پیشینه و مبانی نظری ارزشیابی سهام عادی ، روش ها و تکنیک های ارزشیابی

پیشینه و مبانی نظری ارزشیابی سهام عادی ، روش ها و تکنیک های ارزشیابی (docx) 21 صفحه

دسته بندی : تحقیق

نوع فایل : Word (.docx) ( قابل ویرایش و آماده پرینت )

تعداد صفحات: 21 صفحه

قسمتی از متن Word (.docx) :

مبانی نظری وپیشینه تحقیق رزشیابی سهام عادی ، روش ها و تکنیک های ارزشیابی فصل دوم: مروری بر ادبيات تحقيق 1-2 مقدمه PAGEREF _Toc299297432 \h 17 2-2 ارزشیابی سهام عادی PAGEREF _Toc299297433 \h 18 1-2-2 روش ارزش فعلی PAGEREF _Toc299297434 \h 19 1-1-2-2 نرخ بازده مورد انتظار برای سهام عادی PAGEREF _Toc299297435 \h 19 2-1-2-2 جریانات نقدی مورد انتظار برای سهام عادی PAGEREF _Toc299297436 \h 19 3-1-2-2 مدل تنزیلی سود تقسیمی PAGEREF _Toc299297437 \h 20 2-2-2 روش ضریب قیمت به سود هر سهم PAGEREF _Toc299297438 \h 24 1-2-2-2 عوامل تعیین کننده در ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) PAGEREF _Toc299297439 \h 25 2-2-2-2 ضریب قیمت به سود هر سهم و نرخ بهره PAGEREF _Toc299297440 \h 26 3-2-2-2 کدام روش مناسب است؟ PAGEREF _Toc299297441 \h 26 3-2 سایر روش ها و تکنیک های ارزشیابی PAGEREF _Toc299297442 \h 27 1-3-2 نسبت قیمت به ارزش دفتری PAGEREF _Toc299297443 \h 27 2-3-2 نسبت قیمت به فروش: PAGEREF _Toc299297444 \h 27 4-2 نسبت PEG PAGEREF _Toc299297445 \h 27 1-4-2 نسبت PEGچیست؟ PAGEREF _Toc299297446 \h 28 2-4-2 نرخ رشد PAGEREF _Toc299297447 \h 30 5-2خلاصه فصل PAGEREF _Toc299297448 \h 32 مقدمه یکی از مسایل مهم در حوزه بورس اوراق بهادار ، قیمت سهام مورد مبادله شرکت های پذیرفته شده در بورس و برآورد ارزش ذاتی آنها می باشد، زیرا قیمت ها به عنوان سیگنالی در هدایت حجم نقدینگی و موثر در تخصیص سرمایه می باشند، که در صورت تطابق با ارزش ذاتی سهام به ابزار قدرتمندی در تخصیص کارآمد منابع تبدیل می گردند(عزیزیان،1385،85). در موقع انتخاب سهام ، بهترین موضوع برای فرد سرمایه گذار این است که چه مبلغی را برای هر سهم عادی پرداخت نماید. تعیین دقیق مبلغ پرداختی برای هر سهم احتیاج به تجزیه و تحلیل های وسیعی دارد. هدف اصلی از تجزیه و تحلیل سرمایه گذاری ، محاسبه ارزش فعلی عایدات آتی هر سهم است. در بورس های کارا تعیین ارزش واقعی هر سهم (ارزش فعلی عایدات آتی) به راحتی امکان پذیر است. در بازار کارای سرمایه تمام اطلاعات مربوط به اوراق بهادار در قیمت بازار این اوراق منعکس است و هر اطلاعات جدیدی که به بازار می آید، سریعاً قیمت اوراق بهادار را تحت تاثیر قرار می دهد. در این بازارها ، امکان دستیابی به بازده غیر عادی وجود ندارد و بازده سرمایه گذاری متناسب با ریسک مربوط به آن است(فولر،1987،96). انتخاب سهام در بازار کارا بسیار آسان است، زیرا قیمت سهام تفاوت بسیار ناچیزی با ارزش ذاتی آن دارد. در این بازار با توجه به روحیات سرمایه گذار نسبت به ریسک پذیری ، سهام انتخاب می گردد و سرمایه گذار این اطمینان خاطر را دارد که برای سهام خریداری شده بیشتر از قیمت واقعی آن مبلغی پرداخت ننموده است. بنابراین ضرورتی برای انجام تجزیه و تحلیل های اساسی احساس نمی شود. به قول برخی صاحبنظران ، در بازار کارا بهترین شکل انتخاب سهام به صورت تصادفی است(جونز،1978، 97). در کشورهایی همچون ایران که بازار سرمایه آنها، کارا نیست، قیمت بازار اوراق بهادار با قیمت واقعی تفاوت قابل ملاحظه ای دارد. بنابراین شخص سرمایه گذار باید تجزیه و تحلیل های وسیعی جهت خرید سهام مورد نظر خود انجام دهد. برقراری قیمت های منصفانه و منطبق بر ارزش ذاتی سهام، هدف مهمی است که نیازمند توسعه مدل های قیمت گذاری در بازار سرمایه و بورس اوراق بهادار تهران می باشد عزیزیان( 1385) اولین و مهمترین عامل که در اتخاذ تصمیمات سرمایه گذاری در بورس اوراق بهادار فرا روی سرمایه گذار قرار می گیرد، عامل قیمت است عبادزاده (1378). در بورس اوراق بهادار تهران برای قیمت گذاری و ارزشیابی سهام بطور عمده از روش ضریب P/E استفاده می شود. در این فصل دو روش ارزش فعلی و روش ضریب قیمت به سود هر سهم برای ارزشیابی سهام عادی بیان می شود و دو روش نسبت قیمت به ارزش دفتری و نسبت قیمت به فروش نیز معرفی می شود. در ادامه ماهیت، روش محاسبه و کاربردهای نسبت PEG ذکر می شود و در انتها خلاصه ای از تحقیقات مرتبط با موضوع در ایران و جهان آورده می شود. 2-2 ارزشیابی سهام عادی دو روش اساسی برای تجزیه و تحلیل ارزشیابی سهام عادی که معمولا در دنیای اوراق بهادار مورد استفاده قرار می گیرند، عبارتند از: 1-روش ارزش فعلی 2-روش ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) در روش ارزش فعلی ، ارزش فعلی جریانات آتی بازده ای که قرار است از سهام عادی دریافت شود با استفاده از نرخ تنزیل مناسب (نرخ بازده مورد انتظار سرمایه گذاران) در زمان حال محاسبه می شود. تحلیل گران ماهراوراق بهادار در مقایسه با روش ارزش فعلی ، بیشتر از روش ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) استفاده می کنند. روش ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) نشان می دهد که قیمت هر سهم چند برابر سود آن سهم است. 1-2-2 روش ارزش فعلی روش مرسوم محاسبه ارزش ذاتی (واقعی) استفاده از تجزیه و تحلیل ارزش فعلی است. ارزش هر اوراق بهاداری از طریق فرآیند ارزش فعلی که شامل تنزیل درآمد است، قابل تخمین و برآورد است. به معادله زیر توجه کنید: بهادار اوراق ارزش=t=1nنقدی جریانات(1+k)t (1) که در آن K، نرخ تنزیل مناسب یا نرخ بازده مورد انتظار می باشد. برای اینکه سرمایه گذاری بتواند از این معادله استفاده کند باید مراحل زیر را انجام دهد: برآورد نرخ تنزیل ، یا نرخ بازده مورد انتظار مناسب برآورد مبلغ و زمان جریانات نقدی آتی استفاده از این دو جزء در مدل ارزش فعلی برای برآورد ارزش اوراق بهادار که سپس با ارزش فعلی بازار اوراق بهادار مقایسه می شود. 1-1-2-2 نرخ بازده مورد انتظار برای سهام عادی نرخ بازده مورد انتظار و نرخ تنزیل در تجزیه و تحلیل ارزشیابی مترادف هم به کار برده می شوند. جدا از اینکه کدام یک از موارد بالا مورد استفاده قرار می گیرد هدف ، تعیین نرخ معینی برای استفاده در سهام خاصی است. اگر چه در تئوری ، ما می دانیم که این عدد چیست ولی در عمل تعیین دقیق این عدد آسان نیست. 2-1-2-2 جریانات نقدی مورد انتظار برای سهام عادی عامل دیگری که جزء چارچوب ارزش فعلی است، جریانات نقدی مورد انتظار است. ارزش سهام عادی از ارزش فعلی تمامی جریانات نقدی است که بایستی از منتشرکننده (شرکت ) دریافت شود. در تجزیه وتحلیل ارزش فعلی ،سود انباشته منظور نمی شود وفقط سود تقسیمی مورد استفاده قرار می گیرد. چون سود تقسیمی تنها جریان نقدی است که سرمایه گذاران به صورت مستقیم دریافت می کنند، بنابراین بهتر است یک مدل ارزشیابی برمبنای سود تقسیمی وجود داشته باشد که نام آن مدل تنزیلی سود سهام است و مبنایی برای برای ارزشیابی سهام عادی می باشد. 3-1-2-2 مدل تنزیلی سود تقسیمی چون سود تقسیمی تنها پرداخت نقدی است که سهامداران مستقیماً از شرکت دریافت می کنند، بنابراین سود تقسیمی مبنای ارزشیابی سهام عادی است. اگر بخواهیم رابطه 1 را برای ارزشیابی سهام عادی بکار بگیریم. در آن صورت ، جریانات نقدی در این فرمول برابر با سودهای تقسیمی مورد انتظاری خواهند بود که انتظار می رود در دوره های آتی پرداخت شود. بنابراین سرمایه گذاران و تحلیل گران باید به دنبال بررسی وضعیت آتی شرکت و تخمین سود تقسیمی آتی آن باشند. اگر در معادله (1) به جای جریانات نقدی ، سود تقسیمی را جایگزین کنیم، معادله (2) به دست خواهد آمد که برای محاسبه ارزش فعلی سهام عادی است. این معادله که به عنوان مدل تنزیل سود تقسیمی شناخته شده است، بیانگر این است که ارزش فعلی سهام برابر با ارزش تنزیل شده سودهای تقسیمی آتی است: مدل تنزیل سود تقسیمی PCS=D1(1+Kcs)+D21+kcs2+D3(1+kcs)3+…D∞(1+kcs)∞=t=1∞Dt(1+kcs)t (2) که دراین فرمول داریم: Pcs : ارزش ذاتی یا ارزش نظری فعلی سهام بر اساس برآوردهای کاربران از سودهای تقسیمی آتی و نرخ تنزیلی. D1,D2,…: سود تقسیمی مورد انتظار که باید در هر دوره آتی دریافت شود Kcs: نرخ تنزیل یک سرمایه گذاری با توجه به میزان ریسک آن به طور خلاصه : مدل تنزیل سود تقسیمی ، از طریق برآورد سودهای تقسیمی مورد انتظار آتی که باید توسط شرکت پرداخت شود، انجام می شود. این کار از طریق مدل سازی نرخ رشد مورد انتظار برای سود تقسیمی تحقق می یابد.برای مدل سازی نرخ رشد، سه روش وجود دارد، که از یک خط زمانی استفاده می شود. با استفاده از این روش ها تمامی سهامی که سود تقسیمی ،پرداخت می کنند و یا انتظار می رود که سود تقسیمی داشته باشند، مدلسازی می شوند. توجه داشته باشید که در این مدل ها ، سود تقسیمی که اخیراً پرداخت شده است با D0 نشان داده شده است و مقدار آن مشخص است. سرمایه گذاران باید سودهای تقسیمی را که قرار است در دوره های آتی پرداخت شود و از D1 شروع می شود، برآورد نمایند. سه مدل رشد برای سود تقسیمی عبارتند از: پرداخت سود تقسیمی ثابت با مبلغ مشخص D0 که سالانه تامدت نامحدودی پرداخت می شود. به این مورد ، مدل نرخ بدون رشد گفته می شود. جریان سود تقسیمیدوره زمانی D0 D0 D0 D0 … D0 0 1 2 3 … +∞ سود تقسیمی که با نرخ ثابتی رشد می کند و از D0 شروع می شود. به این مورد مدل نرخ رشد ثابت سود تقسیمی گفته می شود. D0 D0 (1+g)1 D0 (1+g)2 D0 (1+g)3 … D0 (1+g)∞ 0 1 2 3 … +∞ جریان سود تقسیمیدوره زمانی سود تقسیمی که با نرخ متغیری رشد می کند، برای مثال g1 برای چهار سال اول و g2 برای سالهای بعدی، به این مورد ، مدل نرخ رشد متغیر یا مدل نرخ رشد چندگانه سود تقسیمی گفته می شود. جریان سود تقسیمیدوره زمانی D0 D1=D0(1+g1) D2=D1(1+g1) D3=D2(1+g1) D4=D3(1+g1) D5=D4(1+g2) … D∞=D∞-1 0 1 2 3 4 5 … +∞ الف) مدل نرخ بدون رشد : در مدل نرخ بدون رشد میزان سود تقسیمی به صورت دائمی ثابت است. با فرض اینکه سود تقسیمی ثابت است ،معادله (2) برای نرخ بدون رشد سود تقسیمی به صورت معادله (3) در می آید: مدل تنزیل سود تقسیمی با نرخ بدون رشد (3) P0=D0Kes که در آن D0 برابر با سود تقسیمی ثابت برای کلیه دوره های زمانی و Kes، نرخ بازده مورد توقع سهامدار (نرخ تنزیل یک سرمایه گذاری) است و P0 ارزش ذاتی سهام است. ب) مدل نرخ رشد ثابت : در محاسبه ارزش سهام عادی غالباً فرض می شود که میزان سود تقسیمی در طول زمان افزایش می یابد و از طریق نرخ رشد می توان سود دوره های آتی را برآورد کرد. واضح است که هر چه نرخ رشد بیشتر باشد، سود تقسیمی آتی بیشتر خواهد بود، به علاوه هرچه دوره زمانی طولانی تر باشد، باز هم سود تقسیمی آتی بیشتر خواهد بود. بهترین حالت در ارزشیابی سهام عادی این است که سود تقسیمی با نرخ ثابتی رشد کند. این حالت که مدل نرخ رشد ثابت نام دارد در معادله (4) نشان داده شده است. P0=D0(1+g)(1+Kes)+D0(1+g)2(1+Kes)2+ D0(1+g)3(1+Kes)3+…. +D0(1+g)∞(1+Kes)∞ (4) که در آن : D0 : سود تقسیمی که فعلا پرداخت می شود و با نرخ ثابت g رشد می کند. g: نرخ رشد سود تقسیمی هر سهم Kes: نرخ بازده مورد توقع سهامدار یا نرخ تنزیل P0: ارزش ذاتی سهام معادله (4) را می توان به صورت معادله زیر ساده کرد: مدل تنزیل سود تقسیمی در حالت نرخ رشد ثابت P0=D1k-g (5) که در آن D1 سود تقسیمی مورد انتظاری است که باید در پایان سال 1 دریافت شود. معادله (5) در مواقعی که انتظار می رود نرخ رشد سودهای تقسیمی آتی ثابت باشد، به کار گرفته می شود. این مدل به خاطر سادگی استفاده و همچنین به خاطر اینکه به خوبی می تواند رفتار واقعی شرکت های زیادی را تشریح کند، اغلب مورد استفاده قرار می گیرد. ج) مدل نرخ رشد چندگانه (متغیر): برخی از شرکت ها با روند سریعی در طول چند سال رشد می کنندو سپس با روند متوسطی در سالهای بعد به رشد خود ادامه می دهند. بعضی دیگر از شرکت ها، معمولا در اوایل دوره رشد خود ، برای چندین دوره سود تقسیمی پرداخت نمی کنند. بنابراین در نتیجه این عوامل ، مدل نرخ رشد ثابت که در بخش قبل در مورد آن بحث شده، غیر قابل استفاده می شود لذا نیاز به مدل دیگری برای جوابگویی به این وضعیت است. مدلی که بتواند به این وضعیت پاسخگو باشد مدل نرخ رشد چندگانه (متغیر) است. رشد چندگانه (متغیر) حالتی است که در آن رشد مورد انتظار سود تقسیمی آتی باید توسط دو یا چند نرخ رشد برآورد شود. اگر چه نرخ رشد می تواند مقادیر مختلفی دارا باشد ولی بسیاری از سهام را می توان با استفاده از دو یا سه نرخ رشد برآورد کرد. برای این کارحداقل دو نرخ رشد متفاوت لازم است،این دو نرخ نشان دهنده تفاوت وضعیت رشد است. شناخته شده ترین مدل رشد چندگانه ، مدل دو دوره ای است. طبق این مدل فرض برآن است که رشد نزدیکترین دوره با نرخ سریع برای چند دوره (معمولا 2 تا 10 سال )، از نرخ رشد بلند مدت ثابت و دائمی (مانند نرخ رشد ثابت) پیروی می کند. این مدل را می توان به صورت زیر نشان داد: p0=t=1nD0(1+gt)t(1+k)t+Dn(1+gc)k-gc* 1(1+k)n (6) که در آن : P0: ارزش ذاتی و فعلی سهام D0: سودتقسیمی فعلی g t: نرخ رشد بالاتر (یا پایین تر) از معمول سود تقسیمی g c: نرخ رشد ثابت سود تقسیمی K: نرخ بازده مورد توقع سهامدار n: تعداد دوره های رشد بالاتر (یا پایین تر) از معمول Dn: سود تقسیمی در پایان دوره رشد غیر معمول توجه داشته باشید در معادله (6)، عبارت اول طرف راست بیان کننده جریان سود تقسیمی در n دوره با نرخ رشد بالا (یا پایین ) gt و نرخ بازده مورد توقع k است. این عبارت دوره رشد بالاتر (یا پایین تر)ازمعمول را که در این زمان انتظارمی رود سود تقسیمی با نرخ ثابتی به طور دائم رشدنماید،پوشش می دهد. عبارت دوم سمت راست معادله (6) نشان دهنده رشد ثابت است. با این حال توجه داشته باشید که ارزش ناشی از این محاسبه عبارت است از ارزش سهام در ابتدای دوره n+1 (یا پایان دوره n) و باید با استفاده از عامل تنزیل مناسب(ارزش فعلی) به دوره زمانی صفر تنزیل شود. از نظر مفهومی ، فرآیند ارزشیابی به صورت زیر توضیح داده شده است: ∞ + 1 + ارزش تنزیل شده مدل رشد ثابت که دوره n را پوشش می دهد + ارزش تنزیل شده تمامی سودهای تقسیمی در طول دوره رشد غیرمعمولn = P عبارت دوم در معادله (6) نشان دهنده Pn یا قیمت مورد انتظار سهام است که از مدل رشد ثابت پایان دوره n ناشی شده است. مدل رشد ثابت مدل تنزیل سود تقسیمی برای بدست آوردن قیمت مورد انتظار در پایان دوره n، که ابتدای دوره n+1 است،مورد استفاده قرار می گیرد.بنابراین: Pn=Dn+2k-gc جون Pn ، قیمت مورد انتظار سهام در پایان دوره است، بنابراین بایستی به زمان حال تنزیل داده شود. وقتی Pn به ارزش سودهای تقسیمی تنزیل شده ناشی از عبارت اول افزوده شود، ارزش ذاتی فعلی (امروزی) سهام P0 به دست می آید. 2-2-2 روش ضریب قیمت به سود هر سهم یکی از روش های اصلی ارزشیابی که اغلب مورد استفاده تحلیل گران قرار می گیرد ، روش ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) است. در واقع اگرچه امروزه مدل های تنزیل سود تقسیمی بیشتر مورد توجه سرمایه گذاران و نشریات سرمایه گذاری است، ولی تحلیل گران اوراق بهادار این روش را بیشتر از مدل های تنزیل سود تقسیمی به کار می گیرند. اگرچه استفاده از روش ضریب قیمت به سود هر سهم آسان تر به نظر می رسد، ولی سهولت این روش نباید باعث شود که سرمایه گذاران عدم اطمینان آینده را فراموش کنند. این نکته حائز اهمیت است که هر روش و مدل ارزشیابی ، هر چقدر هم از صحت بالایی برخوردار باشد، مستلزم برآورد عدم اطمینان آینده است. چارچوب مفهومی مدل E P/ به اندازه مدل های تنزیل سود تقسیمی بر تئوری های اقتصادی مبتنی نیست. با این حال یک مدل ضریب (P/E) از طریق تقسیم قیمت جاری بازار بر سود 12ماهه به دست می آید و نشان دهنده این است که قیمت سهم چندبرابر سود هر سهم است و به ازای هر دلار سود چه قیمتی را باید پرداخت. ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) چیزی جز نشان دهنده ماهیت اساسی قیمت جاری بازار نیست که به صورت زیر نشان داده می شود: P0=قیمت جاری بازار = E0*P0E0 (7) امروزه به منظور بکارگیری مدل ضریب سود و برآورد ارزش سهام ، باید مقادیر طرف راست معادله را برآورد کنیم. در معادله (7) برای 12 ماه آینده از برآورد سود استفاده می شود. بنابراین معادله اصلی به صورت زیر در می آید: P0=سود برآورد شده* PE ضریب قیمت تعدیل شده (8) 1-2-2-2 عوامل تعیین کننده در ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) عوامل تعیین کننده ضریب قیمت به سود هر سهم را می توان از مدل تنزیل سود تقسیمی ، که اساس ارزشیابی سهام عادی است، استخراج کرد. این فرآیند فقط از طریق مدل رشد ثابت صورت می گیرد. کار رابا معادله 5 که مربوط به تخمین قیمت سهام با استفاده از مدل نرخ رشد ثابت بود،شروع می کنیم. برای نشان دادن قیمت برآوردی از مدل P/E اسفاده می کنیم. PE=D1k-g (9) از طریق تقسیم طرفین معادله به سود مورد انتظار (E1) معادله زیر به دست می آید: PEE1=D1E1k-g (10) معادله (10) عواملی را که بر برآورد ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) تاثیر می گذارند، نشان می دهد: 1-درصد سود تقسیمی پرداختی 2-نرخ بازده مورد توقع سهامدار 3-نرخ رشد مورد انتظار سود تقسیمی در صورتی که سایر شرایط ثابت باشد، روابط زیر به دست می آید: هرچه درصد سود تقسیمی بیشتر باشد، ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) بیشتر خواهد بود. هرچه نرخ رشد مورد انتظار (g) بزرگتر باشد، ضریب قیمت به سود هر سهم بیشتر خواهد بود. هرچه نرخ بازده موردتوقع بیشتر باشد(k ) ، ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) کمتر خواهد بود. موارد 2 و 3 در تعیین ضریب قیمت به سود هر سهم (P/E) عوامل مهمی به شمار می روند. برای اینکه یک تغییر جزئی در هریک از این موارد می تواند باعث تغییرات بزرگی در ضریب P/E شود. 2-2-2-2 ضریب قیمت به سود هر سهم و نرخ بهره ضریب قیمت به سود هر سهم، خوش بین بودن یا بدبینی سرمایه گذاران را نشان می دهد و این بستگی به نرخ بازده مورد توقع سرمایه گذار دارد.در صورتی که سایر عوامل یکسان باشند، هر چقدر نرخ بازده مورد توقع سهامداران افزایش یابد، ضریب قیمت به سود هر سهم کاهش می یابد. این حالت در معادله (10) نشان داده شده است.در عوض نرخ بازده مورد انتظار با نرخ بهره مرتبط است، به طوری که هرچه نرخ بهره افزایش می یابد،نرخ بازده مورد انتظار تمامی اوراق بهادار ازجمله سهام نیز معمولاً افزایش می یابد. 3-2-2-2 کدام روش مناسب است؟ از نظر تئوری،بکارگیری مدل تنزیل سود تقسیمی صحیح ومنطقی است.بهترین برآورد ارزش جاری سهام عادی شرکت ها، احتمالاً از طریق محاسبه ارزش فعلی سودهای تقسیمی (برآوردشده) است که توسط شرکت ها، به سهامداران پرداخت می شود.با این حال برخی از سرمایه گذاران و تحلیل گران احساس می کنند که این مدل غیر واقعی است. استدلال آنها این است که هیچ کس نمی تواند با صحت و دقت بالا سودهای تقسیمی را برآورد نماید. سرانجام اینکه برای سرمایه گذارانی که به جای سود تقسیمی به دنبال سود سرمایه هستند ، تمرکز تنها بر سود تقسیمی مطلوب نیست. احتمالاً به علت اینکه استفاده از مدل P/E آسانتر است، استفاده از این مدل متداول شده است. مدل P/E نسبت به مدل تنزیل سود تقسیمی از پیچیدگی کمتری برخوردار بوده و یک مدل شهودی است. در واقع مدل P/E می تواند در درک مدل تنزیل سود تقسیمی به سرمایه گذاران کمک کند. در عمل،به جای اینکه این روش ها را رقیب همدیگر تلقی کنیم، بهتر است به آنها به عنوان مکمل یکدیگر بنگریم. هر یک از این روش ها به جای خود مفید هستند و استفاده توأمان از این دو روش باعث می شود،سرمایه گذاران شانس بهتری درارزشیابی سهام عادی داشته باشند. هرچه تعداد روش های در دسترس سرمایه گذاران برای ارزشیابی سهام عادی بیشتر باشد، آنها بهتر می توانند به جواب های منطقی ،دست پیدا کنند. جدا از اینکه کدام روش مورد استفاده قرار می گیرد، باید توجه داشته باشیم که انجام ارزشیابی از طریق روش های ارزشیابی همیشه با خطا همراه است، برای اینکه آینده همیشه با عدم اطمینان روبرو است که می تواند باعث بروز اشتباهاتی شود. 3-2 سایر روش ها و تکنیک های ارزشیابی سرمایه گذاران بر اساس مفاهیم اساسی تجزیه و تحلیل، از روش های دیگری نیز به منظور ارزشیابی استفاده می کنند، که در اینجا به دو مورد از آنها اشاره می کنیم: نسبت قیمت به ارزش دفتری و نسبت قیمت به فروش. 1-3-2 نسبت قیمت به ارزش دفتری نسبت قیمت به ارزش دفتری به عنوان نسبتی از قیمت به حقوق صاحبان سهام محاسبه می شود. این روش اغلب برای ارزشیابی شرکت ها،مخصوصاً شرکت های مالی مورد استفاده قرار می گیرد. بانک ها اغلب از طریق این نسبت ارزشیابی می شوند، برای اینکه دارایی های آنها دارای ارزش دفتری و ارزش بازار یکسانی هستند. اگر مقدار این نسبت 1 باشد،قیمت بازار برابر با ارزش دفتری است. 2-3-2 نسبت قیمت به فروش: روشی که اخیراً در ارزشیابی مورد توجه قرار گرفته است نسبت قیمت به فروش است. این نسبت از طریق تقسیم ارزش بازار کل شرکت (قیمت * تعداد سهام ) بر فروش شرکت به دست می آید. در نتیجه این روش بیانگر این است که بازار چقدر کشش پرداخت برای درآمد شرکت را دارد. 4-2 نسبت PEG در سالهای اخیر نسبت PEG به عنوان یک ابزار پرکاربرد برای ارزیابی سهام درمیان سرمایه گذاران حرفه ای پدیدار شده است. شاید بتوان مطرح شدن این نسبت را به عده ای از محققان نسبت داد که معتقد بودند برای اینکه قیمت سهمی عادلانه باشد، باید نسبت P/E آن بانرخ رشدش برابر باشد و اگر PEG>1 باشد، قیمت سهم نسبت به نرخ رشد سود آن بالاست، بنابراین فروش آن پیشنهاد می گردد و اگر PEG<1 باشد، بازار قیمت پایینی برای سهم در نظر گرفته است ، لذا خرید آن پیشنهاد می گردد. منطقی که در ورای نسبت PEGقرار دارد، تعیین سهامی است که ضرایب P/E آنها به طور کامل توان بالقوه رشد سودشان را منعکس نمی کند. بنابراین تفکر غالب در میان تحلیل گران آن است که نسبتهای PEG با بازدهی های سهام،پس از کنترل ازنظر ریسک،ارتباط منفی دارند.درعین حال،تحقیقات بسیارکمی اثربخشی این طرح ارزشیابی را بررسی کرده اند(سان،2001،98). 1-4-2 نسبت PEGچیست؟ نسبت P/E معیاری عادی از ارزش نسبی سهام عادی بر مبنای سود هر سهم می باشد. از نظر بازار، سهامی که دارای نسبت P/E بالا است ، چشم اندازهای رشد بسیار خوبی خواهد داشت. به دلیل آنکه نسبت P/E رشد آتی سود را منعکس نمی کند، نسبت PEG برای تعیین اینکه آیا ارزیابی بازار نرخ های رشد سود آتی را در نظر گرفته است یا خیر، استفاده می شود. نسبت PEG برای نشان دادن نارسایی در کاربرد نسبت P/E توسعه یافته است. به ویژه، این نسبت برای تعدیل نسبت P/E از نظر نرخ های رشد سود آتی برنامه ریزی شده شرکت های مختلف، ایجاد شده است. نسبت PEG به صورت زیر محاسبه می شود: PEG=(قیمت بازار/سود هر سهم ) / (رشد سود پیش بینی شده ) دو شرکت Aو B را در نظر بگیرید که شرکت A دارای P/E ، 10 و شرکت B دارای P/E، 5 باشد و انتظار رشد برای EPS دو شرکت به ترتیب 10 و 5 درصد باشد. در این صورت دو شرکت دارای PEG یک و برابر خواهند بود. به عبارت دیگر ، P/E بالاتر شرکت A با رشد مورد انتظار بالاتر تعدیل می گردد. نسبت PEG بهبود یافته نسبت P/E است، زیرا ضریب P/E را بر اساس یکی از اصول اساسی یعنی رشد تعدیل می نماید. متخصصین تجربی تمایل دارند که به دنبال سهامی با PEG پایین تر از یک باشند.آن ها رشد را در همان قیمت منطقی جستجو کرده و معمولاً دنبال PEG برابر با یک یا زیر یک می گردند(گرچه این موضوع نمی تواند در همه بازارها صحیح باشد، زیرا نرخ بازده مورد انتظار یک عامل اساسی در تعیین ارزش ذاتی سهم است. به عبارت دیگر در کشورهایی که نرخ بازده مورد انتظار به صورت نسبی بالاست، شاید حتی PEG بسیار پایین تر از یک نیز برای خرید سهم مناسب نباشد و نهایتاً اینکه حد بالای این ضریب برای خرید سهم از کشورهای مختلف بر اساس نرخ بهره بدون ریسک و صرف ریسک می تواند بسیار متفاوت باشد.) نسبت PEG کاربردهای مختلفی دارد که از آن جمله می توان به موارد زیر اشاره کرد: مدیران پرتفوی وتحلیل گران به طور عادی نسبت های PEG را مقایسه می کنندتاسهام کمتر از واقع و بیشتر ازواقع قیمت گذاری شده را تعیین کنند. یک کاربرد معمول آن برای سهام عادی در بازارهای نوظهور می باشد. (جایی که نرخ های رشد سود بالا و متغیر هستند) به عنوان یک قانون کلی ، هنگامی که نسبت PEG برابر 1 شود، ارزش شرکت منصفانه تلقی می شود.اگر نسبت PEGکمتر از 1 باشد، سهام عادی کمتر از واقع قیمت گذاری شده تلقی می گردد و چنانچه این نسبت بزرگتر از 1 باشد، آن سهم دارای قیمتی بیش از واقع نگاشته می شود. از آنجایی که بازار به قیمت گذاری سهام عادی با توجه به نوع صنعت توجه دارد، یک مقایسه معنادار نسبت های PEG (و نسبت های P/E) نیازمند در نظر گرفتن آنها با توجه به میانگین آن بخش یا صنعت است. برای محاسبه نسبت PEG مراحل زیر باید طی شود: تعیین قیمت جاری بازار هر سهم (قیمت سهام عادی) شرکت. تعیین جدیدترین سود هر سهم منتشر شده شرکت. تعیین رشد مورد انتظار EPS شرکت (طولانی ترین و قابل اتکاترین برآورد موجود، ترجیحاً دو ساله ) برای درک مبانی اصلی که نسبت های PEG را تعیین می کنند، می توان از مدل دو مرحله ای تنزیل جریانات نقدی استفاده کرد: P0=EP0S0*payout Ratio*1+g*1-(1+g)t(1+r)t r-g+EPS0*payout Ratio*(1+g)t*(1+gt)r-gt(1+r)t با تقسیم دو طرف معادله بر سود (Earnings) به معادله نسبت P/E می رسیم، و با تقسیم مجدد آن بر نرخ رشد مورد انتظار به معادله نسبت PEG خواهیم رسید: PEG=payout Ratio*1+g*1-(1+g)t(1+r)tg(r-g)+payout Ratio*1+gt*(1+gt)g1-gt(1+r)t یکی از مبانی اساسی نسبت های PEG آن است که ریسک و Payout که نسبت های P/E را تحت تاثیر قرار می دهند، بر نسبت های PEG نیز تاثیر می گذارند. این بدان مفهوم است که هنگامی که نسبت های PEG را در میان شرکت ها مقایسه می کنیم، در میان این متغیرها مفروضاتی ضمنی یا آشکار را در نظر می گیریم. از سوی دیگر ، تقسیم نسبت P/E بر رشد مورد انتظار،اثرات رشد مورد انتظار را خنثی نمی کند، زیرا ارتباط میان رشد و ارزش،خطی نیست و نسبتاً پیچیده است (حتی در مدل دو مرحله ای) در اینجا جدول کوچکی درباره اینکه ارقام مختلف نسبت PEG چه معنایی دارند ارائه شده است: جدول 1-2 معانی ارقام مختلف نسبت PEG معناPEG#خرید حتمی<0.5خرید0.5-1.0نگهداری1.0-1.25پرهیز1.25-2.0فروش>2.0 نهایتاً نسبت PEG برای شرکت های در حال رشد کوچک مفید است اما ممکن است برای شرکت های بزرگ و بالغ گمراه کننده باشد، زیرا رشد ثابت برای جمع بازدهی های آنها کمتر اهمیت دارد. ازسوی دیگر، نسبت های PEG برای شرکت های دارای ارقام سود منفی یا غیر موجود عمل نمی کند. 2-4-2 نرخ رشد یکی از مهم ترین عوامل اثرگذار به روی قیمت سهام ، نرخ رشد سود شرکت است و شاید تنها عاملی است که می تواند بین دوتحلیل کارشناسی نسبت به ارزش ذاتی سهام یک شرکت،اختلاف ایجاد نماید. زیرا تقریباً بقیه عوامل مشخص هستند و یا به راحتی قابل مقایسه می باشدند. معمولاً نرخ رشد سود شرکت تابعی است از عواملی همچون میزان سرمایه گذاری رشد درآمدها و فروش و رشد هزینه ها . از آنجایی که معمولاً روند تاریخی در شرکت ها تکرار می گردد و با توجه به اینکه پیش بینی بسیاری از عوامل سخت و دشوار است. تقریباً تمامی تحلیل گران از نرخ رشد سود تاریخی جهت محاسبه ارزش ذاتی یا حداقل نقطه آغازین جهت به دست آوردن نرخ رشد فرضی برای محاسبه سودهای آینده شرکت استفاده می نمایند. برای به دست آوردن نرخ رشد سود تاریخی چندین روش وجود دارد که در ذیل به تشریح آنها می پردازیم: میانگین حسابی: دراین روش نرخ رشد(G1 ) ازمیانگین ماده حسابی بین نرخ های رشد به دست آمده است که در یک دوره زمانی (مثلاً 5ساله) به دست می آید. برای به دست آوردن نرخ رشد سود در هر سال نیز می توان از سود خالص یا EPS تعدیل شده بر اساس افزایش سرمایه استفاده نمود. نحوه محاسبه به صورت زیر است: G1= EPS1-EPS0EPS0 GN= EPSN-EPSN-1EPSN-1 G= G1+G2+ …+ GNN که در آن: EPSN : سود تعدیل شده هر سهم در سال N ام EPS0: سود تعدیل شده هر سهم در سال پایه یا سال صفر GN: نرخ رشد سود در سال N ام G: نرخ رشد سود میانگین هندسی: نرخ رشد به دست آمده از این طریق در حقیقت همان نرخ رشد مرکب می باشد و به صورت زیر محاسبه می گردد: G=EPSNEPS01N- 1 که در آن: EPSN : سود تعدیل شده هر سهم در سال N ام EPS0: سود تعدیل شده هر سهم در سال پایه یا سال صفر G: نرخ رشد سود میانگین لگاریتمی : نرخ رشد را می توان بر اساس رگرسیون خطی نیز محاسبه نمود. اگر قصد محاسبه نرخ رشد در خصوص سودی را داشته باشیم که به صورت پیوسته در حال افزایش است، می توانیم از این روش استفاده نماییم. نحوه محاسبه به صورت زیر است: EPSN=EPS0* e G*N اگر از طرفین معادله بالا لگاریتم بگیریم خواهیم داشت: Ln(EPSN )= Ln(EPS0) + G * N که در این رابطه G و N به ترتیب ، نرخ رشد مرکب و تعداد دوره زمانی مد نظر می باشد (مرتضوی نیا، 1385،25)1. 5-2خلاصه فصل در این فصل مطالب در قالب پنج بخش مقدمه ، ارزشیابی سهام عادی، سایر روش ها و تکنیک های ارزشیابی نسبت PEG و در بخش پنجم پیشینه داخلی و خارجی پژوهش ارائه شد. در بخش ارزشیابی سهام عادی دو روش ارزش فعلی و روش ضریب قیمت به سود هر سهم مورد بررسی قرار گرفت. دو روش نسبت قیمت به ارزش دفتری و نسبت قیمت به فروش نیز در بخش سایر روش ها به طور مختصر مطرح شدند. در بخش چهارم نسبت PEG شامل ماهیت آن ، روش محاسبه ، کاربردها و معانی مختلف آن و نیز نرخ رشد و روش های مختلف محاسبه نرخ رشد بیان گردید.نهایتاً در بخش پنجم پژوهش خلاصه ای از تحقیقات مرتبط انجام شده در جهان و ایران ارائه شده است. منابع فارسي: آذر.ع، و مهدی مومنی،1385، "آمار و کاربرد آن در مدیریت" ، سازمان مطالعه تدریس کتب علوم انسانی دانشگاه تهران ، جلد دوم اُکانل،ب، ترجمه رضا شیوا،1375، "پیش بینی سری های زمانی و شناسایی تحقیق و پیش بینی" ، موسسه مطاعات و پژوهش های بازرگانی تهران جهانخانی،ع و عماد پاشائیان،1376،"مدیریت سرمایه گذاری و ارزیابی اوراق بهادار"، انتشارات دانشگاه تهران، چاپ اول چارلز پی،ج، ترجمه و اقتباس، رضا تهرانی و عسگر نوربخش ،1382،"مدیریت سرمایه گذاری" ، انتشارات نگاه دانش، چاپ اول حافظ نیا،م،1382،"مقدمه ای بر روش تحقیق در علوم انسانی" ، سازمان مطالعه و تدریس کتب علوم انسانی دانشگاه ها ، تهران خاکی،غ،م،1384، "روش تحقیق با رویکردی به پایان نامه نویسی"، انتشارات بازتاب خورشیدی،ع، حمید قریشی،1381، "راهنمای تدوین رساله و پایان نامه تحصیلی(از نظریه تا عمل)"، انتشارات یسطرون راموز،ن،1384،"انتخاب پرتفوی بهینه بااستفاده ازمدل برنامه ریزی توافقی"،پایان نامه کارشناسی ارشد مدیریت مالی،دانشگاه الزهرا رحیمی،ع ،1374، "بررسی رابطه بین بازده سهام عادی و ضریب (P/E) شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد مدیریت مالی دانشگاه شهید بهشتی سرمد،ز و همکاران،1378 ،"روش تحقیق در علوم رفتاری"، نشر آگه، تهران عبادزاده،ک،1378،"بررسی تحلیلی رابطه سرمایه گذاری در سهام عادی و ضریب قیمت به درآمد در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد مدیریت مالی، دانشگاه شهید بهشتی عبدالله زاده ،ف،1371، "بررسی روش قیمت گذاری سهام در بورس اوراق بهادار تهران" ، پایان نامه کارشناسی ارشد حسابداری، دانشگاه تهران عزیزیان،ا،1385،"بررسی عوامل تعیین کننده ضریب قیمت به سود شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادارتهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد مدیریت مالی، دانشگاه شهید بهشتی کلانتری،م،1373، "تاثیر روش های انتخاب شرکت های رقیب بر دقت روش ارزشیابی P/E "، پایان نامه کارشناسی ارشد حسابداری، دانشکده علوم اداری و مدیریت بازرگانی تهران مرتضوی نیا،ع،1385، "بررسی مقایسه ای بازده سهام عادی در پرتفوهای ایجاد شده بر اساس استراتژی های PE،PEG،PERG،PEKG،PEDKG"، پایان نامه کارشناسی ارشد مدیریت مالی، دانشگاه شهید بهشتی نصراللهی،ز، 1379، "برآورد هزینه سرمایه برای شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادارتهران"، پایان نامه دکتری علوم اقتصادی، دانشگاه تربیت مدرس نیکوکار،م، و جوادصالحی صدقیانی ، 1379، "آمار و کاربرد آن در مدیریت(1)"، نشر فرناز، تهران. هرمزی،ه،1380، "بررسی ارتباط ریسک سیستماتیک و نسبت P/E با بازده سهام شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران"، پایان نامه کارشناسی ارشد حسابداری، دانشگاه شهیدبهشتی منابع لاتین: Basiano.p, (1999),“Tests of the effectivness of earnings – related and growth-adjested investement atributes as predictors of common stock returns” Phd. Disseratation, kent stat univercity, 1999,157 pages. Bradshow.m,(2000),“The articulation of sell-side analyst’s earnings forecasts, common stock valutions and investment recommenddations” Ph.D . Dissertion, university of Michigan united States – ohio , 2000, 320 pages Bradshow.m,(2004),“How Do Analysts Use Their Earnings Forecasts in Generating Stock Recommendations?” the Accounting Review, 79,25-50 pages. Dreaman.D,(1986),“A strategy for all seasons. Forbes.NewYork,” jul 14, 1986. Vol 138, ISS .1, page 118 Easton.P,(2002),“Does The PEG Ratio Rank Stocks according to The Market’s Expected Rate of Return on Equity Capital?”, working paper ,January,2002,www.ssrn.com. Elshafie.E,(2005),“The value relvance of pro forma earnings and the price –earnings-to-growth ratio and their association with executive compensation. Ph.d.Disseration ,kent state university”, 2005,185 pages. Fuller.R, & Fuller.J,(1987),“Modern investment and Security Analysis, Mc Graw Hill”, 96 page. Gill.S,(2003),”Price-Earning Ratio Revisited”.Finance india, Sep2003 Accounting & Tax Periodicals, P.P 937-951 Jones.C,(1978),”Earning Trends and Investment Selection”,Financial Analysts Journal, March-April,1978,P.97 Peters.D,(1991),“Valuing a Growth stock” journal of portfolio management , spring, p.p49-52 Rao.D,(2006),“Identifying undervalued stocks A case-study of saudi stock market” www.ssrn.com Schatzberg.D&vora.G,(2000),“PEG investing for growth stocks,Revisited” working paper Anderson school of Management of univercity of newmexico. Shamsuddin.A&Millier.J,(2004),“Fundamental determinals of the Australian price – earnings multiple” pacific-Basin , Finance journall , volum 12, issue 5-November 2004, pages 565-576 Sun.Z,(2001),“PEG Ratio and Stock Returns”, working paper ,Rotman School of Management, Univercity of Torento.