مبانی نظری وپیشینه تحقیق سودمندي محتواي اطلاعاتي سود و واكنش بازار سرمايه (docx) 41 صفحه
دسته بندی : تحقیق
نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )
تعداد صفحات: 41 صفحه
قسمتی از متن Word (.docx) :
مبانی نظری وپیشینه تحقیق سودمندي محتواي اطلاعاتي سود و واكنش بازار سرمايه
فصل دوم: مروری بر ادبيات تحقيق
1-2 مقدمه PAGEREF _Toc300761913 \h 18
2 ـ 2 بازار مالي PAGEREF _Toc300761914 \h 18
1 ـ 2 ـ 2 طبقه بندي بازارهاي مالي PAGEREF _Toc300761915 \h 19
1 ـ 1 ـ 2 ـ 2 بازار پول PAGEREF _Toc300761916 \h 19
2 ـ 1 ـ 2 ـ 2 بازار سرمايه PAGEREF _Toc300761917 \h 19
3 ـ 2 سودمندي محتواي اطلاعاتي سود و واكنش بازار سرمايه PAGEREF _Toc300761918 \h 20
4 ـ 2 پژوهش بال وبراون PAGEREF _Toc300761919 \h 22
5 ـ 2 مفاهيم سود در حسابداري PAGEREF _Toc300761920 \h 22
6 ـ 2 تاريخچه پيشبيني سود PAGEREF _Toc300761921 \h 24
7 ـ 2 سود سهام پيشبيني شده PAGEREF _Toc300761922 \h 25
8 ـ 2 اهميت سود سهام پيشبيني شده PAGEREF _Toc300761923 \h 26
9 ـ 2 دقت پيشبيني سود در عرضه اوليه سهام PAGEREF _Toc300761924 \h 26
10 ـ 2 روشهاي پيشبيني سود PAGEREF _Toc300761925 \h 27
1 ـ 10 ـ 2 مدل باكس ـ جنكينز PAGEREF _Toc300761926 \h 28
2 ـ 10 ـ 2 مدل گام زدن تصادفي PAGEREF _Toc300761927 \h 29
11 ـ 2 بازده PAGEREF _Toc300761928 \h 30
12 ـ 2 بازده تحقق يافته در مقابل بازده مورد انتظار PAGEREF _Toc300761929 \h 30
1 ـ 12 ـ 2 بازده تحقق يافته PAGEREF _Toc300761930 \h 31
2 ـ 12 ـ 2 بازده مورد انتظار PAGEREF _Toc300761931 \h 31
13 ـ 2 اجزاي بازده PAGEREF _Toc300761932 \h 31
1 ـ 13 ـ 2 سود دريافتي PAGEREF _Toc300761933 \h 31
2 ـ 13 ـ 2 سود (زيان) سرمايه PAGEREF _Toc300761934 \h 31
14 ـ 2 بازده غيرعادي سهام PAGEREF _Toc300761935 \h 32
15 ـ 2 فرضيات مطرح شده در مورد بازده غير عادي كوتاه مدت در عرضه هاي اوليّه PAGEREF _Toc300761936 \h 35
1 ـ 15 ـ 2 فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي PAGEREF _Toc300761937 \h 35
1 ـ 1 ـ 15 ـ 2 فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي مبتني بر مدل بارون PAGEREF _Toc300761938 \h 35
2 ـ 1 ـ 15 ـ 2 فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي مبتني بر مدل راك PAGEREF _Toc300761939 \h 36
2 ـ 15 ـ 2 فرضيه علامت دهي PAGEREF _Toc300761940 \h 38
3 ـ 15 ـ 2 فرضيات گرايشات و علائق زودگذر PAGEREF _Toc300761941 \h 39
4 ـ 15 ـ 2 فرضيه عكس العمل بيش از اندازه سرمايهگذاران PAGEREF _Toc300761942 \h 40
5 ـ 15 ـ 2 فرضيه حباب سفته بازي و فرضيه بازارهاي سهام داغ PAGEREF _Toc300761943 \h 41
16 ـ 2 تطبيق نظريه ها و تئوريهاي بازده غير عادي كوتاه مدت در بورس ايران PAGEREF _Toc300761944 \h 42
17 ـ 2 پيشينه تحقيق PAGEREF _Toc300761945 \h 43
1 ـ 17 ـ 2 تحقيقات خارجي PAGEREF _Toc300761946 \h 43
2 ـ 17 ـ 2 تحقيقات داخلي PAGEREF _Toc300761947 \h 46
مقدمه
سرمايهگذاري يكي از عوامل مهم توسعه در قرن حاضر است. سرمايهگذاري نيازمند برنامهريزي است. برنامهريزي، امكان بهرهبرداري مناسب از فرصتهاي موجود را فراهم ميآورد. براي افزايش اثر بخشي برنامهريزي بايد توانايي پيشبيني صحيح و مستمر را بهبود بخشيد. پيشبيني عنصر كليدي در تصميمگيريهاي اقتصادي است.
سرمايهگذاران، اعتباردهندگان، مديريت و ساير اشخاص در تصميمگيريهاي اقتصادي متكي به پيشبيني و انتظارات هستند. همچنين توجه به بودجه سالانه شركت، پيشبيني توليد، فروش و سود هر سهم آن و كنترل بودجه در گزارشهاي ميان دورهاي و ميزان تحقق پيشبينيها، در تغييرات قيمت سهام تأثير بسزايي دارد. شايد بتوان مهمترين عامل تأثيرگذار بر قيمت سهام را در پيشبيني سود هر سهم جستجو كرد. مهمترين منبع اطلاعاتي سرمايهگذاران، اعتباردهندگان و ساير استفادهكنندگان از اطلاعات شركتها پيشبينيهاي سود ارائه شده توسط آنها در فواصل زماني معين است.
در مطالعات بال وبراون ،1968، و فاستر ،1977، پيرامون محتواي اطلاعاتي سود سالانه و فصلي و واكنش بازار اوراق بهادار به اعلام سود حسابداري، مشخص شد كه شركتهايي با اخبار خوب (افزايش غير منتظره سود) داراي بازده غير منتظره مثبت و شركتهايي با اخبار بد (كاهش غير منتظره سود) داراي بازده غير منتظره منفي هستند.
در اين فصل بر مبناي چارچوب نظري اشاره شده در فصل گذشته، به مرور ادبيات تحقيق و هم چنين مطالعات انجام گرفته پيرامون موضوع تحقيق در خارج و داخل ايران خواهيم پرداخت.
2 ـ 2 بازار مالي
بازار مالي، بازار رسمي و سازمان يافتهاي است كه در آن انتقال وجوه از افراد و واحدهايي كه با مازاد منابع مالي مواجه هستند به افراد و واحدهاي متقاضي وجوه (منابع) صورت ميگيرد. بديهي است كه در اين بازارها اكثريت وام دهندگان را خانوارها و اكثريت متقاضيان وجوه را بنگاههاي اقتصادي و دولت تشكيل ميدهند (راعي و تلنگي، 1387، ص6)1.
بازار مالي، امكانات لازم را براي انتقال پسانداز از اشخاص حقيقي و حقوقي به ساير اشخاصي كه فرصتهاي سرمايهگذاري مولد در اختيار دارند و نيازمند منابع مالي هستند، فراهم ميكند. انتقال وجوه مزبور تقريباً در كليه موارد به ايجاد دارايي مالي منتج ميشود، كه در واقع ادعايي است نسبت به در آمدهاي آتي داراييهاي شخصي (حقوقي) كه اوراق بهادار را صادر و منتشر كرده است (شباهنگ، 1375، ص 13)1.
1 ـ 2 ـ 2 طبقه بندي بازارهاي مالي
بازارهاي مالي بر حسب حق مالي، سررسيد حق مالي، مرحله انتشار، واگذاري فوري، ساختار سازماني خارجي و داخلي طبقهبندي ميگردد. بازار مالي بر حسب سررسيد حق مالي به دو نوع بازار پول و بازار سرمايه تقسيم ميشود.
1 ـ 1 ـ 2 ـ 2 بازار پول
بازار پول، بازاري براي ابزار بدهي كوتاه مدت ميباشد. در بازار پول، مازاد نقدينگي افراد و واحدهاي اقتصادي، از طريق پسانداز يا سپردههاي بانكي، در اختيار واحدهاي اقتصادي قرار ميگيرد. در بازار پول، از عرضه و تقاضاي پول، نرخ بهره تعيين ميشود.
2 ـ 1 ـ 2 ـ 2 بازار سرمايه
بازار سرمايه، بازاري براي دارايي مالي با سر رسيد بيش از يك سال (ابزار مالي بلند مدت) محسوب ميگردد و از طريق انتشار اوراق بهادار توسط واحدهاي متقاضي سرمايه كه داراي فرصتهاي سرمايهگذاري مناسبتر و نيازمند به تأمين مالي بلند مدت ميباشند، پس اندازهاي افراد به سرمايهگذاري تبديل ميگردد. در بازار سرمايه عرضه و تقاضاي سرمايه، نرخ بازدهي سرمايه را مشخص ميكند. بازارهاي سرمايه به دو بخش اصلي تقسيمبندي ميگردند: بازار اوّليّه و بازار ثانويّه. در بازارهاي اوّليّه، اوراق بهادار انتشار يافته توسط شركتها براي اولين بار عرضه گشته و بدين ترتيب داراييهاي مالي شركت با منابع مالي بلند مدت مبادله و تشكيل سرمايه صورت ميگيرد. در بازارهاي ثانويه، اوراق بهاداري كه در قبل به بازار عرضه شدهاند، مبادله ميشوند (عبده تبريزي، 1376،ص 18)2.
3 ـ 2 سودمندي محتواي اطلاعاتي سود و واكنش بازار سرمايه
براساس تحقيقات تجربي صورت گرفته به نظر ميرسد اطلاعات حسابداري براي سرمايه گذاران جهت برآورد ارزش مورد انتظار و ريسك بازده اوراق مفيد و سودمند است. فقط كافي است در نظر داشته باشيم اگر اطلاعات حسابداري محتوا و بار اطلاعاتي نداشت هيچگونه بازنگري در پيشبينيها در اثر دريافت آنها وجود نخواهد داشت و بنابراين باعث تصميمات خريد و فروش نخواهد شد و بدون تصميمات خريد يا فروش هيچ گونه تغييري در حجم معاملات و قيمت وجود نخواهد داشت. اطلاعات در حد خودشان مفيدند اگر باعث تغيير عقايد و رفتارهاي سرمايهگذاران شوند، به علاوه ميزان و درجه مفيد بودن ميتواند به وسيله وسعت و اندازه تغييرات حجم و قيمت به دنبال انتشار اطلاعات اندازهگيري شوند (محمدي، 1389، ص 16)1.
نتايج مطالعه ارتباط بين سود، نرخ بازده غير عادي و حجم فعاليت كه از سوي بال و براون انجام گرفت اين بود كه بين سود و بازده غيرعادي رابطه معناداري وجود دارد و سود اطلاعاتي را به بازار سهام منتقل ميكند. از طرفي سود ميتواند عاملي در تعيين قيمت سهام باشد، زيرا بر اساس فرضيه بازار كارا، اطلاعات ممكن است از منابع ديگر كسب شوند و تأثير لازم را بر قيمت سهام بگذارند. اگر چه از ديدگاه محتواي اطلاعاتي، مفهوم سود سودمندي فعاليّت حسابداري را توصيف ميكند، امّا از ديدگاه معيار اندازهگيري بنيادي ارزش سهام، كماكان مورد ترديد است. بر اساس مفروضات بازار كاراي سرمايه كه پژوهشهاي تجربي نيز مؤيد آن است، سود حسابداري داراي محتواي اطلاعاتي است (خالقي مقدم، 1377،ص99)2.
بنابراين انتظار ميرود در مورد شركتهاي جديدالورود به بورس سودهاي پيشبيني شده همراه با محتواي اطلاعاتي باشد. معمولاً اطلاعات صورتهاي مالي به صورت خالص به پيشبينيهاي زير در مورد رفتار سرمايهگذاران به خصوص واكنش به اطلاعات صورتهاي مالي محدود ميشود. (نوروزبيگي، 1386، ص 175)3.
سرمايهگذاران درباره بازده مورد انتظار و ريسك داراي باورهاي پيشين هستند. اين باورهاي پيشين بر پايه اطلاعاتي قرار دارد كه در دسترس همگان است تا اين كه سود جاري شركت اعلام شود (كه سرمايهگذاران در باورهاي خود تجديد نظر خواهند كرد.). حتي اگر اين باورها بر پايه اطلاعاتي قرار داشته باشد كه در دسترس همگان است، هيچ الزامي وجود ندارد كه باورهاي پيشين همانند باشند، زيرا سرمايهگذاران در برابراطلاعاتي كه كسب ميكنند و نيز از نظر توانايي تفسير متفاوتند.
هم چنين امكان دارد اين باورهاي پيشين شامل انتظاراتي باشد كه درباره قدرت سودآوري آينده و كنوني شركت نظير بازده آينده اوراق بهادار، تا حدودي به سودآوري آن بستگي دارد.
پس از اعلام سود خالص سال جاري، برخي از سرمايهگذاران در صدد برميآيند اطلاعات بيشتري بدست آورند و اين از طريق تجزيه و تحليل عدد متعلق به سود ميّسر خواهد شد. براي مثال اگر سود خالص بالا برود يا از مقدار مورد انتظار بيشتر باشد اين ميتواند به عنوان خبر خوبي به حساب آيد.
اگر وضع بدين گونه باشد سرمايهگذاران با استفاده از نظر بيز در باورهايي كه درباره بازده و قدرت سودآوري آينده شركت دارند تجديد نظر خواهند كرد. برخي از سرمايهگذاران (كساني كه در مورد سود خالص جاري انتظارات بالاتري داشتند) احتمالاً همين عدد سود خالص را به عنوان يك خبر بد تفسير خواهند نمود.
سرمايهگذاراني كه در باورهاي خود نسبت به سودآوري آينده و بالا رفتن بازده شركت تجديد نظر كردهاند تمايل بيشتري نشان ميدهند تا تعداد بيشتري سهم شركت را به قيمت كنوني بازار خريداري كنند و كساني كه در بازار در باورهاي خود در جهت عكس تجديد نظر كردهاند عمل عكس گروه دوّم را انجام خواهند داد. ارزيابي سرمايهگذاران در مورد ريسك اين سهام مورد تجديد نظر آنان قرار خواهد گرفت.
ما انتظار داريم پس از اعلام سود خالص شاهد اين موضوع باشيم كه معامله بر روي سهام شركت افزايش يابد. گذشته از اين، هر قدر تفاوت در باورهاي پيشين سرمايهگذاران و تفسيرهايي را كه بر اساس اطلاعات مالي كنوني انجام ميدهند، بيشتر باشند، حجم اين معاملات بيشتر خواهد شد. اگر سرمايهگذاران سود خالص گزارش شده را به عنوان خبر خوب تفسير كنند (و در نتيجه بر انتظاراتي كه درباره بازده و سوددهي آينده شركت دارند بيفزايند) كساني را تحت الشعاع قرار خواهند داد كه اعلام سود خالص را به عنوان خبر بد تفسير ميكنند. در چنين شرايطي ما انتظار داريم شاهد افزايش قيمت سهام شركت باشيم. بنابراين سود به عنوان يكي از اطلاعاتي است كه تغييرات قيمت سهام را موجب ميشود. بازده سهام شامل سود تقسيمي و قيمت سهام است در نتيجه هر عاملي ثروت سهامداران را افزايش خواهد داد كه سبب افزايش قيمت سهام واحد تجاري شود، از اين رو سود همواره مورد توجه سرمايهگذاران است.
4 ـ 2 پژوهش بال وبراون
بال وبراون در سال 1968 تحقيق تجربي و سنتي در زمينه حسابداري را در بازارهاي سرمايه آغاز كردند و اين روش تحقيق تا به امروز ادامه دارد. نخست آنها ميخواستند شواهد علمي متقاعد كنندهاي را ارائه نمايند كه بازده سهام شركتها در برابر محتواي اطلاعاتي صورتهاي مالي واكنش نشان ميدهد. اين نوع تحقيق را تحقيق موردي مينامند.
زيرا در اين تحقيق درباره واكنش بازار اوراق بهادار نسبت به انتشار سود خالص بود. تحقيق بال وبراون از اين نظر ارزشمند است كه داراي يك روش اصولي يا زير بنايي است و ميتوان آن را گسترش داد (خوش طينت، 1385، ص 9)1.
بال و براون 261 شركت پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار نيويورك را به عنوان نمونه براي مدت 10 سال (1965 ـ 1956) مورد مطالعه قرار دادند. آنها توجه خود را معطوف به محتواي اطلاعاتي سود خالص نمودند و به ساير اطلاعات ناشي از اجزاي تشكيل دهنده صورتهاي مالي مانند قدرت نقدينگي و ساختار سرمايه توجه نكردند (همان منبع، ص 10)2.
آنها بازده بازار مربوط به سهام شركتهاي نمونه را زماني كه نزديك اعلام سود خالص بود مورد ارزيابي قرار دادند. اين كار براساس روش محاسبه بازده غيرعادي انجام شد. ميانگين بازده غيرعادي بازار سهام در ماهي كه خبر سود خالص اعلام شد. بسيار مثبت بود و بالعكس، ميانگين بازده غيرعادي در مورد خبر بد مربوط به سود خالص متعلّق به شركتهاي موجود در نمونه بسيار منفي بود. اين نتيجه مؤيد اين ميباشد كه بازار در برابر خبر خوب يا بد مربوط به سود خالص واكنش نشان ميدهد (همان منبع، ص 11)3.
5 ـ 2 مفاهيم سود در حسابداري
سود يكي از اقلام مهم و اصلي صورتهاي مالي است كه در نوشتههاي مختلف كاربردهاي متفاوت دارد. معمولاً سود به عنوان مبنايي براي محاسبه ماليات، عاملي براي تدوين سياست پرداخت سود تقسيمي، راهنمايي براي سرمايهگذاران و تصميمگيري و عاملي براي پيشبيني در نظر گرفته ميشود.
يكي از كاربردهاي اصلي سود، استفاده از آن به عنوان ابزاري براي پيشبيني است كه افراد را در امر پيشبيني سودها و رويدادهاي اقتصادي آينده ياري ميكند. در واقع ثابت شده است كه براي پيشبيني مقادير هر نوع سود ميتوان از مقادير سود در گذشته استفاده كرد.
نتيجه تحقيقات نشان ميدهد كه براي پيشبيني سود آينده، سود عادي يا جاري نسبت به سود خالص برتري دارد. سود شامل نتيجههاي «عملياتي يا سود عادي» و نتيجههاي «غير عملياتي يا سود و زيان غير عملياتي ناشي از رويدادهاي غير مترقبه» ميشود كه مجموع آنها برابر است با سود خالص (بلكوئي، 1381،ص 524).
مفهوم سود حسابداري در بيانيه شماره يك هيأت استانداردهاي حسابداري مالي فرض شده كه سود حسابداري معيار خوبي براي ارزيابي عملكرد واحد تجاري است و ميتواند براي پيشبيني گردش آتي نقدي مورد استفاده قرار گيرد. ديگر صاحبنظران فرض ميكنند كه سود حسابداري از لحاظ كلي، اطلاعاتي مربوط در مدلهاي تصميمگيري سرمايهگذاران و اعتباردهندگان محسوب ميشود. امّا اعتبار اين فرضيات از طريق تحقيقات مشاهدهاي تأييد نشده است.
برخي ديگر از پژوهشگران حسابداري اظهار داشتهاند كه استفادهكنندگان از گزارشهاي سود بايد توجه داشته باشند كه تنها در صورتي سود حسابداري قابل درك و استفاده است كه نحوه اندازهگيري و قواعد عملياتي مربوط به آن نيز روشن باشد (شباهنگ، 1387، ص100).
تجزيه و تحليل دقيق از مفاهيم و اهداف سود ويژه به روشني بيان ميكند كه يك مفهوم واحد شايد به خوبي نتواند منظور خاصي را جوابگو باشد و نميتواند براي كليّه اهداف كافي باشد بنابراين، براي ارائه سود دو ديدگاه وجود دارد كه عبارتست از:
مفهوم واحد سود به نحوي كه در برگيرنده اكثر اهداف باشد.
چندين رقم سود خالص به وضوح مشخص گردد تا دو رقم بتواند منظور خاص را تأمين كند.
هر دو ديدگاه داراي مشكلات مربوط به خود است، هدف اصلي گزارشگري سود تهيه اطلاعات مفيد براي افراد نيازمند به گزارشگري مالي است. امّا براي درك بهتر، بايد اهداف به طور مشخص بيان شود (پارساییان، 1385، ص390).
شايد بتوان گفت كه سود يكي از مفاهيمي است كه حسابداري از اقتصاد به عاريت گرفته است. اگر چه از ديدگاه اطلاعاتي، مفهوم سود، بيشتر فعّاليّتهاي حسابداري را توصيف ميكند امّا از لحاظ ملاك اندازهگيري بنيادي كماكان مورد ترديد است. بر اساس مفروضات بازار كالاي سرمايه، تحقيقات علمي نيز مؤيد اين ديدگاه است كه سود حسابداري محتواي اطلاعاتي دارد (اسماعيلي، 1385، ص 27).
مك نيل (1939) در بخشي پيرامون سود واقعي مينويسد: «در حسابداري يك تعريف درست از سود وجود دارد و آن اين است كه سود، افزايش در ثروت خالص و زيان، كاهش در ثروت خالص است.»
اين تعريف اگر چه تعريف يك اقتصاددان ميباشد، امّا مختصر، مفيد، عيني و به صورت رياضي هم قابل ارائه ميباشد و بايد گفت اين يك ايدهآل دست نيافتني نيست.
6 ـ 2 تاريخچه پيشبيني سود
سرمايهگذاران عمده به اطلاعات زيادي دسترسي داشته و حتّي انتظار دارند اطلاعاتي را دريافت كنند كه سرمايهگذاران جزء به آن دسترسي ندارند. سرمايهگذاران جزء بايد به كارگزاران متكي باشند. كميسيون بورس اوراق بهادار آمريكا جهت رفاه حال سرمايهگذاران جزء، پيوسته شركتها را به افشاي بيشتر اطلاعات تشويق ميكند.
در اوايل سال 1973، كميسيون بورس اوراق بهادار اعلام كرد كه براي اولين بار به شركتهاي پذيرفته شده در بورس، اجازه افشاي پيشبينيهاي سود داده شود. پيشنهاد بعدي در سال 1975 مطرح شد. در اين طرح، شركتها ملزم به انتشار اطلاعات پيشبيني همراه با گزارشهاي مالي شدند. اين الزامات سبب ميشود اطلاعات مديريت تقريباً برابر با اطلاعاتي باشد كه عموم در اختيار دارند.
در آوريل سال 1976، پيشنهاد كميسيون بورس اوراق بهادار به دليل مخالفت زياد، برداشته شد. در نبود افشاي پيشبيني سود توسط مديريت، سرمايهگذاران جزء همواره به تحليلگران حرفهاي اتكا ميكنند.
بورس اوراق بهادار تهران، مهمترين و اصليترين مركز مبادلات سرمايهاي تلقّي ميشود كه در سال 1345 تأسيس شده است. مطابق قانون، كارگزار موظف است اين اطلاعات را به سازمان ارائه دهد:
الف) گزارشها و صورتهاي مالي سالانه حسابرسي شده و خلاصه صورت سالانه فعاليّت كارگزار كه حداكثر چهار ماه پس از پايان سال مالي به تأييد حسابرس معتمد بورس رسيده است.
ب) هر گونه تغيير در شرايط اعلام شده به سازمان به منظور دريافت مجوز.
ج) ساير مدارك و اطلاعات مورد در خواست سازمان و كليّه گزارشهاي مذكور در آيين نامههاي مصوب در چارچوب قوانين مربوط.
اين روند تا سال 1357 ادامه داشت و پس از آن تا سال 1370 عملاً بورس به حالت تعليق در آمده بود. بين سالهاي 1370 تا 1375 آمارهاي توليد و فروش هر ماهه، پيشبيني خريد و فروش سالانه و آمار توليد و فروش واقعي سال قبل به عنوان مبنايي جهت قيمتگذاري و هم چنين اطلاعاتي سودمند براي تصميمگيري سرمايهگذاران تلقي ميشد.
بورس اوراق بهادار تهران در سال 1376 طبق بخشنامهاي علاوه بر اطلاعات پيش گفته، شركتها را ملزم به ارائه سود هر سهم واقعي سه ماهه و سود هر سهم برآوردي سالانه كرد.
بورس اوراق بهادار تهران در سال 1379، با توجه به اهميت گزارشهاي مالي ميان دورهاي در تصميمگيري استفاده كنندگان، به منظور قانونمند كردن روش گزارشدهي و افزايش قابليّت اتكا، شركتها را ملزم به ارائه اطلاعات ميان دورهاي شش ماهه بررسي شده در فرمهاي استاندارد كرد.
بديهي است با ارائه اطلاعات در اين قالب، ارسال آمار توليد و فروش ماهانه توسط شركتها منتفي شده ارائه اطلاعات در خصوص پيشبيني سود هر سهم، طبق رويه موجود باقي ماند.
بند چ از ماده 5 آيين نامه افشاي اطلاعات شركتهاي پذيرفته شده در بورس در سال 1381 شركتها را مكلّف به ارائه پيشبيني سود هر سهم در پايان هر سه ماه، حداكثر 20 روز بعد از پايان دوره سه ماهه است.
7 ـ 2 سود سهام پيشبيني شده
هيأت استاندارد حسابداري مالي مديريت را موظف كرده است كه علاوه بر اعلام سود هر سهم، چشماندازي از دورنماي شركت را در قالب سود سهام پيشبيني شده در اختيار استفاده كنندگان قرار دهد. مديران موظفاند به اين وظيفه خود عمل كنند تا از اين طريق سرمايهگذار نسبت به موقعيت آينده شركت نيز اطلاعاتي در اختيار داشته باشد و تصميمگيري مناسبتري داشته باشد.
رويههاي حسابداري در محاسبات سود و زيان پيشبيني شده شامل شناساي مواردي چون در آمد، درآمد سرمايهگذاريها، هزينه استهلاك و هزينه مطالبات مشكوك الوصول است. در مورد نحوه شناسايي درآمد، درآمد در انطباق با استانداردهاي حسابداري به روش تعهدي محاسبه و در پيشبيني سود و زيان منظور ميشود. در زمان تصويب صورتهاي مالي توسط مجمع عمومي صاحبان سهام شركت سرمايهپذير (تا تاريخ تصويب صورتهاي مالي)، سود ساير سرمايهگذاريها اعم از جاري و بلند مدت در زمان تصويب توسط مجمع عمومي صاحبان سهام شركت سرمايهپذير (تا تاريخ ترازنامه) شناسايي ميشود. پس از تهيه، اين صورت مالي حسابرسي ميشود. حسابرسي اين صورتهاي مالي توسط حسابرس مستقل و طبق استانداردهاي حسابرسي انجام ميشود.
8 ـ 2 اهميت سود سهام پيشبيني شده
اهميت سود پيشبيني شده، به ميزان انحرافي كه با مقدار واقعي آن دارد بستگي دارد. هر چه ميزان اين انحراف كمتر باشد، پيشبيني از دقت بيشتري برخوردادر است. تحقيقات نشان ميدهد بازار براي برآورده شدن انتظارات ارزش قابل ملاحظهاي قائل است و نسبت به بر آورده نشدن آن نيز واكنش نشان ميدهد (ريز، 2007،ص158)
زماني كه سود هر سهم فراتر از انتظارات رود، بازار نسبت به آن ديد خوش بينانهاي دارد و آن را خبر خوب تلقي ميكند. زماني كه سود هر سهم پايينتر از پيشبيني آنها باشد، اعتبار شركت در برآوردن انتظارات كم ميشود (پين، 2008،ص148).
سهامداران جهت اتخاذ تصميمات صحيح و مناسب، نيازمند اطلاعاتي سودمند هستند. در ميان اطلاعات موجود، اطلاعات مربوط به سود هر سهم و سود سهام پيشبيني شده مقياسي است كه از نظر بسياري از استفاده كنندگان با اهميت و مربوط تلقي ميشود و آنها در تصميمات خود از آن استفاده ميكنند. پيشبيني سود هر سهم نقش مهمي در ارزيابي شركتها دارد. افراد به وسيله آن مقياسي براي ارزيابي عملكرد شركت ايجاد ميكنند. در حقيقت، اطلاعات مربوط به پيشبيني سود سهام شكل دهنده انتظارات بازار است (كرنل و لندسمن، 1989،ص205).
بسياري از مطالعات نشان دادهاند در مؤسساتي كه عملكرد ضعيفي دارند خطاهاي وسيعتري در سود پيشبيني شده آنها مشاهده ميشود (كوتاري، 2005،ص159). آنها به احتمال زياد در برآوردن سود پيشبيني شده خود با مشكل مواجه ميشوند.
اكثر شركتهاي سهامي سود سهام ساليانه را با دورانديشي و محتاطانه پيشبيني ميكنند تا در صورت عدم توان تحقق مبلغ اعلام شده باعث ايجاد طرز فكر منفي در سهامداران نشوند. عدم تحقق سود پيشبيني شده به معني ناتواني شركت در پوشش سود سهام پيشبيني شده است.
9 ـ 2 دقت پيشبيني سود در عرضه اوليه سهام
برخي از تحقيقات مربوط به پيشبيني سود، اثر اعلام سود پيشبيني شده را در عرضه اوليه سهام بررسي كردهاند. دليل اين امر اين است كه خريد سهام در عرضه اوليه سهام پر خطرتر از سرمايهگذاري در سهام شركتهاي پذيرفته شده در بورس ميباشد، زيرا اطلاعات در اولين عرضه سهام چندان گسترده نيست. به منظور كاهش عدم تقارن اطلاعاتي بين مديران و سرمايهگذاران بالقوه، شركتها بايد اطلاعات مورد نياز براي ارزيابي سهام را در اختيار سرمايهگذاران قرار دهند.
نمونهاي از اين تحقيقات، پژوهش فريت (1998) است كه دقت پيشبيني سود در عرضه اوليه سهام در بازار بورس سنگاپور را مورد بررسي قرار داد. در اين تحقيق 116 عرضه اوليه سهام در بورس سنگاپور طي سالهاي 1992 ـ 1977 مورد تحليل قرار گرفت. بر اساس شواهد به دست آمده، رابطه مثبتي بين پيشبيني سود مديران و ارزيابي سهام در عرضه اوليه آن ملاحظه شد.
لونكاني و فريت (2005) در مطالعهاي ديگر به بررسي دقت پيشبيني سود در عرضه اوليه سهام در بورس تايلند و رابطه آن با ارزيابي سهام طي سالهاي 1997 ـ 1991 پرداختند.
در تايلند، بخش عمده سرمايهگذاران را سرمايهگذاران جزء تشكيل ميدهد. با توجه به اين كه آنها توانايي نسبتاً كمي براي ارزيابي اطلاعات در مورد عرضه اوليه سهام دارند، اتكاي اصلي آنها براي تصميمگيري بر اطلاعات عمومي بازار ميباشد.
معيار اندازهگيري دقت پيشبيني، اشتباه (خطا) پيشبيني در نظر گرفته شد. نتايج نشان داد پيشبينيها به صورت خوشبينانه هستند يعني سود پيشبيني شده بيشتر از سود واقعي ميباشد. البته سود پيشبيني شده توسط مديران به طور معنيداري از پيشبيني سود با استفاده از مدل سري زمان دقيقتر است. بنابرين پيشبيني سود در اولين عرضه سهام داراي محتواي اطلاعاتي است.
10 ـ 2 روشهاي پيشبيني سود
مروري بر پژوهشهاي انجام شده در حسابداري نشان ميدهد كه محققان حسابداري به موازات توسعه دانش آمار و معرفي تكنيكهاي جديد پيشبيني توسط دانشمندان آمار و رياضي به جامعه علمي، اين تكنيكها را در ادبيات پيشبيني حسابداري وارد نمودهاند. در اين بيان تكنيكهاي برونيابي كه مبتني بر استقراء ميباشند، حجم زيادي از تحقيقات مربوط به پيشبيني سود در حسابداري را به خود اختصاص داده است.
دو روش باكس ـ جنكينز از روشهاي مدل برونيابي و گام زدن تصادفي، پس از تحقيقات چندين ساله پژوهشگران حسابداري روشهاي مناسبي براي پيشبيني سود تشخيص داده شدهاند. اين دو روش بارها در تحقيقاتي كه در امريكا و انگليس صورت گرفت با دخالت دادن عوامل گوناگوني چون نوع صنعت، طول دوره، سود قبل از تقسيم بين سهامداران عادي و بعد از آن و ... مقايسه شدهاند و هر بار نتايج متفاوتي را به دست دادهاند. علي رغم اين كه در اغلب موارد روش گام زدن تصادفي نتايج بهتري داشته است. محققان غربي و انديشمندان حسابداري بر انجام تحقيقات بيشتري اهتمام ورزيدهاند.
روشهاي باكس ـ جنكينز و گام زدن تصادفي ناشي از دو طرز تفكر در توجيه رفتار يك مجموعه از اعداد ميباشند.
اولي بر سريهاي زماني استوار است و مشاهدات را مرتبط با يكديگر ميداند در حالي كه روش دوم بر اساس فرآيندهاي تصادفي و استقلال مشاهدات بنيان شده است. يافتن اين موضوع كه رفتار ارقام گذشته سود را با كداميك از فرآيندهاي فوق ميتوان توجيه نمود گام مؤثري جهت يافتن مدل بهتري براي پيشبيني سود ميباشد (اسماعيلي، 1385،ص 31)1.
1 ـ 10 ـ 2 مدل باكس ـ جنكينز
مدلهاي باكس ـ جنكينز رويكردي است كه امروزه به طور وسيع در محيطهاي اقتصادي و مديريتي از آن براي پيشبيني استفاده ميگردد. اين روش در دهه 1960 توسط پرفسور جرج باكس و پرفسور گيولي جنكينز به منظور تجزيه و تحليل سريهاي زماني توسعه يافت. اين دو معتقدن بودند كه پيشبيني در يك سري زماني نه تنها به گذشته دادههاي آن سري بازميگردد، بلكه ممكن است به گذشته سريهاي زماني مرتبط نيز مربوط شود.
اين روش عموماً در موارد زير به كار ميرود:
برنامهريزي توليد
برنامهريزي اقتصادي و تجاري
نظارت بر توليد و موجوديها
كنترل و بهينهسازي فرآيندهاي صنعتي
فرض بنيادي اين روش بر اين است كه مشاهدات مربوط به سريهاي زماني مستقل نبوده و به صورت متوالي به هم وابسته ميباشند و اين وابستگي بين دادههاي متوالي، در زمانهايي با فواصل مساوي اندازهگيري ميشود.
شيوه عمل در اين روش به اين صورت است كه مقادير آينده يك سري زماني را ز روي مقادير فعلي و گذشته آن برآورد ميكند و فرض ميشود كه مشاهدات در فواصل ناپيوسته از زمان با فاصلههاي مساوي در دسترس ميباشند. به عنوان مثال مقدار فروش در سال جاري و ماههاي قبل در اختيار بوده و با استفاده از آنها فروش براي زمانهاي مورد انتظار 12 و ... 3 و 2 و 1 = t پيشبيني ميشود (همان منبع، 32)1.
2 ـ 10 ـ 2 مدل گام زدن تصادفي
در اين روش با استفاده از ارزش واقعي اطلاعات سال جاري، ارزش يك سال يا دو سال آينده پيشبيني ميشود. فرض اين روش بدينگونه است كه وضعيت كنوني با وضعيتها و وقايعي كه در آينده رخ خواهند داد در ارتباط هستند. اين مدل سود آتي مورد انتظار را تنها با اتكا بر جديدترين مشاهدات تخمين ميزند. از اين مدل براي تشريح سري زماني قيمت سهام، نرخ رشد سود و فروش استفاده ميشود.
فرمول گام زدن تصادفي عبارت است از:
(1 ـ 2)
A t = A t-1 + Wt
كه:
A t : سود پيشبيني شده براي دوره t
A t- 1 : سود واقعي براي دوره قبل از t
W t : يك عامل مزاحم با روند تصادفي و احتمالي ميباشد.
پيش فرضهايي براي عامل مزاحم وجود دارد و عبارتند از:
ميانگين هر يك از عوامل مزاحم برابر صفر است E ( Wt) = 0
عدم وجود خود همبستگي بين عوامل مزاحم
كليه عوامل مزاحم داراي واريانس يكسان ميباشند. Var (wt) = E(wt) = 0
در اين مدل At يك متغير تصادفي است در حالي كه At-1 ديگر متغير تصادفي نيست چرا كه به ارزش آن در دوره t پي برده شده است (اسماعيلي، 1385، 35)2.
11 ـ 2 بازده
بازده در فرآيند سرمايهگذاري نيروي محركي است كه ايجاد انگيزه ميكند و پاداشي براي سرمايهگذارن محسوب ميشود. بازده ناشي از سرمايهگذاري براي سرمايهگذاران حائز اهميت است، براي اين كه تمامي بازي سرمايهگذاري به منظور کسب بازده صورت ميگيرد. ارزيابي بازده، تنها راه منطقي (قبل از ارزيابي ريسك) است كه سرمايهگذاران ميتوانند براي مقايسه سرمايهگذاريهاي جايگزين و متفاوت از هم انجام دهند. براي درك بهتر عملكرد سرمايهگذاري اندازهگيري بازده واقعي (مربوط به گذشته) لازم است. مخصوصاً اين كه بررسي بازده مربوط به گذشته در تخمين و پيشبيني بازدههاي آتي نقش زيادي دارد (جونز، 2005،ص 31).
در ارتباط با مفهوم بازده، ماركويتز معتقد است كه امكان دارد تعريف بازده از يك سرمايهگذاري به سرمايهگذاري ديگر متفاوت باشد ولي در هر صورت سرمايهگذاران ترجيح ميدهند بيشترين آن عايدشان شود تا كمترين آن. در همين ارتباط فرانسيس نيز عقيده دارد سرمايهگذاري را اگر نوعي از واگذاري پول تلقي كنيم كه انتظار ميرود پول اضافي از آن عايد شود، در اين صورت هر سرمايهگذاري، درجهاي از ريسك را در برخواهد داشت كه مستلزم از دست دادن آن پول در زمان حال براي بدست آوردن بازده آتي است (مرادزاده فرد، 1383،ص 25).
برخي ديگر از تعاريف كه در مورد بازده سرمايهگذاري بيان شده است به شرح زير است:
بازده يك قلم دارايي مالي را در مدت يك سال ميتوان به اين صورت تفسير كرد، نرخ تنزيلي كه اگر جريانات نقدي آينده با آن محاسبه شود، ارزش فعلي بدست آمده با قيمت دارايي برابر ميشود (پي نوو، 1380 ،ص 215).
بازده يك سرمايهگذاري عبارتست از جريانات نقدي قابل تحققي كه توسط صاحبان آن سرمايهگذاري در طول يك دوره زماني معين تحصيل ميشود. بازده به صورت درصدي از ارزش سرمايهگذاري انجام شده در آغاز دوره بيان ميشود (نوروش، 1385 ،ص 32).
12 ـ 2 بازده تحقق يافته در مقابل بازده مورد انتظار
تعيين تفاوت ميان بازده تحقق يافته و بازده مورد انتظار از اهميت بالايي برخوردار است براي اين كه اين دو بحث در مسائل و مباحث سرمايهگذاري به طور وسيعي مورد استفاده قرار ميگيرد.
1 ـ 12 ـ 2 بازده تحقق يافته
بازدهاي است كه واقع شده و كسب شده است. در واقع بازده تحقق يافته بازدهاي است كه به وقوع پيوسته و واقع شده و محقق شده است.
2 ـ 12 ـ 2 بازده مورد انتظار
عبارت است بازده تخميني يك دارايي كه سرمايهگذاران انتظار دارند در يك دوره آينده بدست آورند. بازده مورد انتظار با عدم اطمينان همراه است و احتمال دارد برآورده شود و يا اين كه برآورده نشود. سرمايهگذاران براي كسب بازده مورد انتظار بايستي يك نوع دارايی را خريداري نمايند و توجه داشته باشند كه اين بازده ممكن است تحقق نيابد. سرمايهگذاري بر روي اوراق بهادار ريسك دار و بلند مدت ميتواند باعث برآورده شدن بازده مورد انتظار سرمايهگذاران شود، در حالي كه اين امر در كوتاه مدت كمتر اتفاق ميافتد.
13 ـ 2 اجزاي بازده
بازده معمولاً از دو بخش تشكل ميشود:
1 ـ 13 ـ 2 سود دريافتي
مهمترين جزء بازده سودي است كه به صورت جريانهاي نقد دورهاي سرمايهگذاري بوده و ميتواند به صورت بهره يا سود تقسيمي باشد. ويژگي متمايز اين دريافتها اين است كه منتشر كننده پرداختهايي را به صورت نقدي به دارند دارايي پرداخت ميكند. اين جريانهاي نقدي با قيمت اوراق بهادار نيز مرتبط است.
2 ـ 13 ـ 2 سود (زيان) سرمايه
دومين جزء مهم بازده، سود (زيان) سرمايه است كه مخصوص سهام عادي است ولي در مورد اوراق قرضه بلند مدت و ساير اوراق بهادار با در آمد ثابت نيز مصداق دارد. به اين جزء كه ناشي از افزايش (كاهش) قيمت دارايي است سود (زيان) سرمايه ميگويند. اين سود (زيان) سرمايه ناشي از اختلاف بين قيمت خريد و قيمت زماني است كه دارنده اوراق قصد فروش آنها را دارد. اين اختلاف ميتواند سود يا زيان باشد.
مجموع اين دو جزء، بازده كل اوراق بهادار را تشكيل ميدهد كه براي هر اوراق بهاداري به صورت زير است:
(2 ـ2) افزايش قيمت +
يا سود دريافتي = بازده كل اوراق بهادار TR
كاهش قيمت -
رابطه (2 ـ 2) عبارت مفهومي بازده كل براي هر اوراق بهاداري است. رابطه بالا را ميتوان اين گونه بيان كرد، نرخ بازده كل اوراق بهادار شامل مجموع دو جزء سود دريافتي و تغييرات قيمت است.
توجه داشته باشيد كه هر يك از اين دو جزء ميتواند صفر باشد و يا تغييرات قيمت ميتواند منفي باشد. سود دريافتي نميتواند منفي باشد.
14 ـ 2 بازده غيرعادي سهام
محاسبه بازده غيرعادي سهام به سه روش قابل انجام است (خطيبي ، 1386،ص 48).
روش اول ـ استفاده از مدل بازار
مدل بازار رابطه ميان نرخ بازده يك دارايي (Rit) و نرخ بازده مجموع داراييها در بازار (Rmt) را به صورت آماري توصيف ميكند و به صورت زير نوشته ميشود:
(3 ـ 2)
Rit = a + Bi Rmt + eit
(4 ـ 2)
Rit = Pit – p it -1 + Dit
Pit -1
(5 ـ 2)
Rmt = It –It -1
It-1
كه:
Rm,t : نرخ بازده بازار سهام
It : عدد شاخص قيمت بازار سهام در زمان t است.
Pi,t : قيمت سهام شركت i در زمان t است.
Di,t : مربوط به سهام جايزه است و به صورت زير محاسبه ميگردد:
(6 ـ 2) p i,t × درصد سهام جايزه = D i,t
و Di,t مربوط به حق تقدم به صورت زير محاسبه ميگردد:
(7 ـ 2) (قيمت اسمي × درصد حق تقدم) – P i,t × درصد حق تقدم = D i,t
منظور از p i,t قيمت معامله شده سهم پس از مجمع است.
براي محاسبه بازده غير عادي سهام ابتدا بازده مورد انتظار سهم (Ri,t ) با استفاده از مدل بازار برآورد و سپس بازده مورد انتظار با بازده واقعي مقايسه ميگردد تا بازده غير عادي بدست آيد:
(8 ـ 2 ) R i,t – r i,t = e i,t
كه :
e i,t : بازده غير عادي سهام i در زمان t
i,t r : بازده واقعي سهم iدر زمان t
Ri,t : بازده مورد انتظار سهم I در زمان t كه بر اساس برآورده مدل بازار بدست ميآيد.
در صورتي كه عامل خاص شركت (غير از عوامل بازار) موجب بازدهي سهم آن شركت گردد و ei,t داراي مقدار غير صفر باشد، نشانه وجود بازده غير عادي است كه خاص آن شركت ميباشد، a و β پارامترهاي مدل بوده كه از يك سهم به سهم ديگر متفاوت است.
(9 ـ 2) βi R m,t + a = R i,t
بازده ماهانه شركت براي مدت 36 ماه با بازده ماهانه بازار سهام براي مدت 36 ماه محاسبه و مدل رگرسيون فوق برآورد ميگردد تا پارامترهاي مدل بازار يعني (a و β) بدست آيد. استفاده از دادههاي 36 ماه در مدل رگرسيون فوق برآوردهاي نسبتاً قابل اتكايي از (a و β) بدست خواهد داد. براي دادههاي بيشتر مثلاً 48 يا 60 ماه دسترسي به قيمت سهام به طور متوالي با محدوديت روبروست.
روش دوم: ما به التفاوت بازده واقعي سهم با بازده بازار
استفاده از مدل بازار براي محاسبه بازده غير عادي سهام با محدوديتهايي مواجه است. از جمله R2 ناشي از رگرسيون R i,t و R m,t براي برآورد پارامترهاي مدل بازار يعني (a و B) در ايران بسيار ناچيز است و قابليت اتكا نتايج حاصل از برآورده مدل بازار با ابهام روبروست.
از اين رو به جاي بازده مورد انتظار سهام بر اساس مدل بازار از بازده مورد انتظار كه بر اساس مدل بازار كه از بازده واقعي بازار استفاده شده است.
كه:
(10 ـ 2 ) R m,t = R i,t
R m,t = بازده واقعي بازار
R i,t = بازده مورد انتظار سهم i
روش سوّم: بازده غير عادي با استفاده از مدل (CAPM )
براي محاسبه بازده غير عادي كه از مدل قيمت گذاري داراييهاي سرمايهاي بدست آمده به شرح زير است:
(11 ـ 2) E(r) i,t – r i,t = R i,t
كه :
Ri,t : بازده غير عادي سهم i در زمان t است.
ri,t : بازده واقعي سهم i در زمان t است.
E(r) i,t : بازده مورد انتظار سهم i در زمان t است.
هر يكي از متغيرهاي بازده غير عادي كه از مدل قيمتگذاري داراييهاي سرمايهاي بدست آمده به شرح زير است.
(12 ـ 2)
كه :
P1 : قيمت سهام در پايان دوره مالي
p. : قيمت سهام در ابتداي دوره مالي
div. : سود سهام به دست آمده دوره قبل
و E (r) i,t به صورت مقابل محاسبه ميگردد:
(13 ـ 2) E(r)i ,t = r f + β i (r m – r f)
كه :
E(r) i,t : بازده مورد انتظار سهم i در زمان t است.
rf : بازده بدون ريسك است.
β i : ريسك سيستماتيك سهم i است.
rm : بازدهي بازار
rf : صرف ريسك است.
15 ـ 2 فرضيات مطرح شده در مورد بازده غير عادي كوتاه مدت در عرضههاي اوليّه
1 ـ 15 ـ 2 فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي
فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي بيان ميدارد كه هر چه ابهام قبلي در خصوص ارزش واقعي شركت بيشتر باشد ميانگين عرضه زير قيمت سهام جديد بيشتر ميگردد. مشهورترين مدلهاي مربوط به عدم تقارن اطلاعاتي توسط بارون، 1982 و راك ، 1986 مطرح گرديده است. در مدل بارون بين انتشار دهندگان سهم و مؤسسات تأمين سرمايه آنها عدم تقارن اطلاعاتي وجود دارد در حالي كه در مدل راك بين سرمايهگذاران مطلع و نامطلع عدم تقارن اطلاعاتي وجود دارد. (دموري، 2002، ص 37).
1 ـ 1 ـ 15 ـ 2 فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي مبتني بر مدل بارون
در اين مدل بين انتشار دهندگان سهام و مؤسسات تأمين سرمايه عدم تقارن اطلاعاتي وجود دارد. بارون، 1982 مطرح ميكند كه مؤسسات تأمين سرمايه نسبت به شركتهاي انتشار دهنده سهام اطلاعات تأمين سرمايه و انتشار دهندگان سهام نسبت به آگاهي از ميزان تقاضاي سرمايه گذاران وجود دارد. علاوه بر اين وجود مؤسسات تأمين سرمايه به لحاظ شهرت و اعتباري كه دارند ميتواند به ايجاد تقاضاي بيشتر و تأييد كيفيت سهام كمك نمايد. معمولاً زماني كه انتشار دهندگان سهام از قيمت تعادلي سهامشان اطمينان ندارند تصميمات قيمتگذاري را به مؤسسات تأمين سرمايه كه داراي اطلاعات بيشتر و كاملتري از وضعيت بازارهاي سهام هستند واگذار مينمايند. در هر حال اين امر موجب ميگردد كه انتشار دهنده سهام در قبال استفاده از اطلاعات مؤسسات تأمين سرمايه به او اجازه ميدهد كه سهامشان را به قيمتي پايينتر از قيمت مورد انتظار در بازار اوليه عرضه كنند. در مدل بارون ميزان تخفيف در قيمت سهام جديد تابعي صعودي از عدم اطمينان انتشار دهنده سهام نسبت به تقاضاي بازار براي سهامش محسوب ميگردد. به عبارت ديگر افزايش تخفيف تابعي از افزايش عدم اطمينان انتشار دهنده سهام نسبت به تقاضاي بازار براي سهامش ميباشد.
بنابراين ميتوان گفت طبق اين مدل سهام جديدي كه در معرض عدم اطمينان بيشتر قرار دارد با تخفيف بيشتر عرضه ميگردد. اما شواهد تجربي بدست آمده توسط (موسكارلا و وتسوي پنز، 1987، ص48). فرضيه بارون را تأييد نميكند نتايج تحقيق آنها حاكي از اين است كه سهام جديد عرضه اوليه شركتهايي كه براي انتشار سهامشان از وجود مؤسسات تأمين سرمايه استفاده نميكنند نسبت به سهام جديدي كه انتشار دهنده به عنوان مدير راهنما عمل نميكند به مقدار زيادي زير قيمت عرضه شدهاند در حالي كه طبق مدل بارون بين مؤسسات تأمين سرمايه و انتشار دهندگان سهام عدم تقارن اطلاعاتي وجود دارد. بنابراين سهام جديد شركتهايي كه توسط خودشان تضمين فروش ميشوند نبايد زير قيمت عرضه شوند زيرا عدم تقارن اطلاعاتي در مورد آن ها مصداقي نخواهد داشت.
2 ـ 1 ـ 15 ـ 2 فرضيه عدم تقارن اطلاعاتي مبتني بر مدل راك
راك، 1986 نيز نوعي تقارن اطلاعاتي را مطرح نمود اما در مدل وي بر خلاف مدل بارون، بين انتظار دهندگان سهام و مؤسسات تأمين سرمايه عدم تقارن اطلاعاتي وجود ندارد بلكه بين سرمايه گذاران مطلع و نامطلع عدم تقارن اطلاعاتي وجود دارد. راك فرض ميكند كه دو گروه سرمايه گذاران بالقوه در بازار وجود دارند:
سرمايهگذاران مطلع، اين گروه از سرمايهگذاران براي جمعآوري و بدست آوردن اطلاعات سرمايه زمان صرف ميكنند و در نتيجه بر اساس اطلاعاتي كه به دست آوردهاند فقط سهام جديدي را خريداري ميكنند كه انتظار دارند پس از معامله در بازار ثانويه دچار افزايش قيمت گردند.
سرمايه گذاران نامطلع، اين گروه از سرمايه گذاران هر سهم جديدي را كه وارد بورس ميگردد بدون استثناء خريداري ميكنند. راك معتقد است كه در تمام عرضههاي اوليه سهام در بورس سرمايه گذاران نامطلع بخش اعظم سهام جديد را خريداري خواهند كرد و حال اگر سهام جديد به قيمت گران عرضه گردد سرمايه گذاران نامطلع متضرر ميگردند. لذا مؤسسات تأمين سرمايه به منظور حفظ سرمايهگذاران نامطلع بايد سهام جديد را به قيمتي پايين تر از قيمت مورد انتظار در بازار به فروش برسانند و اين امر موجب ميگردد كه سرمايه گذاران نامطلع نيز نرخ بازده قابل قبولي روي سهام جديدي كه خريداري نمودهاند به دست آورند.
از آن جايي كه همواره نوعي عدم اطمينان بر قيمتهاي سهام جديد حاكم است اگر انتشار دهندگان سهام و مؤسسات تأمين سرمايه بخواهند كه سهام جديد را به قيمت مورد انتظار در بازار عرضه نمايند سبب ميشود كه سرمايهگذاران نامطلع مقدار زيادي سهام گران را خريداري نمايند. اين موضوع به «مصيبت برندگان» اشاره دارد. بنابراين مؤسسات تأمين سرمايه به منظور نگه داشتن سرمايهگذاران نامطلع در بازار سهام جديد مجبورند براي سهام جديد تخفيفي قائل گردند و در نتيجه سرمايهگذاران نامطلع نيز به نرخ بازده مورد انتظار خود بر روي سهام جديد دست خواهند يافت. بنابراين طبق اين مدل، مؤسسات تأمين سرمايه براي حفظ سهامداران نامطلع كه بخش اعظم سهام گران قيمت را خريداري خواهند كرد بايد سهام جديد را به قيمتي پايينتر از قيمت مورد انتظار در بازار به فروش برسانند.
براي تشريح اصلاح «مصيبت برندگان» ميتوان گفت كسي كه بالاترين قيمت پيشنهادي خريد را در يك حراج ارائه ميكند بالاترين ارزش را بر روي جنس خريداري شده قرار ميدهد. بنابراين احتمالاً برنده حراج يك فرد خيلي خوش بين در مورد ارزش واقعي شيء مورد حراج است و برنده شدن در حراج دلالت بر اين دارد كه برنده حراج، بيش از ارزشي كه آن شيء دارد براي آن پول پرداخت نموده است، به اين حالت «مصيبت برندگان» ميگويند. در مورد سهام جديد نيز توانايي برنده شدن در تخصيص سهام ميتواند علامت اين باشد كه قيمت سهام گران است. بنابراين حالت مصيبت برندگان زماني اتفاق ميافتد كه قيمت سهام گران است و سرمايهگذاران نامطلع بخش بزرگي از سهام جديد را به خود اختصاص دادهاند بنابراين اگر سرمايهگذاران نامطلع ميتوانند تمام يا بخش عمدهاي از سهام را به خود تخصيص دهند به خاطر اين است كه سرمايهگذاران آگاه حاضر به خريد اين سهام نبودهاند و تنها سرمايهگذاران ناآگاه هستند كه حاضر به خريد سهام جديد بودهاند به عبارت ديگر از آن جائي كه سرمایه گذاران آگاه احتمالاً زماني اقدام به خريداري سهام جديد مينمايند كه سهام جديد با تخفيف عرضه شده باشد، بنابراين ميزان تقاضا براي سهام جديدي كه زير قيمت عرضه شده باشند بالا خواهد رفت و در نتيجه سرمايهگذاران نامطلع قادر به خريد بخش اندكي از سهام مطلوب هستند، لذا سرمايهگذاران نامطلع زماني موفق ميگردند كه بخش بزرگي از سهام جديد را به خود تخصيص دهند كه سهامداران مطلع اقدام به خريد سهام جديد، مانع از بروز پديده «مصيبت برندگان» و زيان ديدن سرمايهگذاران نامطلع گردند.
راك بيان ميدارد كه مؤسسات تأمين سرمايه بايد همواره در ايجاد تخفيف قيمت نوعي تعادل را ايجاد نمايند. چرا كه اگر مؤسسات تأمين سرمايه تخفيف بيشتري از ميزان تعادلي قائل شوند بايد انتظار از دست دادن مشتريان خود داشته باشند. مؤسسات تأمين سرمايهاي كه تخفيف كمتري از ميزان تعادلي قائل شوند با پديده «مصيبت برندگان» مواجه ميگردند بنابراين مؤسسات تأمين سرمايه بايد تعادل در تخفيف قيمت اوليه را به گونهاي ايجاد نمايند كه هم مشتريان خود را حفظ نمايند و هم سرمايهگذاران نامطلع را در بازار سهام جديد حفظ نمايند (عبداله زاده، 1381، ص 29).
2 ـ 15 ـ 2 فرضيه علامت دهي
بر طبق اين فرضيه قيمت اوليه سهام نشانهاي از كيفيت سهام جديد است. عرضه زير قيمت سهام جديد اطلاعات مهمي درباره كيفيت شركت به سرمايهگذاران ميدهد زيرا فقط شركتهاي خوب اطمينان دارند كه اين زيان بعداً جبران ميگردد، به عبارت ديگر اين فرضيه بيان ميدارد كه انتشاردهندگان سهام جديد به صورت داوطلبانه اقدام به عرضه زير قيمت سهام جديد مينمايند تا بازار را متوجه سازند شركت از كيفيت بالايي برخوردار است. تخفيف در قيمت اوليه سهام وسيلهاي است كه شركتها از طريق آن ميتوانند به بازار علامت دهند كه از وضعيت مساعدي برخوردار ميباشند و از اين طريق ميتوانند قيمت اوراق بهادار خود را در عرضههاي بعدي افزايش دهند و زيان اوليه خود را جبران نمايند. لذا بر مبناي اين فرضيه شركتها سهام خود را در عرضه اوليه با اين انگيزه ارزان ميفروشند كه بتوانند در عرضههاي بعدي سهام را گران بفروشند. بر طبق اين فرضيه
مالكان شركت ارزش واقعي شركت را ميدانند اما سرمايهگذاران بالقوه از اين ارزش اطلاعي ندارند. بنابراين مالكان شركت براي دستيابي به قيمت بهتر در عرضههاي بعدي سهام اقدام به علامت دهي ارزش واقعي شركت از طريق عرضه زير قيمت سهام جديد مينمايند.
آلن و فاول هابر (1989) چمانور (1993) ولچ (1989) براي توضيح عرضه زير قيمت سهام جديد، مجموعهاي از مدلهاي علامت دهي را توسعه دادند. اين مدلها كه بر اساس عدم تقارن اطلاعاتي بين انتشاردهندگان سهام و سرمايهگذاران شكل گرفتهاند بيان ميدارند كه عدم تقارن اطلاعاتي بين مالكان شركت و سرمايهگذارن باعث ميگردد كه شركتها كيفيت خود را به وسيله عرضه اوليه زير قيمت علامت دهند و با انجام اين كار آنها انتظار دارند كه در آينده سرمايه مورد نياز خودشان را تحت شرايط بهتري به دست آورند.
بر طبق فرضيه علامت دهي، تخفيف قيمت سهام در عرضه اوليه بستگي به احتمال و امكان انتشار مجدد سهام به وسيله شركت دارد. شركتهايي كه فرصتهاي رشد بيشتري در آينده براي خود ميبينند احتمال بيشتري ميرود كه مجدداً سهام منتشر كنند و در نتيجه احتمال بيشتري ميرود كه سهامشان در عرضه اوليه با تخفيف بفروشند. زيرا پس از جا افتادن سهام شركت در بورس شركت ميتواند سهام خود را در انتشار مجدد با قيمتهاي بالاتري به فروش رساند و هزينه تخفيفي را كه در عرضه اوليه محتمل شده است جبران نمايد. بنابراين بر طبق فرضيه علامت دهي بديهي است كه شركتها بايد زماني اقدام به عرضه زير قيمت سهام جديد نمايند كه قصد داشته باشند از الگوهاي فروش چند مرحلهاي سهام جديد استفاده كنند و يا قصد افزايش سرمايه را در آينده نزديك داشته باشند.
جيگادش و همكاران (1993) فرضيه علامت دهي را به طور تجربي مورد آزمون قرار دادند، آنها به دنبال يافتن رابطهاي بين عرضه زير قيمت سهام جديد و احتمال افزايش سرمايه بودند به عبارت ديگر آنها احتمال افزايش سرمايه را به عنوان تابعي از عرضه زير قيمت سهام جديد مورد آزمايش قرار دادند. آنها دريافتند كه قدرت توضيحي عرضه زير قيمت سهام جديد براي پيش بيني احتمال افزايش سرماليه شركت ناچيز ميباشد. در حالي كه طبق فرضيه علامت دهي بايد رابطه مثبتي بين عرضه زير قيمت سهام جديد و احتمال افزايش سرمايه وجود داشته باشد. بنابراين نتايج اين تحقيق فرضيه علامت دهي را مورد ترديد قرار داد و باعث شد كه اهميّت علامت دهي به عنوان دليلي براي كم قيمت گذاشتن سهام جديد مورد ترديد قرار گيرد (گارفينكل، 1993، ص 89).
3 ـ 15 ـ 2 فرضيات گرايشات و علائق زودگذر
اين فرضيه بيان ميدارد كه بازده كوتاه مدت سهام جديد و بازده بلند مدت سهام جديد با هم در ارتباط هستند. بر طبق اين فرضيه بازار سهام جديد در معرض گرايشات و علائق زود گذر سرمايهگذاران قرار دارد، به نحوي كه سرمايهگذاران باعث ميگردند تا قيمت سهام جديد موقتاً افزايش يابد. به عبارت ديگر سهام جديد در هنگام عرضه اوليه در بورس به درستي قيمتگذاري ميشوند اما سرمايه گذاران به لحاظ خوش بيني خود، براي سهام جديد در معاملات اوليه در بورس بيش از اندازه ارزش قائل ميشوند و حاضرند اين سهام را در بازار به قيمتي بالاتر از عرضه اوليه خريداري نمايند و همين امر باعث ميگردد تا قيمت سهام جديد موقتاً افزايش يابد.
امّا پس از اين كه سرمايهگذاران تشخيص دادند كه خوش بيني آنها نسبت به سهام جديد بيمورد بوده است، قيمت سهام جديد در بلند مدت كاهش يافته و به ارزش واقعياش نزديك ميگردد. آگاروال و ريولي (1990) معتقدند كه عملكرد بلند مدت پايين در نتيجه گرايشات و علائق زود گذر در بازار عرضه اوليه سهام جديد است. آنها دلايل احتمالي زير را براي عملكرد بلند مدت پايين سهام جديد ارائه نمودند كه عبارتند از:
احتمالاً گرايشات زودگذر زمان ايجاد ميگردد كه پيش بيني ارزشي ذاتي شركت مشكل است.
احتمالاً سرمايهگذاران سهام جديد بيشتر خواهان بورس بازي ميباشند. (دموري، 2002، ص 20).
4 ـ 15 ـ 2 فرضيه عكس العمل بيش از اندازه سرمايهگذاران
فرضيه عكس العمل بيش از اندازه سرمايه گذاران نيز بيان ميدارد كه بازده كوتاه مدت و بلند مدت سهام جديد با هم در ارتباط ميباشند. دبوندت و تالر (1985) اين فرضيه را مورد بررسي قرار دادند آنها به منظور انجام تحقيق خود از بازده ماهيانه سهام عادي پذيرفته شده در بورس نيويورك، براي دوره زماني سالهاي 1926 تا 1982 استفاده نمودند. آنها بيان ميدارند كه افراد به انتشار اطلاعات مهم و غير منتظره بيش از اندازه عكس العمل نشان ميدهند. تحقيقات لاوري و چونت، 2001 نشان داد كه اطلاعات منفي كه قبل از مرحله عرضه سهام به دست ميآيد بيشتر از اطلاعات مثبت در قيمت سهام جديد تأثير ميگذارد.
علت اين امر اين است كه سرمايهگذاران و مؤسسات تأمين سرمايه نميخواهند كه در قيمتگذاري سهام جديد بيش از حد معمول متحمل خسارت گردند. فرضيه عكس العمل بيش از اندازه بيان ميداد كه شركتهايي كه داراي نسبت پايين قيمت به در آمد (P/E) هستند بدليل بدبيني زياد سرمايهگذاران موقتاً داراي قيمتي كمتر از ارزش واقعيشان ميباشند و شركتهايي كه داراي نسبت بالاي قيمت به در آمد (P/E) هستند بدليل خوش بيني زياد سرمايهگذاران موقتاً داراي ارزشي بيشتر از ارزش واقعشان هستند. دليل اين نوسانات شديد عكس العمل بيش از اندازه نسبت به اخبار مثبت يا منفي منتشر شده درباره سهام ميباشد. مطالعات انجام شده به وسيله دبوندت و تالر (1985) نشان ميدهد كه پاسخهاي بازار به اخبار عمومي اقتصادي و عكس العمل قيمت سهام به وقايع شركت در ابتدا بيشتر از سطوح تعادلي ميباشد و سپس به تدريج به سمت سطوح تعادليشان بازگشت ميكنند به عبارت ديگر بازار به عنوان يك مجموعه و همچنين قيمتهاي سهام منفرد به طور سيستمي، نتايج اقتصادي حوادث مهم را بيش از اندازه بزرگ جلوه ميدهند. يعني وقتي که اخبار خوب است قيمتها خيلي زياد افزايش مييابد و وقتي كه اخبار بد است قيمتها خيلي زياد كاهش مييابد. يافتههاي آنها حاكي از آن است كه سرمايهگذاران از اشتباهات گذشتهشان چيزي فرا نميگيرند و دائماً اطلاعات جديد را غلط تعبير ميكنند. اگر بخواهيم فرضيه عكس العمل بيش از اندازه را به صورت فرمولبندي شده بيان كنيم بايد بگوييم كه به طور ميانگين تغييرات بزرگ در قيمتهاي سهام با تعديلهاي بزرگ در جهت مخالف دنبال ميشود همچنين اين فرضيه پيشبيني ميكند كه هر چه تغييرات بزرگتري در قيمت اوليه سهام ايجاد شود مقدار عكس العمل اوليه بزرگتر خواهد بود و به همين دليل تعديلات بعدي در قيمت سهام بيشتر خواهد بود. بنابراين به طور كلي فرضيه عكس العمل بيش از اندازه بيانگر اين مطلب است كه انسانها نسبت به اطلاعات، بيش از حد خوش بين يا مأيوس ميشوند و اين به علت خصلت سفته بازي انسانها ميباشد. همچنين لازم به توضيح ميباشد كه تحقيقات روانشناسي و رفتارشناسي از فرضيه عكس العمل بيش از اندازه حمايت ميكنند. (دموري، 2002، ص 27).
5 ـ 15 ـ 2 فرضيه حباب سفتهبازي و فرضيه بازارهاي سهام داغ
سهام داغ به سهام جديدي اطلاق ميگردد كه در عرضه اوليه در بورس، ميزان تقاضا براي خريد آن بيشتر از ميزان عرضه آن ميباشد و در نتيجه عدهاي از متقاضيان سهام كه نميتوانند سهام مذكور را در عرضه اوليه خريداري نمايند تمايل به خريد سهام جديد با قيمت بالاتر از قيمت بازار دارند و در نتيجه قيمت اين سهام به طور موقت افزايش مييابد. طبق فرضيه حباب سفته بازي، رفتار بازده سهام جديد در كوتاه مدت و بلند مدت با هم در ارتباط ميباشند. بر طبق اين فرضيه بازده اضافي سهام جديد تحت تدثير رفتار سرمايه گذاراني قرار دارد كه نتوانستهاند سهام جديد را به قيمتهاي عرضه اوليه خريداري كنند به عبارت ديگر بر طبق اين فرضيه قيمتهاي عرضه اوليه سهام با ارزش واقعي و ذاتي آنها برابر است، اما اميال سفته بازي سرمايهگذاري كه نتوانستهاند سهام جديد را به قيمت عرضه اوليه در بورس بخرند باعث ميگردد كه قيمت سهام جديد به طور موقت افزايش يابد.
با توجه به اين كه تعيين قيمت صحيح براي سهام جديد كار دشواري است و امكان قيمتگذاري غير عادلانه سهام جديد وجود دارد و اين سهام هنوز در بازار مورد معامله قرار نگرفته است لذا خريداران اوليه سهام جديد در مقايسه با خريداران بعدي با عدم اطمينان و ريسك بيشتري مواجه هستند. آنها در صورتي اين ريسك اضافي را متحمل ميگردند كه بازده اضافي كسب نمايند. مؤسسات تدمين سرمايه نيز از طريق قيمت گذاري پايينتر از ارزش واقعي براي سهام جديد در بازار اوليه اين بازده اضافي را براي خريداران اوليه سهام جديد ايجاد مينمايند. در نتيجه قيمت سهام جديد در بورس به سرعت افزايش مييابد و به قيمت واقعي خود نزديك ميگردد.
16 ـ 2 تطبيق نظريهها و تئوريهاي بازده غير عادي كوتاه مدت در بورس ايران
در بورس اوراق بهادار ايران به دليل عدم وجود مؤسسات تأمين سرمايه برخي از فرضيهها از جمله فرضيههاي عدم تقارن اطلاعاتي مبتني بر مدل بارون، فرضيه ريسك گريزي تضمين كننده اوراق بهادار و فرضيه شهرت مؤسسات تأمين سرمايه كاربردي نخواهد داشت. همچنين به دليل عدم كارايي بورس اوراق بهادار و يا كارايي ضعيف و نيز به دليل عدم وجود نهادها و مؤسسات مالي و به خصوص عدم وجود مؤسسات تأمين سرمايه پديده عدم تقارن اطلاعاتي احتمالاً ميتواند پاسخگويي پديده عرضه اوليه زير قيمت سهام جديد در دوره كوتاه مدت باشد. چرا كه بر طبق اين فرضيه هر چه ابهام قبلي در خصوص شركت جديد بيشتر باشد، ميزان بازده غير عادي كوتاه مدت بيشتر ميگردد. همچنين به دليل خصلت سفته بازي برخي از سرمايه گذاران در بورس به نظر ميرسد فرضيه حباب سفته بازي فرضيه عكس العمل بيش از اندازه سرمايه گذاران مصداق داشته باشد (دموري، 2002، ص 38).
17 ـ 2 پيشينه تحقيق
1 ـ 17 ـ 2 تحقيقات خارجي
بال وبراون (1968)
بال وبراون در سال 1968 رابطه بين سود حسابداري و قيمت سهام را از طريق رابطه بين جهت تغييرات سود غير منتظره و ميانگين نرخ بازده غيرعادي را مورد بررسي قرار دادند و اين تحقيق مقدمهاي بر انجام تحقيقات در اين زمينه گرديد.
در سالهاي اخير، محققان نظرات آنها را مد نظر قرار داده و اهميت ارتباط بين سود غير منتظره و ميانگين نرخ بازده غير عادي سهام را مورد بررسي قرار دادهاند.
آنها پيشبيني كردند كه افزايش غير منتظره در سود حسابداري با افزايش غير عادي در نرخ بازده سرمايهگذاريها و بالعكس كاهش غير منتظره در سود حسابداري با كاهش غيرعادي در نرخ بازده سرمايهگذاريها همواره در يك سو خواهد بود. بال وبراون در تحقيق خود سود ساليانه بنگاههاي اقتصادي را مورد بررسي قرار دادند. به منظور آزمايش اين موضوع كه آيا سود ساليانه تأثيري بر قيمت سهام دارند يا خير، آنها سود غير منتظره اعلام شده از طرف شركتهايي كه به عنوان نمونه انتخاب شده بودند را با ميانگين نرخ بازده غير عادي از لحاظ هم جهت بودن و هم جهت نبودن مورد مطالعه قرار دادند.
در اين تحقيقات فرضيه انتقال اطلاعات به بازار در زمان اعلام سود ساليانه نيز از طريق آزمايش ميانگين نرخ بازده غير عادي مورد بررسي قرار گرفت. در زمان تحقيق بال وبراون كوتاهترين زماني كه اطلاعات نرخ بازده سهام ميتوانست در دسترس آنها قرار گيرد، ماهانه بود كه در تحقيق آنها مبناي كار قرار گرفته است (بال وبراون، 1968، ص73).
بيوركلارك ورايت (1979)
بيوركلارك ورايت در مورد ميزان واكنش بازار تحقيقي انجام دادند. آنها نمونه متشكل از 276 شركت را براي دوره 10 ساله از 1965 تا 1974 مورد مطالعه و تحقيق قرار دادند. در مورد هر شركت موجود در اين نمونه و براي هر سال كه اين نمونه مورد تحقيق قرار ميگرفت، آنها تغييرات غير منتظره در سود خالص را محاسبه كردند، سپس با روش مبتني بر الگوي بازار در صدد بر آمدند بازده غير عادي سهام مربوط به تغيير غير منتظره در سود خالص را محاسبه نمايند. اين پژوهشگران با مقايسه كردن تغييرات غير منتظره سود با بازده غير عادي سهام به اين نتيجه رسيدند كه هر قدر شدت تغييرات در سود خالص غير منتظره بيشتر باشد بازار اوراق بهادار واكنش بيشتري نشان خواهد داد، اين نتيجه با كاربرد الگوي قيمت گذاري داراييهاي سرمايهاي و با روش مبتني بر سودمندي اطلاعات از نظر تصميمگيري سازگار است.
كورنل ولندسمن (1989)
يكي از مطالعات اساسي در زمينههاي خطاي پيشبيني سود، مطالعه كورنل ولندسمن است. آنها در مدل خود رابطه تغييرات ارزش سرمايه را با خطاي پيشبيني بررسي كردند و رابطه قوي ميان اين دو يافتند.همچنين رابطه بازدههاي غير عادي را با خطاي پيشبيني سود در هنگام اعلام پيشبيني سود هر سهم بررسي كردند و دريافتند خطاي پيشبيني قدرت فزايندهاي در شرح بازدههاي غيرعادي دارد.
اكبو و نرلي (2000 )
در مقالهاي تحت عنوان «اهرم، نقدشوندگي و بازدههاي بلند مدت عرضه اوليه» شركتها را در طي يك دوره زماني 3 تا 5 ساله پس از عرضه اوليه بررسي كردند. قبل از اين نيز لوفران و ريتز بازدههاي بلند مدت را براي بازار امريكا 17 ـ درصد گزارش كرده بودند. اين تحقيق نمونهاي با بيش از 5000 عرضه اوليه سالهاي 1973 تا 1996 را بررسي كرده و نتيجه گرفت شركتهاي عرضه كننده سهام داراي اهرم كمتر و نقد شوندگي بيشتر در هر يك از سه سال پس از عرضه اوليه داشتهاند و از آن جا كه اهرم كمتر و نقدشوندگي بيشتر ريسك را كاهش داده و بازده مورد انتظار سهامداران را تحقق ميبخشد، پس هر دوي اين عوامل ارزشمند هستند (اكبو و نرلي، 2000،ص 88).
آلوارز و گنزالز (2000)
در مقالهاي تحت عنوان عملكرد بلند مدت عرضه اوليه سهام در بازار اسپانيا دو هدف زير را دنبال كردند:
مطالعه عملكرد بلند مدت عرضه اوليه سهام در بورس اوراق بهادار اسپانيا
تعيين مفيد بودن اطلاعات در مورد عرضه اوليه سهام
آنها نتيجه گرفتند كه بين عرضه اوليه زير قيمت و عملكرد بلند مدت عرضه اوليه سهام رابطه مثبتي وجود دارد (آلوارز و گنزالز، 2000،ص 78 ).
فرت (2001)
تحقيقي در مورد نقش برآورد سود براي 116 شركت داراي عرضه عمومي اوليه سهام در سنگاپور براي سالهاي 1992 تا 1999 انجام داده است. نتايج تحقيق وي نشان ميدهد كه ارتباط معنيدار مثبت ميان خطاي برآورد سود و بازده غير عادي سهام وجود دارد. (فرت، 2001،ص 65 )
كلاركسون و همكارش (2002)
يافتههاي اين پژوهشگران كه 267 شركت جديد الورود به بورس كانادا را بررسي كردند بيانگر اين است كه برآوردهاي داوطلبانه سود افشا شده در گزارشهاي شركتهاي داراي عرضه عمومي اوليه با ارزش بوده و بين دقت برآورد سود و بازده سهام رابطه منفي معناداري وجود دارد.
احمد زالوكي، كمبل، گوداكري (2004)
عملكرد بلند مدت عرضه اوليه سهام را در مالزي بين سالهاي 1990 تا 2000 بررسي كردند آنها دريافتند كه عملكرد بلند مدت عرضه اوليه سهام از يك سال به سال ديگر متغير است و براي سالهاي مختلف مرتبط با مدلهاي منظمي نميباشد. عملكرد بلند مدت در صنايع مختلف متفاوت است (زالوكي و همكارن، 2004،ص 88) .
محمد عمران (2004)
وي عملكرد كوتاه مدت و بلند مدت عرضه اوليه سهام براي نمونهاي از 53 مورد انتشار سهام كه در بازار سرمايه مصر بين سالهاي 1994 تا 1998 عرضه شده بود را بررسي كرد. وي دريافت سهام انتشار يافته داراي بازدههاي غير عادي مثبت از شروع انتشار تا يك سال بعد و سپس بازدههاي غير عادي منفي در دورههاي زماني 3 تا 5 ساله ميباشد. (عمران، 2004 ،ص 98) .
كامران احمد و ديگران (2007)
به بررسي عوامل مؤثر بر خطاي پيشبيني سود شركتهاي داراي عرضه اوليه سهام در بازار بورس داكا (بنگلادش) پرداخته است. نمونه مورد بررسي وي شامل 202 شركت پذيرفته شده در بورس داكا برای سال های 1990-2006 بود. متغيرهاي مورد بررسي اين پژوهش كه به نظر ميرسيد بر خطاي پيشبيني سود مؤثر باشند شامل نسبت سود خالص به فروش، اهرم مالي، افق زماني پيشبيني، سهام تحت تملك مديران، اعتبار حسابرس و عمر شركت بوده است: نتايج وي بيان كننده اين بود كه بين شرايط رونق اقتصادي و خطاي پيشبيني سود رابطه معكوس و بين عمر شركت و خطاي پيشبيني سود رابطه مثبت وجود داشت. ساير متغيرهاي مورد بررسي معنادار نبودند.
پژوهشهاي انجام شده توسط ليوتان و همكارش (2008) در مورد ارتباط پيشبيني سود و بازده غيرعادي شركتهاي داراي عرضه عمومي اوليه سهام در بورس سنگاپور ارتباط منفي معناداري ميان دقت برآورد سود و بازده غيرعادي سهام را تأييد ميكند.
2 ـ 17 ـ 2 تحقيقات داخلي
محمد رضا ذاكري (1375)
به بررسي تحليلي كوتاه مدت و بلند مدت سهام جديد الوررود در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته است. هدف وي از انجام اين تحقيق بررسي مقايسه بازده سهام جديد در مقايسه با بازده شاخص بورس اوراق بهادار در كوتاه مدت و بلند مدت ميباشد. نتايج تحقيق حاكي از اين ميباشد كه شركتهاي جديد طي 4 ماه اول معامله به طور متوسط 7/11% بازده اضافي (غير عادي) و در دوره بلند مدت 3 ساله 4/16% كسر بازده داشتند (ذاكري، 1375، ص45).
حميد خالقي مقدم (1377)وی در رساله دکتری خود دقت پيشبيني سود شركتهاي جديد الورود به بورس اوراق بهادار تهران و عوامل موثر بر آن رابرای سالهای 1373تا 1375 مورد بررسي قرار داد.از جمله عواملی که بر دقت پیش بینی سودشرکتها موثربوده ودرتحقیق اومورد بررسی قرار گرفته،متغیرهایی چون: اندازه شرکت ،عمرشرکت ،قیمت سهام ودرجه اهرم مالی شرکت است. وی به این نتیجه رسید که بین تغییرات قیمت سهام و دقت پیش بینی سود رابطه معکوس و بین دقت پیش بینی سود و اندازه شرکت های جدید الورود به بورس اوراق بهادار تهران رابطه مستقیم وجود دارد.
عبده تبريزي و دموري (1382)در تحقيقي با عنوان شناسايي عوامل مؤثر بر بازده بلند مدت سهام جديداً پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران، شركتهايي را بررسي كردند كه براي نخستين بار در بورس اوراق بهادار تهران عرضه شده بودند. در اين تحقيق شركتهاي تازه وارد به بازار طي سالهاي 1369 تا 1374 مورد بررسي قرار گرفتهاند و عوامل مؤثر بر بازده بلند مدت اين شركتها به طور خاص مورد آزمون قرار گرفته است. اين عوامل عبارت از حجم معاملات سالانه سهام، اندازه شركت و بازده كوتاه مدت حاصل از خريد و فروش سهام شركتهاي مربوط است. نتايج اين تحقيق نشان دهنده وجود بازده كوتاه مدت بيشتر سهام شركتهاي جديدالورود به بازار نسبت به شاخص بازار بوده است. بنابراين آنان عملكرد قيمتگذاري سهام شركتهاي جديدالورود به بورس را مشابه بازارهاي سرمايه در كشورهاي مختلف دانستهاند (عبده تبريزي و دموري، 1382،ص 27).
بهرام فر (1383)وی در مقاله ای به بررسي تأثير متغيرهاي حسابداري بر بازده غير عادي آتي سهام شركتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طي سالهاي 74 ـ 82 پرداخت. نتايج حاصل از اين تحقيق نشان ميدهد كه متغیرهای درجه اهرم مالي، اقلام تعهدي،ارزش بازار شرکت،نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام،هزینه استقراض،توزیع سود نقدی،با بازده غیر عادی سهام رابطه معکوس دارند.درحالی که متغیرهای نرخ بازده سرمايهگذاري، رشد دارايي ثابت، تغيير در وجوه نقد عملياتي، ، رابطه مستقیمی با بازده غیر عادی دارند.
مجتهدزاده و نظري تنها (1387)رابطه بين تغييرات عايدي پيشبيني شده هر سهم را با تغييرات قيمت سهام بررسي كردند. آنها تغييرات قيمت سهام را طي سه روز قبل و بعد از تاريخ اعلام تعديل عايدي پيشبيني شده هر سهم طي 5 سال (80 ـ 84) بررسي كردند. آنها متوجه واكنش قيمت به تعديلات سود شدند. اين تغييرات قيمت به گونهاي بود كه در راستاي تعديلات تغيير ميكرد. آنها رابطه معناداري بين تغيرات عايدي پيشبيني شده هر سهم و تغييرات قيمت سهام پيدا كردند كه روي بازده هم تأثير گذار است.
منابع فارسي:
آذر،ع و منصور مومنی،1385،"آمار و کاربرد آن در مدیریت"،تهران، انتشارات سمت، جلد دوم .
آزاد ،م ، 1385، "محتوای اطلاعاتی پیش بینی سود شرکتها"، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه علامه طباطبایی.
اسماعیلی،ش،1385،"رابطه کیفیت سود و بازده سهام "، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه علامه طباطبایی .
ایزدی نیا ،ن و نسرین علینقیان ،1389،"بررسی رابطه خطای پیش بینی سود و ریسک مالی و تجاری بر شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران "، تحقیقات حسابداری ،شماره7
بلکویی،الف،علی پارسائیان،1381،"تئوری های حسابداری"، دفتر پژوهشهای فرهنگی .
بهرام فر،ن ،1383،"بررسی تاثیر متغیرهای حسابداری بر بازده غیر عادی سهام شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران "، بررسی های حسابداری و حسابرسی ،شماره 37،ص50-23.
پی نو ،ر،مترجم: علی جهانخانی وعلی پارسائیان ،1382،"مدیرت مالی"، انتشارات سمت، چاپ هشتم.
جهانخانی ،ع و امیر صفاریان ، 1382،"واکنش بازار سهام نسبت به اعلان سود برآوردی هر سهم در بورس اوراق بهادار تهران"،تحقیقات مالی ، شماره16، ص 81-61 .
حافظ نیا ،م،1377،"مقدمه ای بر روش تحقیق در علوم انسانی"،انتشارات سمت.
خاکی ، غ، 1387،"روش تحقیق بارویکردی بر پایان نامه نویسی "، تهران انتشارات بازتاب.
خالقی مقدم ، ح، و محمد بهرامیان ،1384،"میزان عدم صحت پیش بینی سود شرکت ها درعرضه اولیه"،مطالعات حسابداری ، تهران، شماره11.
خالقی مقدم ،ح،1377،"دقت پیش بینی سود شرکت ها "،رساله دکترا،دانشگاه تهران.
خورشیدی ،ع وحمیدرضا قریشی ،1381،"راهنمایی تدوین رساله وپایان نامه تحصیلی (از نظریه تا عمل)" ، تهران ، نشر یسطرون.
خوش طینت ،ف،1385،"بررسی رابطه بین اهرم مالی وضریب واکنش سود"، بررسی های حسابداری و حسابرسی،شماره 51،ص 22-8.
دلاور،ع ، 1374،" مبانی نظری و علمی پژوهش در علوم انسانی و اجتماعی" ، تهران ،انتشارات رشد.
راعی ، ر، و احمد تلنگی،1383،"مدیریت سرمایه گذاری پیشرفته"، تهران ، انتشارات سمت.
رهنمای رود پشتی، ف، و هاشم نیکو مرام و شادی شاهوردیانی،1385،"مدیریت مالی راهبردی"، انتشارات کسا کاوش.
ساربانها، م، و علی آشتاب ،1387،"شناسایی عوامل موثر بر خطای پیش بینی سود شرکت های جدیدالورود به بورس اوراق بهادار تهران" ، پژوهش نامه علوم اقتصادی، شماره28.
سجادی ، ح ،1377،"عوامل مرتبط با سود غیر منتظره و رابطه آن با قیمت سهام "، بررسی های حسابداری و حسابرسی ، شماره 24و25 ،ص 60-34.
سرمد ،ز، و همکاران ، 1381،"روش تحقیق در علوم رفتاری"،تهران ، نشر آگاه.
شاهرخی ، س،1386،"بررسی دقت پیش بینی سود توسط مدیران شرکت ها و عوامل موثر بر آن "، پایان نامه کارشناسی ارشد، دانشگاه الزهرا.
شباهنگ ،ر،1382،"تئوری حسابداری "،مرکز تحقیقات تخصصی حسابداری و حسابرسی ، سازمان حسابرسی، جلد اول.
شباهنگ ،ر،1387،" حسابداری مدیریت "،سازمان حسابرسی ،چاپ شانزدهم ، جلد اول.
عبده تبریزی ، ح، و داریوش دموری،1382،" شناسایی عوامل موثر بر بازده بلند مدت سهام جدید پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، تحقیقات مالی ، شماره15.
فتح اللهی، ف،1385،"بررسی کسب بازده غیر عادی (اضافی) توسط صاحبان سهام شرکت های خریدار در اثر اکتساب جزئی یا افزایش مالکیت در شرکت های هدف در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد ، دانشگاه شهید بهشتی.
محمدی،م،1389،"بررسی تاثیر ریسک عدم پرداخت بر ضریب واکنش سود"، پایان نامه کارشناسی ارشد ،دانشگاه آزاد واحد اراک.
مراد زاده فرد،م،1383،"بررسی نقش متغیرهای چندگانه حسابداری جهت پیش بینی بازده سهام عادی"،رساله دکتری،دانشگاه آزاد واحد علوم و تحقیقات .
ملکیان،الف و احمد احمد پور، 1389،" عوامل موثر بر دقت سود پیش بینی شده توسط شرکت ها "، بررسی های حسابداری و حسابرسی، شماره 61.
مومنی،م و علی فعال قیومی ، 1389،"تحلیل های آماری با استفاده از spss "، انتشارات مولف.
نوروز بیگی،ع،1386،"محتوای اطلاعاتی اعلامیه های سود هرسهم براساس ضریب واکنش سود"، پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه علامه طباطبایی.
هندریکسن ، الف و مایکل اف ون بردا ، ترجمه علی پارساییان ،1385،" تئوری های حسابداری "، انتشارات ترمه ، جلد اول.
منابع لاتین:
Ahmed Kamran, Hasan Tanweer, Karim Waves(2007)." Reliability of ManagementEarnings forecasts in IPO prospectuses": Evidence from an Emerging Market.
Beaver W. and Cornell B. and Landsman W. and Stubben R. S. (2008) “The Impact of Analysts: Forecast Errors and Forecast Revisions on Stock Prices”, Journal of Business Finance & Accounting, 35(5), pp.709–740.
Brown, L. D. (1993). “Earnings forecasting research: Its implications for capital markets research”, International Journal of Forecasting, 9, pp.295–320.
Chan, K., Chan, L., Jegadeesh, N., Lakonishok, J. (2006)." Earnings quality and stock returns".Journal of Business, 79, 1041-108.
Cheng, T.Y., & Firth, M. (2000). “An Empirical Analysis of the Bias and Rationality ofProfit Forecasts Publised in New Issue Prospectuses”. Journal of BusinessFinance & Accounting. 27 (3) & (4) April/May 2000. pp : 423 – 446.
Clarkson P.P. et al. (1992). “The Voluntary Inclusion of Earnings Forecasts in IPO Prospectuses”. Comtemporery Accounting Research Vol 8 No. 2 Spring 1992.
Clarkson, P.M., Dontoh, A., Richardson, G and Sefeik, S. (2002),"The voluntaryinclusion of earnings forecasts in IPO prospectuses". Journal of Contemporary Accounting Research.14: 601-626.
C.N.V.Krishnan. "Does Venture Capital Reputation Matter?,(2007)". Evidence from subsequent IPOs. 25:702-780.
Cooper , Guti and Macrum,. (2001)"On the predictability of stock returns in realtime, Journal of Business".47: 250-247.
Eckbo, E Masulis, R., Norli, O. (2000). Seasoned public offerings: resolution of the ‘new issues puzzle’. Journal of Financial Economics, 56, 251–291.
E.F. Fama and K.R. French." The cross-section of expected stock returns". Journal ofFinance, 47(2):427,465.
Fama, E., French, K. (1993)." Common risk factors in the returns on stocks and bonds". Journl of Financial Economics, 33, 3–56.
Fama, E., French, K. (2008). Dissecting anomalies. Journal of Finance, 63, 1653-1678.
Fama, E.F and French , K.R ,(1992),"Cross-sectional of expected stock returns",Journal of Finance; 36 : 427-465.
Firth , M. and Liau-Tan, C.K.(2001), "Signalling models and the valuation of new issues" : An examination of IPOs in Singapore, Pacific- Basin Finance Journal; 27: 511-526.
Firth, M.,(1998) ,IPO profit forecasts and their role in signalling firm value and explaining post-listing returns, Applied Financial Economics; 41:29-39.
Georgia, Siougle ,(2003) ,"Information Content of Earnings Forecast Disclosures "; 1-53.
Hartnett, N., & J. Romcke,(2000), "The Predictability of Management Forecast Error: A Study of Australian IPO Disclosures". Multinational Finance Journal, 2000, vol. 4, no. 1&2, pp. 101–1.
Husnan, S. (1993). "The First Issues Market: The Case of the Indonesian Bull Market". Indonesian Economic Journal. Vol 2. No 1. hal.16-32.
Hutagaol Y, Siauw F, (2009)," the determinates of managemant forecasts error and the IPO under pricing : A case study of indonesian IPO" , electronic copy availbale at: http//ssrn.com/abstract =1513727
Lonkani Ravi and Michael Firth,(2005) , "The accuracy of IPO earnings forecasts in Thailand and their relationships with stock market valuation» , Journal of Accounting and Business Research , Vol.35, No.3.p 269-286,2005.
Mc Conomy, B.J. (1998). "Bias and Accuracy of Management Earnings Forecast: An Evaluation of the Impact of Auditing". Contemporarry Accounting Research. Vol 15, No. 2 (Sumber) pp: 167 – 195.
McGuinness, P. (1992). "An Examination of the Underpricing of Initial Public Offerings in Hongkong": 1980 – 1990. Journal of Business Finance and Accounting. Vol. 19. pp: 165 – 186.
Mukhtar, A., & Jogiyanto Hartono. (2001). " The Accuracy of Voluntary Earning Management Forecasts in IPO Prospectuses on the Jakarta Stock Exchange"> Simposium Nasional Akuntansi IV. Bandung. Pp: 881 – 904.
S.P, Baginski., & Hassel, J.M. (1997). "Determinants of Management Forecast Precision". Accounting Review. Vol. 72. No. 2. April 1997. pp: 303 – 312.
منابع اینترنتی :
1. www.Irbourse.com(سایت اینترنتی سازمان بورس اوراق بهادار تهران )
2. www.SSRN.com
3. www.sciencedirect.com
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان
قیمت: 39٬000 تومان