها براساس نوع صنعت متفاوت می باشد، یعنی نوع صنعت بر استفاده از بدهی ها تأثیر می گذارد. در تحقیق دیگری که با عنوان بررسی تأثیر تغییرات ساختار سرمایه بر ارزش شرکت های تولیدی توسط آقای محمود شیخ الملوکی در سال 1386 صورت گرفته است نتایج این تحقیق نشان داد که استفاده از بدهی در تغییر ارزش شرکتهای مورد تحقیق نقش چندانی نداشته و گاه استفاده از بدهی اثر معکوس بر ارزش این شرکتها گذاشته و شرکتها نتوانستند در استفاده از مزایای مالیاتی موفق باشند. در تحقیق دیگری که در سال 1384 توسط خانم راضیه محمدی صورت گرفته است. در این تحقیق به بررسی مهمترین عوامل مؤثر بر ساختار سرمایه شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته شده است. این تحقیق به دنبال بررسی ارتباط معنی دار بین متغیرهای ساختار دارایی ها، نقدینگی، سودآوری، رشد سود آوری و رشد فروش با میزان استفاده اهرم در ساختار سرمایه شرکت ها می باشد. نتایج حاصله نشان داد که در قلمرو زمانی تحقیق عوامل ساختار دارایی ها، سودآوری و نقدینگی جزء عواملی هستند که ارتباط معنی داری با ساختار سرمایه دارند و دو متغیر رشد سودآوری و رشد فروش ارتباط ضعیف با ساختار سرمایه دارد. 11-2 تحقیقات خارجی نظریه معروف مودیلیانی ومیلر در سال 1958 که معتقد بودند ترکیب ساختار سرمایه تأثیری بر ارزش شرکت ندارد سرآغازی بود برای انجام تحقیقات متعدد در زمینه شناخت ساختار مطلوب سرمایه شرکتها، به دنبال انتشار مقاله فوق دانشمندان متعددی در انتقاد از نظریه مودیلیانی و میلر با تأیید آن نظریات مختلفی ارائه دادند. بنیادی ترین تحقیق مرتبط با ساختار سرمایه بعد از نظریات M θ M متعلق به جنسن و مک لینگ ،1976، با عنوان «تئوری واحد اقتصادی، رفتار مدیران، هزینه نمایندگی و ساختار سرمایه» به بررسی عوامل و دلائل تئوریک انتخاب الگوی ساختار سرمایه از دیدگاه تئوری نمایندگی و تضاد منافع بین ذینفعان مختلف واحد اقتصادی پرداخته است در این تحقیق به نظر جنسن و مک لینگ می توان با ایجاد توازن بین مزایای حاصل از بدهی و هزینه های نمایندگی بدهی به یک ساختار مطلوب (بهینه) سرمایه دست پیدا کرد. تحقیق دیگر مربوط به تحقیق بیون و دنبولت ،2002، تحت عنوان ساختار سرمایه و عوامل تعیین کننده آن در بازار سرمایه کشور انگلیس می باشد در این تحقیق یافته های تحقیق را جان زینگالس 1995، در مورد ساختار سرمایه واحدهای تجاری کشور انگلیس مورد بررسی مجدد قرار گرفت. از نتایج این تحقیق این بود که نقش بدهی های کوتاه مدت در ساختار سرمایه شرکت های انگلیسی بسیار حائز اهمیت است. تحقیق راجان و زینگالس ،1995، تحت عنوان «درباره ساختار سرمایه چه می دانید؟ پاره ای شواهد بین المللی» به برزسی عوامل تعیین کننده الگوی ساختار سرمایه شرکت ها از منظر بین المللی پرداخته است. آنها در تحقیق خود ترازنامه های نمونه وسیعی از شرکتهای سهامی عام در هفت کشور صنعتی دنیا را مورد بررسی قرار دادند. آن ها ابتدا با استفاده از ارزشهای دفتری و بازار حقوق صاحبان نسبت های بدهی را محاسبه کردند اما در عین حال دریافتند که حاکم بودن اصول و روشهای حسابداری متفاوت در هر یک از کشورهای مورد مطالعه، مقایسه پذیری نتایج را تا اندازه ای خدشه دار می سازد لذا اقدام به تعدیل ارزش دفتری و بازار نمودند. و در آخر نتایج این تحقیق نشان داد که اهرم مالی در هر یک از این کشورها با دو عامل ارزش بازار به ارزش دفتری وسودآوری شرکت رابطه منفی و با دو عامل ارزش دارایی ثابت شهود و اندازه شرکت رابطه ی مثبت دارد (خشنود، 1384، ص81-80)1. یکی دیگر از تحقیقات، تحقیق مشترک تیتمن و وسلز ،1988، تحت عنوان «بررسی عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه» است که در آن با استفاده از روش آماری «تحلیل عوامل» مهمترین عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه، از جمله، مزایای مالیاتی ناشی از بدهی، رشد شرکت، انحصاری بودن محصولات شرکت نوع صنعت، نوسان پذیری سود و سودآوری شرکت، مورد بررسی قرار گرفت. نتیجه تحقیق این بود که نسبت بدهی به سرمایه شرکت با انحصاری بودن محصولات آن رابطه منفی دارد. هم چنین بدهی کوتاه مدت شرکت با اندازه شرکت رابطه منفی دارد. در این تحقیق، هیچگونه ارتباط معنی دار بین مزایای مالیاتی ناشی از بدهی، نوسان پذیری سود، ارزش وثیقه ای دارایی ها و رشد آتی شرکت یافت نشد (پورحیدری، 1374، ص 42-40)1. در تحقیقی که در سال 2005 در کشور سوئیس توسط در ابتزونیکس با «عنوان عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه با شواهد آن در سوئیس» انجام گرفت و به این نتیجه رسیدند که شرکت ها با فرصت های سرمایه گذاری بیشتر اهرم کمتری را استفاده می کنند و این موضوع از دیدگاه هر دو تئوری ایستا و ترجیحی مطالعه و تأیید شد. مطابق با هر دو تئوری شرکت های سودآور اهرم کمتری را به کار می برند. همچنین این تحقیق بیان می کند که اهرم کاملاً به مشهود بودن دارایی ها و بی ثباتی درآمد شرکتها بستگی دارد و با توجه به اینکه شرکتهایی سوئیسی نقدنیگی بالایی را همیشه نگهداری می کنند از اهرم کمتری بطور مقایسه ای استفاده می کنند (محمدی، 1382، ص 59)2. فری و جونز در سال 1979 تعداد 232 شرکت را از صنایع مختلف را در دو دوره زمانی پنج ساله جهت بررسی عوامل موثر چون نوع صنعت اندازه شرکت و میزان ریسک تجاری و درجه اهرم عملیاتی مطالعه نمودند. تحقیق با این نتیجه به سرانجام رسید که نوع صنعت، اندازه و درجه اهرم عملیاتی شرکت بر میزان بکارگیری اهرم در شرکت تأثیر دارند و در حالی که ریسک تجاری بانوسانات درآمد ارتباطی با میزان بکارگیری اهرم ندارند. ایمرز پس از مطالعات اسکات و مارتین نمونه ای را بزرگتر و از ته صنعت در پنج کشور مختلف انتخاب نمود که به بررسی عامل صنعت برساختار مالی در آنها پرداخت و در کشورهای ژاپن و فرانسه به این نتیجه رسید که ساختار مالی در بین صنایع مختلف تفاوت معنی داری را مشاهده کرد در حالیکه در کشورهای چین، ایلات متحده، هلند و نروژ این تفاوت ساختار سرمایه در صنایع مختلف به چشم نمی خورد (همان منبع ، ص 55)3. منابع فارسي: احمدزاده،م. و همكاران ،1384،"بررسی ساختارسرمایه ومنابع مالی بانک کشاورزی وارایه راهکارهایی مناسب جهت بهینه کردن آن"،فصل نامه بررسی های حسابداری وحسابرسی،سال نوزدهم ،شماره29. آذر،ع و محمود مومنی، 1385،"آماروکاربردآن درمدیریت".جلددوم.چاپ نجم.تهران.انتشارات سمت.ص 71 افشارمهر،غ ، 1378،"بررسی ارتباط بین ساختار مالی وبازده سهام شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادارتهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه شهیدبهشتی. باقرزاده،س ،1382،"تبیین الگوی ساختارسرمایه شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران"، تحقیقات مالی،شماره 16 پورحیدری،ا.،1374،"بررسی عوامل تعیین کننده ساختار مالی شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران"،پایان نامه کارشناسی ارشد مدیریت ،دانشگاه تهران جهانخانی،ع وعلي پارسائیان،1374،"بورس اوراق بهادار"،چاپ اول،انتشارات مدیریت،دانشگاه تهران ص 295-262. جهانخانی،ع وعلي پارسائیان،،1376،"مدیریت سرمایه گذاری وارزیابی اوراق بهادار"،انتشارات دانشکده مدیریت،دانشگاه تهران خشنود،س،1384،"بررسی عوامل موثر بر ساختار مالی شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران"،پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه شهید بهشتی رحیمیان،ن،1380،"تأملی درشیوه های تامین منابع مالی در واحدهای اقتصادی، حسابدار" ، شماره146ص ص36-28 شاپیرو،ا،ترجمه علی جهانخانی.،1373،"استراتژی تامین مالی بلندمدت شرکت ها"،تحقیقات مالی،شماره 2 شباهنگ،ر . 1384،"مدیریت مالی،مرکزتحقیقات تخصصی حسابداری وحسابرسی سازمان حسابرسی" چاپ هشتم،جلد اول ودوم شیخ الملوکی،م ،1386،"بررسی تأثیرتغییرات ساختار سرمایه به ارزش شرکت های تولیدی"،پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه آزاداسلامی واحد اراک عبدالله زاده،ف واميرمدرس،1373،"مدیریت مالی"،جلد دوم،نشرسپیدار،ص ص196-194 فردوسن،ج ، وایکی بریکام، ،ترجمه سید مجیدشریعت پناهی،1376،" مدیریت مالی 2"،انتشارات آیلار قالیباف اصل،ح ،1373،"بررسی تأثیرساختارسرمایه برروی ریسک سیستماتیک سهام عادی شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشدمدیریت،دانشگاه تهران محمدی،ر. 1384،"بررسی عوامل موثربرساختارسرمایه شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران"،پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه الزهرا نمازی، م وزهير شوشتریان،.1374،"بررسی کارآیی بازار بورس اوراق بهادارتهران"، تحقیقات مالی،سال دوم،شماره های7و8،ص ص104-82 نمازی،م وجعفر شیرزاده، 1384،" بررسی رابطه ساختارسرمایه باسودآوری شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران (باتأکیدبرنوع صنعت)"،بررسی های حسابداری وحسابرسی،سال دوازدهم ،شماره42،ص ص 95-75 نمازی،م ومحمد حشمتی،.1386،"بررسی تاثیر سازه ها و متغیرهای تاخیری بر ساختارسرمایه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"،فصل نامه بررسی های حسابداری و حسابرسی،دوره چهاردهم،شماره49،ص ص 139-160 نیکو مرام،ه.و همكاران ،1388،"مبانی مدیریت مالی"،انتشارات ترمه،چاپ دوم وکیلی فرد،ح.،1388،"تصمیم گیری درمسائل مالی"،انتشارات جنگل،چاپ اول یزدانی،ن. 1373،"بررسی عوامل تعیین کننده وموثربرساختارمالی شرکت های پذیرفته شده دربورس اوراق بهادار تهران"،پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشکده علوم اداری واقتصاد منابع لاتین: Bevan A,A&Danbolt J, 2002,"capital structure and It is Determinants in the UK:A decomposition Analysis",apply finance economics,12(3):159-70 Bradley, Michael,Jerrrell,and Kim, 1984,".on existence of an optimal capital structure:theory and evidence",Journal of Finance,39,857-878. Brealeyi,Richard.A&myers,S, 1991,"Principals of Coporate Finance",Mc Graw Hill,pp857-878. change,K.H,1993,"Asset characteristic and Corporate Policy:An Empricial Test",Journal of Finance&Accounting, pp83-100 Ferri,M&Jones,W,1979,"Determinants of Financial Structure Mathodological Approach".Journal of Financial Management, pp631-644. Fima,E.F.and French,K.R.,1992,"The cross-section of expected stock returns",Journal of finance,47,2,427-465. Jesen,M.C.and Smith,C.W,1984,"The Theory of corporate Finance:A Historical Review".working paper USA: Jesen,Michael and Meckling,William,1976, "Theory of the firm": Financial Economics (www.ssrn.com) Mayers, 1997,"the capital structure puzzle",Journal of finance,39,pp575-592. Miller,D.Puthenpurackal.J,2002,"the costs,determinants,and wealth effects of international capital rising:evidence from public Yankee bonds".journal of financial inter mediation,11,455-485. Modigliani,F.and M.H.Miller, 1963,"corporate income taxes and the cost of capital:a correction",American Economic Review.June. Rajan Raghuram G.and Zingales,luigi,1995,"what do we know about capital structure?some evhdence from international data."journal of finance.december,50:5,pp.1421-1460. Smit,C.,1977,"Alternative Methods for rising capital",journal of financial economics,5,237-307. titman,S&Wesseles,R, 1988,"the determinants of capital structure choice",journal of finance,pp1-20. Titman,S, 1984,"the effect of capital Structure on aFirms liquidation decision",journal of financial economics,8,pp137-151