پیشینه و مبانی نظری ارزش شرکت، ساختار مالکیت،حاکمیت شرکتی ،مالکیت نهادی

پیشینه و مبانی نظری ارزش شرکت، ساختار مالکیت،حاکمیت شرکتی ،مالکیت نهادی (docx) 45 صفحه

دسته بندی : تحقیق

نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )

تعداد صفحات: 45 صفحه

قسمتی از متن Word (.docx) :

مبانی نظری وپیشینه تحقیق ارزش شرکت، ساختار مالکیت،حاکمیت شرکتی ،مالکیت نهادی 1-2 مقدمه هدف اصلی گزارشگری مالی كمك به استفاده كنندگان، به ويژه سرمايه گذاران در تصميم گيری های اقتصادی است و ارزيابی بازده سهام ، مبنای اصلی تصميمات اقتصادی سرمايه گذاران قرار مي گيرد.با توجه به جنبه های اقتصادی اطلاعات،گزارشگری مالی و سيستم حسابداری نقش حياتی را در بازار سرمايه ايفا می كند. هدف اصلی گزارشگری مالی تأمين نيازهای اطلاعاتی سرمايه گذاران است. سرمايه گذاران و استفاده كنندگان با استفاده از اطلاعات حسابداری عملكرد آتی شركت را پيش بينی و از آن برای ارزشگذاری شركت استفاده می كنند . هرگونه اطلاعاتی كه به سرمايه گذاران و تصميم گيرندگان در ارزيابی منافع ومخاطرات آتی يك دارايی ياری رساند، مربوط درنظر گرفته می شود (جنکینز وهمکاران،2004). اطلاعاتی مربوط تلقی می شوند كه بر تصميمات اقتصادی استفاده كنندگان در ارزيابی رويدادهای گذشته، حال يا آينده، تأييد يا تصحيح ارزيابی های گذشته آنها مؤثر واقع شوند(استانداردهای حسابداری ایران،1386). تركيب سهامداران شركت های مختلف ، متفاوت است . بخشی از مالكيت شركت ها دراختيار سهامداران جزء و اشخاص حقيقی قرار دارد . اين گروه برای نظارت بر عملكرد مديران شركت عمدتاً به اطلاعات در دسترس عموم ، همانند صورت های مالی منتشره اتكاء می كنند. اين در حالی است كه بخش ديگری از مالكيت شركت ها در اختيار سهامداران حرفه ای عمده قرار دارد كه بر خلاف گروه سهامداران نوع اول، اطلاعات داخلی با ارزش درباره چشم اندازهای آتی و راهبردها ی تجاری و سرمايه گذاری های بلند مدت شركت ، ازطريق ارتباط مستقيم با مديران شركت در اختيار ايشان قرار می گيرد (نوروش ،ابراهیمی کردلر،1384). سرما يه گذاران نهادی، سرمايه گذاران بزرگ نظير بانك ها، شركت های بيمه و شركت های سرمايه گذاری هستند. عموماً اين گونه تصور می شود كه حضور سرما يه گذاران نهاد ی ممكن است به تغيير رفتار شركت ها منجر شود اين امر از فعا ليتهای نظارتی كه ا ين سرما يه گذاران انجام می دهند، نشأت می گيرد (بوشی ،1998) . در این فصل ابتدا به تعریف مفاهیم مختلف ساختار مالکیت ،حاکمیت شرکتی ،سرمایه گذاران نهادی و چرخه عمرپرداخته وهمچنین نحوه محاسبه متغیرهای تحقیق مورد بررسی قرار می گیرد ودر انتهای فصل به تحقیقات گذشته داخلی و خارجی ونتایج آن اشاره می گردد. 2-2بخش اول: ساختار مالکیت وتئوری ها 1-2-2 ساختار مالکیت: ساختار مالکیت در ادبیات حاکمیت شرکتی دارای جایگاه هسته ای ومشخص است تعیین نوع ساختار مالکیت وترکیب سهامداران شرکت، یک ابزار کنترل و اعمال حکمرانی در شرکت هاست. این بعد از حاکمیت در قالب ابعاد مختلف تعیین کننده نوع مالکیت شرکت نظیر توزیع مالکیتی ،تمرکز مالکیتی ،وجود سهامداران جزء،اقلیت وعمده نهادی در ترکیب مالکیت شرکت ودرصد مالکیتی آنها قابل بررسی است. همچنین ترکیب سهامداران شرکتها ازالگوهای متفاوتی نظیرسهامداران حقوقی،مالکیت مدیریتی ،سهامداران خصوصی و دولتی تبعیت می کند. (تسی وگمز،1997)1 خاطر نشان کردند که درصد مالکیت مدیران بر میزان تضاد و یا توافق بین مدیران وسهامداران تأثیر می گذارد .زمانی که مالکیت مدیریتی افزایش می یابد در این صورت مدیران دارای نفوذ بیشتری در تصمیمات شرکت و نیز تصمیمات مرتبط با منافع سایر سهامداران می باشند. (شلیفرو ویشنی ،1986)2 در بررسی های خود نشان دادند که سهامداران عمده گرایش دارند که روی مدیریت شرکت نظارت نمایند. به همین دلیل وجود آنها باعث کاهش هزینه های نمایندگی شرکت ودر نهایت افزایش ارزش وعملکرد شرکت می گردد. (کافی،1991)3خاطر نشان کرد که سرمایه گذاران حقوقی نیز می توانند در اعمال کنترل ونظارت بر شرکت مخصوصا در جلسات هیأت مدیره نقش مؤثری ایفا کنند . لذا سرمایه گذاران حقوقی می توانند از طریق چارچوب های قانونی،شرکت را مجبور به حفظ وبهبود حاکمیت در شرکت نمایند.(ترخونی ،1389،ص81) 444508826500 1-Tosi,katz Gomez-Mejia,1997. 2-Shleifer&Vishny,1986. 3-Coffee,1991. 2-2-2 حاکمیت شرکتی در سال های اخیر ،حاکمیت شرکتی یک جنبه اصلی وپویای تجارت شده وتوجه به آن به طور تصاعدی رو به افزایش است .پیشرفت در اعمال حاکمیت شرکتی در سطح جهانی صورت می گیرد.سازمان های بین المللی مانند سازمان همکاری های اقتصادی وتوسعه (OECD)1استانداردهای قابل قبول بین المللی را در این مورد فراهم می کنند .در آمریکا بریتانیا وسایر کشورها ،همچنان به تقویت سیستمهای حاکمیت شرکتی خود ادامه می دهند وبه سهامداران وروابط آنها ،پاسخگویی بهبود عملکرد هیأت مدیره ،حسابرسان وسیستم های حسابداری وکنترل داخلی ،توجه ویژه می نمایند وبه روشهایی توجه دارند که شرکت ها با این روشها کنترل واداره می شوند .افزون بر آن ،سرمایه گذاران جزء،سرمایه گذاران نهادی ،حسابداران وحسابرسان وسایر بازیگران صحنه پول وسرمایه،از فلسفه وجودی وضرورت اصلاح وبهبود دائمی حاکمیت شرکتی آگاهند. به واسطه اقبال روزافزون به مسائل حاکمیت شرکتی در جامعه متخصصان ،تحقیقات دانشگاهی در این زمینه رونق گرفته ومعیارهای نوین در این مورد پدیدآمده ومی آیند. در اهمیت حاکمیت شرکتی برای موفقیت شرکتها ورفاه اجتماعی شکی نیست این موضوع با توجه به رخدادهای اخیر اهمیت بیشتری یافته است .فروپاشی شرکت های بزرگ از فبیل انرون2 ،وردکام 3، ادفی 4و... که موجب زیان بسیاری از سرمایه گذاران وذینفعان شد وناشی از سیستم های ضعیف حاکمیت شرکتی بود ،موجب تأکید بیش ازپیش بر ضرورت ارتقاء واصلاح حاکمیت شرکتی در سطح بین المللی شده است به دنبال فروپاشی انرون وموارد مشابه دیگر ،کشورهای سراسر دنیا سریعاً،واکنش بازدارنده نشان دادند. در آمریکا به عنوان یک واکنش سریع به این فروپاشی ها قانون سربینز اکسلی در جولای 2002 تصویب شد (که از سال 2004لازم الاجراست)ودر ژانویه 2003گزارش های هیگس واسمیت در بریتانیا در پاسخ به شکست های حاکمیت شرکتی ،انتشار یافتند.(مجله حسابدارشماره167) 066865500در این بخش ابتدا تعاریفی از حاکمیت شرکتی ارائه می گردد سپس مباحث پیرامون فلسفه بین ساختار مالکیت و حاکمیت شرکتی واصول حاکمیت شرکتی در نظام راهبری بورس اوراق بهادار مطرح می گردد 1-Organization for Economic CO-operation and Development 2-Enron 3-World com 4-Adelphi ودر نهایت مطالبی راجع به سهامداران نهادی وچرخه عمر شرکت مطرح خواهد شد. حاکمیت شرکتی مجموعه قوانین و رویه های حاکم بر روابط مدیران ،سهامداران وحسابرسان شرکت است که با اعمال یک سیستم نظارتی از حقوق سهامداران حمایت می کند این مبحث بر پایه تئوری نمایندگی ونیز توجه به مسئولیت های اجتماعی مدیران وسهامداران عمده استوار است بنابراین حاکمیت شرکتی با نشانه گرفتن اولین گروه ذینفعان در شرکت ها یعنی هیأت مدیره وسهامداران در دستیابی به بازده سرمایه گذاریشان به آنان اطمینان می بخشد. باتوجه به اینکه سازمانهای امروزی به منظورکاهش تعارض بین سهامداران، بالاخص سهامداران عمده ،تضاد منافع در بین سهامداران ومدیران ونیز میان سهامداران افزایش می یابد تا جائیکه ممکن است بر امر نظارت وکنترل بر عملکرد مدیریت شرکت خدشه وارد کند. با توجه به اینکه اولاًدرترکیب مالکیت اغلب شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران ،سهامداران عمده ای وجود دارند که از نظر تئوری حاکمیت شرکتی دارای توانایی اعمال نظارت بیشتری در مقایسه با سهامدارن جزء می باشند .ثانیاً ساختار حاکم بر اغلب شرکت ها وسازمان ها در ایران (به لحاظ مالکیت) یک ساختار دولتی است . موضوع حاکمیت شرکتی در دهه های اخیر به دلیل حمایت از منافع سهامداران وتوجه به سلامت اقتصادی شرکت ها ورفاه اجتماعی ،دارای عملکرد موفقی بوده است زیرا به صورت بالقوه جوانب متعددی از پیامدهای سلامت مالی یک شرکت را پوشش می دهد. بنابراین به نظر می رسد بهترین راه برای رسیدن به یک تعریف واحد از حاکمیت شرکتی لیست کردن برخی تعاریف متعدد ارائه شده در این زمینه است. اولین مفهوم عبارت حاکمیت شرکتی ،از واژه لاتین Gvbernareبه معنی هدایت کردن گرفته شده که معمولاًبرای هدایت یک کشتی به کار می رود ودلالت بر این دارد که اولین تعریف حاکمیت شرکتی به راهبری تمرکز دارد تا کنترل . روش های متعددی برای تعریف حاکمیت شرکتی وجود دارد که از تعاریف محدود ومتمرکز به شرکت ها و سهامداران آنها تا تعاریف جامع ودر برگیرنده پاسخگویی شرکت ها در قبال گروه کثیری از سهامداران ،افراد یا ذینفعان متغیر هستند.بررسی ادبیات موجود نشان می دهد هیچ تعریف مورد توافق در مورد حاکمیت شرکتی وجود ندارد .تفاوت های چشمگیری در تعاریف ارائه شده در هر کشور وجود دارد.حتی در آمریکا وانگلستان نیز رسیدن به یک تعریف کارآسانی نیست تعریف موجود از حاکمیت شرکتی در یک طیف وسیع شامل دیدگاههای محدود در یکسو ودیدگاههای گسترده در سوی دیگر طیف قراردارند در دیدگاه های محدود حاکمیت شرکتی به رابطه شرکت وسهامداران محدود می شود .این الگوی قدیمی است که در قالب تئوری نمایندگی بیان می شود.در آن سوی طیف حاکمیت شرکتی را می توان به صورت یک شبکه از روابط دید که نه تنها بین شرکت ومالکان آنها (سهامداران)بلکه بین شرکت وعده زیادی از ذینفعان از جمله کارکنان،مشتریان،فروشندگان،دارندگان اوراق قرضه و...وجود دارند .چنین دیدگاهی در قالب تئوری ذینفعان دیده می شود. به دلیل اینکه تعاریف مختلفی که از حاکمیت شرکتی شده است که ممکن است جامع نباشند لذا مجموعه ای از این تعاریف ارائه می شود: یک اقتصاد دان حاکمیت شرکتی را اینگونه تعریف می کند،حاکمیت شرکتی وسیله ای برای هدایت کسب وکارها در جهت تحقق منافع مالکین وسهامداران وایجاد ثروت برای آنها است. حاکمیت شرکتی به معنای انجام فعالیتهای در جهت بهبود روابط بین شرکت ها وسهامدارانشان ،بهبود کیفیت عملکرد رؤسای غیر موظف،تشویق کارکنان وآینده نگری بلند مدت فکرکردن ،اطمینان حاصل کردن از اینکه نیازهای اطلاعاتی کلیه سهامداران برآورده می شود .ونیز کنترل مدیریت جهت تحقق منافع کلیه سهامداران می باشد. طبق تعریف متخصصان در سازمان توسعه و همکاری های اقتصادی حاکمیت شرکتی سیستمی است که باعث هدایت وکنترل شرکت های کسب وکار می گردد .طبق تعریف آنها ساختار مالکیت شرکتی باعث تعیین حقوق ومسئولیت ها در بین شرکاء مختلف (رئیس ،مدیران،سهامداران وسایر ذینفعان ) وتوزیع عادلانه حقوق ومنافع می شود . ضمن اینکه قوانین ورویه ها را برای اتخاذ تصمیمات مناسب ،شفاف وروشن می سازد.با این تفاسیر حاکمیت شرکتی ساختاری را عرضه می کند که در آن چارچوب اهداف شرکت وضع شوند وهمچنین ابزاری را برای تحقق اهداف شرکت ونظارتی بر عملکرد شرکت ارائه می کند. حکمرانی به عنوان موضوعی اقتصادی به این مقوله می پردازد که چگونه شرکت ها از طریق به کارگیری ساختارهای قانونی وسازمانی می توانند کارا باشند مالکین شرکت چگونه ذینفع می شوند وچگونه مدیران شرکت می توانند به یک نرخ بازده رقابتی دست پیدا کنند.خاطرنشان می کند که حاکمیت شرکتی بر روابط بین سهامداران عمده وسهامداران جزء می پردازد.به عبارتی حاکمیت شرکتی به عنوان مجموعه ای از روابط بین مدیران شرکت،رؤسا،سهامداران وذینفعان شرکت است. حاکمیت شرکتی به عنوان ابزاری مفید جهت تحقق مسئولیت های اجتماعی شرکت هاست که این مسئولیت بخش مهم از مأموریت شرکت است . با دادن اختیاراتی فراتر از چارچوبها وقوانین رسمی به شرکت ها وقائل شدن مسئولیت های اجتماعی برای آنها شرکت ها خود را ملزم به رعایت استانداردهای توسعه اجتماعی جهت احترام به حقوق سهامداران می دانند لذا می بایست اشکال حاکمیت شرکتی را جهت تحقق منافع مالی وغیر مالی سهامداران اعمال کنیم، زیرا رشد شرکتها درزمینه های مالی ،منابع انسانی ،سرمایه وحتی زمینه های رقابتی مرتبط با جامعه است . تعریف فدراسیون بین المللی حسابداران :تعدادی از مسئولیت ها وشیوه های بکار گرفته شده توسط هیئت مدیره و مدیران مسئول با هدف مشخص کردن مسیر استراتژیک ، به گونه ای که تضمین کننده دسترسی به اهداف ومصرف مسئولانه منابع باشد. صندوق بین المللی پول وسازمان توسعه وهمکاری اقتصادی در سال 2001 حاکمیت شرکتی را چنین بیان کرده اند:ساختار روابط ومسئولیتها در میان یک گروه اصلی شامل سهامداران ،اعضای هیئت مدیره ومدیرعامل برای ترویج بهترعملکرد رقابتی لازم جهت دستیابی به هدفهای اولیه مشارکت. با جمع بندی تعاریف فوق تعریف جامع تر حاکمیت شرکتی بدینگونه است: توصیف نظام مند نقش ها وروابط بین سهامداران عمده،سهامداران جزء ،مدیرعامل وهیئت مدیره است به منظور بهبود روابط بین آنها تحقق منافع کلیه گروههای ذینفع ،نظارت بر عملکرد شرکت ،کنترل مدیران وهدایت کسب وکارها از طریق روشن وشفاف ساختن قوانین ورویه های مناسب برای اتخاذ تصمیم (ترخونی،1389،ص66). 3-2 سرمایه گذاران نهادی در نیمه دوم قرن بیستم سرمایه گذاران نهادی اگر چه از نقش اساسی برخوردار نبوده اند لیکن تأثیر قابل ملاحظه ای در تعیین ترکیب بازار سرمایه داشته اند . به عنوان مثال در آمریکا مجموع مالکیت سرمایه گذاران نهادی از1/6 درصد در سال 1950 به 50 درصد در سال 2002 رسیده است . دارایی های مربوط به سهامداران نهادی در سایر بازارها نیز همچنان رو به فزونی است . به عنوان مثال کل دارایی های مالی مربوط به نهادهای عضو اتحادیه اروپا طی سال های 1992 تا 1999 ،بیش از 150 درصد رشد داشته است.هرچند حضور سرمایه گذاران نهادی به عنوان پیش شرط در ایجاد بازار وتوسعه خصوصی سازی عمل نمی کند لیکن نقش قابل ملاحظه ای در انباشت منابع مالی و فعال سازی بازار سرمایه گذاران جزءحاصل شده است ،سهم بسزایی در بازار سرمایه دارد. اما با این وجود حجم فعالیت های مربوط به نهادهای سرمایه گذار در اقتصادهایی که بر توزیع حاکمیت تأکید دارند وهمچنین در اقتصادهایی که کنترل سهامداران را مورد توجه خاص قرار می دهند متفاوت است امروزه سیستم های مختلف با رویکردها وکارکرد های متضادی در کشورهای دارای اقتصاد پیشرفته مشاهده می شود که اصطلاحاً سیستمهای درونی وبیرونی نامیده می شوند. شناخت یک سیستم حاکمیت شرکتی بهینه مستلزم شناسایی متغیرهای اقتصادی از جمله میزان توسعه بازار سرمایه وکیفیت نهاده ومؤسسات وبرخی شرایط خاص مربوط به شرکتها(مانند بهره وری وتکنولوژی ) می باشد. در برخی تحقیقات این نتیجه حاصل شده است در صورتیکه میزان توسعه یافتگی بازارها ازیک آستانه معین کمتر باشد ،سیستم حاکمیت شرکتی درونی در کلیه شرکتهای فعال در اقتصاد ،مستقل از بهره- وری تکنولوژی عمل خواهد کرد. لیکن زمانیکه میزان توسعه بازار سرمایه در اقتصاد یک کشور بیش از آستانه مورد نظر باشد ،هر دو سیستم درونی وبیرونی به بهره وری تکنولوژی وابسته خواهند بود. همچنین برخی از بررسی ها نشان می دهند که در صورت بزرگ بودن مقیاس سرمایه گذاری ،بخش عمده اختلافات بین دو سیسستم ناشی از هزینه نمایندگی خواهد بود. در این بررسی ها نشان داده شده است که سیستم درونی در شرایطی سیستم بهینه حاکمیت شرکتی خواهد بود که مقیاس های کوچک سرمایه گذاری به کار گرفته شوند وسیستم بیرونی در شرایط استفاده از مقیاس های بزرگ سرمایه گذاری به عنوان یک سیستم بهینه تعریف شده اند. این بررسی ها نشان می دهند که در شرایط رشد تکنولوژی استفاده از سیستم بیرونی مورد تأکید قرار دارد . تفاوت سیستم های حاکمیت شرکتی در اقتصادهای پیشرفته دنیا ناشی از وجود تفاوت در رویه های قانونی وشیوه های بکار گرفته شده توسط سیاست گذاران می باشد .در ادبیات آکادمیک مطالعات بسیاری پیرامون اثرات اقتصادی مالی ،استراتژی ومدیریت بر روی حاکمیت شرکتی صورت پذیرفته است. آنچه وجوه تمایز دو سیستم درونی وبیرونی را مشخص می کند برخی مفاهیم همچون کنترل حاکمیت و بازارهای سرمایه می باشد. در کشورهایی که از نظام حاکمیت شرکتی درونی برخوردارند (همچون فرانسه ،آلمان و ایتالیا )سطح بالایی از تمرکز مالکیت ،بازار سرمایه مبهم وسطح بالایی از تضاد منافع مشاهده می شود. در مقابل کشورهای دارای نظام حاکمیت شرکتی بیرونی (همچون انگلستان وآمریکا ) ،مبتنی بر توزیع حاکمیت بوده وقابلیت نقد شوندگی در بازار سرمایه بسیار بالا است. همچنین در این کشورها بازارها فعالانه در کنترل شرکت نقش داشته و تضاد منافع در حد بسیار پایینی قراردارد. بخش عمده تحقیقات رایج پیرامون سیستم های حاکمیت شرکتی بر کارایی دو سیستم یاد شده تأکید دارد. 1-3-2 دلایل رشد سرمایه گذاران نهادی نکته قابل توجه در مورد سرمایه گذاران نهادی ،رشد روز افزون آنهاست . علت رشد سرمایه گذاران نهادی را در عواملی باید جست که در عرضه وتقاضای موجود برای خدمات این نهادها ریشه دارند . برای نمونه کارایی بیشتر آنها در ارائه خدمات در مقایسه با سهامداری مستقیم ،سرمایه گذاری از این طریق را برای خانوارها تسهیل می کنند . توانایی نهادها در متنوع سازی ،قدرت نقدینگی زیاد ، اعمال کنترل های سازمانی مناسب و قدرت بهره وری از پیشرفت های تکنولوژی عواملی هستند که در عرضه خدمات توسط ایشان مؤثر می افتد .از ناحیه تقاضا نیز عواملی مانند تغییرات جمعیت ،آگاهی و آشنایی بیشتر سهامداران جزء با بازارهای مالی ورشد سطح ثروت جامعه ،بستر را برای رشد فعالیت نهادها فراهم می آورند. عوامل فوق موجب رشد این نهادها در بازارهای مالی بوده اند، لیکن وجه متمایز کننده این نهادها در امکانی است که برای تجمیع یا یک کاسه کردن ریسک1 فراهم می آورند. وظیفه اصلی نهادها ،تجمع ریسک های سرمایه گذاران کوچک است .دراین حالت ریسک برای مجموعه برابر با جمع جبری ریسک هریک از سرمایه گذاران منفرد نیست ،بلکه به مراتب از آن کمتر است . بدین سبب سرمایه گزاران نهادی را می توان ابزاری برای کاهش ریسک سرمایه گذاران جزء در بازار دانست ودر مقایسه با سرمایه گذاری های مستقیم توسط سرمایه گذاران کوچک این روش به تبادل مناسبتری ازریسک-بازده می انجامد . معمولاً شرکت های سرمایه گذاری ،صندوق های سرمایه گذاری مشترک1،شرکت های بیمه ،صندوق های بازنشستگی ،بانک های سرمایه گذاری وشرکت های خصوصی را در زمره سرمایه گذاران نهادی ذکر کرده اند . در یک تقسیم بندی دیگر ،نهادهای مالی را در دو گروه سپرده پذیر شامل شرکت های سرمایه گذاری وشرکت های بیمه وصندوق های بازنشستگی قرار می دهند.(نصیری،1389،ص55)2. 20320012509500 31750066040001-Risk pooling 2-Mutual fund 2-3-2 میزان مالکیت نهادی نیاز به حاکمیت از تضاد منافع بالقوه بین افراد حاضر در ساختار شرکت ناشی می شود . این تضاد منافع که اغلب به آن مشکل نمایندگی اطلاق می شود ،از دو منبع اصلی ناشی می شود اولاً افراد مختلف حاضر در ساختار مالکیت دارای اهداف وترجیحات متفاوتی هستند. ثانیاً اطلاعات افراد مزبور از اعمال ،دانش وترجیحات دیگر افراد حاضر در شرکت ،کامل نمی باشد. برل ومینز این تضاد منافع را از طریق آزمون تفکیک مدیریت از مالکیت ویا به عبارت دیگر تفکیک کنترل از مالکیت انجام دادند. آنها بیان داشتند که در شرایط عدم وجود سایر مکانیسم های حاکمیت شرکتی ، تفکیک مالکیت از کنترل این امکان را به مدیران می دهد که در جهت منافع شخصی خود به جای منافع سهامداران اقدام نمایند. با این وجود فعالیت های مدیران توسط تعدادی عوامل که در برگیرنده و تأثیر گذار بر حاکمیت شرکتی هستند،محدود می شود. این عوامل مواردی از قبیل هیأت مدیره (که حق استخدام،اخراج وپاداش دادن به مدیران را دارند) ،قراردادهای تأمین مالی ،قوانین ومقررات ،قراردادهای کارگری ،بازار وحتی محیط رقابتی را در برمی گیرند . به طور کلی عوامل فوق را می توان در دو قالب مکانیسم های کنترل داخلی(نظیر هیأت مدیره)ومکانیسم های کنترل بیرونی (نظیر بازار) در یکی از مکانیسم های کنترل بیرونی مؤثر بر حاکمیت شرکتی که دارای اهمیت فزاینده ای بوده،ظهور سرمایه گذاران نهادی به عنوان مالکین سرمایه شرکت ها می باشد. سهامداران نهادی دارای توان بالقوه تأثیر گذاری بر فعالیت مدیران به طور مستقیم از طریق مالکیت وبه طور غیر مستقیم از طریق مبادله سهام خود می باشند، تأثیر غیر مستقیم سهامداران نهادی می تواند بسیار با اهمیت باشد .برای مثال سهامداران نهادی ممکن است در قالب یک گروه، از سرمایه گذاری در یک شرکت خاص خودداری نمایند و از این طریق موجب افزایش هزینه سرمایه شرکت شوند زیرا جذب سرمایه برای شرکت های مزبور سختتر ودر نتیجه گرانتر خواهد بود. میزان مالکیت نهادی در یک شرکت برابر است با نسبت سهام عادی در اختیار سرمایه گذاران نهادی به کل سهام آن شرکت می باشد . این نسبت هر چقدر بیشتر باشد بیانگر تمرکز مالکیت در تعداد کمی از مالکین نهادی است وارزش کوچک آن دلالت بر عدم تمرکز نهادی دارد برای محاسبه درصد مالکیت نهادی در هرشرکت ،تعداد سهام مالکیت نهادی به کل تعداد سهام عادی شرکت درابتدای دوره تقسیم می شود .(نوروش وابراهیمی کردلر،1384،ص104)1. 3-3-2 مالکیت نهادی وحاکمیت شرکتی قبل از پیدایش شرکت های بسیار بزرگ و در اواخر قرن هیجدهم ،مالکان،مدیر و مدیران مالک بوده اند؛اگرچه این تفکر وجود داشت که شرکت ها،واحدهایی با اهداف اجتماعی می باشند.ازسوی دیگر،در قوانین هیچ گونه اشاره ای مبنی براینکه شرکت ها باید منافع چه کسانی را در نظر بگیرند ،وجود نداشت . براساس مکتب شیکاگو ،شرکت مجموعه ای از قراردادها می باشد که در ان گروههای مختلف جهت معامله گرد هم آمده اند،لذا دارایی های شرکت بعنوان مایملک سهامداران تلقی می شود ومدیران به عنوان نمایندگان سهامداران می باشند . اگر چه در این راستا مشکلات زیادی از قبیل مسایل نمایندگی مطرح می شود،هیچ تعهدی به سایر ذینفعان وجود ندارد وحقوق بستانکاران ،مشتریان وغیره به حقوق قراردادی وعرفی محدود می گردد.این تفکرات درقوانین نیز حاکم بوده است.اما با جابجایی مالکیت ازمدیریت،پیدایش بازارهای اوراق بهادار وگروههای مدیران حرفه ای ،رویکرد جدیدی تحت عنوان شرکت به عنوان پدیده ای اجتماعی مطرح گردید . حاکمیت شرکتی ،در مباحث مدیریتی به تنظیم روابط بین سهامداران وذینفعان می پردازد . اگر چه روابط بین مدیران وسهامداران مورد علاقه محققین علم مدیریت می باشد ولی ریشه روابط سهامداران وذینفعان به مباحث سرمایه داری ولیبرالیسم بر می گردد. از آنجا که در مباحث حاکمیت شرکتی موارد فنی خاصی مطرح می شود ،می توان آنرا از اصطلاح علم حاکمیت متمایز دانست در علم مدیریت حاکمیت شرکتی با مباحثی نظیر کارکردگرایی 1وتئوری های نوین وسنتی حاکمیتی در هم آمیخته است .(حساس یگانه وهاشمی،1387،ص35)3. 273050277177500نظام حاکمیت شرکت سیستمی از قوانین،مقررات وعواملی است که عملیات یک شرکت را کنترل می نماید .سهامداران یکی از اجزای اصلی نظام راهبری شرکت را تشکیل می دهند. ترکیب سهامداران در کشورهای مختلف متفاوت است .در برخی کشورها همانند فرانسه واحدهای تجاری کوچک ومتوسط دارای مالکیت فامیلی زیاد هستند. در کشورهایی مثل آلمان بانک ها اکثریت سهام شرکت های بزرگ را در اختیار دارند. در برخی کشورها همانند ایران مالکیت دولتی بخش عمده ای را تشکیل می دهند ،ودر کشورهایی مثل آمریکاوانگلیس گسترده ترین سطح مالکیت عمومی دیده می شود. یکی از مکانیسم های مؤثر نظام راهبری شرکت که بطور جهان شمول دارای اهمیت فزاینده ای است ،ظهور سهامداران نهادی به عنوان صاحبان سرمایه می باشد . با توجه به اینکه سهامداران نقش اساسی در نظام راهبری شرکت می توانند داشته باشند ،لذا ترکیب مختلف آنها در شرکت ها می تواند اثرات متفاوتی را بر عملکرد شرکت ها، همچنین 1-Functionalis نحوه انعکاس اطلاعات شرکت در بازار وتقارن اطلاعات شرکت داشته باشد. با توجه به نوع مالکیت ،نحوه نظارت بر عملکرد مدیریت شرکت ها نیز می تواند متفاوت باشد. به طوریکه در شرکت های با سهامداران بسیار در قالب اشخاص حقیقی ،سهامداران برای نظارت بر عملکرد مدیران وارزیابی چشم اندازهای تجاری شرکت ،به نحو عمده بر اطلاعات در دسترس عموم اتکا می کنند.در حالی که بر خلاف آن سهامداران نهادی دارای مزیت نسبی در جمع آوری اطلاعات بوده وبه اطلاعات داخلی با ارزش درباره چشم اندازهای شرکت واستراتژیهای تجاری دسترسی دارند .(ابراهیمی کردلر،1387،ص20)1. در یک نگاه کلی حاکمیت شرکتی ،شامل ترتیبات حقوقی ،فرهنگی ونهادی می شود که سمت وسوی حرکت وعملکرد شرکت ها را تعیین می کنند.عناصری که در این صحنه حضور دارند؛عبارتند از سهامداران وساختار مالکیت ایشان ،اعضای هیأت مدیره وترکیبشان،مدیریت شرکت که توسط مدیرعامل یا مدیر ارشد اجرایی هدایت می شود و سایر ذینفع ها که امکان اثر گذاری بر حرکت شرکت دارند. (نمازی وکرمانی ،1387،ص85)2. درارتباط باحاکمیت شرکتی تعاریف مختلفی ارائه شده است.گیلان واستارکس این تعریف را ارئه نمودند :«سیستمی ازقوانین ،مقررات وعواملی که عملیات یک شرکت را کنترل می نماید.» طبق نظر آنها حاکمیت شرکتی در برگیرنده مجموعه ای از ساختارهایی است که تعیین کننده حد ومرز برای عملیات میباشد.این مجموعه از ساختارها در برگیرنده افراد دخیل در فعالیت های شرکت (همانند مدیران،کارگران،وتأمین کنندگان سرمایه )و محدودیت هایی می باشند که تحت آن افراد مزبور فعالیت می کنند. شیلفر وویشنی حاکمیت شرکتی را در قالب منافع اقتصادی افراد مرتبط با شرکت تعریف می کنند. طبق نظر ایشان حاکمیت شرکتی به روش هایی مربوط می شود که بر اساس آنها تأمین کنندگان سرمایه از بازگشت سرمایه خود اطمینان حاصل می کنند. با تغییر محیط شرکت ها ،فعالیت های حاکمیت شرکتی نیز تغییر یافته اند . هر چند این تغییر در شرکت های مختلف متفاوت بوده است ،لیکن در اقتصادهایی که بانکداری ،بازار سرمایه وسیستم های حقوقی تغییرات چشمگیری داشته اند ،این تغییرات معمول بوده است . تغییرات در کشورهایی که به طور نسبی از میزان مالکیت نهادی بالاتری در شرکت ها برخوردارند،گسترش بیشتری داشته اند. طبق نظر گیلان واستارکس سهامداران نهادی وبه ویژه سهامداران نهادی خارجی ،نقش اصلی را در شکل گیری تغییرات در بسیاری از سیستم های حاکمیت شرکتی داشته اند.(رحمانی نیا،1388،ص23)3. گروه های پرشماری در حاکمیت شرکتی نفوذ دارند . در این میان سهامداران ،به ویژه سرمایه گذاران نهادی نقشی مهم ایفا می کنند .در بریتانیا چهار نوع اصلی از سرمایه گذاران نهادی عبارتند از :صندوق های بازنشستگی ،شرکت های بیمه عمر،صندوق های سرمایه گذاری در اوراق بهادار وصندوق های سرمایه گذاری مشترک می باشند. ازدیدگاه نظری جایگاه سرمایه گذاران نهادی در حاکمیت شرکتی بسیار پیچیده است. ازیک دیدگاه، سرمایه گذاران نهادی یکی دیگر از سازکارهای حاکمیت شرکتی نیرومند را بازنمایی می کنند که می توانند بر مدیریت شرکت نظارت داشته باشند. زیرا آنها هم می توانند بر مدیریت شرکت نفوذ چشم گیری داشته باشند و هم می توانند منافع گروه سهامداران را هم سو کنند . راههایی که بدان وسیله سهامداران می توانند بر مدیریت نظارت کنند عموماً در چارچوب نظریه نمایندگی معرفی می شود. هر روز بر اهمیت نقش نظارتی سرمایه گذاران نهادی افزوده می شود زیرا آنها بسیار بزرگ وبا نفوذ شده اند،ودر عین حال تمرکز مالکیت قابل ملاحظه ای را به دست آورده اند. البته در ادبیات حاکمیت شرکتی از تمرکز مالکیت به عنوان ساز وکاری مهم یاد می شود که مشکلات نمایندگی را کنترل می کند وحمایت از منافع سرمایه گذاران را بهبود می بخشد. با این وجود،چنین تمرکزی می تواند اثرات منفی هم داشته باشد،مانند دسترسی به اطلاعات محرمانه،که عدم تقارن اطلاعاتی بین آنها و سهامداران کوچکتر ایجاد می کند. سرمایه گذاران نهادی همچنین می توانند تضادهای نمایندگی را به واسطه وجودشان درمقام کارگمار(یااصیل)عمده ،وخیمتر کنند. اگر چه با رشد تمرکز مالکیت این مشکل هم برطرف می شود. با این اوصاف،در ادبیات براهمیت نقش سرمایه گذاران نهادی در حاکمیت شرکتی ،که با نظارت بر مدیریت شرکت ایفا میشود،تأکید شده است. برای مثال چاگانتی ودامانپور بیان کرده اند که نقش فعال سرمایه گذاران نهادی می تواند اثر مثبتی بر عملکرد مالی شرکت های سهامی داشته باشد . افزون بر این بوش بیان می کند که«نظارت سهامداران نهادی می تواند در بین انواع گسترده ای از افزارها ونیروهای بازارکه برای کاهش واگرایی میان منافع مدیران ومالکان عمل می کند،تناسب ایجاد کند» (همان منبع ،ص24)1. سرمایه گذاران نهادی می توانند مشکلات کارگزاری را به دلیل توانایی برخورداری از مزیت صرفه اقتصادی مقیاس وتنوع بخشی حل وفصل نمایند از این رو به نظر می رسد که سرمایه گذاران نهادی،در مقام سهامداران شرکتها،هم علت وهم چاره مشکل نمایندگی را نمایان می کنند. دو مکتب فکری در مورد نقش سرمایه گذاران نهادی در شرکت وجود دارد یک مکتب فکری بیان می کند که سهامداران نهادی ذاتاً کوتاه مدت گرا هستند. این سرمایه گذاران نهادی ،سرمایه گذاران موقتی هستند که عمدتاً درتعیین قیمت سهام به سود جاری توجه دارند نه سودهای بلند مدت. این افق کوتاه مدت ،سرمایه گذاران را از انجام هزینه های نظارت باز می دارد زیرا بعید است که منافع این نظارت در کوتاه مدت نصیب آنها شود به علاوه به دلیل نیاز به تغییر در پرتفوی برای بهبود عملکرد،زمان ومنابع کافی در اختیار سرمایه گذاران نهادی قرارندارد تا خود را درگیرنظارت موجود در پرتفوی نمایند. به علاوه قراردادهای پاداش مدیران عمدتاً به سودهای جاری وقیمت سهام شرکت وابسته است بازار نیروی کار مدیریتی نیز قیمت مدیران را بر اساس عملکرد شرکت تعیین می کنند وتعویض عامل بر اساس عملکرد سودهای جاری انجام می شود. معاملات سرمایه گداران نهادی به اخبار سودهای جاری حساس است. از این رو مدیران انگیزه های فراوانی برای جلوگیری از کاهش سود دارند. اما مکتب فکری دیگر بیان می کند که هنگامی که مالکیت سهام شرکت در بین عده کمی سرمایه گذار (به ویژه سرمایه گذاران نهادی)متمرکز باشد،مشکلات جدایی مالکیت وکنترل کاهش می یابد. هنگامی که سهامی که نهادها مالک آن هستند افزایش یابد،خروج از شرکت هزینه ای بیشتر دارد ،زیرا فروش های عمده سهام معمولاً مستلزم تخفیفات عمده است همچنین چون این سهام های عمده ،ارزش پولی زیادی دارند،در صورت غیر فعال ماندن سرمایه گذار نهادی ویا آگاه نبودن از عملکرد ضعیف شرکتهای موجود در پرتفوی،این سرمایه گذاران در معرض زیان بیشتری نسبت به سرمایه گذاران که منافع کمتری در شرکت داردقرارمی گیرد(همان منبع،ص25)1. 4-3-2 اهداف مالکان نهادی در شرکتها در مطالعات حاکمیت شرکتی طی سال های اخیر تأکید فزاینده بر نقش سهامداران نهادی شده است. از زمان تشکیل کمیته کادبری در سال 1991 چهار کمیته کلیدی (کادبری ،گرین بری،همپل وهیگز) ایجاد شده اندکه جنبه های مختلف حاکمیت شرکتی را در انگلیس بررسی کرده اند. درتمام این گزارش ها بر نقش با اهمیت سرمایه گذاران نهادی برای حصول اطمینان ازاینکه شرکت هابه بهترین وجه اصلاحات حاکمیت شرکتی را دنبال می کنند،تأکید شده است . بعد از انتشار گزارش کادبری بحث های زیادی در محافل آکادمیک وغیر آکادمیک بر ضرورت مشارکت بیشتر سرمایه گذاران نهادی در مقوله حاکمیت شرکتی وجود داشته است. تحقیقات آکادمیک بر اهداف نهادها وهچنین تمایل وتوانایی آنها در کنترل فعال شرکتها متمرکز بوده است . به وضوح مرکز ثقل این تحقیقات ،مشکلات نمایندگی موجود بین ذینفعان نهایی نهادها(مالکین نهادها) ومدیرانی که مسئول سرمایه گذاری وجوه نهادها می باشند،است. این مدیران ممکن است با تمرکز بر سود کوتاه مدت،امورحاکمیت شرکتی را در بلند مدت در نظر نگیرند. در چنین شرایطی به سادگی نمی توان نقش نهادها را به عنوان سهامدار با نقش آنها به عنوان سرمایه گذارانی که به دنبال حداکثر بازده می باشند؛ مطابقت داد . علاوه بر این نهادها با مشکل مفت سواران روبرو هستند که مانعی بر سر راه نظارت فعال نهادها می باشند. بخشی از تأکید گزارش کادبری بر سر سرمایه گذاران نهادی به عنوان ابزاری برای ارتقای حاکمیت شرکتی به خاطر اندازه وبزرگی آنها بوده که می توانند بر فعالیت های شرکتی اثر بگذارند. این موضوع در گزارش همپل نیز تکرار شده که بیان می دارد :«60درصد سهام شرکت های پذیرفته شده در بورس های اوراق بهادار انگلیس در دست سرمایه گذاران نهادی است ،از این رو واضح است موضوع نقش سهامداران در حاکمیت شرکتی بیشتر بر سهامداران نهادی تأکید دارد. در تمام این گزارش ها بر این موضوع تأکید شده که برای سهامداران نهادی ضرورت دارد خود را مالک شرکت (نه فروشنده یک کالا به نام سهام )بدانند. در غیر این صورت سیستم حاکمیت شرکتی فرو می پاشد.دلیل این امر آن است که مدیران نمی توانند در برابر سرمایه گذارانی که نمی خواهند نقش خود را به عنوان سهامدار ایفا کنند،پاسخگو باشند.» در هردو گزارش کادبری وهمپل انتظار دارند سرمایه گذاران نهادی در نقش سهامداران عمده به نفع سهامداران کوچک تربر شرکت سرمایه پذیر نظارت نمایند . بنابر این، انتظار می رود که سرمایه گذاران نهادی دیدگاهی بلند مدت داشته باشند ودرصورت لزوم در برابر سوء مدیریت بایستند ومتحمل هزینه شوند . مداخله در امور شرکت سرمایه پذیر دارای هزینه بوده وعملکرد مدیران را کاهش می دهد . از این رو انگیزه مداخله کاهش می یابد . به خصوص اگرهیچ تضمینی برای موفقیت آمیز بودن این مداخله وجود نداشته باشد. مشکل سواری مجانی سایر سهامداران نیز سبب کاهش انگیزه برای مداخله می شود، چرا که سهامداران نهادی متقبل هزینه های دخالت در امور شرکت سرمایه پذیر می شوند،در حالی که تمامی سهامداران از این امر نفع خواهند برد.هسو وکح بیان می دارند که :صندوق های بازنشستگی مالک نیستند بلکه سرمایه گذارند. آنها کنترل شرکت را نمی خواهند،صندوق های بازنشستگی امین اعضای خود هستند . وظیفه آنها سرمایه گذاری پول ذینفعان در سودآورترین فرصت هاست.آنها تمایلی برای نظارت بر مدیران ندارند .اگر از مدیریت شرکت ناراضی باشند،طبعاً سهام آن را می فروشند.(هسو وکح،2005،ص152)1. در مقابل کاپوپولوس ولازارتو می گویند :صندوق های بازنشستگی وشرکت های بیمه مالکان همیشه غایبند. بدون احساس مسئولیت،اعمال قدرت می کنند . وبدون تعهدات متقابل خود به عنوان مالک اقدام به خرید سهام شرکت ها می کنند. علی رغم این موضوع به عنوان سهامدار این حق را دارند که مدیران را تعیین کنند و وظیفه اخلاقی آنهاست که از هدایت شرکت بر اساس منافع سهامداران اطمینان حاصل نمایند.(کاپوپولوس ولازارتو،2007،ص152)2. 5-3-2 نقش نظارتی سرمایه گذاران نهادی جدایی مدیریت از مالکیت تنها دلیل ایجاد مسئله نمایندگی بین سهامداران ومدیران نبوده،بلکه پراکندگی سهامداران شرکت در تعداد زیادی سهامدار کوچک نیز می تواند دلیلی برآن باشد. طبق نظر رویی در یک ترکیب مالکیت گسترده،هیچ یک از سهامداران کوچک انگیزه ای برای نظارت بر مدیریت شرکت ندارند.زیرا در این صورت هر شخص که بخواهد نظارت کند باید هزینه های مرتبط را بپردازد و این در حالی است که بقیه سهامداران نیز از منافع آن استفاده می کنند . بنابراین میزان وماهیت مسئله نمایندگی مستقیماً به ترکیب مالکیت بستگی دارد . تنوع ترکیب مالکیت در کشورهای دنیا ،تنوع در شکل ،نتایج وراه حل های مشکل نمایندگی بین مدیران وسهامداران رانیز در پی خواهد داشت . در کشورهایی که مالکیت در اختیار سهامداران عمده است ،مسئله نمایندگی حاصل از مالکیت شاید خیلی متداول نباشد. بسیاری از نویسندگان از جمله(شلیفر و ویشنی ،1986،ص771)1، (اداماتی وسایرین،1993،ص473)2، (هودارت،1993،ص1417)3، (مائوگ،1998،ص86)4،(نو،2002،ص314)5، اعتقاد دارند شرکت سهامداران عمده درفعالیت های کنترل ونظارتی به طور بالقوه موجب محدود نمودن مسئله نمایندگی می شود.این نویسندگان همچنین بیان داشتند چون تمامی سهامداران از منافع فعالیت های نظارتی سهامدارنظارت کننده ،بدون هزینه بهره مند می شوند ،از این رو تنها سهامداران عمده ،انگیزه لازم برای نظارت را دارند. شواهد تجربی در مورد نقش نظارتی سهامداران عمده نشان می دهد که ایشان انگیزه لازم برای نظارت را دارند.شواهد تجربی در مورد نقش نظارتی سهامدارن عمده از این تئوری پشتیبانی مینمایدو برای مثال اوزر و یاماک گزارش نمودند که عملکرد شرکت ها پس از خرید بخشی از سهام آن توسط یک سهامدارفعال،بهبودمی یابد(اوزر و یاماک،2003،ص501)6. شلیفر وویشنی در یافتند که حضور سهامداران بزرگ با جابجایی زیاد مدیریت ارتباط دارد که نشانگر انجام وظیفه نظارتی توسط سهامداران مزبور می باشد. مانکس ومینو اعتقاد دارند که سهامدار بزرگ وکارکشته بودن سرمایه گذاران نهادی به آنها اجازه می دهد تا مدیران شرکت ها را منضبط کرده وبر آنها نظارت کنند. طبق تعریف جنسن ومک لینگ ،در روابط نمایندگی ،هدف مالکان حداکثر سازی ثروت است .لذا به منظور دستیابی به این هدف بر کار نماینده نظارت می کنند وعملکرد او را مورد ارزیابی قرار می دهند. (رحمانی نیا ،1388،ص28)7. 6-3-2 سرمایه گذاران نهادی وافشای اطلاعات سرمایه گذاران نهادی میل وتقاضای زیادی برای افشای اطلاعات دارند. افشا وبه ویژه پیش بینی سود توسط حاضران در بازار به طور دقیق بررسی می شود . نهادها به طور مستمر شرکت را برای ارائه اطلاعات دقیق،غیر جانبدارانه وصریح در مورد سودهای آتی مورد کنکاش قرار می دهند. شرکت های کارگزاری دائماً جلساتی را برگزار می کنند ودر این جلسات شرکت ها اطلاعاتی را در مورد چشم اندازهای شرکت به سهامداران نهادی ارائه می کنند . جیانگ وکیم بیان کرده اند که نهادها ترجیح می دهند که سهام شرکتهایی را خریداری نمایند که به دنبال بهبود مستمر در افشا هستند(جیانگ وکیم،2000،ص96)8. یکی از اهداف کلیدی شبکه بین المللی حاکمیت شرکتی (گروهی است که نظرات وعلایق سرمایه گذاران نهادی عمده ،شرکتها وواسطه های مالی را بیان می کند) مربوط به ارتباطات گزارشگری است. هیأت مدیره کنفرانس در سال 2001 بیان می دارد که شرکت ها باید اطلاعات صحیح ،کافی وبه موقع منتشر نمایند ، به گونه ای که سرمایه گذاران بتوانند تصمیمات آگاهانه در مورد تحصیل، حقوق وتعهدات مالکیت وفروش سهم بگیرند. بنابراین اگرچه نهادها ممکن است مستقیماً قادر به نظارت بر فعالیت های مدیران نباشند (با فرض اینکه خارج از شرکت هستند) اما با تقاضای اطلاعات بیشتر از شرکت می توانند شفافیت بیشتری ایجاد نمایند. با توجه نهادها به افشا وبررسی مستمر آنها از شرکت برای پیش بینی سود آتی ،انتظار می رود که رابطه ای مستقیم بین آنها وتمایل شرکت به ارائه پیش بینی ،دقت وصراحت پیش بینی وجود داشته باشد و از خوش بینی مدیریت در پیش بینی های ارائه شده بکاهد. طبق تحقیق چیدمبران وجان سهامداران نهادی بزرگ می توانند اطلاعات محرمانه ای را که از مدیران شرکت کسب می کنند به سایر سهامداران منتقل کنند. اما برای اینکه چنین نظارتی قابل قبول باشد لازم است سهامداران بزرگ سرمایه گذاری خود را برای مدت زمان نسبتاً طولانی حفظ کرده وسهام کافی برای تعدیل مشکل استفاده مجانی دیگر سهامداران ،از این نظارت را داشته باشند. 7-3-2 طبقه بندی سرمایه گذاران نهادی بخشی از تحقیقات پژوهشی اخیر به این نتیجه رسیده اند که همه سرمایه گذاران نهادی برابر نیستند . بعضی سرمایه گذاران نهادی روابط تجاری موجود وبالقوه ای با شرکت ها دارند وبنابراین به منظور حمایت این روابط ممکن است تمایل کمتری برای مخالفت با تصمیمات مدیریت داشته باشند. این سرمایه گذاران حساس به فشار1 نامیده می شوند . در مقابل نمایندگانی مثل شرکت های سرمایه گذاری ومشاوران سرمایه گذاران مستقل به دنبال روابط تجاری با مؤسساتی نیستند که در آنها سرمایه گذاری می کنند بنابراین کمتر تحت فشاربوده وبرای نظارت،انضباط و اعمال کنترل روی مدیران شرکت مناسب ترند این سرمایه گذاران غیر حساس به فشار2 نامیده می شوند. میان انواع مختلف سرمایه گذاران نهادی با در نظر گرفتن تفاوت میان سهامداران نهادی حساس به فشار وغیرحساس به فشار تفاوت قائل شدند واستدلال کردند که سرمایه گذاران حساس به فشار بیشتر با تصمیمات مدیریت همراهی می کنند به این دلیل که این سرمایه گذاران ممکن است روابط تجاری موجود یا بالقوه ای باشرکت داشته باشند که نخواهند آنها را به خطر بیندازند. سرمایه گذاران نهادی تمایل فزاینده ای دارند که از حقوق مالکیت شان برای فشار به مدیریت استفاده کنند تا آنها درجهت بهترین منافع سهامداران عمل کنند. آنچنانکه این سرمایه گذاران سهم مالکیت شان را در شرکتها افزایش می دهند تمرکز فزاینده ای توسط قانون گذاران ومحققان بر نقش آنها در نظارت ، به نظم درآوردن وتأثیر بر مدیران شرکت وجود دارد. از آنجایی که سرمایه گذاران نهادی استعدادهای تخصصی ودر نتیجه یک کانال اطلاعاتی کامل دارند هزینه نظارت به طور نسبی کمتر است . این مسئله باعث می شود آنها کارایی بالاتری در کار در سطح مدیریت در ارتباط با نظارت اهداف سرمایه گذاری داشته باشند. 8-3-2 فرضیات موجود درخصوص سرمایه گذاران نهادی فرضيه نظارت كارا: بيانگر اين است كه يك نهاد به علت ملاحظات ريسك خود ، بيشتر متقاضی نظارت بر مديران است. منطق اين فرضيه اين است كه به علت بالا بودن هزينه نظارت، فقط سهامداران بزرگ نظير سرمايه گذاران نهادی می توانند به مزايای كافی دست يابند تا انگيزه 2222507874000 1-Pressure sensitive 2-Pressure insensitive نظارت را داشته باشند . در واقع ، سرمايه گذاران نهادی بزرگ ، فرصت ، منابع ، تخصص و توانايی نظارت ، تأديب و تاثيرگذاری بر مديران را دارند . به هر حال ، اين كه آيا نهادها از توانايی خود برای تاثيرگذاری بر تصميمات شركت استفاده می كنند يا نه تابعی از سهام متعلق به آنهاست . اگر سهام متعلق به سرمايه گذاران نهادی زياد باشد ، اين سهام كمتر قابل داد و ستد است و بنابراين برای دوره های طولانيتری نگهداشته می شود .اين دسته ، سرمايه گذاران نهادی پايا ( بلندمدت)هستند. آنها به احتمال زيادی در امر نظارت شركت می كنند ؛ زيرا زمان طولانيتری برای يادگيری در مورد شركتها و همچنين فرصتهای بيشتری برای تأثيرگذاری بر مديريت دارند . اما زمانی كه سرمايه گذاران نهادی تعداد سهام نسبتا كمی در شركت دارند ، می توانند در صورت ضعيف بودن عملكرد شركت به راحتی سرمايه گذاريهای خود را نقد كنند و در نتيجه انگيزه كمی برای نظارت دارند . اينها سرمايه گذاران نهادی ناپايا (كوتاه مدت) هستند ؛ زيرا تمايل به انجام معاملات مكرر بر اساس اطلاعات دارند و بر سودهای تجاری كوتاه مدت را تأكيد می كنند . سرمايه گذاران نهادی پايا می توانند از سه راه عملكرد شركت را بهبود ببخشند : اول ، آنها به دليل ارتباط نزديك خود با بازار سرمايه و فعاليت نظارت ميتوانند مسائل نمايندگی و عدم تقارن اطلاعات را كاهش بدهند ، مسائلی كه عملكرد ضعيف و سرمايه گذاری كمتر را ترغيب می كند . دوم ، آنها مساله نزديك بينی مديريت را تعديل می كنند به گونه ای كه برای مديران امكان سرمايه گذاری در پروژه های سودآور بلندمدتتر را فراهم می كند . سوم ، آنها از طريق افزايش درجه انگيزش ، پاداش مديران و منافع آنها با سهامداران را بهتر همسو می كنند و بدين گونه عملكرد شركت را بهبود می بخشند . فرضيه تضاد منافع: اين فرضيه بيان می كند كه سرمايه گذاران نهادی به علت تضاد منافع به مديريت كنونی رأی می دهند. اين رفتار از ساختار مقررات كنونی نشأت می گيرد . دراين ساختار، مديران شركتهای سرمايه گذاری نهادی در رأی دهی يا افشا آراء خود درقبال سهامداران خويش هيچ مسئوليتی برعهده ندارند ، اما مديريت شركت سرمايه پذير ازآراء هر يك از سهامداران اطلاع دارد . با وجود اين قوانين، مديران مزبور در رأی دهی تحت سلطه روابط تجاری جاری با مديريت كنونی قرار دارند . فرضيه همسويی استراتژيك: طبق اين فرضيه ، سرمايه گذاران نهادی با مديريت كنونی نوعی اتحاد استراتژيك به وجود می آورند . فرضيه تضاد منافع و همسويی استراتژيك عنوان می كنند كه بين مالكيت نهادی و ارزش شركت رابطه منفی وجود دارد . چندين پژوهش نتيجه گرفته اند كه هدف سرمايه گذاران نهادی مبنی بر حفظ نقدينگی سهام خود و تمايل به كسب سود در كوتاه مدت بر مزايای حاصل از نظارت بر مديريت به اميد كسب سود بيشتر در بلندمدت غلبه می كند. 4-2 چارچوب نظری حاکمیت شرکتی چند چارچوب نظری متفاوت برای توضیح وتحلیل حاکمیت شرکتی مطرح شده است . هریک از آنها با استفاده از واژگان متفاوت با موضوع حاکمیت شرکتی پرداخته اند که ناشی از زمینه خاصی است که به موضوع حاکمیت شرکتی می نگرند. به عنوان مثال،تئوری نمایندگی ناشی از زمینه مالی واقتصادی است،در صورتیکه تئوری هزینه معاملات ناشی از اقتصاد وتئوری سازمانی است وتئوری ذینفعان ناشی از یک دیدگاه اجتماعی در مورد حاکمیت شرکتی می باشد. گرچه تفاوت های چشمگیری بین چارچوب های نظری مختلف وجود دارد - چون هریک موضوع را از دیدگاه متفاوتی در نظر می گیرند -اما دارای وجوه مشترک مشخصی هستند،که در مورد هریک مختصراً توضیح داده خواهد شد. همچنین باید دانست که زمینه های فرهنگی وقانونی بر حاکمیت شرکتی تأثیر به سزایی دارند. تغییرات وتحولات بازار سرمایه موجب تکامل تئوری های حاکمیت شرکتی شده است . قبل از توسعه بازار سهام،شرکت ها بر اموال افراد ثروتمند تکیه داشتند که معمولاً خویشاوندان کارآفرین بودند. شرکت ها به همان افرادی تعلق داشتند که آنها را اداره می کردند . برای رشد وتوسعه اقتصادی سرمایه های اندک کافی نبود و تجمع آنها ، تأسیس شرکت های بزرگ را به همراه داشت . پذیرش ریسک محدود به نسبت سهام و بازده مناسب،موجب تفکیک مالکیت از مدیریت ورونق بازار سرمایه گردید(حساس یگانه،1384،ص104)1. 1-4-2 تئوری نمایندگی 177800219392500آغاز حاکمیت شرکتی از طریق مالکیت سهام، تأثیر چشمگیری بر روش کنترل شرکت ها داشت بدین ترتیب مالکان،اداره شرکت را به مدیران تفویض کردند. جدایی مالکیت از مدیریت منجر به مشکل سازمانی مشهور،به نام «مشکل نمایندگی » شد. برل ومینز (1923)2،راس (1973)3وپرایس (1976)4از زوایای مختلف به این موضوع پرداخته اند ودر نهایت جنسن ومک لینگ (1976)5مبانی تئوری نماینگی را مطرح نمودند.آنها مدیران را به عنوان کارگزاران وسهامداران را به عنوان کارگمار تعریف کردند. به عبارت دیگر تصمیم گیری روزمره شرکت به مدیران که کارگزاران سهامداران هستند واگذار می شود .مشکلی که در اینجا پیش می آید این است که کارگزاران لزوماً به نفع کارگمار تصمیم گیری نمی کنند . یکی از 2-Berl and Means ,1923. 3-Rss,1973. 4-Prais,1976. 5- Jensen and Meckling ,1976. فرضیات اصلی تئوری نمایندگی این است که کارگمار وکارگزارن تضاد منافغ دارند. در تئوری های مالی یک فرض اساسی این است که هدف اولیه شرکت ها افزایش ثروت سهامداران است. در عمل اینگونه نیست این احتمال وجود دارد که مدیران ترجیح دهند که منافع خود مثل کسب بیشترین پاداش ممکن راتعقیب کنند . مدیران احتمالاً به افزایش منفعت شخصی تمایل دارند . این امر منجر به تمرکز وسرمایه گذاری آنها بر طرح هایی می شود که منافع کوتاه مدت دارند به ویژه در مواردی که حقوق،مزایا وپاداش مدیران با سود مرتبط است و توجهی به منافع بلند مدت سهامداران ندارند .در شرکت های بزرگ که به طور مستقیم توسط مدیران وبه شیوه غیر مستقیم با کمک سرمایه گذاران نهادی کنترل می شوند،مدیران در مورد منافع کوتاه مدت تحت فشارند که ممکن است به نفع سایر سهامداران نباشد. در این شرایط مدیران برای دستیابی به عایدی های متفرقه تحریک می شوند که باز هم منجر به کاهش ارزش منافع ورفاه سهامداران می شود. در واژگان تئوری نمایندگی،کاهش رفاه سهامدار زیان باقی مانده نامیده می شود. این مشکل نمایندگی،ضرورت کنترل مدیریت شرکت ها توسط سهامداران را نشان می دهد(همان منبع،ص105)1. یک سوال مهم این است که:سهامداران چگونه می توانند مدیریت شرکت را کنترل کنند؟یک فرض اساسی ومهم دیگر تئوری نمایندگی این است که تأیید کارهای کارگزاران برای کارگمار بسیار مشکل وپرهزینه است. به چند روش می توان منافع سهامداران ومدیران را هماهنگ نمود . تجربه نشان داده است که یکی از با اهمیت ترین ودر عین حال مؤثرترین روش حسابرسی مستقل است . هزینه های نمایندگی ،ناشی از تلاش های سهامداران برای کنترل مدیریت است که اغلب هزینه سنگینی است . طرح ها وقراردادها از روشهای کنترل است. این قراردادها (صریح ویا ضمنی)که بین مدیران وسهامداران منعقد می شود منافع دو گروه را هماهنگ می کند.افزون بر سهامداران ،مدیران نیز مایلند ثابت کنندکه آنها نسبت به سهامداران مسئول بوده وبه دنبال افزایش ثروت سهامداران هستند،بنابراین انگیزه هایی برای شفافیت مالی وگزارش ریسک شرکت و...خواهند داشت که هزینه های مربوط به آن بخشی ازهزینه- های نمایندگی است. مجموع هزینه های نمایندگی را می توان به شرح زیر خلاصه نمود: مجموع هزینه های کنترل کارگزار ،هزینه های الزام کارگزار وهرگونه زیان باقیمانده. به طور مختصر برخی از روش های مستقیم که از طریق آنها سهامداران می توانند مدیران را کنترل وبه حل وفصل تضادها کمک کنند به شرح ذیل است: حق رأی سهامداران در مجامع عمومی بر نحوه اداره شرکت تأثیر می گذارد.حق رأی یادشده،بخشی با اهمیت از دارایی مالی سهامدار است .یکی از موارد استفاده از این حق ،رأی به تغییر مدیران است .این موضوع یک ابزار انضباطی برای مدیران است. قراردادهای بین سهامداران ومدیران نیز یکی از راه کارها است،گرچه با اصلاح وبهبود حاکمیت شرکتی ،مناسبت خود را از دست می دهند. یک راه کار نهایی،راه حل خروج است. واضح است که خروج سهامدار اصلی موجب نگرانی بازیگران بازار سرمایه می شود ودر پی آن سهامداران بیشتری نگران افت شدید قیمت شده وبا فروش سهام خود ،کاهش شدید قیمت سهام را موجب خواهند شد،در نتیجه منافع مدیران را متأثر خواهد نمود (همان منبع،ص106)1. بنابراین اگر مکانیزم بازار وتوانایی سهامداران برای کنترل ومراقبت از رفتار مدیران کافی نباشد،نیاز به نوعی نظارت یا راهنمایی رسمی خواهد بود . در واقع اگر بازارها کاملاً کارا باشند وشرکت ها بتوانند در این نوع بازار به تأمین مالی اقدام کنند اقدامات سطحی با هدف اصلاح حاکمیت شرکتی ،اقدامات زایدی است. ولی شواهد موجود نشان می دهد که بازارهای سرمایه کاملاً کارا نیستند . بنابراین به منظور ارتقاءحاکمیت شرکتی و افزایش پاسخگویی مدیران نسبت به سهامداران وسایر ذینفعان ،دخالت لازم است . مشکلات نمایندگی بین مدیران وسهامداران درسراسر جهان وجود دارد ودولتها با تهیه اسناد سیاسی وقوانین حاکمیت شرکتی برای بهترین عملکرد،باسرعتی شگفت آور دراین کاردخالت می کنند.(همان منبع ،ص107)2. 2-4-2 تئوری هزینه معاملات تئوری هزینه معاملات ترکیبی میان رشته ای بین اقتصاد ،حقوق وسازمان می باشد .(ویلیامسون،1996)3. 82550122936000این تئوری که اول بار توسط سیرت ومارچ (1963)4 به نام تئوری رفتاری شرکت مطرح شده ،یکی از مبانی اقتصاد صنعتی وتئوری مالی گردیده است . در این تئوری شرکت نه تنها به عنوان یک واقعیت اقتصادی عمومی بلکه به عنوان یک سازمان ،متشکل از افراد با دیدگاهها و اهداف مختلف است . تئوری هزینه معاملات بر اساس این واقعیت است که شرکت ها آنقدر بزرگ شده اند که در تخصیص منابع جانشین 3-Williamson,1996. 4-Cyert and march,1963. بازار می شوند. در واقع شرکت ها آنقدر بزرگ وپیچیده اند که نوسانات قیمت در بازار،تولید را هدایت کرده وبازار معاملات را متعادل می کنند.در درون شرکت ها برخی معاملات حذف می شوند و مدیر، تولید راهماهنگ می کند. به نظر می رسد سازماندهی شرکت (مثلاً میزان ادغام عمودی)محدوده هایی راتعیین می کنند که فراسوی آنها شرکت می تواند قیمت وتولید را برای معاملات داخلی معین نماید(حساس یگانه ،1384،ص107)1. واضح است داخلی کردن معاملات،به نفع مدیریت شرکت ها می باشد دلیل اصلی این است که داخلی کردن معاملات ریسک ها وعدم اطمینان ها در مورد قیمت وکیفیت آینده محصول را حذف می کند.این کار به شرکت اجازه می دهد ریسک های معامله با عرضه کنندگان را تاحدودی از بین ببرد. هر روشی که برای حذف این عدم تقارن های اطلاعاتی اتخاذ شود ،برای مدیریت شرکت سودمند است ومنجر به کاهش ریسک تجاری شرکت می شود. در انجام معاملات بازار ،هزینه های غیر جزئی وبازدارنده ای وجود دارند بنابراین برای شرکت ها مقرون به صرفه تر است که از طریق ادغام عمودی ،آنرا برای خودشان انجام دهند (همان منبع،ص108)2. تئوری های سنتی اقتصادی ،تمام کارگزاران اقتصادی را منطقی وافزایش سود را هدف اولیه تجارت می دانند. برعکس،تئوری اقتصادی هزینه معاملات ،رفتار انسان را به نحوی واقع بینانه تر در نظر می گیرد. در این الگو مدیران ودیگر کارگزاران اقتصادی منطق محدود را به کار می برند. سیمون 3 منطق محدود را به صورت رفتاری تعریف می کند که منطقی است ،اما مدیران به طور محدود این رفتار را انجام می دهند. اقتصاد هزینه معاملات همچنین فرض اساسی فرصت طلبی را می سازد. این تئوری فرض می کند که مدیران همچون افراد دیگر در برخی از مواقع فرصت طلب هستند . فرصت طلبی به صورت تمایل کارگزاران در به کارگیری تمام روش های موجود برای افزایش منفعت شخصی تعریف شده است. با فرض مشکلات منطق محدود وفرصت طلبی ،مدیران معاملات را برای حداکثر کردن منفعت شخصی خود ساماندهی می کنند. چنین رفتار فرصت طلبانه ای می توانند نتایج نامطلوبی برای شرکت و سهامداران به بار آورد،در نتیجه این عملکرد نیاز به کنترل دارد (همان منبع،ص109)4. 3-4-2 تئوری ذینفعان -635031178500تئوری ذینفعان به تدریج از دهه 1970 توسعه یافت . یکی از اولین توضیحات در مورد این تئوری در رشته 3-Simon مدیریت ،توسط «فری من» (1984) ارائه گردید. وی تئوری عمومی شرکت را مطرح وپاسخگویی شرکتی را به گروه گسترده ای از ذینفعان پیشنهاد کرد. از آن زمان به بعد،ادبیات بیشتری در این مورد مطرح شده است(حساس یگانه،1384،ص109)1. تئوری ذینفعان ،ترکیبی از تئوری های سازمانی واجتماعی است . اساس تئوری ذینفعان این است که شرکتها بسیار بزرگ شده اند وتأثیر آنها بر جامعه آنچنان عمیق است که باید به جزءسهامداران ،به بخش های بسیار بیشتری از جامعه توجه کرده وپاسخگو باشند . نه تنها ذینفعان تحت تأثیر شرکت ها هستند ،بلکه آنها بر شرکتها تأثیر می گذارند. ذینفعان شامل سهامداران ،کارکنان ،فروشندگان،مشتریان و بستانکاران،شرکتهای مجاور وعموم مردم می باشند،افراطی ترین حامیان تئوری ذینفعان براین باورند که محیط زیست ،گونه های جانوری ونسل های آینده نیز باید در زمره ذینفعان گنجانده شوند . رابطه ذینفع به صورت یک مبادله(تعامل) توصیف شده است وگروه ذینفعان به پیشبرد شرکت ها کمک کرده اند وپیش بینی می شود منافع آنان از طریق تشویق وایجاد انگیزه فراهم شود.دربریتانیا گزارش شرکتی 1 در سال 1975 یک طرح حسابداری مطرح کردکه نشان می داد شرکت ها بایدمسئول تاثیری باشند که بر گروه زیادی از ذینفعان می گذارند. نحوه دستیابی به این امر طبق گزارش شرکتی ، تشویق شرکت ها به افشای داوطلبانه تعدادی از گزارش های مورد نظر برای استفاده ذینفع ،به علاوه صورت سود وزیان سنتی وترازنامه بود. صورت های اضافی شامل ؛صورت ارزش افزوده ،صورت مبادلات پولی با دولت ،صورت مبادلات ارزی ،صورت مشتریان احتمالی آینده وصورت اهداف آتی می گردید. (همان منبع،ص110)2. یک انگیزه برای تشویق به ایفای مسئولیت اجتماعی شرکت ها ناشی از این باور است که شرکت ها مسئولیت دارند تا به صورت اخلاقی عمل کنند . در دیدگاه اخلاقیات ناب ،فرض می شود که شرکت ها باید به صورت اخلاقی عمل کنند ومنافع تمام ذینفعان را در نظر بگیرند . کویم وجونز 3 می گویند مدیران شرکت قوانین خاصی ندارند که به آنها اجازه دهد تا تعهدات اخلاقی خود را به عنوان انسان نادیده بگیرند واین رفتاراخلاقی چه سودمند باشد یا خیر ،باید از آن پیروی کرد . آنها بحث های مستدلی ارائه داده اند که تئوری نمایندگی در صورتی مؤثرو قابل استفاده می شود که از چهار اصل اخلاقی پیروی گردد: اجتناب از لطمه زدن به دیگران 4445026289000احترام به آرای دیگران 1-Corporate Report 3-Quim and jones اجتناب ازدروغگویی پذیرش توافق ها در واقع آنها مدعی شدند که مدل کارگمار کارگزار در صورتی صدق می کند که در ساختار این چهار اصل اخلاقی گنجانده شود. چرا تعهد اخلاقی مدیر برای عمل به قول افزایش ثروت سهامدار،مانند لطمه زدن به دیگران،باید مهمتر از اصول پایه انسانی باشد یا فراتر از آنها رود؟ این بحث پایه واساس شرح اخلاق کارگزار را تشکیل می داد. کارگزار ابتدا باید به عنوان انسان به وظایف اخلاقی خود عمل کرده وبعد از انجام این تعهدات اخلاقی می تواند به تعهد خود برای افزایش ثروت سهامدار عمل کند.اما قانون شرکت ها در اکثر کشورها،اعمال روش اخلاقی را معمولاً غیر عملی می سازد چون براساس قوانین مذکور مدیران یک تعهد قانونی ومباشرتی نسبت به افزایش سود موکلان خود دارند. این تعهدات قانونی بدان معناست که مسئولیت اجتماعی شرکت ها در درجه دوم اهمیت قرارگرفته است. به عبارت دیگر ،مادامیکه ارزشیابی عملکرد مدیران شرکت ها بر مبنای سود وزیان است ،دنبال کردن تجارت اخلاقی تقریباً غیر ممکن است مگر اینکه ثابت شود نه تنها به دلیل نگرش مدیران وسهامداران بلکه به دلیل سیستم قانونی و ساختارهای حاکمیت شرکتی این کار ضروری است(همان منبع،ص111)1. 4-4-2 تئوری هزینه معاملات در برابر تئوری نمایندگی ویلیامسون با مقایسه این دو تئوری به این نتیجه می رسد که یکی از تفاوت های اساسی بین آنها استفاده از یک آرایه بندی متفاوت برای یک موضوع است . برای مثال: تئوری هزینه معاملات فرض می کند که افراد اغلب فرصت طلب هستند در صورتیکه تئوری نمایندگی ،خطر اخلاقی وهزینه های نمایندگی را مورد بحث قرار می دهد. تئوری نمایندگی فرض می کند مدیران به دنبال عایدی های متفرقه هستند ،در صورتی که در تئوری هزینه معاملات ،مدیران معاملات را به صورت فرصت طلبانه ای ترتیب می دهند. تفاوت دیگر این است که واحد بررسی وتحلیل در تئوری نمایندگی ،کاگزار فردی است در صورتیکه در تئوری هزینه معاملات واحد بررسی وتحلیل ،معامله است. با این همه،هر دو تئوری به یک مشکل می پردازند :چگونه مدیر را متقاعد کنیم تا منافع سهامداران و افزایش سود شرکت و سهامدار را به جای منافع شخصی خود دنبال کند؟ (همان منبع ،ص109)2. 5-4-2 تئوری ذینفعان در برابر تئوری نمایندگی آیا ممکن است شرکت ها بتوانند ثروت سهامدار را در یک چارچوب تئوری نمایندگی افزایش دهند و در همان زمان تعداد زیادی از ذینفعان را برآورده سازند ؟ به عبارت دیگر آیا بین تئوری ذینفعان وتئوری نمایندگی توافقی وجود دارد؟ در واقع از لحاظ نظری تفاوت های مشخصی بین دو الگوی تئوری وجود دارد که در نگاه اول این دو تئوری را سازش ناپذیر می سازد . ولی با بررسی دقیق تر می توان به شباهت های بین این دو تئوری پی برد. به عنوان مثال ،مدیران به عنوان یک گروه از ذینفعان در موضع کنترل نهایی قراردارند چون آنها دارای قدرت تصمیم گیری هستند که به ایشان اجازه می دهد تا منابع شرکت را به گونه ای موافق با ادعاهای دیگر گروههای ذینفع تخصیص دهند. این بدان معناست که مدیر شرکت در نهایت مسئول رفع نیازها و انتظارات ذینفعان می باشد . با استفاده از واژگان تئوری نمایندگی ،با منافع موضع مسئولیت منحصر به فرد مدیران ،منافع آنها نه تنها باید با منافع سهامداران ،بلکه با منافع تمام گروه های ذینفع دیگر هماهنگ شوند.همانطور که در گفتار ذیل بیان شده است: بین گروه کلی روابط ذینفع- کارگزار و روابط کارگمار-کارگزار تعادلی وجود دارد که در تئوری نمایندگی بیان می شود. روابط ذینفع- کارگزار و روابط کارگمار-کارگزارهر دو مستلزم یک قرارداد صریح یا ضمنی می باشند که هدف آن سازگاری بین منافع مختلف است. به علاوه هر دو رابطه با ساختار حاکمیت شرکتی کنترل می شوند. فروپاشی اخیر شرکت ها ،که ناشی از ضعف حاکمیت شرکتی و رفتار غیر اخلاقی مدیران شرکت هایی مثل انرون در آمریکاست ،نیاز به تلفیق این دو تئوری را نشان می دهد. هملن طور که پیشتر گفته شد، پذیرش دیدگاه تئوری نمایندگی به تبیین تئوری براساس نفع شخصی منجر می شود،در حالیکه پذیرش دیدگاه دیگر، به تبیین تئوری بر اساس مسئولیت اجتماعی منجر می گردد. گسترش بازار سرمایه وپیشگیری از فروپاشی شرکت ها ممکن نیست مگر آن که بتوان به نحوی این دو دیدگاه را با هم ادغام کرد،در غیر اینصورت نمی توان به حاکمیت شرکتی مناسبی دست یافت(حساس یگانه،1384،ص112)1. 5-2 تئوری چرخه عمر شرکت -2540055499000مفهوم چرخه حیات ،استعاره ای زیستی در مورد سازمان هاست .بر اساس این مفهوم همه موجودات زنده، از جمله نباتات، جانوران وانسان ها، همگی از منحنی عمر يا چرخه عمر1 پيروی می كنند . اين گونه 1-life Cycles موجودات متولد می شوند، رشد می كنند، به پيری می رسند و در نهايت می ميرند . اين سيستم های زنده در هر مرحله از چرخه عمر خود دارای الگوهای رفتاری خاص به منظور چيرگی برمسايل آن دوره و مشكلات مربوط به انتقال ازدوره ای به دوره ديگر هستند .تئوری چرخه عمرشركت چنين فرض می کند كه شركت ها و بنگاه های اقتصادی، همچون تمامی موجودات زنده كه متولد می شوند، رشد می کنند و می ميرند، دارای منحنی عمريا چرخه عمر هستند. همانند موجودات زنده، رشد و پيری واحدهای تجاری را بر مبنای قابليت كنترل و انعطاف پذيری نشان می دهند. در جوانی (دوران رشد)سازمان ها بسيار انعطاف پذير، ولي در بيشتر مواقع غير قابل كنترل اند. با افزايش عمر سازمان ها، روابط تغييرمی كند: كنترل افزايش و انعطاف پذيری كاهش می يابد. در نهايت، با پير شدن (دوران افول ) قابليت كنترل نيز كاهش خواهد يافت . هنگامی كه واحد تجاری قابليت كنترل داشته و انعطاف پذير باشد،بيانگر اين است كه توأمان مزايای جوانی و پيری را داراست. اين وضعيت تحت عنوان مرحله تكامل (بلوغ) شناخته می شود. نمودار(1) رابطه بين قابليت كنترل و انعطاف پذيری را در واحدهای تجاری تشريح می كند.1 در اقتصاد و مديريت، چرخه عمر شركت ها ومؤسسات به مراحلی تقسيم می شود. در ادبيات اين علوم براي چرخه عمر مدل هايی با چند مرحله ارائه شده است كه در چارچوب اين مدل ها، مؤسسات وشركت ها با توجه به هر مرحله از حيات اقتصادی خود سياست و خط مشی مشخصی را دنبال می کنند .اين سياست ها به گونه ای در اطلاعات حسابد اری شركت ها منعكس می شود. 18243551651000 زیاد 18376901244600018376908191500 31051501905000 182435510477500 کم پیری تکامل رشد نمودار ( 1): رابطه بين قابليت كنترل و انعطاف پذيری در چرخه عمر واحد تجاری 11430015684500 1-Adizesw,I,1989. تئوری چرخه عمر جزء تئوری های طراحی سازمان می باشد وبیان می دارد: در حالیکه سازمان ها چهار مرحله تکاملی چرخه زندگی را می گذرانند ، ازنظر ساختار ،سیستم کنترل،نوآوری وهدفها دستخوش تغییرات شدید قرار می گیرند .در این تئوری ویژگی های سازمان ها در هریک از مراحل رشد در نمودار (2)ارائه شده است. نمودارشماره2: ویژگی های سازمان در چهار مرحله از چرخه حیات 2. 3. 4. کارآفرینی همکاری رسمی شدن تدبیر اندیشیویژگی بدون پیش از دیوان سالاری بسیاردیوان سالاری دیوان سالاری دیوان سالارساختارنوعمحصول یا خدمتسیستم کنترل وپاداشنوآوریهدفشیوه مدیریتغیر رسمی ، بیشتر غیر رسمی ، روش های رسمی تقسیم کار کارگروهی در درون دیوان سالاری،محور یک نفر وجود نوعی روش ،افزودن تخصص های جدید محدوده فکری تنگیک نوع محصول محصول یا خدمت وجود خط تولید چندین خط تولیدیا خدمت محوری ،با تنوع کالا وخدمات کالا وخدماتشخصی، شخصی، سیستم های رسمی دوایر متعددخانواده سالاری داشتن نقش فعال در وغیر شخصی و وابسته به سازمان موفقیت سازمانبه وسیله مدیر به وسیله مدیران به وسیله گروههای خلاق به وسیله دوایر تحقیق وتوسعهوصاحب شرکت وکارکنانبقای سازمان رشد ثبات داخلی،گسترش سازمان کسب شهرت داشتن سازمانی کاملفردی ،خلاق داشتن جذابیت، تفویض اختیار با کنترل روش گروهی ،مورد تاخت وتاز ارائه طریق قراردادن دیوان سالاری کارآفرینی: سازمان در آغاز کار کوچک وبه دور از هرگونه دیوان سالاری است ؛آن جنبه نمایش یک نفره دارد .صاحب سازمان که در رأس آن قراردارد ساختار وسیستم کنترل آن را تعیین می کند .تمام انرژی سازمان در جهت بقا وتولید محصول(یا ارائه خدمت)منحصربه فرد به مصرف می رسد. همکاری گروهی :این دوره جوانی سازمان است ،رشد سرعت بالایی دارد ،کارکنان دارای انگیزه بالایی هستند ونسبت به تأمین هدف های سازمان تعهد بالایی دارند.ساختار سازمانی غیر رسمی است ،ولی برخی از روشهای مشخص به اجرا در می آید.مدیر ورهبر قدرتمند سازمان با توجه به گیرایی وجذابیتی که دارد ارائه طریق می کند ،به سازمان جهت می دهد وهدف ها را مشخص می کند .هدف اصلی سازمان رشد مستمر وپیگیر است. رسمی شدن: در این مقطع ،سازمان دوره میان سالی را می گذراند.ویژگی های دیوان سالاری یکی پس از دیگری نمایان می شود.گروههای ستادی به سازمان اضافه می شوند. روش انجام کارها جنبه رسمی به خود می گیرد .ساختار سازمانی دارای یک سلسله مراتب مشخص وروشن می گردد وتقسیم کار مشخص می گردد دایره تحقیق وتوسعه بوجود می آید که مسئولیت ابتکار عمل سازمان را بر عهده می گیرد .ثبات درونی سازمان وبسط وگسترش آن به صورت هدف های اصلی در می آیند مدیریت سازمان باید تفویض اختیار کند ولی هنوز هم سیستم کنترل رسمی سازمان را در دست دارد .سازمان برای اینکه به صورت واحدی کامل درآید ،انواع محصولات گوناگون ارائه می کند. تدبیراندیشی: سازمان تقریباًمسیر کمال را طی کرده ،بسیار بزرگ است وحالت دیوان سالاری دقیق به خود گرفته است .سیستم های کنترل بسیار وسیعی دارد وقوانین ومقررات بسیار زیادی بر آن حاکم است .مدیران سازمان می کوشند تا گروهی را به وجود آورند که به اصطلاح دیوان سالاری زدایی کنند. مدیران رده بالای سازمان در اندیشه دست یافتن به سازمانی کامل هستند شهرت وکسب افتخار بیشتر،از اهمیت بسیار زیادی برخوردار است نوآوری وخلاقیت در دست دایره تحقیق وتوسعه می باشد که جنبه نهادی به خود گرفته است مدیریت پدیده دیوان سالاری را مورد تاخت وتاز قرارمی دهد ومی کوشد در این زمینه دست به ابتکار عمل جدید بزند . در حوزه حسابداری نیز برخی از محققان به بررسی تأثیر چرخه عمر شرکت بر اطلاعات حسابداری پرداخته اند(آنتنونی ورامش،1992)1 ،(بلک،1998)2، (جنکینر،2004)3 ،(سوجیانیس،1996)4. این محققان چهار مرحله را برای توصیف چرخه عمر شرکت به شرح ذیل تبیین نموده اند: مرحله تولد یا ظهور5 مرحله رشد6 مرحله بلوغ7 مرحله افول یا سکون8 44450144081500در مرحله ظهورمعمولاً میزان دارایی ها (اندازه شرکت) در سطح نازلی قراردارد،جریان های نقدی حاصل از فعالیت های عملیاتی وسودآوری پایین است و شرکت ها برای تأمین مالی وتحقق فرصت های رشدبه نقدینگی بالایی نیاز دارند. نسبت سود تقسیمی در این شرکت ها معمولاً، حداکثر 10% بوده ونرخ بازده داخلی9 در قیاس با نرخ تأمین مالی ناچیز است؛ به عبارتی رابطه(IRR≤K) برقراراست(دهدار،فرهاد،1386)10. 5-Start-up or Emerging Stage 6-Grow up or Growth Stage 7-Maturity or Stability Stage 8-Decline or Stagnation Stage 9-Internal rate of return در این مرحله شرکت دارای بالاترین سطح ریسک تجاری می باشد .ریسک کلی بالای شرکت تنها آن عده از سرمایه گذاران را به خود جذب خواهد کرد که آمادگی پذیرش چنین ریسک بالایی را داشته باشند ودر نتیجه آنها به طور متناسب انتظار بازده بالایی را نیز خواهند داشت چون جریانات نقدی منفی شرکت در طول این دوره شروع،پرداخت سود نقدی را غیر ممکن می کند پارامترها واستراتژی مالی در این مرحله به شرح جدول زیر می باشد:(روث بندر،کیت وارد،2002)1. ریسک تجاریبسیار بالاریسک مالیبسیار پایینمنابع تأمین مالیسرمایه مخاطره آمیزسیاست تقسیم سودنسبت پرداخت صفرچشم انداز آتی رشدبسیار بالاضریبP/Eبسیار بالاسودآوری فعلی،EPSعادی یا منفیقیمت سهامبه سرعت در حال رشد اما بسیار متغیر در مرحله رشد اندازه شرکت بیش از اندازه شرکت های در مرحله ظهور بوده ،میزان فروش ودرآمدها نیز نسبت به مرحله ظهور بیشتر است .منابع مالی نیز بیشتر در دارایی های مولد سرمایه گذاری شده ،شرکت از انعطاف پذیری بیشتری در شاخص های نقدینگی برخوردار است .نسبت سود تقسیمی در این طیف از شرکت ها معمولاً بین 10% و50% در نوسان است . نرخ بازده داخلی نیز در اغلب موارد بر نرخ هزینه تأمین مای فزونی دارد ؛به عبارتی رابطه(IRR>K) برقرار است (دهدار،فرهاد،1386).2 ریسک تجاری اگرچه از مرحله شروع به بعد کاهش می یابد اما هنوز در دوره رشد بالاست .بنابراین منبع مناسب تأمین مالی باید طراحی شود تا ریسک مالی را پایین نگه دارد واین موضوع به این معناست که استفاده از سرمایه سهامداران باید ادامه یابد.با این حال جنبه مهم مدیریت گذر از مرحله شروع به مرحله رشد این است که سرمایه گذار مخاطره پذیراولیه خواهان سود سرمایه ای هستند تا این سودها را در کسب وکارهای جدید در حال شروع سرمایه گذاری کنند(روث بندر،کیت وارد،2002)3 . این موضوع به این مفهوم است که سرمایه گذاران جدید باید شناسایی شوند تا باسرمایه گذاران مخاطره پذیر اولیه جایگزین شوند تا وجوه مورد نیاز برای این مرحله با رشد بالا را تأمین کنند.جذابترین منبع تأمین چنین وجوهی عرضه عمومی شرکت می باشد.در این مرحله حجم بالای فروش همراه با حاشیه سود معقولانه باید به دست آید واین وضعیت جریانات نقدی بهتری را در مقایسه با مرحله شروع ایجاد خواهد کرد.با این حال شرکت باید به مقدار زیادی در توسعه کلی بازار وتوسعه سهم بازار سرمایه گذاری کندهمچنانکه باید برای همسطح نگه داشتن خود با افزایش فعالیت های عملیاتی نیز نیازمند سرمایه گذاری است.در نتیجه وجوه نقد تولید شده توسط کسب وکار برای نیازهای سرمایه گذاری مجدد هزینه خواهد شد ودر نتیجه نسبت سود تقسیمی پایین نگه داشته خواهد شد .این موضوع نباید مشکلی برای سرمایه گذاران جدید به وجودآورد زیرا آنها در ابتدا با چشم انداز رشد زیاد در آینده جذب می شوند .این دورنمای رشد دریک نسبت P/Eبالا منعکس خواهد شد که به هنگام محاسبه قیمت جاری سهام در EPS پایین شرکت ضرب خواهد شد. از آنجاییکه بازده سود نقدی خیلی کم است قسمت عمده بازده مورد انتظار سرمایه گذاران باید از سودهای سرمایه ای ایجاد شود،با افزایش قیمت سهام این موضوع به این معناست که شرکت باید رشد قابل ملاحظه ای در سود هرسهم در طی این مرحله رشد داشته باشد ؛این هدف با کسب سهم بالایی از بازار رو به رشد به دست می آید.استراتژی های مای این مرحله به شرح جدول زیر می باشد: ریسک تجاریبالاریسک مالیپایینمنابع تأمین مالیسرمایه رو به رشد سرمایه گذارانسیاست تقسیم سودنسبت تقسیم ثابتچشم انداز آتی رشدبالاضریبP/Eبالاسودآوری فعلی،EPS پایینقیمت سهامروبه رشد اما با نوسان در مرحله بلوغ شرکت ها فروش باثبات ومتعادلی را تجربه نموده ،نیاز به وجوه نقد در اکثر موارد از طریق منابع داخلی تأمین می شود. اندازه دارایی های این شرکت ها نیز به تناسب بیش از اندازه شرکت های در مرحله رشد بوده،نسبت سود تقسیمی نیز در این شرکت ها معمولاً بین 50% و100% در نوسان است. به دلیل وفور نقدینگی وکاهش اتکا به سیاست تأمین منابع مالی از خارج ،معمولاً نرخ بازده داخلی در این شرکت ها معادل یا بیش از نرخ تأمین مالی است؛به عبارتی رابطه (IRR≥K) برقرار است(دهدار،فرهاد،1386)1. پایان مرحله رشد ،غالباً با حالت وجود برخی از رقابتهای قیمتی تهاجمی دربین رقبایی که دارای ظرفیت اضافی قابل ملاحظه ای هستند ،به دلیل تحقق نیافتن رشد فروش پیش بینی شده صنعت ،نشان داده می شود . زمانی که این صنعت با ثبات شد ،مرحله فروش بالا اما نسبتاً با ثبات دارای حاشیه سود معقول شروع می شود . به طور واضح سطح ریسک تجاری کاهش می یابد ،چون دوباره مرحله دیگری از توسعه به طور موفقیت آمیز در این مرحله کامل می شود ؛این شرکت باید به مرحله بلوغ، با سهم بازار نسبتاًخوب در نتیجه سرمایه گذاری انجام شده در بازاریابی در طول مرحله رشد وارد شود .ریسک های تجاری مهم باقیمانده به طول این مرحله با ثبات بالغ واینکه آیا شرکت می تواند سهم بازار قوی خودرا بر یک پایه جذاب مالی در طول این دوره نگه دارد ،مربوط می شود. این تأکید استراتژیک اکنون به نگه داشتن سهم بازار وافزایش کارایی که می تواند مدیریت انتقال از مرحله رشد وبلوغ را بسیار مشکل کند ،تغییر کرده است.با این حال کاهش ریسک تجاری قادر می سازد که ریسک مالی با شروع تأمین مالی از طریق وام ،افزایش یابد. این کار اکنون عملی است چون جریانات نقدی خالص به طور قابل ملاحظه ای مثبت شده است،که قادر می سازد هم بهره بدهی وهم اصل آن باپرداخت شود. جریانات نقدی مثبت و توانایی استفاده از تأمین مالی از طریق وام برای نیازهای سرمایه گذاری مجدد نیز برای سهامداران مهم است ،چون اینها به شرکت اجازه می دهد تا سود بالاتری را تقسیم کند . بنابراین نسبت سود تقسیمی افزایش می یابد ،چون EPSفعلی بالا ،پرداخت های قطعی سود نقدی را به صورت قابل ملاحظه ای افزایش می دهد.این افزایش بازده سود تقسیمی ضروری است ،چون چشم انداز رشد آتی کسب وکارها در این مرحله بسیار پایین تر از مراحل اولیه می باشد. این چشم انداز پایین رشد در نسبت P/E پایین منعکس شده است بنابراین سهام دارای نرخ گذاری پایینترد توسط بازار می باشد،اما این موضوع ضرورتاً منجر به کاهش قیمت سهام نمی شود .سود هرسهم باید بالا بوده وبه صورت جزئی افزایش یابد ،به دلیل سودهای حاصل از کارایی در این مرحله ،به طوریکه این EPS بالا کاهش ضریبP/E را جبران نماید. نتیجه خالص باید قیمت های با ثبات تر سهام باشد ،چون بیشتر بازده مورد انتظار سهامداران در حال حاضر از طریق بازده سود تقسیمی ونه سودهای سرمایه ای که مراحل قبلی را تحت تأثیر داشت ایجاد می شود.استراتژی های مالی این مرحله به شرح جدول زیر می باشد:(اعرابی سید محمد،رزمجویی محرم) ریسک تجاریمتوسطریسک مالیمتوسطمنابع تأمین مالیسود نگه داشته شده به اضافه وامسیاست تقسیم سودنسبت تقسیم بالاچشم انداز آتی رشدمتوسط تا پایینضریبP/Eمتوسطسودآوری فعلی،EPSبالاقیمت سهامبا ثبات در شرایط واقعی ونوسان پایین در مرحله افول فرصت های رشد عموماً ناچیز است. شاخص های سود آوری ،نقدینگی وایفای تعهدات روند نزولی داشته وشرکت در شرایط بسیار سخت محاط شده است ؛ضمن اینکه هزینه تأمین مالی از منابع خارجی بالاست به گونه ای که در اغلب موارد نرخ بازده داخلی کمتر از نرخ تأمین مالی است؛به عبارتی رابطه(IRRQباشد نشانه این است که ارزش بازار کمتر از ارزش ثبت شده دارایی های شرکت است (شیتو وادیت،2008،ص28)1. گرونینگ(2008،ص34)2 بیان کرد Qتوبین معیاری پیشرو در اندازه گیری عملکرد مالی است که استفاده زیادی از آن در مطالعات گوناگون شده است ، این نسبت قادر است مشخص کند شرکت از نظر مالی در آینده چگونه عمل خواهد کرد(گرونینگ،2008،ص34)3. چانگ در تحقیق خود Qتوبین را تعریف کرد که این نسبت برابر ارزش بازار اوراق بهادار شرکت به ارزش جایگزینی دارایی های مشهودش است (چانگ،1994،ص15)4. رابطه (1-2)نحوه محاسبه Qتوبین: Tobins q=(Stock PriseNomber of shares outstanding)+(Assets-Common Equity) Assets به اعتقاد توبین با افزایش ارزش جایگزینی دارایی ها وتجهیزات ،ضریب Qکاهش خواهد یافت در چنین مواقعی شرکت تمایل پیدا می کند به اینکه ،به جای ساخت یا خرید تجهیزات وماشین آلات اقدام به تملک شرکت های دیگر نماید . تئوری پیشنهادی توبین در بین صاحب نظران اقتصادی ومالی دهه 1990 مقبولیت فراوانی یافت .امروزه نیز ضریب Q توبین در بررسی وتحلیل وضعیت مالی شرکت ها مورد استفاده قرار می گیرد. بدین معنی که سرمایه گذارانی که قصد خرید سهام شرکتی را دارند،قبل از مبادرت به انجام این کار ابتدا ضریب Qرا برای آن شرکت محاسبه می کنند،ضریب Q بالاتر نشان دهنده این است که ارزش جایگزینی تأسیسات وماشین آلات آن شرکت پایین بوده وبالعکس. لذا در شرایط مساوی شرکت هایی که از ضریب Qبالاتری برخوردارند مناسب تر می باشند . وی معتقد بود که این نسبت می تواند برای برآورد وجوه سرمایه گذاری آتی وبه تبع آن به عنوان یک شاخص خوب برای شرایط کلی اقتصاد مورد استفاده قرار گیرد.در واقع هدف وی برقراری یک رابطه علت ومعلولی بین شاخص Qتوبین ومیزان سرمایه گذاری انجام شده توسط شرکت بوده به طوریکه اگر شاخص Qتوبین محاسبه شده برای شرکت بزرگتر از عدد یک باشد ،شرکت انگیزه زیادی برای سرمایه گذاری ورشد دارد واگر این نسبت کوچکتر از یک باشد ،نشان دهنده آن است که شرکت وضعیت مطلوبی ندارد وسرمایه گذاری در آن متوقف خواهد شد بنابراین بدیهی است اگر از تمامی فرصت های سرمایه گذاری به طور مطلوب بهره برداری شود ارزش نهایی Qبه سمت عدد یک تمایل پیدا می کند.سپس توبین عنوان کرد که با استفاده از این نسبت می توان عملکرد شرکت ها را بطور مطلوبتری اندازه گیری کرد. مدل Qتوبین در واقع توسط جیمز توبین و ویلیام برنارد در سال 1968 ارائه شد. آنها سعی می کردند تا توضیح دهند که چگونه بازارهای مالی،سرمایه- گذاری رانظم بخشیده و اینکه چگونه می توان به یک سرمایه گذاربرای یافتن بازارهای جذاب و غیرجذاب ،از نقطه نظر ارزش یاری رساند. براساس این مدل ،یک شرکت در صورتیکه ارزشش در بازار بالا رود اقدام به سرمایه گذاری بیشتر خواهد کرد ودر حالتی که ارزش آن کاهش یابد،از سرمایه گذاری خود خواهد کاست . تسنگ وتانگ بیان کردند که باید به این نکته توجه کرد که ازنسبت Qتوبین در بررسی های سرمایه گذاری غیر پولی و عملکرد شرکت استفاده وسیعی شده است ولی تلاش کمی برای بکارگیری این نظریه در ارزیابی سرمایه انسانی انجام گرفته است،چون ارزش بازار وارزش جایگزینی سرمایه انسانی به طور مستقیم قابل اندازه گیری نیست. 2-6-2 معایب نسبت Q توبین: الف) محاسبه ارزش جایگزینی دارایی های شرکت مشکل می باشد. ب) تعیین ارزش بازار سهام شرکت های که عضو بورس اوراق بهادار نیستند ویا سهام شرکت های که عضو بورس اوراق بهادار هستند ولی سهامشان دادو ستد نمی شود مشکل است . ج) در مخرج کسر دارایی های نامشهود در نظر گرفته نمی شود بنابراین عملکرد شرکتی که سرمایه گذاری زیادی در دارایی های نامشهود کرده اغراق آمیز می باشد. 3-6-2 مزایای نسبت Qتوبین: الف) سادگی محاسبه برای استفاده کنندگان وتحلیلگران مالی. ب) سهولت دسترسی به اطلاعات مورد نیاز برای محاسبه آن «در مدل ساده Q». ج)در ایران به علت عدم وجود اوراق قرضه وسهام ممتاز منتشره توسط شرکت ها ،محاسبه آن ساده است. د)معیاری است که بیشتر مبتنی بر اطلاعات بازار است بنابراین نقاط ضعف معیارهای مبتنی بر سود حسابداری را ندارد.(صالحی، 1380،ص148)1. 7-2 پیشینه تحقیق 1-7-2تحقیقات در خارج از کشور کاپوپولس ولازاریتو تأثیر ساختار مالکیت بر عملکرد شرکت را مورد بررسی قراردادند؛یافته تحقیق آنها نشان می دهد که ساختار مالکیت متمرکز به گونه ای مثبت با سود آوری بالا شرکت ارتباط داردوبرای کسب سودآوری بالاتر به مالکیت با پراکندگی کمتر نیاز است(کاپوپولس ولازاریتو،2007)2. تحقیات بروس وکینی بیانگر آن است که بین قیمت سهام ،سودآوری شرکت وبهبود عملیات با سطح سرمایه گذاری نهادی یک رابطه مثبت وجود دارد(بروس وکینی،2006)3. مطابق با تعريف بوش سرمايه گذاران نهادی، سرمايه گذاران بزرگ نظير بانك ها،شركت های بيمه، شركت های سرمايه گذاری و ... هستند. عموماً اين گونه تصور می شود كه حضور سرمايه گذاران نهادی ممكن است به تغيير رفتار شركت ها منجر شود . اين امر از فعاليت های نظارتی كه اين سرمايه گذاران انجام می دهند، نشأت می گيرد.در خصوص چند و چون تاثير سرما يه گذاران نهادی برشرکت ها ديدگاه ها ی مختلفی وجود دارد . بارتو و سا يرين معتقدند که مالکان نهادی سرما يه گذاران حرفه ای بوده که دارای تمرکز بلندمدت هستند. با توجه به حجم سرما يه گذاری و کار بلد بودن مالکين نهادی، حضور آنها موجب نظارت بر مديريت می شود . اين موضوع می تواند به جا ی تمرکز بر اهداف کوتاه مدت سودآوری موجب توجه به حداکثرسازی ارزش بلندمدت شرکت شود.(قربانی،آرش1385)1. شليفر و و يشنی بيان کردند که وجود سرما يه گذاران نهادی بزرگ، به دليل افزايش نظارت موثر، اثرمثبت برارزش شرکت خواهد داشت . همچنين برکلی وهولدرنس شواهدی ازبازده- های مازاد مثبت نزد يک به تاريخ اعلام تحصيل سرمايه گذاری عمده سرمايه گذاران نهادی يافتند. پيش بينی اثر مثبت سرما يه گذاران نهادی عمده بر ارزش شرکت ناشی ازاين فرض است که ا ين سرمايه گذاران انگيزه و توانا یی نظارت کارآمد برافراد درون سازمان را دارند. اين نظارت کارآمد احتمال اخذ تصميمات غيربهينه را از سوی افراد درون سازمان کاهش می دهد.با اين وجود پوند نقشی چند گانه برای سرما يه گذاران نهادی متصور بوده و دوفرضيه متضاد در مورد ارتباط بين سطح سرمايه گذاری نهادی و ارزش شرکت مطرح کرد .او نقش سرما يه گذاران نهادی عمده و انگيزه های اقتصادی آنها برای اجرای کارآمد فرآ يند يادگيری را بررسی کرد . فرضيه نظارت کارآمد بيان می کند که با سرما يه گذاری بيشترسهامداران نهادی، نظارت کاراتری توسط آنها اعمال می شود و اختلافات عقيده ومشاجرات نما يندگی به احتمال قوی بر طرف می گردد. اين فرضيه رابطه مثبتی بين ارزش شرکت و سرما يه گذاری نهادی پيش بينی می کند. در مقابل ، فرضيه همگرايی منافع بيان می دارد که سهامداران نهادی بزرگ اتحاد و پيوستگی استراتژيکی با مديريت دارند . اين فرضيه بين ارزش شرکت و سرمايه گذاری نهادي رابطه منفی پيش بينی می کند.کرمی ،غلامرضا ،عمرانی حامد،1389)2. نويسی و نا يکر در تحقيقی با استفاده از نظريه های پوند به بررسی رابطه بين مالکيت نهادی و ارزش شرکت در نيوزلند پرداختند. يافته های تحقيق آنها حاکی از اين است که سرمايه گذاران نهادی انگيزه های بيشتری برای نظارت بر مديريت دارند و بنابراين حضورشان رابطه مثبت بر ارزش شرکت خواهد داشت ولی در سطوح بالای مالکيت،سرمايه گذاران نهادی ممکن است هيأت مديره را به اخذ تصميمات غيربهينه ترغيب کنند. به عبارت د يگر، تملک سهام ازطريق سرمايه گذاران نهادی در سطوح پا يين تر مالکيت،رابطه مثبتی با ارزش شرکت دارد که اين يافته با فرضيه نظارت کارآمد سازگار است . بااين وجود با افزايش مالکيت سهام، تأثير آن بر ارزش شرکت منفی می شود که اين يافته نيزمطابق با فرضيه همگرايی منافع است. در نتيجه ارتباط بين ارزش شرکت و نهادها تا يک سطح مشخص تملک سهام رابطه مثبت بر ارزش شرکت دارد و مالکيت سهام فراتر از آن سطح، تاثير منفی بر ارزش شرکت خواهد داشت. نخستين پژوهش در زمينه چرخه عمر شركت ها در حوزه حسابداری توسط آنتونی ورامش(1992( انجام گرفته است. آنها در تحقيق خود پس از طبقه بندی شركت ها به مراحل رشد، بلوغ و افول ، ارتباط بين معيارهای عملكرد، چون رشد فروش و مخارج سرمايه ای با قيمت بازار سهام را بررسی نمودند .هدف آنها در اين تحقيق، بررسی واكنش بازار به اطلاعات حسابداری منتشر شده در مراحل مختلف چرخه عمر بود. يافته های آنها نشان می دهد كه ارتباط معناداری ميان معيارهای عملكرد و قيمت بازار سهام در مراحل مختلف چرخه عمر وجود دارد، به طوری كه ميزان مربوط بودن معيارهای رشد فروش و مخارج سرمايه ای از مرحله ظهور تا افول روند نزولی دارد. سوجيانيس(1996) به بررسی رابطه بين مخارج وعايدات آتی شركت ها در (R&D) تحقيق و توسعه مراحل مختلف چرخه عمر پرداخت . يافته های وی نشان می دهد كه در شركت های در مرحله ظهور، رشد، بلوغ و افول بترتيب94/58، 22/69، 37/61و 17/32 درصد تغييرات عايدی توسط مخارج تحقيق و توسعه (R&D) تبيين می شود . نتايج اين تحقيق نشان می دهد كه رابطه معناداری بين توان توضيحی (R&D) مخارج تحقيق و توسعه و مراحل مختلف چرخه عمر وجود دارد. بليك (1998) به بررسی توان توضيحی افزاينده الگوهای ارزش گذاری مبتنی بر اقلام تعهدی درمقايسه با الگوهای ارزش گذاری مبتنی برجريانهای نقدی پرداخت. يافته های وی نشان می دهد كه توان توضيحی الگوهای ارزشگذاری مبتنی براقلام تعهدی و جريانهای نقدی در مراحل مختلف چرخه عمر تفاوت معناداری با يكديگر دارند . درمرحله رشد و افول الگوهای ارزش گذاری مبتنی برجريان های نقدی مربوطترهستند و درمرحله بلوغ عكس اين موضوع صادق است. جنكينز وهمكاران (2004) به بررسی تأثيرچرخه عمرشركت برميزان مربوط بودن اجزای سود پرداخت.يافته های وی نشان می دهد كه ميزان مربوط بودن اجزای سود بسته به اينكه شركت در كدام مرحله از چرخه عمر قرار دارد، متفاوت است. زو (2007) در پژوهشی با طبقه بندی شركت ها به مراحل رشد، بلوغ و افول به بررسی تأثير چرخه عمر بر ميزان مربوط بودن معيارهای ريسك پرداخت.يافته های وی نشان می دهد كه ميزان مربوط بودن و نيز توان توضيحی افزاينده معيارهای ريسك در مراحل مختلف چرخه عمر تفاوت معناداری بايكديگر دارند. توان توضيحی افزاينده معيارهای ريسك در مرحله افول، دارای بيشترين مقدار و درمرحله بلوغ دارای كمترين مقدار هستند. كالونكی و سيلولا (2008) ميزان استفاده از سيستم هزينه يابی بر مبنای فعاليت در مراحل مختلف چرخه عمر شركت را بررسی كردند. يافته های آنها نشان می دهد به علت تغيير در نيازهای اطلاعاتی مديريت،ميزان استفاده از سيستم هزينه يابی بر مبنای فعاليت در مراحل مختلف چرخه عمر متفاوت است . ميزان استفاده از سيستم هزينه يابی بر مبنای فعاليت درشركت های در مراحل بلوغ و احيا نسبت به مرحله رشد بيشتر است. 2-7-2 تحقیقات در کشور ایران حسینی نقش سهامداران نهادی را به عنوان یکی از مهمترین معیارهای نظام راهبری شرکتی بر بازده سهامداران بررسی کرده یافته های این تحقیق نشان داد با وجود آنکه تعدادسهامداران نهادی در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران بسیار زیاد می باشد ولی هیچ گونه رابطه معناداری بین سهامداران نهادی وبازده وجود ندارد .در حالی که براساس نتایج بدست آمده از تحقیقات در سایر کشورها رابطه مثبت ویا حتی منفی بوده است(حسینی،1386)1. رحمانی نیا به بررسی رابطه بین مالکیت نهادی بر عملکرد شرکت ها پرداخت ؛به طور کلی یافته های تحقیق شواهدی قوی در ارتباط تأثیر مثبت سرمایه گذاران نهادی بر عملکرد شرکت فراهم می آورد به عبارت دیگر سرمایه گذاران نهادی سبب بهبود عملکرد ودر نتیجه افزایش ارزش شرکت می شوند بدین ترتیب سرمایه گذاران نهادی پرتفوی خود را به صورت کارآمد مدیریت نموده ودر پی افزایش ارزش آن هستند . مالکین نهادی برای تحقق این منظور مدیران شرکت سرمایه پذیر را به اخذ تصمیمات بهینه وبه تبع آن بهبود عملکرد شرکت ترغیب می کنند (رحمانی نیا،1388)2. حساس یگانه وهمکاران در تحقیقی به بررسی نقش نظارتی سرمایه گذاران نهادی از این منظر که آیا مالکیت نهادی بر ارزش شرکت تأثیر دارد پرداختند بین سطح سرمایه گذاران وارزش شرکت رابطه معنادار مستقیمی وجود داردکه مؤید فرضیه نظارت کارآمد بوده وبیان می دارد که سرمایه گذاران نهادی محرک هایی برای بهبود عملکرد شرکت دارند(حساس یگانه وهمکاران،1387)3. نوروش وابراهیمی کردلر در مطالعه به بررسی رابطه بین سهامداران نهادی وتقارن اطلاعات پرداختند یافته های تحقیق آنان نشان می دهد در شرکت هایی که مالکیت نهادی بیشتری دارند در مقایسه با شرکت هایی که مالکیت نهادی کمتری دارند قیمت های سهام اطلاعات سودهای آتی را بیشتر در برمی گیرد این نتیجه را ایشان به حرفه ای بودن سهامداران نهادی ربط داده اند که دارای توانایی ومزیت نسبی در پردازش اطلاعات هستند (نوروش وابراهیمی کردلر،1384)1. غلامرضا کرمی در تحقیقی به بررسی بین مالکیت نهادی ومحتوای اطلاعاتی سود پرداخت براساس نتایج تحقیق تعدادمالکیت نهادی سبب ارتقاءمحتوای اطلاعات سود شرکت نمی شود وممکن است آنرا تنزل بخشد در حالیکه سطح مالکیت نهادی محتوای اطلاعاتی سود را کاهش نمی دهد بلکه امکان دارد سبب افزایش آن نیز بشود(کرمی،1387)2. مرادزاده فروهمکارانش درتحقیقی به بررسی رابطه بین مالکیت نهادی ومدیریت سود پرداختند به طور کلی نتایج تحقیقات آنان بیانگر وجود رابطه منفی معنادار بین سطح مالکیت نهادی وتمرکز آن با مدیریت سود می باشد(مرادزاده فروهمکارانش،1388)3. زنجیر دار وفراهانی در تحقیقی به بررسی رابطه بین ساختار مالکیت و ارزش شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند نتایج تحقیق بیانگر این موضوع بود که بین سطح سرمایه گذاری نهادی وارزش شرکت رابطه وجود ندارد .ولی بین تعداد سرمایه گذاران نهادی ومالکیت مدیریتی بر ارزش شرکت رابطه ای وجود دارد(زنجیردار وفراهانی ،1389)4. در ايران، تحقيقات اندكی درزمينه چرخه عمرشركتها درحوزه حسابداری صورت گرفته است.قربانی(1385) رابطه سود و جريانهای نقدی باارزش شركت در چارچوب چرخه عمر را بررسی نمود. يافته های وی نشان می دهد كه درمراحل رشد و افول رابطه جريانهای نقدی با ارزش شركت قوی ترازرابطه سود با ارزش شركت است و در مرحله بلوغ، عكس اين موضوع صادق است.دهدار(1386) به بررسی تأثير چرخه عمر بر توان توضيحی افزاينده اجزای سود و جريانها- ی نقدی پرداخت. يافته های وی نشان می دهد كه در مراحل رشد و بلوغ الگوهای ارزش گذاری مبتنی بر سود و اقلام تعهدی در قياس با الگوهای مبتنی بر جريان های نقدی عملياتی، سرمايه گذاری و تأمين مالی، حاوی توان توضيحی افزاينده بيشترهستند و درمرحله افول، عكس اين موضوع صادق است. کرمی وعمرانی در تحقیقی به بررسی تأثیر چرخه عمر بر میزان مربوط بودن معیارهای ریسک وعملکرد پرداختند نتایح این تحقیق نشان می دهد که میزان مربوط بودن معیارهای ریسک وعملکرد ونیز توان توضیحی افزاینده معیارهای ریسک در مراحل مختلف چرخه عمر (رشد،بلوغ وافول)تفاوت معناداری بایکدیگر دارند (کرمی وعمرانی،1388)1. کرمی وعمرانی در تحقیقی دیگر به بررسی تأثیر چرخه عمر شرکت ومحافظه کاری بر ارزش شرکت پرداختند نتايج حاصل از این بررسي نشان می دهد كه سرمايه گذاران اهمیت (وزن )بيشتری به خالص داراييهای عملياتی و سود عملياتی غيرعادی شركتهای در مرحله رشد نسبت به شركتهای در مراحل بلوغ و افول می دهند. همچنين نتايج نشان می دهد كه در مراحل رشد و بلوغ، سرمايه گذاران اهميت(وزن) بيشتری به خالص داراييهای عملياتی و سود عملياتی غيرعادی شركتهای محافظه كارنسبت به شركتهايی كه از رويه های حسابداری متهورانه استفاده می كنند می دهند و در مرحله افول عكس اين موضوع صادق است(کرمی وعمرانی،1388)2. منابع فارسي: غلامرضا کرمی وحامد عمرانی ،1388،"تأثیر چرخه عمر شرکت بر میزان مربوط بودن معیارهای ریسک وعملکرد"،مجله پژوهش های حسابداری ،سال دوم ،شماره سوم. زنجیر دار مجیدو فراهانی ابوالفضل،1389، "بررسی بین ساختار مالکیت وارزش شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"پایان نامه کارشناسی ارشد،دانشگاه آزاد اسلامی. حساس یگانه یحیی وهمکاران،1386،" بررسی رابطه بین سرمایه گذاران نهادی و ارزش شرکت "مجله بررسی های حسابداری وحسابرسی ،دوره پانزدهم،شماره 52. کرمی غلامرضا وعمرانی حامد،1388،"تأثیر چرخه عمرشرکت و محافظه کاری بر ارزش شرکت"، مجله پژوهش های حسابداری،دوره هفدهم،شماره 59. مرادزاده فر مهدی وهمکاران،1387،"بررسی رابطه بین مالکیت نهادی سهام ومدیریت سود درشرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"مجله پژوهش های حسابداری ،دوره شانزده شماره 55. نمازی محمد وهمکاران،1388،"تأثیر مالکیت نهادی بر عملکردگذشته وآتی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"مجله بررسی های حسابداری وحسابداری،دوره شانزدهم،شماره58. کرمی غلامرضا،1387،"بررسی رابطه بین مالکین نهادی و محتوای اطلاعاتی سود"مجله بررسی های حسابداری ،دوره پانزدهم،شماره 54. صادقی شریف سید جلال وکفاش پنجه شاهی محمد،1387،"تأثیر ترکیب سهامداران بر بازدهی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"،مجله بررسی های حسابداری وحسابرسی،دوره شانزدهم،شماره55. نمازی محمد وکرمانی احسان،1387،"تأثیر ساختار مالکیت بر عملکرد شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"،مجله بررسی های حسابداری وحسابرسی،دوره پانزدهم ،شماره53. کاشانی پور محمد وهمکاران،1389،بررسی رابطه بین سهامداران کوتاه مدت وبلند مدت ومدیریت سود فزاینده شرکتها،مجله دانش حسابداری،سال اول ،شماره سوم،صفحه هفتم. سازمان حسابرسی ،کمیته فنی.1386،"استانداردهای حیابداری ایران"،نشریه 160. انتشارات مهکانه،مدیریت مالی استراتژیک،روث بندر،ترجمه دکتر سید محمد اعرابی و دکتر محرم رزمجوئی،1388. دهدار، فرهاد .1386، طراحی وتبیین الگوهای برتر ارزشگذاری مبتنی برعایدات حسابداری وجریان وجوه نقد در فرآیند چرخه عمر شرکت،رساله دکتری حسابداری ،دانشگاه تربیت مدرس. قربانی ،آرش 1385."بررسی رابطه سود وجریانهای نقدی با ارزش شرکت در چارچوب چرخه عمر شرکت"،پایان نامه کارشناسی ارشددانشگاه آزاد اسلامی واحد مشهد. منابع لاتین: www. Irbourse. Com www.SSRN.com Adizes ,I.(1989)."Corporate Life cycle:How and Why Corporations Grow and Die and what Do about it", Englewood Cliffs,Nj. Aharony,j.H,Falk and N,Yehuda .(2006)."Corporation Life Cycle and the Value Relevance of Cash Flow Versus Accrual Financial Information",School of Economics and management Bolzano, Italy ,Working paper No.34. Antony ,j .H.And Ramesh .K.(1992)"Association between Accounting performance Measures and Stock price: A Test of the Life Cycle Hypothesis",journal of accounting and Econommics,Vol.15,pp203-27. Blak .E.l. (1998). "Life –Cycle Impacts on the Incremental Releveance of Earning and Cash Flow Measures", journal of Financial Statement Analysis Fall,pp.40-56. Jenkins ,D.S., Kane ,G.D. and Velury,U.(2004). "The Impact of the Corporate Life Cycle on the Value Relevance of Disaggregated Earnings Components"Review of Accounting and finance, Vol.3,5-20. Kallunki ,j. Silvola ,H . (2008)."The Effect of Organizational Life Cycle Stage on the Use of Activity Based Reserch, Vol.19,pp.62-79 Shi,C.(2003)."On the trade Off between the Future Benefits Riskiness of R&D ;A bondholders Perspective ", journal of accounting and Economic,Vol.35,pp.227-54. Sugianis,T .(1996)"The Value Relevancy of Reserch Development on Valuation of future Earnings ", journal of accounting and Economic .Vol.21,pp128-142. Voung ,Quang H.(1989)."Likelihood Ratio Teste for Mode Selection and Non-nested Hypotheses",Econometrical 57 ,pp.307-333. Xu ,Bixi.(2007)"Life Cycle Effect on the Value Relevance of common Risk Factore ",Review of Accounting and Finance Vol.6,pp.162-175.